三瑞智能IPO獲受理低空經濟概念股有望擴容

近年來，低空經濟成為全球產業競逐的新增長極，從無人機物流到載人eVTOL試飛，從城市空中交通網絡到低空文旅新業態，這個萬億級市場正加速從概念走向現實。諸多行業內企業，也借助行業發展的“東風”乘勢而起，積極募資，加速產業布局。作為行業內領先的無人機與機器人動力系統制造商，南昌三瑞智能科技股份有限公司（以下簡稱“三瑞智能”）也于近期遞交了創業板IPO申請并獲受理。

此次上市，三瑞智能擬募集資金7.69億元，投向“無人機及機器人動力系統擴產項目”“研發中心及總部建設項目”及“信息化升級及智能倉儲中心建設項目”。公司表示，通過本次A股上市，將進一步擴大產能、加強研發實力、提升技術水平，為業務發展提供充足的資金保障。

八成以上收入來自無人機動力系統

三瑞智能的主營業務為無人機電動動力系統及機器人動力系統的研發、生產和銷售。公司所研發生產的動力系統產品是無人機與機器人整機的關鍵核心組件，對無人機和機器人行業的持續發展起著重要推動作用。

在無人機電動動力系統方面，三瑞智能產品包括電機、電子調速器、螺旋槳及一體化動力系統等電動動力系統全品類，終端應用于農林植保、地理測繪、物流運輸、應急救援等等各垂直細分領域。自2019年起，公司著手開發電動垂直起降飛行器（eVTOL）動力系統，已形成從縮比模型到研發樣機的完整解決方案供應能力。產品出口至全球100多個國家和地區，客戶包括航天電子、縱橫股份、華測導航、瑞士Leica Geosystems、日本NTT等無人機領域知名客戶。

在機器人動力系統業務方面，三瑞智能目前已實現電機、驅動板、行星減速器等關鍵組件全自主研發生產，產品應用于人形機器人、外骨骼設備、四足機器人等前沿領域。合作客戶既包括極殼科技、瑞典Hexagon、加拿大Kinova等產業界伙伴，也涵蓋了清華大學、上海交大、麻省理工學院等科研機構，形成了產學研協同創新的技術生態。

附表 同行業可比公司毛利率情況

從收入結構來看，無人機動力系統是三瑞智能收入的主要來源，2022年至2024年（報告期）的收入占比均超過八成，而機器人動力系統收入目前尚處在初步階段，所實現的營收貢獻占比不足一成。

具體產品上，電機是三瑞智能最核心產品。以2024年為例，電機產品創造的收入達4.62億元，占公司營業收入的55.72%。近三年來，不論是創收金額還是占營收的比例，電機產品貢獻均在持續快速增長中。此外，螺旋槳和電子調速器的營收金額也有較快的增長。

從業績表現來看，2022年至2024年，三瑞智能分別實現營業收入3.62億元、5.34億元及8.31億元，后兩年分別同比增長47.61%和55.77%；實現凈利潤1.31億元、1.72億元和3.33億元，后兩期分別同比增長了52.29%和93.36%。

對于業績快速增長的原因，三瑞智能在給本刊回復函中稱：“目前民用無人機電動動力系統、機器人動力系統行業處于快速成長期，公司產品性能優異且市場認可度高，且公司產品推出后，不易被行業新進入者復制量產；受益于下游無人機和機器人行業隨終端應用領域多元化帶來的快速發展，公司迎來了前所未有的發展機遇；公司基于全球化布局且行業內下游終端客戶分散的特點，采用直銷、非直銷相結合的銷售模式，通過多元化銷售渠道，公司經營業績保持穩定增長?！?/p>

境外收入占比過半

從市場銷售情況看，三瑞智能的產品已銷售至全球多個國家及地區。報告期內，公司外銷業務收入分別為2.35億元、3.83億元和4.26億元，占當期主營業務收入比例分別為65.16%、71.78%和51.38%。其中，外銷業務收入中來源于歐洲、亞洲地區的收入占比超過了65%。此外，報告期內向美國客戶銷售的收入也分別達到5678.20萬元、6101.76萬元和7388.49萬元，占各期主營業務收入比例分別為15.72%、11.45%和8.90%。

對于外銷占比較高的情況，公司在招股書中坦言，如果國際貿易摩擦持續加劇，公司在境外開展業務時則可能面臨在稅收、銷售等方面的不公平待遇，進一步對境外客戶的采購成本、便利性造成一定不利影響，并進而對公司產品境外銷售產生一定不利影響，從而影響到公司未來經營業績。

