利率市場化對金融業影響分析

馮云 蔣海濤

摘要：突破存款利率上限，完成市場化的最后一步是我國目前不能回避的金融改革的重要部分，但對于經濟的影響不可忽視，當然首當其沖的是金融業，銀行業的競爭加劇和業績分化將是不可避免的現象，這其中中小銀行風險不可小覷。對于保險業，隨著保險基金的投資范圍不斷擴大，應該是一個機會與風險并存的挑戰。利率市場化還將對股票價格將帶來較大波動。

關鍵詞：利率市場化;銀行業;保險業;股票價格

一、推動利率市場的原因分析

（一）宏觀調控需要利率市場化

我國在進行宏觀調控的過程中，一個嚴重的問題是缺少一個高效運轉、靈活有效的貨幣傳導機制。市場經濟條件下，經濟行為主體是通過對市場利率的變化，來決定投資和消費數額和方向，一旦利率不能反映資金供求狀況，貨幣傳導機制關鍵環節就缺失了，最終無法有效地實現宏觀政策的最終目標。美國等多數發達國家早就放棄數量化調控手段，采用利率作為貨幣政策中間目標，調控效果比較明顯。我國在最近十幾年的時間通貨膨脹此起彼伏，一直沒有有效的辦法解決這一宏觀難題，利率傳導作用的失靈是一個主要原因，要更好的發揮貨幣政策傳導機制的作用，解決經濟均衡問題，利率市場化就成了最好的選項，只有利率市場化才能使貨幣政策的傳導機制有效運行。

（二）優化資源配置需要利率市場化

利率的本質就是由資金供求產生的資金價格，應該起到價格在市場經濟中應有的調節資金供求、優化資金配置的作用。利率又是一切金融產品定價的基礎，利率不能實現市場化，其他金融產品的價格就會被扭曲，無法優化資金流向和配置。央行的管制利率和市場化利率形成一個差異，造成一個嚴重的社會問題。當前小微企業得不到資金，舉借高利貸，生存處境困難，反觀大型央企卻是資金充裕，資金成本低廉，效率低下。在這一背景下，資金掮客泛濫，手握資金的銀行工作人員和國企負責人成為尋租對象，大量資金被轉手套利，正常的產業資金需求得不到滿足，造成資金無法完成最優化配置。最近幾年一系列嚴重的銀行案件、高利貸崩盤事件都和資金的配置錯位有關。

（三）差異化競爭需要市場化利率

金融業和其他實體行業都屬于市場經濟大環境下的競爭性行業，他們有自身的優勢，也就應該有自身產品的定價權，他們會面對不同的目標群體，面對不同項目、不同客戶進行風險判斷，去創造不同的品牌、規格的金融產品和服務。反過來客戶會根據自身需求來選擇不同的金融機構提供的多樣化的金融產品和金融服務。利率控制造成了千篇一律的金融產品和服務，金融機構失去了金融創新的空間，金融客戶也沒有了選擇的余地。央行貨幣執行報告明確提出引導金融機構加強利率定價機制建設，金融機構根據自身優勢制定符合自身的發展戰略，健全金融產品市場。

二、市場化對經濟的影響

已經利率市場化的國家的經驗表明，利率市場化會對整個經濟產生重大影響，既有對微觀經濟的影響也有對宏觀經濟的影響，在這里我們僅就利率市場化對金融業的影響來討論，因為金融業三個領域問題比較集中，影響也至關重要。

（一）利率市場化對銀行業的影響

1利率市場化會通過利差的減小影響商業銀行的利潤

利率市場化的目標就是要向均衡利率的回歸，我國商業銀行的存款利率上限長期受金融管制的壓抑，一旦放開會使市場存款利率上升，壓縮銀行的利差，從而壓縮銀行的贏利空間（羅夏勝，2008）。目前我國貸款利率雖然沒有放開下限，但貸款利率基本接近市場化，放開下限對銀行影響不會很大。《央行2013年貨幣執行報告》顯示2013 年商業銀行累計實現凈利息收入28 萬億元，同比增長113%。2013年商業銀行非利息收入在大幅提高的情況下也僅為7568 億元。利差收入是銀行主要的收入來源，而利差收入占營業收的的比例高達七至八成是中國銀行業的普遍現象。由于銀行存貸款的基準利息差基本上是由央行規定的，管制利率的保護成為銀行能夠獲得高利潤的重要原因（王志華等，2013）。國內銀行的凈息差普遍保持在25%-3%，而隨著利率市場化改革推進，銀行之間的差異化競爭會越來越激烈，存款利率可能會提高，貸款利率可能會下降，這觸動了銀行的核心利益，表1估算值體現了一旦利率市場化對各大銀行的利差收入帶來的極其負面的影響。我國缺乏利率風險管理的金融工具，商業銀行普遍缺乏利率風險管理的技術，利然率完全市場化然會導致市場利率的波動，缺乏避險工具的銀行會導致收益損失。

