淺議科技金融中的銀行并購服務

中央金融工作會議提出做好科技金融等五篇大文章。本文指出，當前我國金融業以銀行為主體，全國性銀行擁有大量的客戶信息、項目線索和金融資源，為了做好科技金融這篇大文章，促進科技創新，應發揮全國性銀行在支持科技企業并購重組方面的作用。

近年來，中國高科技企業快速發展，通過研發、并購等方式，逐漸形成具有全球競爭力的產業鏈和生態系統，在第五代移動通信（5G）、人工智能、云計算、大數據等領域已走在世界前列。

2023年10月，中央金融工作會議提出，要“把更多金融資源用于促進科技創新、先進制造、綠色發展和中小微企業”“做好科技金融、綠色金融、普惠金融、養老金融、數字金融五篇大文章”，將金融促進科技創新、做好科技金融放在優先位置。

為落實科技金融大文章，鑒于我國金融業以銀行為主體，全國性銀行擁有大量客戶信息、項目線索和金融資源，筆者認為，應發揮此類銀行在支持科技企業并購方面的作用，通過并購交易、并購融資和并購基金等方面的服務，創新生產要素配置方式，讓先進優質生產要素向新質生產力順暢流動，同時通過并購交易賦能，激發勞動、知識、技術、管理、資本和數據等生產要素的活力，更好體現知識、技術、人才的市場價值。

相對于存貸匯等商業銀行服務，科技企業更加需要并購融資、股權投資等股權性的資金（資本）支持，需要通過并購交易等方式與土地、勞動力、管理、數據等生產要素有效結合或優化重組。因此，要落實科技金融大文章，銀行須發揮作用支持企業并購。

再者，近年來全國性銀行都已開辦并購貸款業務，全國范圍的網點布局、落實中央普惠要求的下沉服務帶來大量企業客戶資源和股權需求信息，所以有條件為科技企業提供綜合化的并購服務。

此外，從政策優化的角度看，北京、深圳金融監管部門針對科技企業并購貸款的政策優化，體現金融監管部門支持科技金融的擔當，也為銀行落實科技金融大文章指明方向。希望監管機構下一步繼續支持并購金融政策的優化，鼓勵銀行更好發揮并購作用，進一步支持科技企業的并購發展。

銀行并購業務落實科技金融大文章的必要性

發揮銀行并購作用，提供并購貸款和交易顧問，優化科技與其他生產要素的組合，支持科技企業的紓困發展和做大做強，進而落實科技金融大文章，是必要的。必要性體現在如下方面。

落實習近平總書記重要指示批示的要求

近年來，習近平總書記的重要指示批示數次提到兼并、生產要素創新性配置，強調提升傳統產業，而要素配置和產業升級離不開并購。2014年12月召開的中央經濟工作會議中，習近平總書記指出“產業結構必須優化升級，企業兼并重組、生產相對集中不可避免”；2024年1月31日，在中央政治局就扎實推進高質量發展進行第十一次集體學習時，習近平總書記提出，高質量發展靠新質生產力推動，而新質生產力“由技術革命性突破、生產要素創新性配置、產業深度轉型升級而催生”，“要深化經濟體制、科技體制等改革”“創新生產要素配置方式，讓各類先進優質生產要素向發展新質生產力順暢流動”。科技企業中80%以上是民營企業，習近平總書記2016年3月在看望參加政協會議的民建工商聯委員時指出，要“著力引導民營企業利用產權市場組合民間資本，開展跨地區、跨行業兼并重組，培育出一批特色突出、市場競爭力強的大企業集團”。可見，支持科技企業并購，是落實習近平總書記重要指示批示的必然要求。

