外資參與我國(guó)不良資產(chǎn)市場(chǎng)的起源、演進(jìn)及思考

許羊林 周郁

摘要：外資參與我國(guó)不良資產(chǎn)市場(chǎng)先后經(jīng)歷了破冰期、擴(kuò)張期、萎縮期、觀望期、回歸期等五個(gè)周期。目前，隨著我國(guó)不良資產(chǎn)市場(chǎng)的逐步擴(kuò)大和市場(chǎng)開放程度的提升，外資參與熱情也有所提高。但同時(shí)也發(fā)現(xiàn)，外資參與國(guó)內(nèi)不良資產(chǎn)市場(chǎng)仍然存在不少問題或障礙，客觀上阻礙了我國(guó)不良資產(chǎn)市場(chǎng)的開放進(jìn)程。后續(xù)應(yīng)進(jìn)一步為外資參與我國(guó)不良資產(chǎn)市場(chǎng)解綁紓困，進(jìn)一步激活我國(guó)超大規(guī)模的不良資產(chǎn)處置市場(chǎng)。

關(guān)鍵詞：外資 不良資產(chǎn) 處置 思考

不良資產(chǎn)處置是每個(gè)國(guó)家在發(fā)展過程中都會(huì)面臨的問題，解決上述問題的關(guān)鍵是如何建立高效有序的不良資產(chǎn)處置體系。當(dāng)前我國(guó)不良資產(chǎn)暴露速度有所加快，但不良資產(chǎn)處置體系無法滿足現(xiàn)實(shí)需求，建議適當(dāng)放寬外資參與我國(guó)不良資產(chǎn)市場(chǎng)門檻，進(jìn)一步提升不良資產(chǎn)處置效率，盡快推動(dòng)不良資產(chǎn)回歸正常經(jīng)濟(jì)金融循環(huán)。

一、外資參與我國(guó)不良資產(chǎn)市場(chǎng)的意義

（一）有利于促進(jìn)中資金融資產(chǎn)管理機(jī)構(gòu)水平提升

當(dāng)前，華融等四大資產(chǎn)管理公司在我國(guó)不良資產(chǎn)一級(jí)市場(chǎng)的份額高達(dá)70%～80%，其往往利用壟斷地位壓低不良資產(chǎn)收購(gòu)價(jià)格，不利于提升其不良資產(chǎn)處置能力。盡管外資進(jìn)入可能在短期內(nèi)會(huì)給境內(nèi)資產(chǎn)管理機(jī)構(gòu)造成沖擊，但從長(zhǎng)期來看，外資機(jī)構(gòu)擁有長(zhǎng)期投資、風(fēng)險(xiǎn)投資、責(zé)任投資等較為成熟的不良資產(chǎn)投資理念，加上先進(jìn)的經(jīng)營(yíng)處置方式、定價(jià)及全球配置資產(chǎn)的能力，可進(jìn)一步激發(fā)市場(chǎng)活力，促進(jìn)中資金融資產(chǎn)管理機(jī)構(gòu)深度參與國(guó)際競(jìng)爭(zhēng)，為后續(xù)“走出去”參與國(guó)際市場(chǎng)不良資產(chǎn)處置奠定基礎(chǔ)。

（二）有利于更好地盤活發(fā)掘不良資產(chǎn)剩余價(jià)值

由于一級(jí)市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)不充分，拍賣價(jià)格遠(yuǎn)低于資產(chǎn)實(shí)際價(jià)值，部分銀行出現(xiàn)一定“惜售”心理，近年來流標(biāo)率明顯上升。據(jù)長(zhǎng)城資產(chǎn)管理公司估計(jì)，2019年各類不良資產(chǎn)包流拍率概率約為20%，顯著高于2015年左右10%的水平。部分房產(chǎn)等尚有價(jià)值的不良資產(chǎn)長(zhǎng)期“被沉淀”。外資機(jī)構(gòu)定價(jià)能力相對(duì)較強(qiáng)，對(duì)風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)的接納性更高，通過其在一級(jí)市場(chǎng)參與收購(gòu)不良資產(chǎn)，可以打破市場(chǎng)價(jià)格扭曲的現(xiàn)狀，推動(dòng)對(duì)不良資產(chǎn)價(jià)值的再發(fā)現(xiàn)，提高盤活效率。

