基于EVA模型企業價值評估分析

摘 要：家電制造行業進入飽和期后，家電企業發展出現瓶頸，企業紛紛開始轉型。海爾智家利用高端化和智能化的發展戰略，開拓轉戰海外市場，成為了全球有名的家電企業，企業價值快速提升。本文利用EVA模型，以海爾智家作為案例公司，選取其2017年-2021年的財務數據，計算出企業近五年的經濟增加值，通過EVA與公司凈利潤對比，以及EVA增長率和回報率來評價海爾智家的企業價值和經營狀況，接著進一步分析EVA價值驅動因素深入探究企業價值增長的原因和發展中出現的問題，進而提出建議與啟示。

關鍵詞：企業價值評估;EVA模型;海爾智家;制造企業

一、引言

在家電市場經歷過高速增長期后，市場發展逐漸成熟，家電制造企業的發展速度也逐漸減緩。萬物互聯的大背景下，家電制造行業也迎來新的機遇與挑戰，各大企業也開始了企業轉型之路。海爾智家從地方小企業發展到行業領先者，專注于全球品牌和高端品牌創新創建，前瞻性的戰略布局讓企業快速發展，一躍成為全球家電巨頭，企業價值也隨之大幅提升。本文通過EVA模型，利用海爾智家2017年-2021年的財務數據，計算出海爾智家五年的EVA值和評價指標，借此來評估企業的價值增長的原因，發現企業經營出現的問題并提出建議與啟示，以期為利用EVA模型進行制造企業價值評估的案例參考，同時為企業價值評估指標實踐提供借鑒。

二、EVA模型概述

1.EVA模型的定義

EVA是指經濟增加值，由美國的一家財務咨詢公司提出。通常用于企業經營狀況評價。EVA的內涵是指稅后經營業利潤減去綜合資本成本（權益資本和債務資本成本）后的超出部分視為公司價值增加值。它的意義在于公司的經營活動要帶來剩余收益。其計算公式如下：

EVA = NOPAT（稅后凈營業利潤）-TC（資本總額）× WACC（加權平均資本成本）

稅后凈營業利潤=凈利潤+利息支出+資產減值損失+遞延所得稅負債（-資產）-公允價值變動損益+各種準備金增加額+開發支出-本期攤銷-EVA稅收調整

2.EVA的會計調整項目

在計算EVA值時，為了使計算結果更貼近企業的真實經濟狀況，更真實地反映企業的經營管理情況，會涉及許多會計調整項目，但在實際操作中因可操作性、獲得性等問題不可能對全部項目進行調整，本文的主要調整項目有利息費用、營業外收支、遞延所得稅收益、提取的各項準備金等。

三、基于EVA模型企業價值評估應用

1.海爾智家簡介

海爾智家成立于1984年，總部在山東青島，實際控制人為海爾集團公司，公司于1993年上市。為順應互聯網經濟發展潮流，2019年，公司由青島海爾更名為海爾智家，致力于打造智能互聯家電。目前，海爾智家已經成為世界領先的家電和智慧家庭解決方案的提供商，公司擁有全球家電品牌集群，包括海爾、卡薩帝、Leader等多個國內外家電品牌。作為全球家電巨頭，海爾智家現有的自有品牌在海內外主要區域市場份額位居前列并且穩步提升，2021年國內整體市場份額達到25.1%。公司的主營業務主要包括電冰箱、洗衣機、空調、廚衛電器等家用電器的銷售以及家電用品的商貿物流服務。公司的銷售渠道主要是線上線下渠道結合。

中國家電市場行業發展成熟，市場集中度高，其增長驅動力主要來自國內市場的更新換代需求、高端化需求以及開拓國際市場。為打破企業發展瓶頸，開始走國際化和高端化的發展路線。海爾智家在堅持依托自有品牌下海的前提下，配合并購品牌共同拓展海外市場。目前在全球，海爾共經營10家研發中心，122家制造中心和108家營銷中心，涵蓋全球市場銷售網點近13萬個，無疑海爾智家在國際市場上是非常領先的。與此同時，海爾智家的供應鏈管理以及多輪并購上游企業戰略也讓公司的制造成本降低得到明顯降低，同時與上下游產業鏈發揮協同作用，實現生產效益最大化。海爾“人單合一”的特色管理模式，也讓企業的管理效能大幅提升。此外，海爾還擁有多項發明專利，獲國家專利金獎項數位居行業第一，具有不錯的科技發展優勢。

