互聯網金融視域下股權眾籌融資的投資風險研究

劉穎欣 賈曉薇

【摘 ?要】股權眾籌融資作為互聯網金融領域的新興融資模式，其快速發展在為金融融資提供新渠道和新思路的同時，也帶來了新的投資風險與挑戰，因此需要制定相應的風險規避措施與應對策略。論文首先闡述了股權眾籌融資的概念及特征，并從企業的經營風險、流動性風險、信用風險層面分析互聯網金融視域下股權眾籌融資的投資風險，最后提出股權眾籌融資投資風險防范策略，以期為股權眾籌融資投資風險分析及規避提供參考，助推互聯網金融穩定健康發展。

【關鍵詞】投資風險；互聯網金融；股權眾籌融資；股權退出機制

【中圖分類號】F275；F832.5 ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? 【文獻標志碼】A ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? 【文章編號】1673-1069（2023）07-0182-03

1 引言

在互聯網技術發展和普惠金融服務需求日漸提高的背景下，互聯網金融發展進入新階段，股權眾籌融資便是其創新產物。由于兼具互聯網的便捷性和金融的普惠性，這一融資模式自問世以來便受到廣泛關注，尤其受到了融資難度較大的初創型企業和中小型企業的青睞。股權眾籌融資可以提高融資雙方的交易效率、降低雙方的交易成本、優化經濟資源配置，但該模式的互聯網特性及金融本質決定了該模式仍存在較大風險，有可能會引發金融市場動蕩，影響社會經濟平穩運行。

2 股權眾籌融資概念及特征

2.1 股權眾籌融資概念

學術界關于股權眾籌的概念并未達成共識，目前比較具有權威的概念有如下3種：①《關于促進互聯網金融健康發展的指導意見》指出股權眾籌融資為通過互聯網平臺實施的小額股權融資行為[1]；②中國證券業協會《私募證券投資基金運作指引（征求意見稿）》認為股權眾籌融資是以網絡平臺為媒介從組織或個人獲取公司或項目啟動資金的行為；③《關于對通過互聯網開展股權融資活動的機構進行的專項檢查的通知》對股權眾籌融資的解釋為“中小型企業和初創型企業通過互聯網募集股本的行為”。

在互聯網金融實踐過程中，股權眾籌融資是指公司為了滿足成立或發展需求、推進新項目或新產品，通過出售一定比例股權的方式獲取資金，且依托互聯網平臺公開進行的融資模式。

2.2 股權眾籌融資特征

第一，依托互聯網進行。互聯網是股權眾籌融資開展的技術基礎，投資者需要通過互聯網平臺完成專業領域投資，融資雙方在線上便能夠實現融資合作，無需進行線下溝通，降低了雙方的經濟成本和時間成本，先進網上支付技術則為股權眾籌融資提供了絕對技術保障。股權眾籌融資幫助投資者突破了融資方面的時間和空間限制，使得投資者能夠通過互聯網平臺查看感興趣的投資領域及項目，一方面降低了各領域投資的進入門檻，另一方面削弱了信息不對稱現象[2]。

第二，融資難度較低。開展股權眾籌融資的對象一般為中小型企業，因為大型企業可以選擇銀行借貸及資本市場融資，而中小型企業獲得銀行貸款較為困難，在資本市場中更是會受到限制。在我國現行的股權眾籌融資模式下，融資方在互聯網平臺上發布項目說明，在審核通過后便能夠通過互聯網進行推廣及融資，并可實現與投資者直接對話，充分彰顯了其低門檻、易得性和便利性，這為解決中小型企業和初創企業融資難問題提供了新路徑。

3 互聯網金融視域下股權眾籌融資的投資風險分析

3.1 經營風險

經營風險指的是企業在運營發展過程中面臨的盈虧水平不確定風險，由于投資者盈虧直接與企業運營發展盈虧水平掛鉤，因此能夠以經營風險為股權眾籌融資投資風險的衡量指標[3]。在金融視域下，由于投資者本身處于風險地位，任何融資模式都存在經營風險，股權眾籌融資模式同樣也不例外。具體來講，雖然投資者能夠通過財務報表了解企業的開發產品、經營戰略、經營模式、營銷模式，從而掌握企業的經營狀況和盈利能力。但是企業運營發展會受到多方因素的影響，使得企業在實際經營中很可能會因為經營不善、金融危機、市場變化、國家政策等而出現虧損，而投資者作為股東將面臨無法回收本金甚至虧損的投資風險。

此外，股權眾籌融資模式主要融資方本身的經營特征也會增加投資風險。當前運用股權眾籌融資模式的企業主要為互聯網企業、中小型企業、初創型企業、創新型企業，這些企業普遍具備成立時間較短、運營發展經驗匱乏、經營現金流量不足、盈利能力和管理能力不夠完善等經營特征，表示這些企業面臨的經營風險較大，投資者面臨的投資風險同樣較大。

