匯率目標區理論及其在我國運用探究

胡夢丹

【摘要】一國采取何種匯率制度決定于國家經濟運行狀況，我國在運用匯率目標區理論時應當結合實際經濟狀況，加以修正。本文對匯率目標區理論進行梳理回顧的基礎上，探究了基于匯率目標區理論的我國離散浮動匯率制度。

【關鍵詞】匯率目標區理論 匯率 運用

一、匯率目標區理論

（一）匯率目標區理論提出和發展

匯率目標區理論的概念是由一國中央銀行或中央銀行當局為適應國際收支的長期狀況，確定的一套可以調整的匯率范圍，匯率可以在貨幣當局確定的范圍內波動而不受限制。

凱恩斯于1922年曾提出各國匯率應當被允許圍繞基于當時價格建立的貨幣平價上下波動，波動幅度為5%。威廉姆斯和伯格斯坦則在1982年，提出了匯率目標區的概念。1991年，克魯格曼建立了匯率目標區理論的基本模型。此后眾多研究者對克魯格曼匯率目標區理論通過放松模型假設進行修正。

（二）匯率目標區理論模型

1.克魯格曼匯率目標區模型。克魯格曼匯率目標區模型描述了匯率目標區制度下的匯率行為，模型基于四個基本假設：外匯市場有效、商品價格完全彈性、央行在區間邊際進行干預、匯率目標區完全可信。外匯市場有效假設下，持有一國貨幣的預期超額收益與持有該貨幣的機會成本向抵消。商品價格完全彈性假設下，資本市場和商品市場可以隨時保持均衡狀態。央行在區間邊際進行干預的假設下，中央銀行僅在邊界上對匯率進行干預。匯率目標區完全可信的假設下，匯率目標區的中心匯率和波動幅度固定。

克魯格曼匯率目標區模型推導出的兩個重要結論是：平滑粘貼條件和蜜月效應。平滑粘貼條件是指匯率與基本變量的關系是非線性的，越接近匯率目標區，匯率對基本變量的變化的敏感度越低。蜜月效應是指在匯率目標區中匯率更加穩定，在基本因素變化影響下偏離中心匯率的匯率，又會自動趨向中心匯率。

2.克魯格曼匯率目標區模型修正。雖然克魯格曼匯率目標區模型結構十分精巧，但是其推導出的結論難以獲得實證分析的證明。總的來說，經檢驗克魯格曼模型存在三個問題。第一，實證分析結果表明，匯率目標區的匯率分布大部分是峰狀的，少數情況才出現模型描述的匯率接近匯率帶邊界的情形。第二，利率差與匯率的負相關關系難以被實證數據分析證明，兩者相關性一般為正，偶爾為負。第三，匯率與總基礎變量的關系并不是模型提出的S型，而是一個分散的分布。

基于以上克魯格曼模型在實證中暴露出的問題，學者嘗試通過放松假設對模型的進行修正。一是放松匯率目標區完全可信假設。Svensson的簡單匯率線性回歸模型對匯率帶內預期貶值的置信區間的估計值說明，貨幣匯率目標區不完全可信。基于不完全可信的匯率目標區假設，學者分別假定重新安排具有外生性和內生性，從而分別得出“漂移-調整法”和政策處于狹窄范圍的結論。二是放松邊際干預假設。Delgado、Dumas、Lindberg和Soderlind等人對邊際干預建模，大大削弱了平滑粘貼條件的影響。三是放松完全價格彈性假設。Miller和Weller在把Dornbucsh的匯率超調模型引入克魯格曼模型的基礎上，建立了黏性價格目標區模型。這也就放松了完全價格彈性的假設，假設價格存在黏性，同時假定需求決定產出，在此基礎上建立隨機微分方程。

（三）匯率目標區理論應用的主要問題

在匯率制度中應用匯率目標區理論的關鍵問題有兩個：確定中心匯率和波動區間。第一，確定中心匯率。依據理論研究，理想的中心匯率水平為均衡匯率。第二，確定匯率波動區間。特定政策目標函數決定了匯率目標區的最優波動區間。從以往的研究看，有的學者認為較窄的匯率浮動區更有利，可以減小非經濟基本因素在浮動匯率制度下對匯率的影響。有的學者認為匯率浮動區間要足夠寬，這是因為估計的均衡匯率存在偏差，較寬的匯率浮動區間為實施貨幣政策留下空間，能承受較大的投機壓力。多數學者傾向于10%的匯率浮動區間。

二、基于匯率目標區理論的我國離散浮動匯率制度

（一）我國運用匯率目標區理論的基礎和條件

我國眾多學者對在中國運用匯率目標區制度的合理性進行了相關研究和論證，認為在中國實施匯率目標區制度是改革人民幣匯率制度的較好選擇，為在中國運用匯率目標區理論奠定了理論基礎。同時隨著改革開放不斷深化，社會經濟條件不斷變化發展，為我國運用匯率目標區理論奠定了社會經濟基礎。主要表現為：第一，我國經濟發展帶來本幣升值壓力。我國GDP從1980年到2011年增幅約為10274.08%，且仍處于繼續增長中。依據傳統理論經濟增長會引起本幣升值。第二，我國國際收支狀況帶來人民幣升值壓力。近十年來，我國國際收支規模不斷擴大，貿易順差持續快速增長，人民幣國際需求增加。第三，我國利率市場化作用日益凸顯導致利率對匯率的影響逐漸加強。

（二）我國運用匯率目標區理論構建的離散浮動匯率制度

1.我國匯率制度的演進過程。1994年，我國改變了改革開發初期的固定匯率制度，變為以市場供求為基礎的浮動匯率制度。1996年，我國放開了經營項目的完全自由兌換。2005年，變以市場供求為基礎的單一浮動匯率制為以市場供求為基礎、參考一籃子貨幣的浮動匯率制度。

2.實施有管理的離散浮動匯率制度。由于我國資本項目尚未完全開放，理論上浮動匯率制度并不完全適用于我國的經濟運行狀況。如在投機作用下，浮動匯率制會出現顯著的匯率失調問題；在人民幣可自由兌換，帶來更大程度放松資本賬戶管制，人民幣獨立性受到影響的問題。但是，資本流動、貨幣獨立性和匯率穩定三者不可兼得，只能在已形成的增加人民幣匯率彈性、降低央行干預的共識上，對匯率理論和框架做有限范圍內的修正。基于此，為了避免匯率浮動過度引發的潛在風險，我國可實施有管理的離散浮動匯率制度。

三、結論

匯率目標區理論融合了固定匯率制度和完全浮動匯率制度的特點，是一種允許匯率在有限范圍內浮動的匯率制度，在各國經濟實踐中表現較好的制度效益。為保持經濟穩定增長，提高抗風險能力，我國應堅持有管理的離散浮動制度。

參考文獻

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