我國(guó)股份回購(gòu)制度的完善

游少媚

摘要：股份回購(gòu)“原則禁止，例外允許”的基本原則不變，公司法142條在原有基礎(chǔ)上增加“將股份用于轉(zhuǎn)換上市公司發(fā)行的可轉(zhuǎn)換為股票的公司債券”和“上市公司為維護(hù)公司價(jià)值及股東權(quán)益所必需”兩種情形，決策程序和處置期限等方面也有所放寬，但是刪除了回購(gòu)資金來(lái)源的限制。對(duì)現(xiàn)有兩種立法模式進(jìn)行比較分析，我國(guó)股份回購(gòu)制度的完善還可從信息披露以及法律責(zé)任機(jī)制方面著手。

關(guān)鍵詞：股份回購(gòu);公司治理;信息披露;法律責(zé)任

2018年《中華人民共和國(guó)公司法》（以下稱《公司法》）修正，其中為迎合公司治理需要，重點(diǎn)對(duì)股份回購(gòu)制度作了相應(yīng)修改。后上市公司回購(gòu)操作明顯增加，涉及股份數(shù)量、金額巨大，實(shí)施回購(gòu)操作的公司多稱回購(gòu)股份將用于員工激勵(lì)、優(yōu)化公司股權(quán)架構(gòu)，股份回購(gòu)事實(shí)上逐漸成為公司治理及戰(zhàn)略調(diào)整的重要手段之一，受到立法部門(mén)、監(jiān)管部門(mén)以及社會(huì)的深切關(guān)注。因而本文試圖探究在現(xiàn)有制度框架下，比較分析域外兩種立法模式以及我國(guó)本土制度經(jīng)驗(yàn)，探索我國(guó)股份回購(gòu)制度的完善之路。

一、域外實(shí)踐與本土經(jīng)驗(yàn)

（一）域外立法的基本模式

股份回購(gòu)制度是公司治理的基本制度之一，逐漸形成了“原則允許，例外禁止”和“原則禁止，例外允許”兩種立法模式。

一是以美國(guó)為代表的“原則允許，例外禁止”模式，原則上允許公司回購(gòu)自己的股份，但有限列舉禁止回購(gòu)的例外情形。若公司按比例回購(gòu)股東股份，從結(jié)果上看相當(dāng)于分配股東紅利。在此基本原則上，各州公司法為規(guī)范回購(gòu)行為作出相應(yīng)限制，特別是資金來(lái)源、決策程序、回購(gòu)數(shù)量以及程序等方面，如一些州明確規(guī)定僅允許使用營(yíng)業(yè)盈余或資本盈余回購(gòu)作為資金來(lái)源。在美國(guó)的制度體系下，回購(gòu)的股份不再是公司的資產(chǎn)，一般有兩種處置方式：一是注銷，公司資本減少;二是以庫(kù)存股的形式留存，一種介于發(fā)行與被取消的中間地位，因此在一些情形也需要對(duì)股份回購(gòu)進(jìn)行一定的限制，例如回購(gòu)資金的來(lái)源限制。另外，在證券法上還設(shè)置了“安全港”規(guī)則，即只要滿足SEC確立的1982年SEC Rule 10b-18和2000年的Rule 10b5-1規(guī)則中的交易條件，被認(rèn)定違法的可能性將大大降低，特別是操縱市場(chǎng)的證券違法行為，為上市公司回購(gòu)股份提供“避風(fēng)港”。公司回購(gòu)股份應(yīng)當(dāng)按照公司法和證券法規(guī)定規(guī)范操作。否則，將構(gòu)成違法回購(gòu)，相關(guān)董事將被追究民事責(zé)任，甚至刑事責(zé)任。

二是“原則禁止，例外允許”模式，基于資本維持原則，原則上禁止公司回購(gòu)已發(fā)行股份，僅限公司法明文規(guī)定的例外情形可適用。以歐盟踐行該立法模式，并以指令來(lái)協(xié)調(diào)法律——第二號(hào)指令第18條明確規(guī)定公司不得認(rèn)繳本公司股份，僅在例外情形下可以回購(gòu)。除此之外，第二號(hào)指令還對(duì)回購(gòu)股份的處置、回購(gòu)資金來(lái)源等作出嚴(yán)格限制，要求董事會(huì)必須限制回購(gòu)行為，在回購(gòu)股票數(shù)量、價(jià)格、許可有效期等方面設(shè)置具體的限制標(biāo)準(zhǔn)。另外，盡管已經(jīng)明顯放寬條件，歐盟仍禁止使用銀行貸款作為回購(gòu)資金（指令第23條），旨在維護(hù)保障公司正常經(jīng)營(yíng)和維護(hù)公司債權(quán)人利益[1]。