貫徹執行中央政策和監管規定的要求

為推動傳統產業的生產要素向科技水平更高的優質企業流動，監管機構要求銀行加大對優質企業并購的支持力度，發揮更大作用。例如，2016年國家發展改革委、原銀監會、工信部聯合發布《關于鋼鐵煤炭行業化解過剩產能金融債權債務問題的若干意見》（銀監發〔2016〕51號），要求“對技術設備先進、產品有競爭力、有市場的鋼鐵煤炭企業，銀行業金融機構應當按照風險可控、商業可持續原則，繼續給予信貸支持”，并購交易價款中并購貸款所占比例上限可提程浩高至70%。再如，2024年1月，國家金融監督管理總局（下簡稱“金融監管總局”）發布《關于加強科技型企業全生命周期金融服務的通知》（金發〔2024〕2號），規定“支持穩妥探索顧問咨詢、財務規劃等金融服務”，“鼓勵通過并購貸款支持企業市場化兼并重組”。另外，原北京銀保監局、金融監管總局深圳監管局，分別于2022年、2024年發布了《關于中關村科創金融服務中心試運行有關事項的通知》（京保銀監發[2022]337 號）、《關于開展科技金融相關業務試點的通知》（深金發[2024]4號），將銀行支持相關科技企業的并購貸款（在交易價款中的）占比由60%提高到80%，金融監管總局深圳監管局將科技型企業并購貸款期限由7年延長到10年，還特許銀行為科技型企業非控股投資提供并購貸款。

符合經濟原理和市場經濟規律的要求

要成為高科技企業，根據國家要求，企業須通過研發、并購等方式，獲得主要產品（服務）核心技術相關知識產權的所有權，核心技術屬于《國家重點支持的高新技術領域》規定的范圍，并符合科技人員占比（不低于10%）、研發費用占比（不低于3%至5%）等指標和要求。技術屬于輕資產，不受空間限制、應用廣，但存在無形損耗，故估值有很大彈性空間，相對于周期長、風險大、成本難控制的研發方式，實力強的企業通過并購獲得技術、科技人員和研發能力，快速搶占市場攤薄技術成本，通常更符合成本效益原則。同時，從研發應用技術的企業群體看，在某企業研發出特定技術后，因技術易復制分享，其他企業若能通過并購等合作方式獲得這些技術，就可將有限的研發資源用于發明新技術、更先進技術。因此，對于社會整體而言，銀行發揮作用支持科技企業參與并購，也是提高研發資源產出、促進技術進步的客觀要求。另外，中央政治局第十一次集體學習，指出“要健全要素參與收入分配機制，激發勞動、知識、技術、管理、資本和數據等生產要素活力，更好體現知識、技術、人才的市場價值”。在市場經濟中，知識、技術、管理這類科技相關的生產要素難以借助要素市場體現市場價值，這就產生了通過并購實現要素市場價值的交易需求，因此銀行對科技企業提供并購服務也是市場經濟的要求。

科技企業在生命周期內良性發展的要求

金融監管總局發布的加強金融服務的通知中，將科技企業分為初創期、成長期、成熟期三個階段，支持科技企業在成熟期進行市場化兼并，鼓勵銀行通過并購貸款提供支持。事實上，銀行并購業務，除提供并購貸款外，還可提供交易支持、顧問咨詢服務，可向科技企業推薦有協同效應的投資者。因此，在初創期、成長期的科技企業需要資本，就對銀行提出了發揮并購顧問作用引入投資機構的要求。到了成長期，經過多輪引入投資機構，科技企業大股東的控股比例明顯下降，這時，如繼續引入投資機構，大股東的控制力將受威脅，大股東就有參與增資以維持控制力的需求。根據并購貸款風險管理指引，大股東維持控制力的增資可獲得并購貸款支持，這就使并購貸款通過大股東增資成為科技企業資本金。另外，成長期科技企業常有進入資本市場的需求，若首次公開募股放緩，就有買殼上市或被上市公司收購的需求。因此，科技企業在生命周期的各個階段都有獲得銀行并購服務的需求。

銀行并購業務落實科技金融大文章的可行性

為科技企業提供交易顧問服務，推動科技相關生產要素在產業主體之間進行順暢流動和創新性配置，同時通過“顧問+貸款”的綜合服務，為科技企業提供權益性融資，從而落實科技金融大文章，不僅必要，而且可行，其可行性表現在以下方面：并購顧問服務可行全國性商業銀行，有大量客戶、信息資源，與產業投資人、政府基金、私募基金建立了合作關系，工行、建行、中行等銀行設立了科技支行，為銀行獲取科技企業買方、賣方需求，引入投資機構提供了可行性。并且，這些銀行基本都設立了投行部門，甚至設立了投行研究機構，組建了顧問團隊，便于提供顧問服務；銀行還有良好的信譽，這是擔任中介顧問的信任基礎。

