淺析中國上市公司海外并購所面臨的風險

俞佳華

摘要：上汽集團是中國著名的大型汽車企業集團，在2005年正式合并韓國雙龍汽車時，恰逢我國經濟蓬勃發展，其公司發展前景相當不錯，不過到了2008年上汽集團的凈利潤同比2007年下跌115.72%，暴跌至-8.5億元。在公司發展前景最好的黃金階段為何會遭遇如此重創，其原因值得深思；另外，當今我國上市公司并購交易數量大幅增加，面對這一情況，我們應該如何衡量并控制其并購交易的風險，從而盡可能地減少海外并購交易給我國企業帶來的負面影響。本文通過我國國內首個汽車行業跨國并購失敗的案例分析，引出對我國企業跨國并購交易的啟示。

關鍵詞：企業并購 上汽集團 雙龍破產

一、背景簡介

上汽集團股份有限公司是國內A股市場最大的汽車上市公司。2011年，上汽集團實現資產重組整體上市，總股本達到110億股。2012年，上汽集團位列《財富》雜志世界500強企業第130名。與之相比，在20世紀90年代起家的雙龍汽車，由于自身的經營問題，到90年代末，其自有資本減少到-613億韓元。面對如此艱難的經營狀況，雙龍汽車的債權團便開始探索向韓國國外的企業出售其股權的可能性，以利于投入資金的收回。

2003年下半年，雙龍汽車的債權團邀請包括上汽集團在內的眾多韓國境外企業參與投標。2004年7月雙龍汽車的債權團選中上汽集團，以接近5億美元的報價出售雙龍汽車48.92%的股權。2005年1月27日，完成股權交割手續，正式成為韓國雙龍的第一大股東。

2008年上半年，受韓國國內市場波動（柴油價格高于汽油價格）的影響，韓國政府取消了原本對柴油車的補貼政策，而主要以生產和銷售柴油車的雙龍汽車自然難逃柴油車銷量大幅下滑的命運。當年第三季度，雙龍汽車的賬面虧損1000億韓元，使其走到了破產的邊緣。

2009年年初，韓國首爾法院決定對雙龍汽車予以破產保護，根據法庭的判決，上汽集團將只保留對雙龍汽車部分資產的權力，并放棄其控制權。至此，雙龍汽車成為全球首家金融危機中倒下的汽車企業，同時，也使上汽集團最終付出了將近40億元的慘重代價。

二、上汽集團并購雙龍汽車后的財務狀況分析及市場影響

（一）盈利能力分析

圖-1.上汽集團盈利能力指標

從上圖就可以看到，上汽集團在并購后盈利能力明顯下降，而在2008年，金融海嘯席卷全球，雙龍汽車也深受影響，出現了巨額的虧損，在兩者的雙重打擊之下，上汽集團的總資產凈利率一度降為-0.8%，同時，凈資產收益率及營業毛利率也都降至歷史最低。另外，并購后，韓國雙龍的經營出現虧損，使其資金流動性嚴重短缺，上汽集團因而計提了較大數額的資產減值準備。可見，正是由于上汽集團在并購整合過程中存在著諸多問題，最終使得并購的績效急速下降。但2009年以后，上汽集團的盈利能力回升，其營業毛利率也逐漸恢復，其原因除了上汽集團深化運營管理，整合其自主品牌資源之外，還有一部分政府的因素，2009年我國出臺了一系列汽車產業調整與振興政策激活了消費潛能，使上汽集團的汽車銷量同比增長57.2%，其盈利能力也有所上升。由此可見，并購交易對上汽集團整體盈利能力的負面影響是很大的。

（二）成長能力分析

圖-2.上汽集團成長能力指標

上汽集團在并購交易發生后，銷售收入和總資產的增長率急劇加快，同時呈現出擴張趨勢。但由于金融危機及雙龍事件的雙重影響，上汽集團在2008年基本停止了增長，同時根據圖-2所示，上汽的總資產及凈資產收益率在并購之后有所下降，并且在2008年跌破0%，可見上汽在并購擴張的同時也帶來了較大的成本費用。

