我國政府財政支出擠出效應研究

胡堅 楊光 王智強

摘要：通過分析1990-2009年中國省級面板數據，本文研究政府財政支出是否具有擠出效應。研究發現：財政支出對私人投資具有明顯的擠入效應，動態面板GMM模型的分析顯示投資自身具有強烈的自相關性；投資具有通貨膨脹效應，而且和消費具有互相抵消的效果；擠入效應在東部和西部存在，而在中部則不存在，1994年的分稅制改革導致了擠入效應上升；分位數回歸的結果顯示擠入效應具有明顯的非對稱性，在較小和較高水平的私人固定資產投資水平上擠入效應比較大。

關鍵詞：擠出效應；動態面板GMM；分位數回歸

中圖分類號：F83059 文獻標識碼：A

收稿日期：2013-01-05

作者簡介：胡堅（1957-），女，北京人，北京大學經濟學院教授，博士生導師，研究方向：投資學與資本市場；楊光（1977-），女，北京人，北京大學經濟學院博士研究生，研究方向：投資學與資本市場；王智強（1982-），男，遼寧大連人，北京大學經濟學院博士研究生，研究方向：宏觀經濟學。

一、引言

2012年中央經濟工作會議提出，要保持宏觀政策的連續性和穩定性，繼續實施積極的財政政策和穩健的貨幣政策，確定了“穩中求進”的工作總基調。會議指出，經濟工作主要任務的第一項是“繼續加強和改善宏觀調控，促進經濟平穩較快發展。統籌處理速度、結構、物價三者關系”。會議在陳述積極性財政政策時，首先提到了繼續完善結構性減稅政策，繼之以加大民生領域投入，積極促進經濟結構調整，嚴格財政收支管理，加強地方政府債務管理等。而在之后的改革環節，則包含了推進營業稅改征增值稅和房產稅改革試點，合理調整消費稅范圍和稅率結構，全面改革資源稅制度，研究推進環境保護稅改革。

當前諸多宏觀經濟指標，諸如工業增加值增速、PMI等等，都預示著中國經濟面臨著下行風險。從經濟增長源泉的角度看，消費、投資和凈出口拉動經濟的三駕馬車中，消費囿于傳統的“高儲蓄—低消費”模式始終難有起色，凈出口由于受到歐債危機的影響而持續萎縮，因此2012年最為可靠的增長動力仍然是投資，正是基于此原因中國政府必然將實施積極的財政政策。結構性減稅當然是此次積極財政政策的亮點，但是傳統的增加政府財政支出的擴張性政策依然會成為財政政策的主要支撐力量。然而，這其中也不無擔憂。根據央行2012年1月8日公布的統計報告，2011年全年財政存款減少300億元，這創造了2000年以來的全年財政存款投放的歷史記錄，同時也意味著2011年12月單月的財政存款減少了132萬億元，2011年11月財政存款減少了3 762億元，超過了2008年實施財政刺激的水平（2008年11月財政存款減少1 403億元，12月104萬億元，全年增加408億元）。2012年伊始，大規模的政府財政支出已見端倪，5月份發改委加快項目審批節奏的行為更是引發了學術界對于新一輪“X萬億刺激政策”的猜測，這不由得令人產生一旦政府的財政支出規模持續擴張，能否導致經濟學中所謂“擠出效應”問題的擔憂。換言之，政府財政支出的擴張是否會導致私人部門的萎縮？本文使用2000-2009年中國省級面板數據，研究中國的政府財政支出是否對私人部門的投資具有擠出效應。

二、文獻綜述

關于政府財政支出對投資的影響，國外的實證研究沒有得出一致的結果，總體上來說，可以將其研究結論分為三種類別：

第一類研究認為政府財政支出對于私人投資具有積極的影響。Aschaure（1989）通過研究美國的數據發現，政府財政支出的擴張會導致投資回報率的上升，因此不但不會降低投資水平，反而會對投資產生明顯的“擠入效應”。Vijverberg（1997）認為，政府部門財政支出的先期擴張，會導致私人部門的繁榮，從而促進社會的固定資產投資水平。Lopez（2006）對西班牙不同地區1965-1997年的面板數據進行了研究，指出政府財政支出具有明顯的溢出性，特別市教育部門的公共支出其溢出性最為明顯，但是地區間不存在政府財政支出的溢出性，即某個地區財政支出的擴張不會提高相鄰地區的投資水平。Ang（2009）通過馬來西亞的宏觀經濟數據，采用多元協整的方法檢驗了政府財政支出和私人投資之間的關系，發現兩者之間的關系并非競爭性的，而是具有明顯的互補性。Hatano（2010）考察了日本政府財政支出和投資之間的長期協整關系，并指出兩者之間存在一種誤差修正機制從而導致長期的均衡狀態，日本的證據表明財政支出對投資是具有“擠入效應”的。