并購融資服務可行

全國性商業銀行，有大量客戶、信息資源，與產業投資人、政府基金、私募基金建立了合作關系，工行、建行、中行等銀行設立了科技支行，為銀行獲取科技企業買方、賣方需求，引入投資機構提供了可行性。并且，這些銀行基本都設立了投行部門，甚至設立了投行研究機構，組建了顧問團隊，便于提供顧問服務；銀行還有良好的信譽，這是擔任中介顧問的信任基礎。

并購融資服務可行

根據監管規定，貸款中只有并購貸款可用于股本權益性投資。并購貸款和并購債，是銀行直接提供并購融資的兩大產品。在上市公司同時發股和付現金用于并購，以及上市公司大股東為維持控制力與其他投資者一起認購定增、定增資金用于并購的情況下，銀行通過“貸款+發股”的方式提供資本市場并購融資，另外可通過債轉股、并購基金提供股權融資，以滿足科技企業差異化的并購融資需求。因此，并購融資服務也可行。

理論和實踐中的可行性

從理論看，科技企業并購的邏輯，是用高科技帶來的低成本、差異化優勢，收購成本較高的企業，獲得其資源、市場，用低成本技術提高標的競爭力。科技企業被并購，或因缺少資本、銷售網絡，市場空間小、估值低，其技術是收購方補鏈所需重要技術，或在收購方市場有規模化發展實現價值重估的空間。從實踐看：一是2016年艾派克收購利盟，對價39億美元，中信銀行牽頭支持，使艾派克獲得利盟的激光打印技術，近年來市值大增，并為國家信息安全做出貢獻。二是2017年，由工行支持，美的集團斥資約45億歐元收購庫卡，在智能制造領域獲得先進的技術。三是2019年，在建行、工行等銀行的支持下，TCL并購中環集團，進入了光伏、半導體產業的新賽道，產生協同效應，推動中環實現了業績的大幅提升。

銀行支持科技企業并購的幾種業務模式

考慮科技企業并購需求以及銀行在標的推介、交易撮合和融資方面的服務，銀行支持科技企業并購的場景可歸納為融資型、引資型、增資型、合資型、認資型五種業務模式。

融資型

銀行以貸款或并購債方式，向科技企業提供融資，滿足其并購中的資金需求。前述金融監管總局通知，“鼓勵通過并購貸款支持企業市場化兼并重組”。原北京銀保監局、金融監管總局深圳監管局針對科技企業提高并購貸款占比至80%，以及深圳監管局同意部分銀行試點延長貸款期限、允許并購貸款支持參股交易，都是融資型模式支持科技企業的表現形式。

引資型

前述金融監管總局通知，規定“支持穩妥探索顧問咨詢、財務規劃等金融服務”，要求銀行探索“貸款+外部直投”等模式，為銀行發揮客戶、信息和品牌優勢，引入外部直投或并購方的交易顧問服務，提供了政策依據。該模式中，銀行為標的引入有協同效應的投資者，可提升意向方報價。近年來，科研工作者設立的科技企業日益增多，它們通常有科技、缺資本，需多輪引戰投，因此，銀行為科技企業引入投資者的工作也越來越重要，有利于投資機構和科技企業良性互動，有利于培育一流投資銀行和投資機構。

增資型

銀行為科技企業大股東參與增資或定增提供的“融資+顧問”的綜合服務。一方面，在科技型上市公司的大股東控股比例較低時，若大股東不參與公司定增，其控制力會被弱化，這樣銀行可為定增引入投資機構，也可為大股東維持控制力安排并購貸款。另一方面，對于非上市科技企業增資，銀行也可一邊推薦投資機構，一邊為大股東參與增資以維持控制力安排并購貸款。

合資型

銀行子公司（如X銀投資）和并購方共同投資標的，使標的成為銀企“合資公司”。該模式是投貸聯動的常見模式：并購方發起控股并購，銀行子公司認可標的發展前景和股權增值潛力，銀行就可將并購貸款和對標的企業的投資聯動起來統一安排，整體推進。合資型模式的優勢是銀行可獲得較多的投資收益，不足之處是面臨一定的投資風險。