（二）我國(guó)的股份回購(gòu)制度

我國(guó)股份回購(gòu)制度的構(gòu)建吸收了域外的立法經(jīng)驗(yàn)。在建設(shè)公司制度及證券市場(chǎng)規(guī)范制度的過(guò)程中，對(duì)于股份回購(gòu)，從嚴(yán)格禁止到逐步放寬適用條件，從缺乏有效的監(jiān)管措施至逐漸建立有效監(jiān)管機(jī)制[2]，也是公司制度發(fā)展和證券市場(chǎng)完善的發(fā)展過(guò)程，開(kāi)始正視股份回購(gòu)可能發(fā)揮的巨大制度價(jià)值。

1993年我國(guó)《公司法》149條首次寫(xiě)入股份回購(gòu)制度，但對(duì)于回購(gòu)資金來(lái)源、程序、數(shù)量未有限制。隨后1999年和2004年兩次修正未有改動(dòng)。

2005年《公司法》對(duì)股份回購(gòu)制度在實(shí)體和程序?qū)用娑歼M(jìn)行了適度補(bǔ)充。具體體現(xiàn)為：一是增加兩種例外情形——“將股份獎(jiǎng)勵(lì)給本公司職工”以及“股東因?qū)蓶|大會(huì)作出的公司合并、分立決議持異議要求公司收購(gòu)其股份”。二在程序方面，前三項(xiàng)情形明確要求經(jīng)股東大會(huì)決議，第四種情形因?qū)儆诠蓶|權(quán)利，無(wú)需經(jīng)股東大會(huì)決議，補(bǔ)充回購(gòu)股份的決策程序要求。同時(shí)，對(duì)回購(gòu)股份處置時(shí)間的限制有所放松，除減資情形仍需在十日內(nèi)注銷外，其他三種情形在六個(gè)月內(nèi)轉(zhuǎn)讓或注銷即可。三是關(guān)于回購(gòu)股份數(shù)量和資金，要求回購(gòu)數(shù)量不得超過(guò)已發(fā)行股份的5%，且應(yīng)使用稅后利潤(rùn)實(shí)施回購(gòu)。這是我國(guó)公司法首次對(duì)回購(gòu)數(shù)量、資金來(lái)源作出的明確限制。

2018年《公司法》迎合公司治理實(shí)踐對(duì)股份回購(gòu)規(guī)則作了較大的改動(dòng)。修改要點(diǎn)有：一是在現(xiàn)有四種例外情形之上，增加“將股份用于轉(zhuǎn)換上市公司發(fā)行的可轉(zhuǎn)換為股票的公司債券”和“上市公司為維護(hù)公司價(jià)值及股東權(quán)益所必需”兩種情形。二是降低回購(gòu)決策程序要求，賦予董事會(huì)一定決策權(quán)。其中減資與合并兩種情形仍需經(jīng)股東大會(huì)決議，另三種情形可按公司章程規(guī)定或股東大會(huì)授權(quán)，由董事會(huì)決議通過(guò)即可，決定權(quán)由股東大會(huì)部分下移至董事會(huì)，體現(xiàn)了我國(guó)公司治理模式由股東會(huì)中心主義向董事會(huì)中心主義過(guò)渡的整體發(fā)展趨勢(shì)[[]]。另外，這三項(xiàng)情形回購(gòu)股份的處置期限放寬至三年，適當(dāng)降低要求，滿足公司長(zhǎng)期激勵(lì)員工需求而設(shè)置較長(zhǎng)處置期限，迎合公司治理的需求。三是對(duì)于股份回購(gòu)的數(shù)量限制條件也進(jìn)一步放寬，對(duì)于第（三）項(xiàng)、第（五）項(xiàng)以及第（六）項(xiàng)情形，由原來(lái)的5%上限放寬至10%。四是增加上市股份回購(gòu)操作中的信息披露義務(wù)。五是刪除回購(gòu)股份的資金來(lái)源要求。《公司法修正案（草案）》說(shuō)明提到是根據(jù)實(shí)際情況和需要?jiǎng)h去該規(guī)定，但具體因何情況并未明確指出。

