機構(gòu)投資者調(diào)研對公司治理研究綜述

鄧英 張全青

摘 要：公司兩權(quán)分離產(chǎn)生的代理問題始終是公司內(nèi)部治理效率的阻礙。機構(gòu)投資者在調(diào)研過程中能憑借其規(guī)模化和專業(yè)化優(yōu)勢挖掘企業(yè)私有信息并進行監(jiān)督，對企業(yè)發(fā)展具有重要作用。基于此，本文對機構(gòu)投資者調(diào)研這一動態(tài)行為的公司治理效應(yīng)進行梳理，并在此基礎(chǔ)上作出評述與展望。

關(guān)鍵詞：機構(gòu)投資者調(diào)研;公司治理;監(jiān)督效應(yīng);信息溢出效應(yīng)

一、引言

機構(gòu)投資者調(diào)研是搜集上市公司私有信息的一種重要途徑。有些機構(gòu)投資者為了獲取更多非公開信息會積極調(diào)研公司，有些企業(yè)為了傳遞積極信息，也會主動邀請機構(gòu)投資者調(diào)研，將其作為直接的投資者關(guān)系管理活動。根據(jù)東方財富網(wǎng)關(guān)于機構(gòu)投資者調(diào)研信息的統(tǒng)計，2020年基金、資管、私募、證券、信托、銀行、保險、財務(wù)等八類機構(gòu)投資者對上市公司的調(diào)研次數(shù)合計達到95428次，而2013年僅為33816次，由此可見，越來越多的機構(gòu)投資者參與到對上市公司的調(diào)研活動中。

2012年深交易所推出“投資者關(guān)系互動平臺”，上交所也于2013年推出“上證e互動”，要求上市公司對投資者調(diào)研相關(guān)信息進行披露。在一系列政策的指引下，近年來，機構(gòu)投資者的調(diào)研行為對上市公司的治理效應(yīng)也受到越來越多的關(guān)注，本文從不同的視角對機構(gòu)投資者調(diào)研對公司治理效應(yīng)進行梳理與總結(jié)，并作出評述與展望。

二、機構(gòu)投資者調(diào)研對公司治理效應(yīng)

經(jīng)過學(xué)者研究，機構(gòu)投資者調(diào)研對上市公司行為一般體現(xiàn)了明顯的監(jiān)督治理功能。王珊（2017）認(rèn)為機構(gòu)投資者調(diào)研活動除了為其本身提供了信息，影響了投資決策外，還對公司的行為產(chǎn)生了重要影響，一定程度上抑制經(jīng)理人的盈余管理行為。楊俠和馬忠（2020）認(rèn)為機構(gòu)投資者調(diào)研獲取的企業(yè)信息使他們能夠較好的識別大股東潛在的掏空行為，及時采取有效的監(jiān)督和治理行動，抑制管理層與大股東合謀掏空。曹新偉（2015）發(fā)現(xiàn)機構(gòu)投資者調(diào)研行為使企業(yè)財務(wù)報表更加透明，提高投資者對公司業(yè)績的理解，進而抑制管理層的操縱行為。

從現(xiàn)有研究來看，機構(gòu)投資者可以通過調(diào)研獲取企業(yè)相關(guān)信息，建立信息優(yōu)勢，對公司治理起到一定的積極作用。那么機構(gòu)投資者調(diào)研是通過什么樣的傳導(dǎo)機制才能最大程度上對公司的內(nèi)部治理發(fā)揮積極的影響？本文總結(jié)了機構(gòu)投資者調(diào)研可能影響上市公司治理的三種機制，分別是監(jiān)督效應(yīng)、信息溢出機制、聲譽激勵效應(yīng)。

（一）監(jiān)督效應(yīng)

由于信息不對稱的存在，如果處在信息劣勢方的投資者不能有效地監(jiān)督管理者的決策，那么，管理層就會以犧牲股東利益為代價利用自身的信息優(yōu)勢和自由裁量權(quán)進行私利行為，進而阻礙企業(yè)價值最大化。機構(gòu)投資者具有較強的專業(yè)能力和信息處理能力，能憑借其各種優(yōu)勢發(fā)揮監(jiān)督公司經(jīng)營和財務(wù)信息質(zhì)量治理的作用。他們通過調(diào)研直接觀察企業(yè)更為真實的經(jīng)營和管理情況，驗證公司披露的信息是否真實可靠，來降低信息不對稱，管理層實施機會主義行為被發(fā)現(xiàn)的可能性就會增加，這個過程也成為了監(jiān)督管理層的重要渠道。此外，在調(diào)研過程中，機構(gòu)投資者直接對管理者進行詢問和溝通，能對管理者的動作神態(tài)進行評估，對管理者形成一種外部壓力。機構(gòu)投資者在調(diào)研之后可能持續(xù)關(guān)注被調(diào)研的上市公司財務(wù)狀況、經(jīng)營狀況等，必要時還會定期走訪被調(diào)研過的公司（張勇，2018），增加了管理層操縱的難度，緩解代理沖突。

