高新技術企業(yè)員工持股計劃有效性探析

摘要：員工持股計劃既是科技企業(yè)吸引保留人才、激勵業(yè)績提升的關鍵手段，也是讓員工共享企業(yè)發(fā)展紅利、推動共同富裕的重要制度安排。文章總結近十年來我國資本市場中高新技術企業(yè)員工持股計劃的實施特點，梳理學術研究中的發(fā)現(xiàn)和進展，從理論和實踐雙重視角對員工持股計劃的有效性展開辨析，并針對存在的問題給出未來可研究視角和政策建議，為員工持股計劃的有效推進、效用發(fā)揮提供參考。

關鍵詞：員工持股計劃；高新技術企業(yè)；有效性；共同富裕

中圖分類號：F272.92;F276.44??????文獻標識碼：A??文章編號：1005-6432（2023）23-0000-04

[DOI]10.13939/j.cnki.zgsc.2023.23.000

1發(fā)展現(xiàn)狀及特點

員工持股計劃（Employee?Stock?Ownership?Plan，?ESOP）是指企業(yè)內部員工通過取得企業(yè)部分股權而享受股份紅利的一種激勵性股權安排方式，發(fā)展于美國20世紀60年代。我國在經歷了80年代以來三十多年的政策反復后，于2012年出臺《暫行辦法》，并于2014年正式頒布《上市公司實施員工持股計劃試點指導意見》（以下簡稱《指導意見》），中國員工持股制度正式步入了深化規(guī)范、全面提升的新階段。

高新技術企業(yè)作為引領創(chuàng)新和技術迭代的重要經濟實體，是推動國家產業(yè)轉型升級和經濟高質量發(fā)展的關鍵。作為知識和技術密集型企業(yè)，人力資本可謂其最重要的資源稟賦之一。除了國家層面上的多種激勵政策之外，大部分高新技術企業(yè)都十分重視對于內部員工人力資本的價值挖掘。員工持股計劃因其可實現(xiàn)利益共享的優(yōu)勢，成為推動企業(yè)人力資本價值提升的重要制度安排。綜合來看，我國高新技術企業(yè)實施員工持股計劃具有以下特點。

1.1占比高，發(fā)展穩(wěn)定

截至2022年底，我國上市公司中公布過員工持股計劃的總計1100家，其中高新技術企業(yè)986家，占比89.6%。如圖1所示，從2014年開始，在我國公布員工持股計劃的上市公司中，高新技術企業(yè)占比始終在85%以上。在國家深入實施人才強國戰(zhàn)略、全面推動共同富裕的背景下，2022年公布員工持股計劃的公司數(shù)量更是達到六年來新高。通過對近十年間高新技術企業(yè)公布的1621份員工持股計劃進行文本分析，發(fā)現(xiàn)約有79%的計劃提到要建立和完善員工與股東之間的利益共享機制，約54%的計劃中強調了吸引、聚合人才的目標，并且所有計劃中都涉及了長期可持續(xù)的發(fā)展需求。

1.2存續(xù)期長，鎖定期短

根據(jù)《指導意見》的規(guī)定，每期員工持股計劃的持股期限不得低于12個月，而以非公開發(fā)行方式實施員工持股計劃的，持股期限則不得低于36個月。統(tǒng)計發(fā)現(xiàn)，高新技術企業(yè)員工持股計劃鎖定期均值為19個月，鎖定期12個月的員工持股計劃為絕大多數(shù)，占總計劃數(shù)的67%，36個月及以上的占比23%。計劃的平均存續(xù)期約為40個月，最長達到150個月。采用非公開發(fā)行方式員工持股計劃的高新技術企業(yè)較少僅為11%，其中有93.3%的計劃鎖定期設定剛好為36個月。盡管大多數(shù)企業(yè)規(guī)定在鎖定期到期后即可交易，但近年來設定分期解鎖的員工持股計劃持續(xù)增加，約占計劃總數(shù)的33%（見圖2）。

1.3員工覆蓋廣，比例較低

員工持股計劃在方案設計方面有大自由裁量空間，相較于股權激勵方案而言，其往往涵蓋的員工參與對象更廣、參與條件更寬松、資金來源與管理方式也更加靈活。參與人資格一般包含公司及下屬子公司的全體內部員工。董監(jiān)高、骨干人員和普通員工均可參加，具體名單由公司根據(jù)一定標準決定，并本著員工自愿參與的原則進行。從2014年至今，我國上市高新技術企業(yè)員工持股計劃的參與人總數(shù)達到年均7.9萬人，單計劃平均參與人數(shù)約452人，并且近年來保持上升趨勢。但員工持股計劃參與人數(shù)占企業(yè)職工總數(shù)的比例整體不高，如圖3所示，參與人占比均值為12%，中位數(shù)僅為6%，且近年來呈下降趨勢。高新技術企業(yè)員工持股計劃參與人情況見圖3。