3.2 流動性風險

流動性風險指的是企業雖然具備足夠的債務清償能力，但是由于不能及時獲得足夠資金或不能及時以合理成本獲得足夠資金而無法支付到期債務及應對資產增長的風險。由于投資者盈虧直接與企業運營發展資金流動水平掛鉤，因此能夠以流動性風險為股權眾籌融資投資風險的衡量指標。

股權眾籌融資模式本身具備的特征也會增加流動性風險。一是現階段運用股權眾籌融資模式的項目的融資額度較小，加之項目的異質性、獨立性較大，導致企業在股權定價過程中需要消耗較高的成本，將增加企業的融資成本，從而提高了流動性風險；二是現階段股權眾籌的退出渠道比較單一，未形成成熟的二級市場，同樣會增加企業的融資成本及流動性風險。此外，由于股權眾籌融資企業的經營風險較大，導致企業難以以股權憑證為抵押品獲得銀行貸款，長時間內依然需要采用股權眾籌融資模式，從而陷入經營風險和流動性風險同步增長的惡性循環中[4]。

3.3 信用風險

信用風險指的是交易對象到期未履行債務償還義務的風險，因此又被稱為違約風險。在金融視域下，信用風險指的是股權眾籌融資企業因為經營不善等無法履行合同條件，導致投資者面臨無法回收本金甚至虧損的風險。

由此可見，股權眾籌融資信用風險實質上是由經營風險導致的，但是股權眾籌融資模式本身具備的特征依然會增加信用風險[5]。具體來講，股權眾籌融資通過互聯網平臺直接進行，雖然提高了融資效率，但是也強化了信息不透明度及不對稱性，一方面容易令處于融資弱勢方的投資者與股權眾籌融資企業之間出現更為明顯的信息不對稱問題；另一方面增加了股權眾籌融資企業管理者與投資者出現代理問題的概率，在監督機制不夠健全的情況下，則會直接對投資者權益造成損害。

4 互聯網金融視域下股權眾籌融資投資風險防范策略

4.1 構建多層次股權退出機制

股權眾籌融資模式主要包括籌資、投資、投資后管理、退出4個環節，從籌資流程完整性角度來講，退出機制是否完善直接決定了股權眾籌融資模式能否合理運行。但是我國現階段股權眾籌退出市場渠道以股權轉讓和股權回購為主，表示股權眾籌模式在實際實施過程中依然存在退出市場渠道單一的問題，并且股權轉讓對于中小型企業的財務管理水平要求過高，大部分股權眾籌融資企業不具備通過股權轉讓形式退出市場的能力，股權回購則會降低企業的現金流，將會進一步增加投資風險，而收購退出又缺少公開市場。由此可見，想要切實降低股權眾籌融資的投資風險，有必要構建多層次的股權退出機制。

①加快股權眾籌二級市場構建。現階段我國股權眾籌融資項目完成市場退出的不足總數的30%，表明現行股權眾籌融資市場退出機制遠遠無法滿足實際市場退出需求。為此，相關部門可以借鑒美國的股權眾籌融資模式管理思路，從而加快股權眾籌二級市場構建，即同步建設股權眾籌平臺及與其完全分離的股權交易平臺。以此為股權眾籌融資雙方提供進行直接對話及股權交易的公開公平公正平臺，在提高股權眾籌融資模式實施的規范性及標準性的同時，助推股權交易市場定價體系構建[6]。

②協調股權眾籌與相關板塊發展。相關部門可以強化股權眾籌融資板塊與其他股權交易板塊的聯系，以此助推股權眾籌融資市場與區域性股權交易市場的協調發展。例如，可以設置標準的、統一的股權交易轉板條件，以此降低企業進行股權交易轉板的成本。可以為企業提供免費的股權交易轉板輔導培訓，幫助企業突破進行股權交易轉板的壁壘。

③完善股權眾籌退出機制。股權眾籌平臺可以給予投資者多輪融資期退出選擇權，使得投資者在任何一個融資期都具備選擇退出并收回資金還是繼續投資的權利，一方面能夠實現對于投資者退出權益和投資權益的有效保護，從而減少投資風險[7]，另一方面能夠倒逼股權眾籌融資企業做好投資后管理工作，從而改善經營狀況、提高盈利能力，最終增加股權眾籌經濟效益、減少投資經營風險。

4.2 完善股權眾籌監管機制

股權眾籌融資模式的可持續發展需要有監督體系作為支持，而完善的股權眾籌監督體系往往由多項監督機制共同構成，但是我國現階段股權眾籌模式在實際實施過程中依然存在監督機制不夠完整的問題。由此可見，想要切實降低股權眾籌融資的投資風險，有必要完善股權眾籌監督機制。