（三）有利于促進(jìn)金融機(jī)構(gòu)更好地服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)

一方面，由于現(xiàn)有不良資產(chǎn)市場(chǎng)承接能力不足，尤其是地方金融資產(chǎn)管理公司財(cái)力普遍偏弱，其中80%以上注冊(cè)資本不超過30億元，大量不良資產(chǎn)找不到“出口”，“淤積”在銀行體內(nèi);另一方面，監(jiān)管又要求銀行壓降不良資產(chǎn)率，銀行只得通過利潤(rùn)或資本核銷方式處置不良資產(chǎn)，導(dǎo)致其資本充足率水平下降，限制其支持實(shí)體經(jīng)濟(jì)的能力。通過外資引入可有效增強(qiáng)市場(chǎng)承接能力，促進(jìn)銀行等資產(chǎn)出讓方更好地聚焦于支持實(shí)體經(jīng)濟(jì)發(fā)展，解除后顧之憂。

二、外資參與我國(guó)不良資產(chǎn)市場(chǎng)的起源與發(fā)展

（一）政策破冰期（2001—2004年）

2001年，外經(jīng)貿(mào)部等部門發(fā)布了《金融資產(chǎn)管理公司吸收外資參與資產(chǎn)重組與處置的規(guī)定》，允許資產(chǎn)管理公司吸收外資對(duì)其所擁有的資產(chǎn)進(jìn)行處置。同年10月，華融資產(chǎn)管理公司即向摩根士丹利出售了價(jià)值108億元的資產(chǎn)包，完成了首筆不良資產(chǎn)涉外交易。

（二）快速擴(kuò)張期（2005—2008年）

相關(guān)部門出臺(tái)《關(guān)于外商投資企業(yè)和外國(guó)企業(yè)從事金融資產(chǎn)處置業(yè)務(wù)有關(guān)稅收問題的通知》等政策措施，對(duì)外資參與不良資產(chǎn)市場(chǎng)的稅收政策、匯兌政策、監(jiān)管要求等進(jìn)行了明確，加上監(jiān)管部門要求四大國(guó)有商業(yè)銀行2005年底前壓降平均不良率至15%，不良資產(chǎn)市場(chǎng)快速擴(kuò)大，外資參與積極性明顯上升。據(jù)普華永道統(tǒng)計(jì)，2005—2008年4年間外資收購(gòu)的國(guó)內(nèi)賬面不良資產(chǎn)規(guī)模近1600億元，占不良資產(chǎn)處置總量的10%以上，收益率在40%以上。

（三）逐步萎縮期（2009—2014年）

2008年金融危機(jī)以來，我國(guó)出臺(tái)了4萬億經(jīng)濟(jì)刺激政策，銀行資產(chǎn)規(guī)模快速擴(kuò)張，不良率水平保持在較低水平，不良資產(chǎn)市場(chǎng)整體處于萎縮狀態(tài)。同時(shí)，針對(duì)外資參與不良資產(chǎn)市場(chǎng)亂象，國(guó)家發(fā)改委、外匯局發(fā)布了《關(guān)于規(guī)范境內(nèi)金融機(jī)構(gòu)對(duì)外轉(zhuǎn)讓不良債權(quán)備案管理的通知》，客觀上抬高了外資進(jìn)入門檻。不少外資逐步退出國(guó)內(nèi)不良資產(chǎn)市場(chǎng)。如著名的海岸資本①、高盛基金等不良資產(chǎn)投資基金在此期間基本未開展新業(yè)務(wù)。