不過，在給本刊回復函中， 三瑞智能也指出境內收入同樣在快速增長，報告期內，公司境內收入分別為12582.51萬元、15038.24萬元和40350.45萬元，占比分別為34.84%、28.22%和48.62%。

三瑞智能在回復函中稱：“一方面系中國民用無人機行業市場規模不斷提升，下游應用領域向工業領域、消費領域等協同性產品領域快速拓展，有效帶動了公司境內收入的增長；另一方面系中國無人機產業鏈相對成熟，隨著全球無人機市場交易日益活躍，境內貿易商、經銷商憑借對產地市場及國際貿易流程更加熟悉等優勢，加大采購無人機動力系統產品開展跨區域貿易，使得境內貿易、經銷收入快速增長，境內收入占比的不斷提升可以在一定程度上規避國際復雜形勢帶來的業績風險?！?/p>

毛利率高于可比公司

三瑞智能在招股書中表示：“公司在國內沒有直接可比的上市公司，行業內主要企業中，大疆創新、好盈科技為非上市公司，Maxon公司、Scorpion公司為境外非上市公司，無法通過公開渠道獲取相關財務數據?！笨墒聦嵣?，在低空經濟領域，提供動力系統相關企業并非沒有，比如致力成為中國領先的中小型航空動力系統集成服務商的“低空經濟概念股”宗申動力，其部分業務從產品到應用領域，與三瑞智能存在一定相似性。

資料顯示，宗申動力業務中包含了為旋翼、固定翼等通航飛機和無人機等航空飛行器提供動力系統解決方案，目前已推出20余款衍生產品以及螺旋槳產品，涵蓋無人機及輕型通航飛機市場，可滿足固定翼、旋翼無人機等飛行器的動力需要，先后取得法國、德國隨機適航認證。同時，宗申動力還實現了發動機+螺旋槳+熱管理系統+發電系統等集成式設計。

對于同行業公司的選擇，三瑞智能表示，公司基于所屬行業類別（C381電機制造）、主營業務可比性、財務數據可獲取性，并結合業務規模、市場環境的相似性要求，選取的同行業可比公司。在招股書中，三瑞智能選取了安乃達、八方股份、鳴志電器、鼎智科技四家公司作為同行業可比公司，但值得一提的是，這四家公司均非“低空經濟”領域公司。

對比幾家可比公司數據發現，在研發實力對比方面，2024年，三瑞智能投入的研發費用金額低于安乃達、八方股份、鳴志電器三家，高于鼎智科技；四家可比公司當年的研發費用率平均值為7.77%，高于三瑞智能的4.34%；研發人員占比方面，三瑞智能低于安乃達、八方股份、鼎智科技，高于鳴志電器；知識產權方面，三瑞智能授權專利總數高于安乃達、鼎智科技，低于八方股份、鳴志電器。

此外，在毛利率方面，四家同行業公司的整體毛利率數據均低于三瑞智能。其中四家公司報告期內的綜合毛利率行業平均值分別為36.52%、34.67%和33.11%，呈現逐年下降趨勢，而三瑞智能的綜合毛利率分別為52.60%、55.99%和59.79%，不但遠高于四家公司的平均值，且呈現出持續增長趨勢。

對于報告期內綜合毛利率與行業可比公司存在的差異，三瑞智能在給本刊回復函中進行了解釋，稱有三個原因導致：“一、公司與同行業可比公司在產品類型、應用領域等方面有所差異，主要產品為無人機動力系統和機器人動力系統，主要應用于無人機領域和機器人領域，該等領域作為新興行業，處于高速增長期且市場集中度不高，受益于行業高增長紅利，下游無人機整機上市公司普遍可實現50%—60%的毛利率水平。二、公司在細分領域形成技術先發優勢，行業地位領先，且產品在下游整機中發揮重要作用。在下游行業快速發展的背景下，下游客戶更傾向于購買產業鏈中穩定性較好、知名度高的龍頭產品。公司市場地位高，產品性能優異，能夠獲得更高的銷售毛利率，具備合理性。三、公司產品出口至100多個國家和地區，客戶具有分散程度高、遍布全球的特點，報告期內，公司境外收入占比達到了65.16%、71.78%和51.38%，高于同行業可比公司的境外收入占比?！?