2利率市場化將對我國商業銀行如何處理外匯占款產生影響

由于我國多年來的政策原因，造成了我國394萬億美元（截止2014年3月）的全球第一的國際儲備，外匯占款一直是我國央行需要解決的一個重要難題，為了減小對通貨膨脹的沖擊，巨額的儲備占款必須通過存款準備金收回來，央行為了減輕外匯占款成本，一直在讓商業銀行參與承擔對沖外匯占款的成本，截至2014年1月底，中國央行資產負債表，央行負債方“其他存款性公司存款”規模高達258萬億元，這是銀行體系存款準備金的總體規模。這部分的資金利率水平為162%，這一利率不僅低于銀行吸收存款的利率，更是低于銀行體系貸款加權平均利率8%，這一大塊損失在利率市場化的情況下，央行怎么補償商業銀行是個大問題。為了減輕央行的成本負擔，央行從2006年年中開始推行以存款準備金工具為主、央行票據工具為輔的外匯占款對沖模式，商業銀行也就成為外匯占款成本的主要承擔者，面對利率市場化，如何處理高達258萬億元存款準備金規模，對于商業銀行而言，被凍結于準備金體系中不能尋求市場化收益，而央行為了對此進行彌補，維持利率管制是一種有效的彌補手段。

我們應提防放利率市場化以后出現金融動蕩的情況，因為從國際經驗來看，無論是美國還是拉美和東亞，在利率市場化后都出現了銀行倒閉增加的情況，其中美國的情況最為典型。日本和韓國利率市場化完成后也出現了大量銀行倒閉的情況，拉美國家就更嚴重了。我國商業銀行長期在一個優惠環境里生存，面對突然放開的利率，我國的商業銀行，特別是受地方保護嚴重的中小銀行的風險尤其值得警覺。

（二）利率市場化對保險業的影響

利率市場化對保險業的影響主要的是對壽險的影響，因為壽險公司可能面臨著嚴重的利差損。保險公司盈利能力和保險經營穩健性最主要就是面臨的利差損風險，利差損處理不當會引起很大損失，特別是在利率市場化的趨勢下，利率的波動對世界壽險業的發展曾經產生過很大的不利影響。1997年到2000年之間相繼出現了日產生命相互保險公司、東邦生命相互保險公司、第百生命相互保險公司破產倒閉。這些利率風險事件都是在利率市場化過程中出現的，對于我國不斷深化的利率市場化，我國的壽險業受到的影響會是怎樣，我們從以下幾個方面來分析。

1利率市場化在我國目前制度下基本不會產生嚴重利差損

由于我國壽險業曾經經歷過嚴重利差損，我國在上個世紀90年代中后期發生了較為嚴重的通貨膨脹，我國在此期間一年期存款基準利率最高達到1134%，壽險公司為了保持正常的業務開展，預定利率也制定的很高，當時產品的預定利率最高達88%，到1999年，我國壽險公司經營的產品大與基準利率掛鉤，隨著通貨膨脹得到緩解，央行1996年5月起連續八次下調基準利率，一年期存款利率由1098%降為198%，作為壽險業已經銷售的產品費率不能調整，因此這類業務產生巨額的利差損。保險資金運用渠道也非常廣泛，涵蓋有價證券、信托、借貸、房產等很多領域，由于缺乏嚴格的監管和風控制度，造成部分的投資損失嚴重。1995年《保險法》頒布以后，保險資金的投資渠道有急劇縮小在銀行存款、國債、金融債等有限的領域中。如此一松一緊兩個極端，導致大量資產無序投資，無法形成未對負債的支持，形成了大量呆賬壞賬，存量資產極高成本和投資收益和保險業務續期收入的投資收益大幅降導致了巨額利差損。為防止繼續產生新的利差損，在1996年6月，中國保監會將壽險產品的預定利率上限下調為25%，如此低的預定利率上限，在利率市場化的情況下出現利差損不是一個行業的系統性問題，頂多是單個企業的經營管理問題。從另一個方面來講，我國利率市場化已經進行了10多年，壽險主流產品基本實現了利率的市場化。短期產品完全根據損失率而非預定利率進行定價，更是實現了定價的市場化。分紅類產品基本是收益和風險客戶承擔的基本原則，也是市場化的操作模式。因而我們得出的結論是利率市場化不會使壽險也產生巨大的利差損，在這一方面，利率市場化對壽險也的影響不是很大。但是，從保險的職能上，發展傳統保障類產品，擴大保障覆蓋面，應該是保險業的正常回歸，而整個保險業保障型產品一直發展滯慢，也是保險業不能回避的現實。利率市場化對該業務的沖擊是最嚴重的，25%預定利率不變的傳統壽險產品對于保險客戶明顯昂貴，難以吸引更多的人投保，造成該業務發展緩慢。如果利率市場化，存款利率上升，從投保人的角度考慮，就會有更多的人放棄選擇這一險種，高額的利差倒掛（利差益）會讓投保人遠離傳統保險，25%預設利率上限，在利率市場化的前提下顯然與中國保險業所一直提倡的保障回歸相悖。因而我們的結論是，保險要回歸發展傳統業務，在利率市場化的背景下必須放開預設利率，否則沒有辦法吸引保險客戶。