第二類研究認為政府財政支出對于投資具有消極的影響，因此“擠出效應”是客觀存在的。Bairam和Ward（1993）研究25個OECD國家政府財政支出和投資之間的關系，發現其中24個國家都是負相關關系。此外，另有多篇文獻針對不同國家或地區的實證檢驗也都發現了政府財政支出對投資的“擠出效應”，例如Blejer和Kahn（1988）對24個發達國家的研究，Ghali（1998）對突尼斯的研究，Ghura和Goodwin（2000）對亞洲和拉丁美洲國家的研究，Kitaoka（2002）、Nakazato（2004）對日本的研究等等。

第三類研究認為政府財政支出對于投資的影響是狀態依賴（state dependency）或者國別依賴（country dependency）。前者認為某些因素或者狀態的改變決定了到底是“擠入效應”還是“擠出效應”，而后者認為國別間的差異是明顯的，到底是“擠入效應”還是“擠出效應”主要因國別而異。對于狀態依賴的研究，某些文獻將通貨膨脹因素作為首要的關鍵的影響變量，例如Cohrane（2001）、Dupor（2001）提到，物價水平從根本上決定了國家或者地區的財政政策，因此不同的通貨膨脹水平下結果會截然不同；而Devarajan等（1996）則認為財政支出是否為生產性的（productive）才是最根本的決定因素，生產性與非生產性財政支出的比例不同，則同時有可能出現“擠入效應”或者“擠出效應”。對于國別差異的研究則比較常見，Atukeren（2005）選擇25個發展中國家進行研究，發現非洲國家存在“擠出效應”，而亞洲和拉丁美洲國家同時存在“擠入效應”和“擠出效應”，Afonso等（2009）選取17個發達國家（包括14個歐盟國家、加拿大、美國和日本）進行實證研究，他們的結論同樣是財政支出對投資的影響因國家差別而異。

對我國的財政支出和投資間的關系，理論和實證研究也并未達成一致的觀點。大多數研究認為我國存在“擠入效應”，例如郭慶旺（1999）、賈康（2003）等的理論和實證研究都表明我國政府財政支出和投資之間存在顯著的正相關關系，因此“擠入效應”是存在的，研究方法則是采用VAR模型居多，最新的方法也有采用空間計量經濟學模型的方法進行研究。也有部分研究認為我國存在“擠出效應”，例如張延（2010）研究了財政支出、投資和利率之間的關系，認為“擠出效應”盡管不大，但是仍然存在。此外，部分研究指出長期和短期結論可能會不同，地域之間也可能結論不同。董秀良等（2006）的實證結論是短期內存在“擠出效應”，長期則應為“擠入效應”。靳春平（2006）指出了財政支出的經濟增長效應在東部和西部之間存在明顯的區域性差異，而韓仁月（2009）采用VAR模型對我國省級數據進行了研究，發現東部地區為“擠入效應”，中西部地區則為“擠出效應”。

三、數據、變量說明及模型設定

本文的研究樣本包括中國內地31個省份、自治區及直轄市1990-2009年的面板數據①，來源為中經網統計數據庫。為研究政府財政支出對于固定資產投資是否具有擠出效應，需要引入其它的控制變量，如表1所示。

由于各省具有各自的特征，包括文化、社會、經濟、地理因素，而其中某些無法測量的特征不隨時間發生變化，因此對于這樣的面板數據通常應當采用固定效應模型進行分析，本文所采用的固定效應（FE，fixed effect）模型如下：