（四）謹(jǐn)慎觀望期（2015—2017年）

2015年以來，我國(guó)出臺(tái)了系列大幅放寬外資準(zhǔn)入限制措施，包括橡樹資本、龍星基金、法拉龍資本等外資不良資產(chǎn)投資基金先后通過成立合資公司、收購(gòu)違約債券等方式進(jìn)入國(guó)內(nèi)。但隨著國(guó)內(nèi)一批地方金融資產(chǎn)管理公司的設(shè)立，不良資產(chǎn)市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)加劇、價(jià)格高漲、亂象較多。外資總體較為謹(jǐn)慎，持幣觀望居多。

（五）回歸活躍期（2018年至今）

2018年以來，我國(guó)不良資產(chǎn)市場(chǎng)進(jìn)一步擴(kuò)大，當(dāng)年末銀行業(yè)不良資產(chǎn)余額即高達(dá)2萬億元。外資參與我國(guó)不良資產(chǎn)市場(chǎng)的積極性空前高漲。據(jù)日本經(jīng)濟(jì)新聞報(bào)道，2018年外資購(gòu)買了大約32億美元中國(guó)不良資產(chǎn)，是2017年的2倍。據(jù)普華永道估算，外資銀行和基金2019年在中國(guó)市場(chǎng)共達(dá)成14筆不良資產(chǎn)交易，投資金額約11億美元，創(chuàng)歷史新高。

三、當(dāng)前外資參與我國(guó)不良資產(chǎn)市場(chǎng)現(xiàn)狀

（一）參與主體

目前我國(guó)不良資產(chǎn)市場(chǎng)中的外資機(jī)構(gòu)主要包括兩類：一類是以橡樹資本、法拉龍資本、KKR集團(tuán)、LVF資本、艾威資本等為代表的長(zhǎng)期從事不良資產(chǎn)處置的國(guó)際投資基金;該類機(jī)構(gòu)主要是開展不良資產(chǎn)運(yùn)作，提高資產(chǎn)整體價(jià)值。如LVF資本曾多次公開表示試圖通過收購(gòu)海南不良資產(chǎn)，最終參與到海南房地產(chǎn)和酒店業(yè)務(wù)中，實(shí)現(xiàn)對(duì)資產(chǎn)升值。二是以摩根士丹利、德意志銀行、法國(guó)興業(yè)銀行、花旗銀行為代表的國(guó)際大型投行，該類機(jī)構(gòu)主要是收購(gòu)不良資產(chǎn)后，利用自己豐富的資產(chǎn)處置渠道開展證券化或再融資，獲取高額收益。

（二）參與方式

目前，外資機(jī)構(gòu)參與我國(guó)不良資產(chǎn)市場(chǎng)的模式主要包括與國(guó)內(nèi)機(jī)構(gòu)合作設(shè)立境內(nèi)投資機(jī)構(gòu)、直接設(shè)立境內(nèi)外商獨(dú)資資產(chǎn)管理公司、境外跨境直投收購(gòu)不良資產(chǎn)等三種方式。其中，外商獨(dú)資資產(chǎn)管理公司存在本土化問題;境外跨境直投收購(gòu)需要轉(zhuǎn)讓方和標(biāo)的資產(chǎn)符合我國(guó)外債管理政策和產(chǎn)業(yè)政策相關(guān)規(guī)定。比較而言，與國(guó)內(nèi)機(jī)構(gòu)合作模式既可以吸收國(guó)外資產(chǎn)管理機(jī)構(gòu)的先進(jìn)做法和經(jīng)驗(yàn)，充分享受不良資產(chǎn)轉(zhuǎn)讓溢價(jià);也能夠利用中方資本熟悉國(guó)情優(yōu)勢(shì)，是當(dāng)前外資參與國(guó)內(nèi)不良資產(chǎn)市場(chǎng)的主流。如華融資產(chǎn)管理公司和德意志銀行聯(lián)合成立華融融德資產(chǎn)管理有限公司;LVF資本與東方資產(chǎn)管理有限公司合作創(chuàng)建東方瓏心;KKR集團(tuán)與東方資產(chǎn)管理公司及其子公司東方藏山建立合資企業(yè)等。