（二）信息溢出效應(yīng)

機構(gòu)投資者在調(diào)研之后，通過調(diào)研信息披露或者投資決策向資本市場傳遞有價值的信息，能夠產(chǎn)生信息溢出效應(yīng)，緩解了公司內(nèi)部和外部的信息不對稱。唐松蓮等（2017）發(fā)現(xiàn)，由于機構(gòu)投資者的專業(yè)性，市場中的投資者較為認(rèn)可和依賴機構(gòu)投資者的行動，機構(gòu)投資者的投資決策易引發(fā)市場上其他投資者的高漲情緒。機構(gòu)投資者調(diào)研引起其他投資者注意對抑制上市公司管理層的盈管理行為和操縱企業(yè)資源流的行為具有重要治理效應(yīng)。此外，除了專業(yè)能力較弱的個人投資者關(guān)注機構(gòu)投資者的調(diào)研信息，財務(wù)分析師、債權(quán)人等利益相關(guān)者以及旨在改善市場信息環(huán)境的監(jiān)管部門同樣會進行關(guān)注，有利于市場對企業(yè)管理者實施全體監(jiān)督，增加了公司管理層操縱行為的成本和風(fēng)險。

（三）聲譽激勵效應(yīng)

在資本市場中，機構(gòu)投資者作為企業(yè)與投資者的信息中介，起著傳播信息的作用，進而塑造企業(yè)聲譽。管理層想要機構(gòu)投資者在調(diào)研之后向市場釋放企業(yè)利好的信號，以達到提升公司股價的目的，會主動提高公司治理水平。另外為了避免不利消息對自身職業(yè)聲譽和職業(yè)前景造成的影響，管理層在行為決策中也可能更注重約束自身的逆向選擇，努力地工作提升公司價值。因此，企業(yè)管理者會重視機構(gòu)投資者的調(diào)研活動，傾向于主動提高公司信息披露水平和公司治理水平以迎合機構(gòu)投資者的需求，為公司樹立良好形象。

三、評述與展望

隨著機構(gòu)投資者調(diào)研行為越來越頻繁，相關(guān)學(xué)者開始以調(diào)研為視角研究機構(gòu)投資者，且結(jié)論多數(shù)證實了機構(gòu)投資者調(diào)研在獲取信息與發(fā)揮監(jiān)督效應(yīng)方面的優(yōu)勢，認(rèn)為機構(gòu)投資者調(diào)研對公司具有積極的治理效應(yīng)，機構(gòu)投資者調(diào)研能夠促使公司規(guī)范其經(jīng)營行為。本文為機構(gòu)投資者調(diào)研對上市公司治理的傳導(dǎo)機制提供了一個擴展的分析框架，歸結(jié)起來主要是監(jiān)督機制、信息傳遞機制和聲譽機制，哪一種機制更為有效目前未形成統(tǒng)一的理論體系。

隨著調(diào)研機構(gòu)投資者專業(yè)化程度提高、資本市場信息透明度提高、以及相關(guān)法律制度進一步健全完善，機構(gòu)投資者調(diào)研將在市場中發(fā)揮越來越重要的作用，有效的機構(gòu)投資者調(diào)研通過促進公司治理，間接地促進經(jīng)濟的發(fā)展，也為資本市場逐步成熟提供更大的支持。因此，相關(guān)監(jiān)管部門應(yīng)密切關(guān)注投資者調(diào)研活動的質(zhì)量和效果，根據(jù)需要適時完善相關(guān)的規(guī)則。積極引導(dǎo)機構(gòu)投資者充分利用現(xiàn)有的調(diào)研渠道參與到公司治理之中，并通過有效舉措實質(zhì)性地降低投資者調(diào)研的成本，以充分發(fā)揮機構(gòu)投資者在公司治理中的積極作用。

參考文獻：

[1]王珊.投資者實地調(diào)研發(fā)揮了治理功能嗎？——基于盈余管理視角的考察[J].經(jīng)濟管理，2017，39（09）：180-194.

[2]楊俠，馬忠.機構(gòu)投資者調(diào)研與上市公司內(nèi)部控制有效性[J].中南財經(jīng)政法大學(xué)學(xué)報，2020（01）：13-25+158.

[3]曹新偉，洪劍峭，賈琬嬌.分析師實地調(diào)研與資本市場信息效率——基于股價同步性的研究[J].經(jīng)濟管理，2015，37（08）：141-150.

[4]張勇.投資者實地調(diào)研與企業(yè)會計信息可比性——來自深交所“互動易”平臺的經(jīng)驗證據(jù)[J].證券市場導(dǎo)報，2018，{4}（05）：13-22.

作者簡介：鄧英（1972-），女，湖南漣源人，博士，長沙理工大學(xué)經(jīng)濟與管理學(xué)院副教授，研究方向為企業(yè)財務(wù)管理和人力資源管理

基金項目：湖南省教育廳科學(xué)研究項目“商譽泡沫的形成機理、經(jīng)濟后果與監(jiān)管創(chuàng)新研究”（項目編號：19A002）