1.4股票來源多樣，資金來源豐富

根據(jù)高新技術企業(yè)已公布的員工持股計劃，股票來源主要包括：二級市場購買、大宗交易、非公開發(fā)行、股東贈予、回購股票、定向受讓、定向回購、協(xié)議轉讓以及其他法律法規(guī)許可的方式等。其中，采用二級市場購買方式的計劃數(shù)量最多，占比57%，其次是回購股票占比33%，非公開發(fā)行占比11%，但非公開發(fā)行主要集中在2016年以前。大多數(shù)計劃采取了組合方式，其中，包含其他法律允許方式但未列出明細的計劃占比47%。

高新技術企業(yè)員工持股計劃在資金來源方面也非常多樣化，除了員工薪酬外，還包括：自籌資金、融資借款、無息借款、績效獎金、凈利潤提取的獎勵金、公司持股計劃專項資金以及其他法律法規(guī)允許的方式等。近兩年來更有不少計劃提出員工無需出資的方案?？傮w來看，使用包含員工薪酬和自籌資金方式的計劃最多，分別占到79.6%和74.2%。78.4%的計劃使用了組合式資金來源方案，69.7%的方案保留了使用其他合法方式的可能。

1.5業(yè)績指標少，風險降低

員工持股計劃的業(yè)績限制條件較少，解鎖限制主要為時間，絕大多數(shù)計劃鎖定期結束就可以根據(jù)計劃約定進行交易。自2014年以來，只有約6.6%的員工持股計劃提出了需要員工績效考核達標的要求，而明確提出以凈利潤或營業(yè)收入指標作為解鎖條件的員工持股計劃只有15份，其中2份已取消。

鑒于員工持股計劃的靈活性，當面臨內外部環(huán)境改變等一些不可抗力因素時，企業(yè)有較高的自主性對計劃進行調整，比如當二級市場劇烈震蕩或者疲軟時，對計劃延期或提前終止等，可以在一定程度上減少虧損、降低風險，保障參與人權益。2016—2018年證監(jiān)會等部門多次對證券期貨機構、信托機構等的資產管理計劃進行杠桿倍數(shù)規(guī)定。2018年以后杠桿倍數(shù)超過1：1的方案已經成為歷史，使用杠桿的員工持股計劃數(shù)量逐漸減少，杠桿倍數(shù)也逐漸降低。此外，借道資管加杠桿的計劃中一般會設置無限連帶責任的擔保，用于確保到達預警線時追加資金，使得員工持股計劃的整體風險下降。

整體來看，高新技術企業(yè)普遍有較強的意愿通過提升利益一致性來調動員工的積極性，從而增強企業(yè)凝聚力、提升競爭力，促進企業(yè)可持續(xù)健康發(fā)展。在員工持股計劃設計方面預留了較高的靈活性，包括人員、資金來源、解鎖條件等，來保障激勵對象收益的及時性和穩(wěn)健性，盡可能降低風險。近年來員工持股計劃出現(xiàn)了向核心員工集中和增加考核條件的趨勢，與過去強調利益共享相比，強化了激勵性，開始更加注重效率，同時，也在進一步降低員工的持股成本。

2高新技術企業(yè)員工持股效應研究綜述

2.1財務效應

員工作為企業(yè)重要的人力資源，其努力和忠誠度是企業(yè)決策執(zhí)行效率的關鍵。員工持股計劃通過將部分所有權收益與員工利益綁定，提升員工的主人公意識，增強員工的心理契約和利益一致性，一方面有助于激發(fā)員工的工作熱情和積極性，充分發(fā)揮團隊合作的協(xié)同效應（Hochberg?和Lindsey，2010），促進企業(yè)業(yè)績，特別是創(chuàng)新績效的提升（Kim?and?Ouimet，2014）。另一方面還有助于保留人才，并吸引潛在優(yōu)秀員工，從長遠來看有助于企業(yè)財務績效的可持續(xù)發(fā)展（張?zhí)m等，2023）。此外，以員工股權替代部分現(xiàn)金薪酬可以為企業(yè)保留部分現(xiàn)金流，從而在一定程度上緩解融資約束，降低財務杠桿，為企業(yè)創(chuàng)新發(fā)展提供資金支持（孫即等，2017）。