（三）參與交易的市場(chǎng)層級(jí)

由于資產(chǎn)管理公司牌照管理較嚴(yán)格，目前能夠在一級(jí)市場(chǎng)交易的主要是四大資產(chǎn)管理公司及69家地方資產(chǎn)管理公司，外資或外資參與合資的投資機(jī)構(gòu)主要在二級(jí)市場(chǎng)交易。但值得關(guān)注的是，據(jù)北京地方金融監(jiān)管局消息，2020年2月橡樹資本全資子公司“橡樹北京”有望獲得地方資產(chǎn)管理公司牌照，后續(xù)外資參與不良資產(chǎn)一級(jí)市場(chǎng)交易值得期待。

四、外資參與我國(guó)不良資產(chǎn)市場(chǎng)的主要障礙

（一）投資理念、運(yùn)作模式尚無法適應(yīng)國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)金融環(huán)境

不良資產(chǎn)屬于特殊類資產(chǎn)，其價(jià)值實(shí)現(xiàn)與本地環(huán)境密切相關(guān)，需要協(xié)調(diào)包括債務(wù)人、地方政府、第三方、中介機(jī)構(gòu)等各方利益關(guān)系。外資機(jī)構(gòu)由于缺乏對(duì)國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)金融環(huán)境的了解，并不擅長(zhǎng)溝通協(xié)調(diào)各方利益關(guān)系，也缺少本土化經(jīng)營(yíng)團(tuán)隊(duì)和工作機(jī)制，難以按照國(guó)際化模式完成對(duì)不良資產(chǎn)增值變現(xiàn)。如在不良資產(chǎn)定價(jià)方面，一些以土地、房產(chǎn)等為核心的不良資產(chǎn)往往可盤活的價(jià)值較高，打包出售的價(jià)格可能達(dá)到面值比例的40%以上，而外資機(jī)構(gòu)往往按照謹(jǐn)慎性原則對(duì)資產(chǎn)價(jià)值進(jìn)行評(píng)估，報(bào)價(jià)相對(duì)較低，導(dǎo)致其市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)力相對(duì)較弱。

（二）外資參與不良資產(chǎn)市場(chǎng)的司法環(huán)境亟待改善

2009年，最高人民法院發(fā)布《關(guān)于審理涉及金融不良債權(quán)轉(zhuǎn)讓案件工作座談會(huì)紀(jì)要》，主要針對(duì)1999年和2004年政策性不良債權(quán)轉(zhuǎn)讓和處置中相關(guān)問題，在當(dāng)時(shí)具有較強(qiáng)的現(xiàn)實(shí)意義，但目前已對(duì)外資參與不良資產(chǎn)市場(chǎng)形成制約。如規(guī)定，“相關(guān)地方人民政府……或者持有國(guó)有企業(yè)債務(wù)人國(guó)有資本的集團(tuán)公司可以對(duì)不良債權(quán)行使優(yōu)先購(gòu)買權(quán)”，使得外資參與國(guó)有不良資產(chǎn)處置處于從屬地位;又如規(guī)定“受讓人向國(guó)有企業(yè)債務(wù)人主張不良債權(quán)受讓日之后發(fā)生的利息，人民法院不予支持”，此后“國(guó)有企業(yè)債務(wù)人”又被擴(kuò)展到“非國(guó)有企業(yè)債務(wù)人”，導(dǎo)致外資機(jī)構(gòu)收購(gòu)不良資產(chǎn)的積極性受挫。

（三）缺乏權(quán)威、公開、透明的信息和交易平臺(tái)