認資型

銀行提供并購貸款時，有權認購標的或并購方股權，即“并購貸款+認股期權”，包括兩種情況。

認股權證，銀行獲得認購并購方或標的股權的期權，事先確定可行權的時間點和行權價，當股權價值高于行權價，銀行通過行權或轉讓的方式獲得期權投資的收益。

債轉股模式，在銀行發放并購貸款后，根據約定，銀行子公司可在標的股權價值高于約定估值的情況下，將并購貸款轉化為自身持有的標的或并購方股權。

銀行并購服務助力科技企業加強風險控制

科技企業，尤其是其中的小微企業，存在較大風險。為此，金融監管總局前述通知規定，“小微型科技企業不良貸款容忍度可較各項貸款不良率提高不超過3個百分點”“適當提高大、中型科技型企業不良貸款容忍度”。筆者認為，提升銀行并購服務，優化要素配置，可助力科技企業加強風控。

科技企業的風險分析

科技企業面臨技術風險、缺資本風險、產業化風險。

技術風險：開發階段，投入大（入不敷出）、時間長（錯過市場機會）或開發失敗；使用階段，被模仿、被新技術替代，都會造成科技相關的生產要素要么難以形成商業價值，要么因無形損耗導致價值大幅減少。

缺資本的風險：科技要創造價值，須進入產業化階段，與資本、勞動力、土地等要素結合。因資本有貨幣資本、生產資本、商品資本三種形態，貨幣資本可轉化為其他形態，所以關鍵是解決貨幣資本的問題。然而大部分由科研人員設立的科技企業嚴重缺資本。

產業化風險：技術本身可能很好，但因消費者偏好等原因無法找到足夠規模的市場，難以通過產業化攤薄成本覆蓋研發支出。

金融監管總局前述通知的“指導思想”指出，要把更多金融資源用于促進科技創新，要促進“科技—產業—金融”良性循環。這些分別是防控“缺資本風險”“產業化風險”的方式和途徑。而銀行并購服務可降低缺資本和產業化的風險，還能防控技術開發中費錢耗時的風險和研發失敗風險。

并購減少科技企業風險

具體而言，銀行并購服務通過以下方式幫科技企業減少風險。

定本省時獲技術：相對于研發技術在成果、支出和耗時上的不確定性，并購能以確定的成本、較短時間獲得技術、人才、數據等科技相關生產要素，既可控制技術研發超支、超時和失敗的風險，又因早獲技術減少無形損耗風險，有利于搶抓市場機會。

并購服務增資本：第一，收購方通常有比標的更多的資金，可通過增資增加標的企業的資本金。第二，銀行并購資金包括并購貸款，以及用于并購的債轉股投資資金、并購基金，后兩者可直接增加標的企業的資本金。對并購貸款而言，為增資收購科技企業的并購方、參與增資或定增的大股東發放并購貸款，這些貸款將轉化為科技企業的資本金。

要素協同產業化：常見的并購多為“大馬拉小車”項目，而“大馬”通常有較充裕的勞動力、土地、管理等要素，未必有特定技術。因此，從供給看，銀行并購服務支持“大馬”的生產要素與“小車”的技術要素互補協同，就可賦能技術的產業化。另外，從需求看，因技術的價值與其經濟用途、市場規模關系密切，銀行并購服務還可支持“大馬”規避風險場地，將“小車”帶到市場空間更大、產品價格更高的領域。

銀行并購服務提高科技企業的收益和價值

銀行并購服務不僅能使閑置或“孤掌難鳴”的科技要素發揮作用，實現收益，而且可通過改變用途、擴大應用場景，提升要素和企業的市場價值，還能通過交易賦能，對收購方和標的內的技術、人才與資本等要素整合起來進行創新性配置，通過并購協同創造更大的收益和價值。具體而言，銀行并購服務可從以下方面提高科技企業的收益和價值。