2.2治理效應

研究發(fā)現(xiàn)實施員工持股計劃能夠有效緩解現(xiàn)代企業(yè)的代理問題，降低代理成本（沈紅波等，2018）。當員工以企業(yè)所有者的身份參與到生產經營活動中時，能夠增加其監(jiān)督的意愿與能力，從而更好地發(fā)揮監(jiān)督作用，形成有效制約和監(jiān)督，減少高管的機會主義行為，提高企業(yè)內部控制水平（黃群慧等，2014）。于連超等（2022）研究發(fā)現(xiàn)，員工持股計劃可以在一定程度上彌補治理環(huán)境的不足，抑制企業(yè)的違規(guī)行為。此外，在企業(yè)面臨被收購風險、抵抗惡意收購（鄭志剛等，2021），以及改善信息披露質量等方面也同樣能夠發(fā)揮治理效應（Bova?et?al.，2015）。

2.3創(chuàng)新效應

創(chuàng)新是高新技術企業(yè)立于不敗之地的根本，但創(chuàng)新的不確定性和風險性容易引發(fā)員工的短期行為。高新技術企業(yè)的員工持股計劃不僅能夠在員工與所有者之間建立起利益共享機制，為員工樹立長遠發(fā)展意識，使其有動力著眼于企業(yè)的長期價值（Oyer?and?Schaefer，2005）。同時，也實現(xiàn)了風險共擔機制（Chang?et?al.，?2015；周東華等2019），提升了員工在創(chuàng)新活動中的努力和團隊協(xié)作，進而提高企業(yè)創(chuàng)新效率（孟慶斌等，2019）。

2.4信號效應

根據(jù)信號傳遞理論，企業(yè)實施員工持股計劃是對外傳遞未來發(fā)展信心的重要信號。由于高新技術企業(yè)實施員工持股計劃通常能夠在財務績效、治理水平、創(chuàng)新效率等方面給企業(yè)帶來綜合提升，作為一項利好的公告消息，向市場釋放了未來可持續(xù)增長的積極信號。因此，往往能夠引起積極的市場反應，帶來短期的超額回報（王礫等，2017）。研究發(fā)現(xiàn)，根據(jù)高新技術企業(yè)產權性質、股票來源、資金來源、保底條款、員工學歷等的不同，會給信號效應的強弱帶來不同影響。

2.5社會效應

實現(xiàn)共同富裕是中國式現(xiàn)代化發(fā)展的關鍵目標，高新技術企業(yè)作為承載現(xiàn)代化發(fā)展的主力軍，其內部的公平正義不僅僅是公司內部治理問題，同樣也是重要的社會治理問題。隨著ESG成為重要的市場評價指標，企業(yè)的發(fā)展目標也越發(fā)從股東財富主義向利益相關者主義轉變。Blasi?等（2017）指出，員工持股計劃是一個能夠解決社會經濟不平等現(xiàn)象的重要工具。研究表明，實施員工持股計劃不僅能夠顯著提高員工薪酬水平，縮小高管和員工之間的薪酬差距，同時也能縮小高管－員工薪酬粘性差距，從而在分配結果公平和分配規(guī)則公平兩個層面起到了協(xié)調財富分配的作用（張永冀等，2019）。

2.6負面效應

部分研究表明員工持股計劃作為一種綁定利益一致性的激勵措施，卻不一定能產生積極效果。國內外的早期研究都發(fā)現(xiàn)了員工持股計劃沒能提升企業(yè)盈利能力和生效效率的證據(jù)，且股票收益率也可能下降（王礫等，2017）。當員工持股計劃覆蓋人員范圍過大時，既可能導致員工的“搭便車”行為，也可能引發(fā)員工的“隧道挖掘”行為，還可能被管理層作為“福利工具”，不僅不能給企業(yè)帶來持續(xù)增長，還有可能降低股東財富（章衛(wèi)東等，2016）。此外，員工持股計劃作為著眼于促進企業(yè)可持續(xù)增長的措施，對于其信號效應的研究卻主要集中在短期窗口，對于長期窗口下能否帶來正向的公告效應仍未有定論。員工持股計劃被用于反收購、管理層防御等用途或計劃方案杠桿過高，也可能帶來負面的市場反應（孫即等，2017）。鑒于我國市場經濟的特殊性，當考慮產權性質時，國有企業(yè)的員工持股計劃實施效果從多個層面都要弱于非國有企業(yè)（孟慶斌等，2019；周東華等，2019）。