此外，從中國固定資產投資的現實情況看，長期以來固定資產投資具有自我加強的特征，因此本期固定資產投資常常和上一期的固定資產投資具有強烈的相關性。厲以寧稱這種特征為“投資沖動怪圈”，他指出，在改革過程中，投資沖動怪圈一直反復出現。地方政府對GDP的追求和GDP增長的積極性大于中央政府，而對經濟結構調整的興趣小于中央政府。另外，地方為了增加自己的財政收入和緩解就業壓力，總是要增加GDP，這就得增加投資，信貸量也隨之擴大。這樣一來，在全國范圍內投資的急劇上升和信貸通脹就造成了產能過剩和物價上漲。因此，考慮這一特征，本文在固定效應模型的基礎上將固定資產投資的滯后項也引入到自變量中，采用動態面板差分GMM的方法進行分析，動態面板模型設定如下：

四、實證結果分析

（一）固定效應模型和動態面板差分GMM模型結果分析

本文采用上面的模型，對固定資產投資的影響因素進行分析，得到的實證結果如表2所示。

固定效應模型的擬合優度R2=9400%，整體擬合情況比較好。從上表的實證結果看，可以發現以下幾個特點：

第一，政府財政支出對于私人投資的影響是正向的，而且該系數在1%水平下顯著。因此，從實證結果上看地方政府的財政支出促進了地方私人固定資產投資，對私人投資存在“擠入效應”，邊際彈性的分析表明政府財政支出對于私人固定資產投資的彈性為27%，因此當政府財政支出變化1%的時候，私人固定資產投資會相應地增加027%。

第二，地區生產總值GDP和地區消費價格指數CPI的系數均為正數，且在1%水平下顯著，而且兩者的邊際彈性都大于1。這表明地區生產總值對私人投資的增長具有放大效果，地區GDP每增長1%，地區私人固定資產總值可以增長1351%，因此正如劉偉（2005）所言，我國長期以來固定資產投資增速一直高于GDP的增速，對投資的過度依賴已經成為影響我國經濟增長方式轉變的一大瓶頸。地區消費價格指數CPI的彈性為1042%，這表明對于固定資產投資而言，存在一定的貨幣幻覺現象，真實固定資產投資不是中性的，會隨著通貨膨脹的增長而升高，通貨膨脹每上升1%，則真實固定資產投資會上升0042%。

第三，消費和私人投資存在顯著的負相關關系，消費和投資存在一定的補償效應。從理論上說，以Ramsey模型為例（戴維·羅默，2004），家庭需要在消費和資本積累之間進行衡量，因此當期消費越多，則可以用于投資的資本也就越少，因此消費和投資之間存在互相抵消的關系。從實證結果看，地區消費零售總額每增加1%，則固定資產投資會相應下降0347%。

第四，其它因素同樣可以影響地區私人固定資產投資：首先，地區私人固定資產投資和該地區的出口水平存在顯著的負相關關系，這一結論初看似乎不合常理。因為出口水平越多，則出口相關產業的固定資產投資水平也應當相應地增加。但是事實上由于模型中同時包含了地區GDP和出口這兩個變量，負相關關系的存在依賴于其它變量不變的前提，然而出口的增加必然伴隨地區GDP的上升，進而重新提升固定資產投資?？梢杂嬎愠龅貐^出口和地區GDP的相關系數是0852，因此實際的出口對于固定資產的影響應該為0928（0852×1351-0223），兩者之間仍然是正相關關系。其次，地區貨運量和固定資產投資呈現正相關關系，貨運量越大，說明該地區的工業發展水平越高，因此固定資產投資也相應會提高。最后，地區工業企業資產變量的系數為正且在1%水平下顯著。地區工業企業的資產越多，則相應地表明該地區的資本存量比較大，如果投資率沒有差異，則資本存量比較大的地區其投資水平也必然比較高。

接下來我們繼續分析動態面板差分GMM模型的擬合結果。對于差分GMM模型而言，引入了因變量的滯后項作為自身的工具變量來克服內生性問題，其前提是因變量存在明顯的序列相關性，Arellano-Bond檢驗表明差分前的序列存在自相關性，而差分后的模型不存在序列相關性，此外，Sargan檢驗的卡方統計量為237，表明模型不存在過度識別的問題。從實證擬合結果看，滯后一期的固定資產投資變量的系數為正數，且在1%水平下顯著。因此，固定資產投資存在自我加強的作用，上一期的固定資產投資越高，則本期的固定資產投資水平也相應會升高，上一期的固定資產投資越低，則本期的固定資產投資也相應會處于比較低的水平。換言之，實證結果支持厲以寧的“投資沖動怪圈”的論斷，固定資產投資自身具有強烈的自相關性。另外，動態面板差分GMM模型中，和固定效應模型FEM相比某些系數發生了變化，這是因為引入了滯后一期的固定資產投資變量以后，消除了某些變量的內生性，因此其系數自然會發生相應的變化。例如，地區消費價格指數CPI變得不再顯著，也就是說，當考慮到過去的固定資產投資對當期固定資產投資的影響之后，貨幣幻覺現象會消失。