二、制度隱憂與功能重構(gòu)

（一）制度隱憂

股份回購(gòu)使用公司資金購(gòu)買(mǎi)本公司已發(fā)行的股份，本質(zhì)上是公司資產(chǎn)向部分股東轉(zhuǎn)移，直接結(jié)果是公司資產(chǎn)減少，公司的償債能力減弱，可能違背資本維持原則和股東平等原則，并對(duì)債權(quán)人利益造成損害。與此關(guān)聯(lián)的概念是“抽逃出資”，股東在履行出資義務(wù)后將已成為公司資產(chǎn)的資本金抽回，我國(guó)嚴(yán)禁股東抽逃出資。從我國(guó)股份回購(gòu)的實(shí)踐來(lái)看，即使上市公司“合規(guī)”進(jìn)行回購(gòu)操作，事實(shí)上也仍存在著“操縱”空間，甚至存在市場(chǎng)操縱、內(nèi)幕交易等證券違法行為，因而需警惕股份回購(gòu)制度成為證券市場(chǎng)利益輸送和市場(chǎng)操縱的溫床。特別是“上市公司為維護(hù)公司價(jià)值及股東權(quán)益所必需”情形，“必需”標(biāo)準(zhǔn)難以用客觀、清晰的標(biāo)準(zhǔn)加以衡量。

（二）功能重構(gòu)

作為公司法的一項(xiàng)基本制度，股份回購(gòu)行為同時(shí)具備對(duì)內(nèi)和對(duì)外的法律效果。對(duì)內(nèi)，回購(gòu)行為本質(zhì)上是公司意思形成機(jī)關(guān)作出的決策行為，是股東大會(huì)或董事會(huì)作出的決策，對(duì)公司內(nèi)部成員具有約束力。當(dāng)公司開(kāi)始實(shí)施回購(gòu)行為時(shí)，內(nèi)部決策行為外部化，即對(duì)公司外部人員也產(chǎn)生了法律影響，如債權(quán)人等。隨著現(xiàn)代公司制度的發(fā)展，股份回購(gòu)越發(fā)成為公司治理戰(zhàn)略決策的重要手段。主要體現(xiàn)在：一是根據(jù)公司發(fā)展情況調(diào)整股份結(jié)構(gòu)，或減少公司資本，或?yàn)榧?lì)公司員工;二是防止惡意收購(gòu)，在特殊情況下捍衛(wèi)公司的管理控制權(quán);三是維護(hù)公司價(jià)值，在公司股價(jià)被嚴(yán)重低估時(shí)進(jìn)行護(hù)盤(pán)式回購(gòu)，公司通過(guò)回購(gòu)股份向市場(chǎng)傳遞積極信息，力圖將股價(jià)提高至正常市值。

三、完善的具體路徑

（一）細(xì)化信息披露要求

《公司法》第142條明確要求上市公司依照《證券法》的規(guī)定履行信息披露義務(wù)，要求的對(duì)象僅為股份有限公司中的上市公司，是否應(yīng)當(dāng)擴(kuò)大為所有股份有限公司實(shí)施回購(gòu)行為均應(yīng)履行信息披露義務(wù)？上交所和深交所發(fā)布《上市公司回購(gòu)股份實(shí)施細(xì)則》（下稱“兩個(gè)《實(shí)施細(xì)則》”）強(qiáng)調(diào)要細(xì)化信息披露要求。但在《公司法》視角下，是否應(yīng)當(dāng)另行規(guī)定股份回購(gòu)所要達(dá)到的信息披露要求？《證券法》以及兩個(gè)《實(shí)施細(xì)則》要求上市公司應(yīng)當(dāng)披露董事會(huì)決議時(shí)間及會(huì)議內(nèi)容，包括但不限于實(shí)施回購(gòu)的原因和目的，回購(gòu)數(shù)量、資金來(lái)源、價(jià)格區(qū)間等重要信息。