①明確信息披露主體責任。相關部門需要明確股權眾籌平臺、股權眾籌融資企業的信息披露的主體責任，在此基礎上構建合適的信息披露分級標準，一方面可以通過適當的信息披露幫助投資者完成投資決策，另一方面能夠避免過度的信息披露造成股權眾籌融資企業運營成本及經營管理負擔增加，具體信息披露分級標準制定工作需要根據股權眾籌融資企業的融資額完成[8]。相關部門在完善信息披露分級標準的過程中需要注重維護投資者權益，這是因為參與股權眾籌投資的大部分投資者為普通群眾，這些群眾普遍缺少對于專業投資知識及投資市場變化情況的足夠了解，在選擇投資項目時容易出現問題，只有減少股權眾籌融資市場中的虛假項目，才能夠避免投資者上當受騙。

②構建分級管理體制。相關部門需要分別建立針對公募股權眾籌融資和私募股權眾籌融資的監管模式，在此基礎上構建投資額分級管理機制，細分股權眾籌融資市場，為融資額在200萬元以下的股權眾籌融資企業提供上市資格豁免政策，在有效防范投資風險的同時滿足企業融資需求。

③完善監督和管理機制。相關部門可以強化對于股權眾籌平臺的監督和管理，以此為股權眾籌融資模式的順利進行提供保障。例如，根據業務類型為股權眾籌平臺設置行業準入門檻，并且要求股權眾籌平臺具備足夠的注冊資本及證券從業資質人員。明確股權眾籌平臺的服務中介地位，在此基礎上明確規定股權眾籌平臺的經營范圍，從根本上降低非法發行證券、非法集資等違法行為的發生概率，從而確保股權眾籌融資行業資金的安全性。為股權眾籌平臺提供免費的股權眾籌操作輔導培訓，確保平臺資金用途及相關操作合理合規，同時使平臺明確對資金損失承擔連帶責任。

④建立第三方資金托管平臺。相關部門可以致力于構建第三方資金托管平臺，通過具有公信力的平臺完成對于股權眾籌融資資金的第三方管理，當股權眾籌融資雙方完成股權交易后，再通過商業銀行完成股權眾籌融資資金轉交[9]。第三方資金托管平臺模式能夠避免股權眾籌融資企業與股權眾籌平臺、領投人勾結，從而為投資者投資權益提供了一定保障。

⑤形成股權眾籌企業外部審計模式。我國現階段股權眾籌模式在實際實施過程中依然存在缺乏外部監管的問題，托管銀行等第三方監管平臺的監管工作僅為披露已發布信息。由此可見，想要切實降低股權眾籌融資的投資風險，還需形成股權眾籌企業外部審計模式。相關部門在此基礎上可以構建同時具備社會審計和政府審計兩項功能的外部審計模式。通過政府審計功能把握股權眾籌融資外部監管的整體方向，通過社會審計完成具體股權眾籌融資外部監管工作，評估股權眾籌平臺日常經營活動及融資交易數據的合法性和合規性、保障外部審計工作的有效落實等[10]。

4.3 實施合格投資者制度

實施合格投資人制度是對投資者進行保護的有效手段。股權眾籌融資方面臨的多種經營風險決定了該模式是高風險高投資的融資行為，對投資者的專業知識和風險承受能力要求較高。平臺應充分審核投資者的收入、資產、投資水平等并進行風險承受能力評估，根據評估結果對其投資額和投資權利進行限制，尤其是對私募股權眾籌融資的投資者做好風險提示等工作，引導投資者分散投資，規避投資者非理性投資帶來的羊群效應，將投資風險限制在投資者的最大承受范圍之內，以促進該模式穩健發展。

5 結語

股權眾籌融資模式通過出售一定比例股權的方式獲取資金并通過互聯網平臺進行項目情況說明和推廣，因其易得便捷性成為互聯網金融的主流融資手段。但由于該模式融資方多為中小企業，其運營發展盈虧水平波動、償債能力較弱，進而將導致信用違約等投資風險。為有效規避相關風險，需要厘清投資風險之間的內部邏輯關系，在此基礎上構建多層次股權退出機制、完善股權眾籌監督機制、實施合格投資者制度，以此促進股權眾籌融資模式健康持續發展。

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【7】董育軍，楊夢銀，付芮.項目不確定性、信息披露與股權眾籌融資績效——基于科技型項目的證據[J].會計之友，2019（16）：85-90.

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【9】陳丹妮.互聯網金融股權眾籌融資的法律規制與完善——以“廈信貸”為例[J].廣西民族師范學院學報，2018，35（06）：62-64.

【10】陳安悅，董曉艾，蔡杉聳.我國私募股權眾籌融資的法律風險防范制度研究[J].中國市場，2017（17）：39-41+43.