2保險公司發展前景會受到利率市場化的嚴重沖擊

雖然目前還沒有放開商業銀行的存款利率上限，但是最近幾年信托貸款，各種期限理財產品的大量出現，已經出現了完備利率市場化的基本特征，保險業也已經實實在在的受到了嚴重沖擊。表2是截止2013年12月保險資產的運用比例情況，投資范圍非常狹窄，權益類配比太低，導致了投資效益低下，利率市場化的過程中保險業的投資狹窄已經不能適應形式的變化，利率市場化條件下需要獲取較高的投資收益率來覆蓋成本，必然會增大保險公司資金運用的壓力。

到2013年保險資金投資收益同比雖然大幅增加，但收益率僅48%。僅高于銀行一年定期存款利率1個多百分點。如果保險公司不能大幅提高資金收益率，其業務面臨的挑戰是不言而喻的。壽險公司受到利率波動的沖擊是明顯的和直接的，主要是因為壽險產品通常包括了許多嵌入條款，如保單抵押貸款、退保條款等等，這些條款設計是為了給客戶提供便利，在利率環境穩定的過去，保險公司忽略了費率厘定時預先加以考察。一旦完全利率市場化，嵌入條款對保險公司沖擊程度是很嚴重的，中國人壽年報顯示，由于已經利率市場化的理財產品的沖擊，當退保客戶上升明顯。如何實現資產負債有效匹配和提升投資收益率，是目前利率市場化環境下，保險業面臨的壓力與挑戰。從表2能看出來，保險資產不進行大幅度的重新配置，風險是不可控的。因此在中國的資本市場更加成熟、中國的金融衍生工具不斷更新、壽險公司的投資管理能力日漸成熟的情況下，我國壽險公司應該能有智慧應對利率市場化帶來的沖擊（蘇慧，2007）。

（三）利率市場化對資本市場的影響

利率市場化對資本市場的影響，主要討論對股票價格的影響，股票價格等于未來預期收益按利率貼現的現值，利率上升，股票未來收益的現值下降，也就是股票價格下降（張彬，2012）。另一方面利率上升提高了企業融資成本，利潤率下降。兩方面作用導致利率與股票價格成反方向變動。圖1是選取2007年12月-2011年12月月度數據，六個月為一期數據。一個是名義利率，一個是實際利率，一個是千分換算后的上證綜合指數（指數簡化后方便對比），鑒于股指對于利率有一個明顯的滯后效應，我們在進行指數對照的時候把指數提前了一期，圖1顯示我國的股價指數和名義利率負相關，但是和實際利率正相關。可見，在利率與股票價格的關系上，實證結論和理論推導的結果相同，即實際利率與股票價格呈現正相關關系，名義利率和股指負相關，利率對股票價格的影響有一定的滯后效應，滯后1期的股價影響最大。這一結果表明，股指對于名義利率更為敏感，我國的實際利率波動劇烈主要是由于我國物價波動太大，實際利率為負值時，一般是處在通脹嚴重時期，通脹無牛市也就得到了佐證。結論是利率市場化以后，由于存款利率的上升會引起股票價格的下跌。

三、政策建議

宏觀金融的審慎監管是確保利率市場化有效的前提條件。利率市場化的過程中必須加強監管調控能力，金融機構應具備宏觀視野和微觀工具，利率市場化，直接影響銀行、保險公司盈利方式的變化，這要求監管部門要觀測風險和預測風險，預備前瞻性的監管預案。我國金融監管停留在數量監管層面，市場不是開放的，我國貨幣價格傳導機制不能完全發揮作用，資金價格調控效果不明顯，這就決定了中央銀行實行利率市場化是必然的方向，目前考慮的是利率市場化的平穩運行，要求央行有較高的宏觀調控能力和金融監管能力。政府部門避免金融監管政策變成金融干預政策，避免金融監管中的權力尋租，確保監管過程的合理透明。

進行前瞻性全局規劃是我國利率市場化根本保障。利率市場化過程中必須有全局的規劃和實施，這個規劃和框架在實施的過程中，必須對一切隱患都要防微杜漸，在實施中不斷的修正思路，及時調整市場化的進度。同時進行匯率自由化、資本開放等金融改革措施，避免對經濟特別是實體經濟的損害（許亦玫，2002）。可以考慮先放開外幣利率，再放開本幣利率;先放開民間利率，再放開中小銀行利率，進而大銀行利率;先放開貨幣市場利率，再放開信貸市場利率。這樣我國利率市場化的進程才能在吸收西方國家經驗和教訓的基礎上，形成金融改革的后發優勢。

參考文獻：

[1] 羅夏勝對我國利率市場化改革的階段性評價[J]對外經貿，2008（3）

[2] 蘇慧我國壽險公司資產負債管理研究[D]東北財經大學，2007

[3] 王志華等放開存款利率上限對商業銀行盈利能力的影響[J]經濟研究導刊，2013，（4）

[4] 許亦玫中國貨幣政策傳導機制堵塞的成因及對策[D]首都經濟貿易大學，2002

[5] 張彬利率調整對股票價格的影響實證研究[J]合作經濟與科技，2012，（15）

基金項目：2013年山東省教育廳人文社科項目“多層次資本市場與中小企業融資研究”的階段性成果（j13wf65）