另外，除了投資者進(jìn)行充分披露外，還應(yīng)當(dāng)向全體股東、債權(quán)人披露回購(gòu)事項(xiàng)的具體信息。在現(xiàn)有的制度體系下，董事會(huì)享有部分權(quán)限可對(duì)回購(gòu)事項(xiàng)進(jìn)行決策，即使是減資或合并事項(xiàng)中經(jīng)由股東會(huì)進(jìn)行決議，也無(wú)法確保所有股東明確知悉回購(gòu)股份事項(xiàng)，存在小股東知情權(quán)受損的情形。再者，公司債權(quán)人對(duì)于公司來(lái)說(shuō)是外部人員，公司的內(nèi)部決策根本無(wú)從知悉，直接或間接的對(duì)債權(quán)人利益有所波及。因此，實(shí)有必要完善142條，要求公司就回購(gòu)事項(xiàng)公開(kāi)進(jìn)行公告，對(duì)全體股東、債權(quán)人、投資者進(jìn)行充分披露回購(gòu)具體事項(xiàng)，細(xì)化披露的內(nèi)容要求，要求實(shí)質(zhì)性披露，必要時(shí)應(yīng)當(dāng)充分征求全體股東的意見(jiàn)和建議。

（二）明確違法回購(gòu)的法律責(zé)任

一般來(lái)說(shuō)，公司法中有一類規(guī)則是強(qiáng)制性規(guī)則，各方主體除了遵循之外無(wú)其他選擇。公司法第142條是強(qiáng)制性規(guī)則，違反則應(yīng)當(dāng)承擔(dān)相應(yīng)法律后果。但現(xiàn)有《公司法》及以往版本涉及法律責(zé)任的條文較少，規(guī)制違法回購(gòu)行為的法律責(zé)任更是空白。為規(guī)范股份回購(gòu)操作，證監(jiān)會(huì)等部門(mén)依據(jù)《公司法》《證券法》發(fā)布《關(guān)于支持上市公司回購(gòu)股份的意見(jiàn)》，也未對(duì)違法回購(gòu)設(shè)置法律責(zé)任。兩個(gè)《實(shí)施細(xì)則》細(xì)化股份回購(gòu)的操作規(guī)則，首次規(guī)定了違法回購(gòu)的后果，但這僅僅屬于自律性規(guī)范，尚未上升為法律責(zé)任。對(duì)于違反細(xì)則規(guī)定實(shí)施股份回購(gòu)將視情節(jié)輕重對(duì)上市公司及相關(guān)當(dāng)事人施以自律監(jiān)管措施或紀(jì)律處分，涉嫌違反法律及證監(jiān)會(huì)規(guī)定的上報(bào)證監(jiān)會(huì)進(jìn)行查處，對(duì)于法律責(zé)任制度的建構(gòu)有一定的借鑒意義。。二者比較，法律法規(guī)的缺失才是最根本原因所在。加之2018年《公司法》修訂，股份回購(gòu)的實(shí)體和程序要求均有所放寬，上市公司回購(gòu)股份的操作顯著增多，回購(gòu)股份涉及的數(shù)量、金額也大大增加，對(duì)回購(gòu)行為的監(jiān)管也成為證券監(jiān)管重點(diǎn)，法律責(zé)任制度也必不可少。

四、結(jié)束語(yǔ)

即使立法模式不一，各國(guó)針對(duì)違法回購(gòu)行為卻都設(shè)置了嚴(yán)格的法律責(zé)任規(guī)范公司回購(gòu)股份行為。我國(guó)可在吸收、借鑒域外實(shí)踐經(jīng)驗(yàn)的基礎(chǔ)上，立足于本國(guó)實(shí)踐，對(duì)違法回購(gòu)的具體情形進(jìn)行區(qū)分，明確責(zé)任形式、責(zé)任主體以及責(zé)任分配原則等，明確違法回購(gòu)的法律責(zé)任，加強(qiáng)對(duì)違法回購(gòu)行為的實(shí)質(zhì)監(jiān)管。

參考文獻(xiàn)：

[1]趙旭東.公司法修訂中的公司治理制度革新[J].中國(guó)法律評(píng)論，2020（03）：119-130.

[2]葉林.股份有限公司回購(gòu)股份的規(guī)則評(píng)析[J].法律適用，2019（01）：56-63.