2.海爾智家EVA計算

（1） 稅后凈營業利潤（NOPAT）。根據上述公式和海爾智家2017年-2021年的年報，計算出公司的稅后凈營業利潤分別為108.74億元、120.86億元、140.57億元、116.18億元、127.40億元。

（2） 總投入資本（TC）。調整后的資本總額是權益資本與債務資本之和再加上調整項目的結果，計算結果分別是796.89億元、842.19億元、985.42億元、980.77億元、1014.95億元。

（3） 加權平均資本成本（WACC）。WACC=權益資本成本×權益資本占比+稅后債務資本成本×債務資本占比。首先，估算出企業的資本結構，然后根據長短期債務資本占比，選取銀行1年-5年的貸款利率，根據企業所得稅稅率計算出企業稅后債務資本成本，計算結果分別是3.91%、3.94%、3.89%、3.88%、3.75%;接著根據資本定價模型，權益資本成本=Rf+β（Rm-Rf），無風險報酬率（Rf）選用十年期國債利率;貝塔系數的數據選用的是WIND數據庫的對于海爾智家的風險估值，計算結果為11.74%、10.85%、9.95%、5.71%、11.99%;市場風險溢價選用的是國內各年的GDP增長率，數據來源于WIND數據庫。最后根據公式得到加權平均資本成本，計算結果分別是8.33%、8.21%、7.78%、5.10%、10.09%。

（4） EVA計算結果。結合上文計算出的數據結果，再根據上述EVA的計算公式，進而計算出光線傳媒歷年的EVA值以及相關評價指標，計算結果見表1。

四、EVA結果分析

1.EVA評價指標

首先，如上表所示，從EVA值與凈利潤的對比可知，兩者的變化幅度相似，說明EVA模型對于該企業的價值估值較為有效。在2017年-2021年間，海爾智家的EVA值呈現先升后降的趨勢，2021年企業的EVA值出現大幅下降的原因可能是企業權益資本的增加導致。整體來看，企業財務狀況良好，盈利能力不錯，為股東帶來了價值，為企業創造了財富。再結合EVA增長率來看，企業的EVA增長率波動性較大，其原因是：近五年來，隨著中國家電市場逐漸飽和，海爾智家為打破企業發展瓶頸，開始開辟海外市場，進行國際化、高端化的戰略布局，海爾開始大規模地投資并購海外家電企業，但后續的并購整合工作存在不足，由此導致企業EVA增長率波動較大。

再者，結合EVA回報率來看，通過表1的數據可以發現，2017年-2021年間，海爾智家的EVA回報率始終都是正值，說明企業的盈利狀況良好，企業價值提升能力不錯。通過對EVA回報率指標值的分解，可以得到：

即EVA回報率=稅后凈營業利潤率*資產周轉率-加權平均資本成本，這三個影響因素對EVA回報率的作用如表2所示。通過分析可知，2018年，海爾智家EVA回報率變動0.83%中，稅后凈營業利潤率降低0.23%導致EVA回報率下降0.47%，資產周轉率上升17.82%導致其增加1.22%，加權平均資本成本下降導致其下降0.12%，由此我們可以看出，在2018年和2019年對企業EVA回報率影響最大的是資產周轉率，同理，資產周轉率，2020年是稅后凈營業利潤率，2021年則是加權平均資本成本影響最大。通過分析，決定EVA回報率的三個因素存在一定的波動性，進而導致EVA回報率隨之波動。因此，要提高EVA回報率，就得保持稅后凈營業利潤率穩步增長，同時也要提高資本周轉率，并且減少加權平均資本成本。

2.EVA價值驅動指標

根據EVA公式的指標分解，EVA的驅動因素大體可以分為稅后凈營業利潤驅動因素、資本總額驅動因素以及資本成本驅動因素三個方面。針對海爾智家所在家電制造行業特點與本公司運營模式的，對于稅后凈營業利潤則重點分析影響其營業利潤率的銷售凈利率、成本費用利潤率指標;關于投入資本周轉率則根據存貨周轉率、應收賬款周轉率和固定資產周轉率來分析;對于加權平均資本成本作為海爾智家在對外籌資時重點關注的指標，主要對其債務、權益資本成本和資產負債率進行分析。