提升科技企業的經營價值（Value in Use）

從實踐看，一方面，對于并購方，通過并購獲得標的科技要素，借助國內巨大市場實現產業化、規模化，是提升自身股權價值的重要方式。2016年12月上市公司艾派克收購利盟，至今市值增加約百億元。另一方面，對于標的，銀行并購服務不僅可協調行內資源為其賦能，而且可撮合行外資源與其互補產生協同。TCL收購中環后的三年，中環營業收入、歸母凈利潤、經營性現金流的年度復合增長率分別達58%、96%和26%。從理論看，并購對被投企業經營價值的提升，可通過生產函數進行分析。中央政治局第十一次集體學習，指出“要健全要素參與收入分配機制，激發勞動、知識、技術、管理、資本和數據等生產要素活力，更好體現知識、技術、人才的市場價值”。可見，科技相關的要素，包括技術、數據，也參與生產，增加經營收益和企業價值。因此，生產函數Q= f（L，K，N，E）應改為Q= f（L，K，N，E，T），其中Q、L、K、N、E分別代表產量、投入的勞動、資本、土地、企業家才能，T代表技術、數據等科技相關要素。因此，銀行提供并購服務，通過（增資型）并購貸款和子公司投資為標的提高K；而銀行并購團隊可發揮并購顧問的作用，通過引入有企業家才能的股東提高E；根據（2016年2月確定投貸聯動試點的）國務院常務會議“鼓勵將閑置廠房、倉庫等改造為雙創基地和眾創空間”的政策，通過撮合交易提高N。另外，并購中生產要素的流動是雙向的，并購方的科技T、管理E等要素，可流向標的企業，提升經營價值。

提升被投企業的轉讓價值（Value in Transfer）

首先，企業經營價值增加是轉讓價值提升的推動因素，上市公司股東收購不盈利標的，培育至盈利后裝入上市公司，是并購提升轉讓價值的常見場景。其次，在被投企業面臨再次轉讓的情況下，銀行并購服務，可根據預期協同效應大小遴選潛在買家，協同效應越大，則潛在買家愿意付出的收購價格越高，最終實現的轉讓價格越高。最后，銀行也可發揮客戶資源多的優勢，通過多找買家、待價而沽的方式，找出價最高的買家，提升被投企業的轉讓價值。

提升被投企業的品牌價值（Brand Value）

銀行提供并購服務，可從兩方面提升品牌價值：一是銀行支持的并購活動可產生廣告效應，便于科技企業產業化、規模化，進而提升品牌價值。二是部分科技企業（例如機器人公司、支付公司）與銀行業務、網點運營有協同，銀行子公司成為其戰投，有利于銀行為其賦能，提升品牌價值。

上述價值中，轉讓價值對銀行比較重要，因為它體現了銀行并購顧問是否通過協同帶來新價值，展現了銀行子公司跟投標的獲得回報的收益空間。

關于銀行并購業務支持科技企業發展的政策建議

綜上所述，銀行為科技企業提供并購服務，是落實習近平總書記重要指示和科技金融大文章的要求，有可行性，有利于降低科技企業風險，實現新的價值創造。為便于銀行做好并購服務，支持科技企業做大做強，擬提出如下政策建議：

明確科技型企業貸款包括標的為科技企業的并購貸款。當前金融監管總局對科技型企業貸款出臺了提高容忍度等鼓勵政策，鑒于非科技企業收購科技企業的重要意義，建議將支持此類交易的并購貸款納入科技型企業貸款予以支持。

推廣地方支持科技企業并購貸款的鼓勵政策。對于北京、深圳提高并購貸款占比、延長貸款期限等政策，建議在全國推廣。

建議為境內外銀行支持參股交易提供平等公平的政策環境。2024年1月，金融監管總局取消外資對國內銀行的持股比例限制，外資可100%控股。外資銀行可為參股交易提供貸款，目前我國只有深圳試點為科技企業參股交易提供并購貸款。為營造公平的金融政策環境，更好支持科技企業，建議放開對參股交易的限制，允許中資銀行為企業參股交易提供并購貸款。

建議出臺支持并購基金的相關政策。并購基金是境外金融機構支持科技企業參與并購的常見方式，具有靈活、效率高、保密性好等優勢。因此，建議優化銀行子公司資金進入并購基金的政策，將可不還債的政策由上海推廣到其他地區。

建議明確銀行并購團隊可向并購客戶推薦保險產品。金融監管總局“支持保險機構主動對接成熟期科技型企業風險保障和風險管理需求，通過共保體、大型商業保險和統括保單等形式，提供綜合性保險解決方案”。為防控并購風險，建議明確銀行可與保險經紀公司合作，向參與并購的企業推薦責任險、利損險等保險品種。

（程浩為中國工商銀行總行投資銀行部境內并購顧問處處長。特約編輯/孫世選，責任編輯/丁開艷）