（三）雙龍事件的市場反應

圖-3.上汽集團近6年的股市K線圖

從上圖可知，上汽集團在遭受金融危機及雙龍事件的雙重影響后，股市反應劇烈，其股價大幅下挫，最低跌至3.15元，為2007年以來的最低點，由此可見其影響之大。

三、并購交易中的風險分析

在上汽集團和韓國雙龍的并購過程中，存在著許多風險因素，這些因素的存在導致了上汽并購的失敗，主要有：

（一）定價風險

該風險主要由于估值偏高引起。上汽集團以接近5億美元的交易總價成為雙龍汽車的第一大股東，不過這一過程卻并不如外界想象得那么順利。早在2003年10月，上汽集團就與雙龍汽車方面協商，準備以集團旗下上海匯眾公司的名義購買雙龍汽車55.4%的股權，購買價格的區間在3000～5000億韓元（折合約4.2—5億美元）。但令人意外的是，藍星集團在當年的11月報價6500億韓元，意圖購買雙龍汽車，最終使得上汽的交易價格漲到了5900億韓元（折合約5.4億美元），而這一價格比當初協商議定的時候多了約1.2億美元。上汽集團為了能使并購交易順利進行，支付了遠高于其預期的交易費用，并承擔了由此帶來的財務風險。

（二）財務風險

該風險一方面由于并購雙方資源整合不佳，使得經營效益下降。在并購成功后的第一年，雙龍汽車就面臨大幅度虧損，2005年上半年虧損6530萬美元，這使得上汽集團面臨巨大的財務壓力。隨著2008年全球金融危機的爆發，上汽被迫向雙龍汽車再注資4500萬美元。僅僅一年后，韓國首爾法院就宣布雙龍汽車進入破產重組程序，也就是說上汽集團將近42億元人民幣的并購交易徹底失敗；另一方面，由于戰略決策失誤及缺乏相關的海外經營經驗，上汽集團難以駕馭技術上比其先進的雙龍汽車及韓國市場。雖然上汽集團做了很多努力，比如將雙龍汽車的多款產品引入中國，并且建立了相應的銷售渠道，但結果并沒有打開銷路。而對雙龍汽車的公司架構重新改組，也并未起到預計的效果，外加韓國工會與中國國內工會截然不同的處事風格，過多地干涉了企業的正常運營，以上因素的累加效應最終導致了上汽集團并購的失敗。

四、總結與結論

現階段，隨著我國經濟的飛速發展，企業間的并購交易（尤其是跨國并購交易）有了很大幅度的增長。為了盡可能地降低跨國并購交易的風險，筆者認為應注意以下幾個方面：

（一）減少文化沖突，提升企業的整合能力

不同的企業會有不同的企業文化，更何況是跨國并購，必然存在文化差異。因此，我國企業在跨國并購前，應該進行文化的適應性分析，并找出不同點，同時立足全局，加強文化交流與融合并且分階段地制定企業整合的方案。