稅后凈經營利潤率能夠反映企業盈利能力狀況，同時結合銷售凈利率和成本費用利潤率分析可知，2017年-2018年剔除原材料價格上漲的影響后，銷售凈利率基本保持穩定。2019年銷售凈利率開始回升，但2020年受新冠疫情影響，行業銷售水平整體下降，銷售凈利率再度下降，疫情好轉后，2021年企業銷售凈利率也有所回升。整體來看，海爾智家的盈利狀況整體來說比較穩定，財務狀況態勢良好。

從海爾智家的各項周轉率來看，2017年開始，互聯網開始迅速發展，企業線上銷售業務也不斷發展，其存貨周轉率和固定資產周轉率較為穩定，應收賬款周轉率有所提升，說明公司的資產周轉能力不錯。但是近兩年由于新冠疫情影響，市場經濟普遍受阻，其資產周轉率也受到了影響。

通過分析資本負債率可知，海爾智家的資產負債率整體呈下降趨勢，加權平均資本成本先是持續下降后又突然上升，說明企業的債務資本占比有所下降，企業通過償還債務，使得資產負債率逐漸降低，償債能力也逐漸增強，企業風險在一定程度上得到降低。而2021年上升的原因是公司加速擴張，進行密集的投資并購，并且風險態度開始變得激進，公司的風險系數也大于1，使得企業的權益資本大幅增加，資本成本也隨之上升。

五、結論與啟示

經過上文分析，EVA模型較為真實地反映了企業價值創造能力，這說明EVA模型在制造企業適用性較為良好，但在模型應用中，還存在一定的缺陷。首先會計調整項目的選取主觀性較強，然后EVA計算參數選取也存在一定的不準確性，另外由于參考數據來自于公司的財務報表，獲取的財務數據的真實性有待考察。

但對海爾智家來說，企業通過高端化、智能化的戰略布局，進行大規模的并購，雖然給企業帶來了價值的增長，使企業快速發展，但還存在不足之處：一是企業的EVA增長率波動較大;二是企業權益資本占比持續升高，影響企業資本結構。針對上述問題，海爾智家可以從以下幾點出發：

第一，加強并購協同效應。企業通過并購可以迅速獲取所需資源，并快速成長，但并購之后的整合工作也十分關鍵。在并購之后，海爾智家應做好資源、產業鏈、企業文化等多方面的整合，增強企業的資源配置，進而提高并購協同效應;同時，要多關注企業經營能力的變化，適當降低運營成本，仔細決策，基于企業資本成本，整合對資本無效占用的企業資源，使企業獲得更理想的并購績效。

第二，優化企業資本結構。經上文分析后，可以發現海爾智家的權益資本在企業資本總額的占比逐年升高，在大規模并購后，企業的權益資本遠高于當年的稅后凈利潤，很顯然，企業在決策時沒有充分考慮權益資本成本過高帶來的影響，在高端化、智能化的戰略布局下，企業的凈利潤雖然有所增長，但公司實際價值增長還存在一定的波動。相對來說，權益成本占比過高就意味著債務資本占比過低，企業資本結構相對的失衡，不利于控制綜合資本成本，從而影響企業的價值增長。由此，海爾智家應該合理調整企業資本結構，適當提高債務資本的占比，發揮財務杠桿效應，起到節稅作用，同時增強資金流動性，削弱企業可能會面臨的風險，最終實現對企業資本成本的有效控制。

第三，引入EVA評價體系。基于傳統財務指標下，海爾智家可以引入EVA評價體系并運用評級體系來評估其經營項目，以評估經營項目所占的資本與其所創造的價值的匹配程度，幫助企業識別價值驅動因素進而判斷分析各個經營業務的可持續發展性，使企業更專注于價值創造。同時也可以通過與同行業公司橫向對比，進而找到其經營業務經濟增加值表現不佳的原因，并及時做出改進調整，達到對企業績效的及時監督反饋的效果，做到真正意義上的價值創造。

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作者簡介：鄧元璨（1998- ），女，漢族，江西省萍鄉市人，華東交通大學，碩士在讀，研究方向：會計理論與實務