盡管近年來部分資產(chǎn)管理公司探索與淘寶網(wǎng)進(jìn)行合作，開展不良資產(chǎn)線上交易，但從實(shí)際效果看，淘寶網(wǎng)在處置房產(chǎn)、汽車抵押等小型交易方面具有一定可操作性，但無法支持開展大宗復(fù)雜的不良資產(chǎn)交易。從實(shí)踐來看，我國(guó)不良資產(chǎn)信息主要掌握在商業(yè)銀行、不良資產(chǎn)管理公司手中，市場(chǎng)透明度較低、市場(chǎng)定價(jià)不充分，甚至存在暗箱操作等情況，外資機(jī)構(gòu)很難獲知相關(guān)不良資產(chǎn)信息，更無從參與相關(guān)交易，無法保證交易公平性。

（四）跨境資金流動(dòng)的可操作性及效率仍有待提升

2017年以來，外資機(jī)構(gòu)參與不良資產(chǎn)處置多采用境外直投的方式，但不良資產(chǎn)跨境轉(zhuǎn)讓需要先通過國(guó)家發(fā)改委備案，再通過NRA賬戶（境外機(jī)構(gòu)境內(nèi)賬戶）實(shí)現(xiàn)資金入境，一般來說需要2—6個(gè)月時(shí)間，時(shí)間成本和資金成本均較高。盡管外匯局2016年12月批準(zhǔn)在前海試點(diǎn)不良資產(chǎn)跨境轉(zhuǎn)讓，但目前試點(diǎn)范圍較小，主要集中于廣東等發(fā)達(dá)地區(qū)，其他地區(qū)不良債權(quán)轉(zhuǎn)讓跨境資金流動(dòng)仍然受到較大限制。

五、政策建議

（一）持續(xù)加快引入外資參與我國(guó)不良資產(chǎn)交易

在疫情沖擊之下，預(yù)計(jì)不良資產(chǎn)將會(huì)大幅增加，對(duì)不良資產(chǎn)市場(chǎng)承受能力提出考驗(yàn)。建議適度引入外資機(jī)構(gòu)進(jìn)入我國(guó)不良資產(chǎn)一級(jí)市場(chǎng)，直接與銀行等資產(chǎn)出讓方開展不良資產(chǎn)轉(zhuǎn)讓交易，擴(kuò)大一級(jí)市場(chǎng)主體規(guī)模。同時(shí)，鼓勵(lì)外資機(jī)構(gòu)以合資、獨(dú)資、直購(gòu)等多種形式參與不良資產(chǎn)二級(jí)市場(chǎng)交易，提供價(jià)值調(diào)查、代位清償、增值咨詢等配套服務(wù)，進(jìn)一步提升行業(yè)能力和水平。

（二）積極營(yíng)造適宜外資參與的經(jīng)濟(jì)社會(huì)環(huán)境

目前我國(guó)在推進(jìn)放管服改革方面已取得積極進(jìn)展，外資參與我國(guó)不良資產(chǎn)市場(chǎng)的門檻已大大降低，但相關(guān)措施尚未完全落實(shí)到位。建議重點(diǎn)對(duì)《關(guān)于審理涉及金融不良債權(quán)轉(zhuǎn)讓案件工作座談會(huì)紀(jì)要》的適用范圍予以進(jìn)一步明確，避免擴(kuò)大化適用相關(guān)條款，取消國(guó)有股東優(yōu)先購(gòu)買權(quán)等過度保護(hù)政策。進(jìn)一步擴(kuò)大銀行不良資產(chǎn)跨境轉(zhuǎn)讓試點(diǎn)范圍，簡(jiǎn)化跨境資金流動(dòng)及外債備案審批流程，明確試點(diǎn)業(yè)務(wù)不再需要通過發(fā)改委備案登記，提升外資投資便利性。