（二）東部、西部、中部地區的“擠入效應”區域差異性分析

上文的研究表明政府財政支出對于私人投資具有“擠入效應”。在這一部分，本文將研究這種“擠入效應”是否同時存在于我國的東部、西部和中部地區。將整體樣本按照東部、西部和中部劃分為三個 ，具體而言，東部地區包括東部地區包括北京、天津、河北、遼寧、上海、江蘇、浙江、福建、山東、廣東和海南等11個省（市），中部地區包括山西、吉林、黑龍江、安徽、江西、河南、湖北、湖南等8個?。▍^），西部地區包括內蒙古、四川、重慶、貴州、云南、西藏、陜西、甘肅、青海、寧夏、新疆、廣西等12個?。▍^、市）。采用固定效應模型，得到的實證結果如表3所示。

從擬合結果看，東部、西部和中部的固定效應模型的擬合優度R2都超過了93%，整體擬合效果比較好。分區域的固定效應模型表明：東部和西部存在明顯的“擠入效應”，而且兩個地區的“擠入效應”非常接近，兩個區域的“擠入效應”分別是229%和224%。與此相比，中部地區不存在顯著的“擠入效應”，也不存在“擠出效應”。此外，三個區域的GDP和CPI邊際彈性都超過了1，因此對三個區域來說，GDP的增長都會導致私人投資的更高速度的增長，以及三個區域都同時存在所謂的貨幣幻覺，物價水平的上漲會拉動真實固定資產投資水平的上升。最后，只有中部地區的消費對于固定資產投資存在顯著的抵消作用，另外兩個區域則都不顯著，中部地區省份的地區社會消費品零售總額每上升1%，其固定資產投資水平會相應下降0615%。

（三）“擠入效應”的時變特征分析：1994年分稅制改革的影響

在本文研究的樣本區間內，發生的最具有影響力的政策性事件就是1994年的分稅制改革。1994年，我國經濟體制改革在中央的“全面推進、重點突破”的戰略部署指導下進入新階段，財稅體制改革充當改革的先鋒，根據事權與財權相結合的原則，將稅種統一劃分為中央稅、地方稅、中央與地方共享稅，建起了中央和地方兩套稅收管理制度，并分設中央與地方兩套稅收機構分別征管；在核定地方收支數額的基礎上，實行了中央財政對地方財政的稅收返還和轉移支付制度等。成功地實現了在中央政府與地方政府之間稅種、稅權、稅管的劃分，實行了財政“分灶吃飯”。

從實質上說，分稅制改革主要影響的國家和地方政府的財政收入，但是財政收入分配的改變不可避免地會影響到財政支出。分稅制成功地使全國稅收總收入中，中央和地方的分成比例達到六比四，然而支出改革卻沒有同步進行，中央和地方的支出比例仍為3：7。根據預算，2010年中央本級支出中除了656%是對地方的稅收返還和轉移支付，第二大項支出就是國防（占比111%）。而省本級財政的支出，以廣東省2009年為例，最大的支出項是教育119億，約占省本級所有支出的16%；第二大支出是交通運輸，約114億，占比154%。

分稅制改革以后，地方政府的財政收入普遍依賴于中央政府的轉移支付制度，其受到中央的影響也變得更為明顯，中央本級財政產生的相當于其收入2/3的大量結余，絕大部分會被轉移到地方政府，以彌補他們的支付缺口。因此，將全部的樣本分為1990-1994，1995-2009年兩個子樣本，以期分析是否分稅制改革會影響到“擠入效應”的水平，亦即研究“擠入效應”的時變性特征。在此我們引入Year1994的虛擬變量，該虛擬變量在1994年之前（含1994年）為0，之后的年份為1，然后引入其和政府財政支出變量的交叉項Year1994×g，分別采用固定效應模型和動態面板的隨機效應模型，得到的結果如表4所示。