3討論與展望

員工持股計劃作為高新技術企業(yè)推動自身長期穩(wěn)定發(fā)展的重要內驅制度安排，不僅能為企業(yè)的高質量發(fā)展提供持久動能，也是企業(yè)履行社會責任、構建和諧勞動關系的具體體現(xiàn)。通過對近十年來我國高新技術企業(yè)上市公司員工持股計劃的統(tǒng)計分析發(fā)現(xiàn)，員工持股計劃是高新技術企業(yè)聚合人才、實現(xiàn)群策群力的重要公司治理機制，發(fā)揮著改善企業(yè)績效、提升治理水平、推動創(chuàng)新的重要作用。

近年來，高新技術企業(yè)員工持股計劃向激勵相容發(fā)展的趨勢明顯，一方面充分考慮到當前市場環(huán)境以及員工的自有資金有限，增加多種資金來源方式，在對收益背書的同時，進一步降低員工持股成本和風險，強化員工持股計劃的激勵效應，避免高管－員工收入差距過大造成公平性缺失。同時，也避免其成為少數(shù)權力主體侵占獲益的工具，在總量上保障了基層員工的利益。另一方面，更加注重與核心員工的利益一致性，激勵對象呈現(xiàn)更加集中的趨勢，避免員工持股計劃變成平均主義的“大鍋飯”。此外，一些企業(yè)開始在計劃中增加了業(yè)績考核要求，將其與企業(yè)長期發(fā)展進行深度綁定，降低了員工持股計劃的福利性，未來可能出現(xiàn)由給予式激勵向競爭式激勵的轉變。

在未來的研究中可以加強對高新技術企業(yè)異質性的分析，進一步深入探究員工持股計劃不能帶來企業(yè)生產經營效率提升的原因。特別是在中國式現(xiàn)代化發(fā)展的背景下，充分考慮我國社會主義市場經濟環(huán)境和人民共同富裕的發(fā)展需求，拓展對于員工持股計劃作用路徑及其影響因素的研究，配合數(shù)字化中國建設的步伐，將企業(yè)生產要素與人力資源要素高效地結合，進一步激發(fā)知識資本價值，構建我國企業(yè)員工持股計劃更加行之有效的激勵范式。

此外，我國當前正面臨人口年齡結構變化，人口紅利正在下降，人民群眾呈現(xiàn)出日益增長的多樣化養(yǎng)老需求，國家也于去年推出了個人養(yǎng)老金政策。對于是否應該擴大員工持股計劃實施范圍，以及員工持股計劃是否能夠作為一項社會福利制度的研究需要更加深入及多元化。美國的員工持股計劃與員工的退休金計劃掛鉤，作為養(yǎng)老金制度改革的一部分，是一種長期的員工福利制度，有配套的稅收與金融優(yōu)惠政策，覆蓋公司、股東、員工、中介機構等多方利益主體。我國企業(yè)的員工持股計劃能否能夠作為當前養(yǎng)老金政策的補充仍需充分結合我國國情進行審慎研究。

不論是作為效率型激勵政策還是福利型激勵政策，員工持股計劃能穩(wěn)定發(fā)揮作用的關鍵在于建立健全內外部的制度監(jiān)管體系。對企業(yè)內部來說，應設計更加完善的管理運作模型，充分賦予參股員工話語權，使其能夠對大股東或高管的機會主義行為進行抑制，避免員工持股計劃成為位高權重者隱性簡便的牟利工具，導致收入分配差距進一步擴大。從外部治理的角度，需要結合新形勢不斷完善員工持股計劃的相關法律法規(guī)，為企業(yè)內部的計劃制定和推行提供更加合理規(guī)范的引導，維護普通參與人權益，規(guī)范收入分配秩序，進而推動員工持股計劃更加規(guī)范有效的發(fā)展。

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[基金項目]江蘇省社會科學基金項目（項目編號：20GLD017）；中央高校基本科研業(yè)務費專項資金資助（項目編號：2020QN75）。

[作者簡介]趙旸（1988-），女，吉林松原人，管理學博士，中國礦業(yè)大學經濟管理學院博士后，研究方向：公司治理與企業(yè)創(chuàng)新。