（三）推動(dòng)外資機(jī)構(gòu)進(jìn)一步提升本土化經(jīng)營(yíng)能力

鼓勵(lì)外資機(jī)構(gòu)盡可能通過與境內(nèi)資產(chǎn)管理公司合資合營(yíng)的方式參與不良資產(chǎn)市場(chǎng)，進(jìn)一步擴(kuò)大經(jīng)營(yíng)范圍和規(guī)模。推動(dòng)外資機(jī)構(gòu)與境內(nèi)資產(chǎn)管理公司互派高管人員開展定期交流，溝通相關(guān)經(jīng)驗(yàn)做法，提高整體行業(yè)能力。支持外資機(jī)構(gòu)適當(dāng)調(diào)整投資理念和方式，組建本土化經(jīng)營(yíng)團(tuán)隊(duì)和機(jī)制，進(jìn)一步提升對(duì)環(huán)境的適應(yīng)力。同時(shí)，可支持境內(nèi)金融機(jī)構(gòu)向外資機(jī)構(gòu)提供適當(dāng)融資，提升其所收購(gòu)不良資產(chǎn)重組、并購(gòu)的處置能力。

（四）探索搭建不良資產(chǎn)信息披露平臺(tái)

針對(duì)不良債權(quán)交易規(guī)模大、專業(yè)性強(qiáng)等特點(diǎn)，設(shè)立監(jiān)管授權(quán)、規(guī)范透明的不良資產(chǎn)信息披露平臺(tái)和交易平臺(tái)，引入國(guó)際不良資產(chǎn)信息披露的標(biāo)準(zhǔn)，公開提供不良資產(chǎn)的相關(guān)數(shù)據(jù)資料，減少信息不對(duì)稱，防范利益輸送問題。同時(shí)，積極穩(wěn)妥地推進(jìn)不良資產(chǎn)市場(chǎng)監(jiān)管工作，完善相關(guān)制度法規(guī)，確保對(duì)內(nèi)外資資產(chǎn)管理機(jī)構(gòu)一視同仁，嚴(yán)厲打擊惡意競(jìng)價(jià)、抽屜協(xié)議等擾動(dòng)市場(chǎng)的違法違規(guī)行為，提升市場(chǎng)運(yùn)作的規(guī)范性。

注釋：

①自2008年至今，通過在我國(guó)境內(nèi)多次發(fā)行不良資產(chǎn)基金，已累計(jì)募集10多億美元。

②最高人民法院（2009）民二他字第21號(hào)函，最高人民法院（2103）執(zhí)他字第4號(hào)函。

③《2016年最高人民法院關(guān)于司法拍賣網(wǎng)絡(luò)服務(wù)提供者名單庫(kù)的公告》確定淘寶網(wǎng)為網(wǎng)絡(luò)司法拍賣平臺(tái)。此后，淘寶網(wǎng)依據(jù)該文件開展了網(wǎng)絡(luò)司法拍賣服務(wù)，并在此基礎(chǔ)上進(jìn)一步與四大資產(chǎn)管理公司開展了不良資產(chǎn)線上交易等業(yè)務(wù)合作。

參考文獻(xiàn)：

[1]吳躍.中國(guó)金融不良資產(chǎn)市場(chǎng)調(diào)查報(bào)告[M].北京：中國(guó)金融出版社.2019.3.

[2]唐圣玉.金融資產(chǎn)管理的國(guó)際經(jīng)驗(yàn)[J].中國(guó)金融.2017（8）.

[3]李丹丹，馬仁龍.外資參與中國(guó)不良資產(chǎn)處置的法律分析[N]：哈爾濱工業(yè)大學(xué)學(xué)報(bào)（社會(huì)科學(xué)版）.2009-11-2.

[4]袁麟.積極引入境外投資人助力化解不良資產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)[J].金融世界.2019（12）.

[5]戴安琪.“華爾街禿鷲”盯上中國(guó)不良資產(chǎn)！首家純外資AMC落戶北京[N]：中國(guó)證券報(bào)2020-02-03.

作者單位：中國(guó)人民銀行泰州市中心支行