（二）加強人力資源的整合與培養

在并購交易完成之后，必須注重人力資源的整合，對被并購企業的管理及技術人才應加以重視及選用，以在較短的時間內提高跨國并購管理能力及并購雙方的企業績效。

（三）促進技術資源的不斷創新與整合

在跨國并購交易成功實現的同時，也須結合企業自身狀況，不斷加大投入，研發核心技術，只有這樣，才能使企業的核心競爭力以及品牌的國際認可度得以提升。

參考文獻：

[1]黃慧.從上汽——韓國雙龍事件看我國對外投資[N].上海商學院學報，2009

[2]彭瓊儀.中國企業跨國并購的經濟績效分析[J].財會通訊，2011

[3]汪立元.淺談汽車制造業并購財務風險及防范[J].特區經濟，2012

摘要：上汽集團是中國著名的大型汽車企業集團，在2005年正式合并韓國雙龍汽車時，恰逢我國經濟蓬勃發展，其公司發展前景相當不錯，不過到了2008年上汽集團的凈利潤同比2007年下跌115.72%，暴跌至-8.5億元。在公司發展前景最好的黃金階段為何會遭遇如此重創，其原因值得深思；另外，當今我國上市公司并購交易數量大幅增加，面對這一情況，我們應該如何衡量并控制其并購交易的風險，從而盡可能地減少海外并購交易給我國企業帶來的負面影響。本文通過我國國內首個汽車行業跨國并購失敗的案例分析，引出對我國企業跨國并購交易的啟示。

關鍵詞：企業并購 上汽集團 雙龍破產

一、背景簡介

上汽集團股份有限公司是國內A股市場最大的汽車上市公司。2011年，上汽集團實現資產重組整體上市，總股本達到110億股。2012年，上汽集團位列《財富》雜志世界500強企業第130名。與之相比，在20世紀90年代起家的雙龍汽車，由于自身的經營問題，到90年代末，其自有資本減少到-613億韓元。面對如此艱難的經營狀況，雙龍汽車的債權團便開始探索向韓國國外的企業出售其股權的可能性，以利于投入資金的收回。

2003年下半年，雙龍汽車的債權團邀請包括上汽集團在內的眾多韓國境外企業參與投標。2004年7月雙龍汽車的債權團選中上汽集團，以接近5億美元的報價出售雙龍汽車48.92%的股權。2005年1月27日，完成股權交割手續，正式成為韓國雙龍的第一大股東。

2008年上半年，受韓國國內市場波動（柴油價格高于汽油價格）的影響，韓國政府取消了原本對柴油車的補貼政策，而主要以生產和銷售柴油車的雙龍汽車自然難逃柴油車銷量大幅下滑的命運。當年第三季度，雙龍汽車的賬面虧損1000億韓元，使其走到了破產的邊緣。

2009年年初，韓國首爾法院決定對雙龍汽車予以破產保護，根據法庭的判決，上汽集團將只保留對雙龍汽車部分資產的權力，并放棄其控制權。至此，雙龍汽車成為全球首家金融危機中倒下的汽車企業，同時，也使上汽集團最終付出了將近40億元的慘重代價。

二、上汽集團并購雙龍汽車后的財務狀況分析及市場影響

（一）盈利能力分析

圖-1.上汽集團盈利能力指標

從上圖就可以看到，上汽集團在并購后盈利能力明顯下降，而在2008年，金融海嘯席卷全球，雙龍汽車也深受影響，出現了巨額的虧損，在兩者的雙重打擊之下，上汽集團的總資產凈利率一度降為-0.8%，同時，凈資產收益率及營業毛利率也都降至歷史最低。另外，并購后，韓國雙龍的經營出現虧損，使其資金流動性嚴重短缺，上汽集團因而計提了較大數額的資產減值準備。可見，正是由于上汽集團在并購整合過程中存在著諸多問題，最終使得并購的績效急速下降。但2009年以后，上汽集團的盈利能力回升，其營業毛利率也逐漸恢復，其原因除了上汽集團深化運營管理，整合其自主品牌資源之外，還有一部分政府的因素，2009年我國出臺了一系列汽車產業調整與振興政策激活了消費潛能，使上汽集團的汽車銷量同比增長57.2%，其盈利能力也有所上升。由此可見，并購交易對上汽集團整體盈利能力的負面影響是很大的。

（二）成長能力分析

圖-2.上汽集團成長能力指標

上汽集團在并購交易發生后，銷售收入和總資產的增長率急劇加快，同時呈現出擴張趨勢。但由于金融危機及雙龍事件的雙重影響，上汽集團在2008年基本停止了增長，同時根據圖-2所示，上汽的總資產及凈資產收益率在并購之后有所下降，并且在2008年跌破0%，可見上汽在并購擴張的同時也帶來了較大的成本費用。