從結果上看交叉項系數在5%水平下顯著為負，這表明1994年的分稅制改革使得“擠入效應”在分稅制改革之后顯著減弱了。在分稅制改革之前，地方財政支出每上升1%，相應地地方固定資產投資會上升09%，而在分稅制改革之后，僅會上升0231%。分稅制改革對“擠入效應”的削弱和上文的分析是一致的，由于改革后地方政府對于財政轉移的依賴，因此其財政支出預算受到中央政府的影響增大，導致其對地方固定資產投資的自主決策能力減弱了。動態面板差分GMM模型的結果則表明，固定資產投資的自我增強現象仍然存在，而分稅制改革可以部分削弱這種自我增強的趨勢。

（四）“擠入效應”的非對稱性：基于分位數回歸的研究

本部分我們將通過分位數回歸的方法研究“擠入效應”是否存在非對稱性。具體而言，我們將逐個分析每個分位點回歸的“擠入效應”的大小，觀察其是否在不同的分位點下具有非對稱性，即是否在某些分位點下存在極大或極小的“擠入效應”。與最小二乘回歸相比，分位數回歸（Quantile Regression）利用自變量和因變量的條件分位數進行建模，因此能充分反映自變量對于因變量的分布的位置、刻度和形狀的影響，尤其是對于一些非常關注尾部特征的情況非常有效。因此，我們將利用分位數回歸的方法討論“擠入效應”的非對稱性。采用不同的分為點得到的結果如表5所示（由于我們這里主要討論的是“擠入效應”，因此此處省略了其它控制變量的回歸結果）。

從上圖可以看到財政支出的“擠入效應”存在明顯的非對稱性：隨之分位點的上升，其效應首先會下降，然后再逐漸上升，并超過了低分位點下的“擠入效應”。因此，在中等固定資產投資水平下，財政支出對其影響是最低的，而在較低水平和較高水平的固定資產投資水平下，財政支出的“擠入效應”是比較高的，尤其是在更高分位水平的固定資產投資下，財政支出的“擠入效應”會變得很高，在90%分位點上，政府財政支出每增加1%，固定資產投資會上升超過55%。

五、結論

本文通過中國2000-2009年省級面板數據，對政府財政支出是否存在“擠出效應”進行了實證研究，得到如下結論：

第一，整體而言政府財政支出對私人投資不僅沒有“擠出效應”，反而存在顯著的“擠入效應”，政府財政支出上升1%可以拉動私人固定資產投資上升027%。對東部、中部、西部的區域研究表明，東部和西部地區存在程度接近的“擠入效應”，而中部地區既不存在“擠入效應”也不存在“擠出效應”。

第二，“擠入效應”存在時變性和非對稱性。時變性分析表明分稅制改革之后“擠入效應”的程度降低了，這可能與分稅制改革后地方財政對中央財政的依賴性程度增加所導致；而對其非對稱性的分析則表明，“擠入效應”在較低水平和較高數量的私人固定資產投資下程度較高，而中等水平的私人固定資產投資下政府財政支出對其拉動效果較差。

第三，對于私人固定資產投資而言，存在一定的貨幣幻覺現象，真實固定資產投資不是中性的，會隨著通貨膨脹的增長而升高，通貨膨脹每上升1%，則真實固定資產投資會上升0042%。此外，消費和固定資產投資存在顯著的負相關關系，消費和投資存在一定的補償效應。

第四，動態面板GMM模型的檢驗表明，厲以寧提出的“投資沖動怪圈”的論斷是客觀存在的，固定資產投資自身具有強烈的自相關性，具有自我加強的特性。

綜上所述，實施積極的財政政策擴大政府財政支出，不僅不會造成“擠出效應”，反而可以有效地提升私人固定資產投資的水平，從而拉動經濟走出低谷，避免經濟的繼續下行。然而，本文的研究結論同樣揭示了擴大政府財政支出的幾點隱憂。首先，政府財政支出的擴張長期而言會誘發通貨膨脹，而私人投資同時具有通貨膨脹效應和自我加強效應的雙重屬性，因此會導致私人投資水平出現超過預期的放量增長，積極的財政政策有可能過分拉動經濟迅速走向過熱，伴隨著高位運行的通貨膨脹，必然導致經濟的再次失衡。而且私人投資的過度增長也不利于中國經濟結構的優化，和“十二五規劃”的轉型要旨相背離。其次，由于消費和私人投資之間具有補償效應，投資的增長會導致消費的進一步萎縮，同樣不利于經濟結構的優化和轉型，長期而言對中國經濟的健康運行并無裨益。

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