（三）雙龍事件的市場反應

圖-3.上汽集團近6年的股市K線圖

從上圖可知，上汽集團在遭受金融危機及雙龍事件的雙重影響后，股市反應劇烈，其股價大幅下挫，最低跌至3.15元，為2007年以來的最低點，由此可見其影響之大。

三、并購交易中的風險分析

在上汽集團和韓國雙龍的并購過程中，存在著許多風險因素，這些因素的存在導致了上汽并購的失敗，主要有：

（一）定價風險

該風險主要由于估值偏高引起。上汽集團以接近5億美元的交易總價成為雙龍汽車的第一大股東，不過這一過程卻并不如外界想象得那么順利。早在2003年10月，上汽集團就與雙龍汽車方面協商，準備以集團旗下上海匯眾公司的名義購買雙龍汽車55.4%的股權，購買價格的區間在3000～5000億韓元（折合約4.2—5億美元）。但令人意外的是，藍星集團在當年的11月報價6500億韓元，意圖購買雙龍汽車，最終使得上汽的交易價格漲到了5900億韓元（折合約5.4億美元），而這一價格比當初協商議定的時候多了約1.2億美元。上汽集團為了能使并購交易順利進行，支付了遠高于其預期的交易費用，并承擔了由此帶來的財務風險。

（二）財務風險

該風險一方面由于并購雙方資源整合不佳，使得經營效益下降。在并購成功后的第一年，雙龍汽車就面臨大幅度虧損，2005年上半年虧損6530萬美元，這使得上汽集團面臨巨大的財務壓力。隨著2008年全球金融危機的爆發，上汽被迫向雙龍汽車再注資4500萬美元。僅僅一年后，韓國首爾法院就宣布雙龍汽車進入破產重組程序，也就是說上汽集團將近42億元人民幣的并購交易徹底失敗；另一方面，由于戰略決策失誤及缺乏相關的海外經營經驗，上汽集團難以駕馭技術上比其先進的雙龍汽車及韓國市場。雖然上汽集團做了很多努力，比如將雙龍汽車的多款產品引入中國，并且建立了相應的銷售渠道，但結果并沒有打開銷路。而對雙龍汽車的公司架構重新改組，也并未起到預計的效果，外加韓國工會與中國國內工會截然不同的處事風格，過多地干涉了企業的正常運營，以上因素的累加效應最終導致了上汽集團并購的失敗。

四、總結與結論

現階段，隨著我國經濟的飛速發展，企業間的并購交易（尤其是跨國并購交易）有了很大幅度的增長。為了盡可能地降低跨國并購交易的風險，筆者認為應注意以下幾個方面：

（一）減少文化沖突，提升企業的整合能力

不同的企業會有不同的企業文化，更何況是跨國并購，必然存在文化差異。因此，我國企業在跨國并購前，應該進行文化的適應性分析，并找出不同點，同時立足全局，加強文化交流與融合并且分階段地制定企業整合的方案。

（二）加強人力資源的整合與培養

在并購交易完成之后，必須注重人力資源的整合，對被并購企業的管理及技術人才應加以重視及選用，以在較短的時間內提高跨國并購管理能力及并購雙方的企業績效。

（三）促進技術資源的不斷創新與整合

在跨國并購交易成功實現的同時，也須結合企業自身狀況，不斷加大投入，研發核心技術，只有這樣，才能使企業的核心競爭力以及品牌的國際認可度得以提升。

參考文獻：

[1]黃慧.從上汽——韓國雙龍事件看我國對外投資[N].上海商學院學報，2009

[2]彭瓊儀.中國企業跨國并購的經濟績效分析[J].財會通訊，2011

[3]汪立元.淺談汽車制造業并購財務風險及防范[J].特區經濟，2012

摘要：上汽集團是中國著名的大型汽車企業集團，在2005年正式合并韓國雙龍汽車時，恰逢我國經濟蓬勃發展，其公司發展前景相當不錯，不過到了2008年上汽集團的凈利潤同比2007年下跌115.72%，暴跌至-8.5億元。在公司發展前景最好的黃金階段為何會遭遇如此重創，其原因值得深思；另外，當今我國上市公司并購交易數量大幅增加，面對這一情況，我們應該如何衡量并控制其并購交易的風險，從而盡可能地減少海外并購交易給我國企業帶來的負面影響。本文通過我國國內首個汽車行業跨國并購失敗的案例分析，引出對我國企業跨國并購交易的啟示。

關鍵詞：企業并購 上汽集團 雙龍破產

一、背景簡介

上汽集團股份有限公司是國內A股市場最大的汽車上市公司。2011年，上汽集團實現資產重組整體上市，總股本達到110億股。2012年，上汽集團位列《財富》雜志世界500強企業第130名。與之相比，在20世紀90年代起家的雙龍汽車，由于自身的經營問題，到90年代末，其自有資本減少到-613億韓元。面對如此艱難的經營狀況，雙龍汽車的債權團便開始探索向韓國國外的企業出售其股權的可能性，以利于投入資金的收回。

2003年下半年，雙龍汽車的債權團邀請包括上汽集團在內的眾多韓國境外企業參與投標。2004年7月雙龍汽車的債權團選中上汽集團，以接近5億美元的報價出售雙龍汽車48.92%的股權。2005年1月27日，完成股權交割手續，正式成為韓國雙龍的第一大股東。

2008年上半年，受韓國國內市場波動（柴油價格高于汽油價格）的影響，韓國政府取消了原本對柴油車的補貼政策，而主要以生產和銷售柴油車的雙龍汽車自然難逃柴油車銷量大幅下滑的命運。當年第三季度，雙龍汽車的賬面虧損1000億韓元，使其走到了破產的邊緣。

2009年年初，韓國首爾法院決定對雙龍汽車予以破產保護，根據法庭的判決，上汽集團將只保留對雙龍汽車部分資產的權力，并放棄其控制權。至此，雙龍汽車成為全球首家金融危機中倒下的汽車企業，同時，也使上汽集團最終付出了將近40億元的慘重代價。

二、上汽集團并購雙龍汽車后的財務狀況分析及市場影響

（一）盈利能力分析

圖-1.上汽集團盈利能力指標

從上圖就可以看到，上汽集團在并購后盈利能力明顯下降，而在2008年，金融海嘯席卷全球，雙龍汽車也深受影響，出現了巨額的虧損，在兩者的雙重打擊之下，上汽集團的總資產凈利率一度降為-0.8%，同時，凈資產收益率及營業毛利率也都降至歷史最低。另外，并購后，韓國雙龍的經營出現虧損，使其資金流動性嚴重短缺，上汽集團因而計提了較大數額的資產減值準備。可見，正是由于上汽集團在并購整合過程中存在著諸多問題，最終使得并購的績效急速下降。但2009年以后，上汽集團的盈利能力回升，其營業毛利率也逐漸恢復，其原因除了上汽集團深化運營管理，整合其自主品牌資源之外，還有一部分政府的因素，2009年我國出臺了一系列汽車產業調整與振興政策激活了消費潛能，使上汽集團的汽車銷量同比增長57.2%，其盈利能力也有所上升。由此可見，并購交易對上汽集團整體盈利能力的負面影響是很大的。

（二）成長能力分析

圖-2.上汽集團成長能力指標

上汽集團在并購交易發生后，銷售收入和總資產的增長率急劇加快，同時呈現出擴張趨勢。但由于金融危機及雙龍事件的雙重影響，上汽集團在2008年基本停止了增長，同時根據圖-2所示，上汽的總資產及凈資產收益率在并購之后有所下降，并且在2008年跌破0%，可見上汽在并購擴張的同時也帶來了較大的成本費用。

（三）雙龍事件的市場反應

圖-3.上汽集團近6年的股市K線圖

從上圖可知，上汽集團在遭受金融危機及雙龍事件的雙重影響后，股市反應劇烈，其股價大幅下挫，最低跌至3.15元，為2007年以來的最低點，由此可見其影響之大。

三、并購交易中的風險分析

在上汽集團和韓國雙龍的并購過程中，存在著許多風險因素，這些因素的存在導致了上汽并購的失敗，主要有：

（一）定價風險

該風險主要由于估值偏高引起。上汽集團以接近5億美元的交易總價成為雙龍汽車的第一大股東，不過這一過程卻并不如外界想象得那么順利。早在2003年10月，上汽集團就與雙龍汽車方面協商，準備以集團旗下上海匯眾公司的名義購買雙龍汽車55.4%的股權，購買價格的區間在3000～5000億韓元（折合約4.2—5億美元）。但令人意外的是，藍星集團在當年的11月報價6500億韓元，意圖購買雙龍汽車，最終使得上汽的交易價格漲到了5900億韓元（折合約5.4億美元），而這一價格比當初協商議定的時候多了約1.2億美元。上汽集團為了能使并購交易順利進行，支付了遠高于其預期的交易費用，并承擔了由此帶來的財務風險。

（二）財務風險

該風險一方面由于并購雙方資源整合不佳，使得經營效益下降。在并購成功后的第一年，雙龍汽車就面臨大幅度虧損，2005年上半年虧損6530萬美元，這使得上汽集團面臨巨大的財務壓力。隨著2008年全球金融危機的爆發，上汽被迫向雙龍汽車再注資4500萬美元。僅僅一年后，韓國首爾法院就宣布雙龍汽車進入破產重組程序，也就是說上汽集團將近42億元人民幣的并購交易徹底失敗；另一方面，由于戰略決策失誤及缺乏相關的海外經營經驗，上汽集團難以駕馭技術上比其先進的雙龍汽車及韓國市場。雖然上汽集團做了很多努力，比如將雙龍汽車的多款產品引入中國，并且建立了相應的銷售渠道，但結果并沒有打開銷路。而對雙龍汽車的公司架構重新改組，也并未起到預計的效果，外加韓國工會與中國國內工會截然不同的處事風格，過多地干涉了企業的正常運營，以上因素的累加效應最終導致了上汽集團并購的失敗。

四、總結與結論

現階段，隨著我國經濟的飛速發展，企業間的并購交易（尤其是跨國并購交易）有了很大幅度的增長。為了盡可能地降低跨國并購交易的風險，筆者認為應注意以下幾個方面：

（一）減少文化沖突，提升企業的整合能力

不同的企業會有不同的企業文化，更何況是跨國并購，必然存在文化差異。因此，我國企業在跨國并購前，應該進行文化的適應性分析，并找出不同點，同時立足全局，加強文化交流與融合并且分階段地制定企業整合的方案。

（二）加強人力資源的整合與培養

在并購交易完成之后，必須注重人力資源的整合，對被并購企業的管理及技術人才應加以重視及選用，以在較短的時間內提高跨國并購管理能力及并購雙方的企業績效。

（三）促進技術資源的不斷創新與整合

在跨國并購交易成功實現的同時，也須結合企業自身狀況，不斷加大投入，研發核心技術，只有這樣，才能使企業的核心競爭力以及品牌的國際認可度得以提升。

參考文獻：

[1]黃慧.從上汽——韓國雙龍事件看我國對外投資[N].上海商學院學報，2009

[2]彭瓊儀.中國企業跨國并購的經濟績效分析[J].財會通訊，2011

[3]汪立元.淺談汽車制造業并購財務風險及防范[J].特區經濟，2012