媒體監督對在職消費的治理效用研究

耿云江++田旗

【摘 要】 隨著現代企業制度和國企薪酬制度改革的深化，在職消費的監督與治理問題受到社會各界的高度關注。現有研究多局限于對公司內部治理機制與在職消費關系的分析上，很少關注外部媒體對上市公司的監督治理效用。文章在總結歸納前人研究成果的基礎上，根據公司治理與媒體監督的相關理論，梳理出媒體對在職消費的監督治理效用，并進行了實證檢驗。研究結果表明，當年的媒體監督能顯著規范在職消費，但對下年在職消費的治理效用不顯著；相較于國有上市公司，媒體對非國有上市公司的在職消費具有顯著的治理效用。

【關鍵詞】 在職消費； 媒體監督； 公司治理

中圖分類號：F276.6 文獻標識碼：A 文章編號：1004-5937（2015）17-0105-07

一、引言

我國對公司治理的研究起步較晚，對在職消費的關注也不夠充分，但與西方企業相比，我國企業管理層的在職消費在管理層的激勵契約中占了很大的比例，甚至已經遠遠超過了貨幣薪酬（陳冬華等，2005）。過度的自我激勵不僅會增加不必要的代理成本，而且會對企業價值及企業績效產生負面影響（Hart，2001；Jensen & Meckling，1976；周仁俊等，2011；馮根福等，2012）。如何治理和規范在職消費也成為社會各界共同關注的話題。

為了有效治理上市公司過度在職消費問題，我國政府連續多次發布并實施有關規定，如《關于規范中央企業負責人職務消費的指導意見》《國有企業負責人職務消費行為監督管理暫行辦法》《中央金融企業負責人職務消費管理暫行辦法》《關于合理確定并嚴格規范中央企業負責人履職待遇、業務支出的意見》等。然而，在轉型國家中，由于執法效率低下和信息披露制度不完善等原因，正式的法律制度的完善并非朝夕可就，而且文化、宗教和語言的差異也使得發達國家成熟的投資者法律保護制度無法完整地移植到新興和轉型經濟體國家（李培功等，2010）。

學術界有關監督和規范在職消費的研究多集中于公司內部治理層面。與國外研究（Williamson，1975；Lang &

Litzenberger，1989；Lamont，1997；Shleifer & Vishy，1997；

Young et al.，2001；Rajan R.G.，et al.，2006）相一致，國內學者同樣發現是否支付現金股利（羅宏，2008）、大股東持股比例（羅進輝，2009；陳冬華，2010），以及管理層持股（馮根福，2012）等都會對在職消費有顯著影響。此外，劉銀國等（2012）認為，過度持有現金流量往往使企業高管能較容易地牟取私利或者在支配現金流量時缺乏應有的謹慎和全面的考慮。綜合來看，盡管國內對在職消費的研究較多，但鮮有文獻從外部治理機制層面研究在職消費，涉及市場層面治理機制的研究則更少。然而，正如萬華林（2004）所提出的，市場層面的治理機制或許能更有效地解決在職消費中的代理問題。

治理在職消費不能完全依賴法律制度的建設，必須同樣重視對法律外替代機制在公司治理中作用的研究（Coffee，2001； Stultz & Williamson，2003；鄭志剛，2007；Hilary & Hui，2009）。在這些替代機制中，媒體的公司治理作用得到了廣泛的重視（Dyck & Zingales，2004；Miller，2006； Joe，et al.，2009）。Dyck and Zingales（2008）研究發現媒體能夠有效降低控制權的私人收益，并促使企業改正侵害外部投資者權益的行為。李培功等（2010）證實了媒體在完善公司治理水平、保護投資者權益方面的積極作用。楊德明（2012）等發現媒體能夠在一定程度上監督上市公司高管薪酬亂象的問題。梁紅玉等（2012）指出，媒體監督能夠降低企業的代理成本、提高代理效率。媒體也能夠影響審計師的審計意見（余玉苗，2013），保護中小投資者的利益（徐麗萍等，2011），影響獨立董事的辭職行為（李焰等，2011）等。

基于上述分析，本文重點研究媒體監督對在職消費的治理效應。具體來說，將對以下問題進行實證檢驗：（1）媒體監督能否顯著規范和治理上市公司高管當年的在職消費行為；（2）媒體監督對在職消費的治理作用是否具有“滯后效應”，即當年的媒體報道能否顯著影響公司下一年的在職消費；（3）媒體監督對在職消費的治理作用是否會因企業產權性質的不同而不同。

與現有文獻相比，本文的創新與貢獻主要在于突破以往從法律和制度視角研究公司治理的思維定勢，將外部治理因素引入在職消費研究，從而為在職消費提供了新的研究視角，也為治理在職消費問題提供了新的思路。同時，本文不僅研究了媒體監督與在職消費的關系，也實證檢驗了媒體效用的持續性，即是否具有滯后性影響，檢驗了媒體監督在不同性質的上市公司中所發揮的效用的不同，并對其進行了理論解釋。

二、理論分析與假設提出

（一）媒體監督與在職消費

公司可以通過設計和實施有效的內外部治理對管理層進行監督和激勵。然而，任何一種治理機制都不可能解決所有的問題，要受到諸如股權結構不合理、所有者缺位、法律法規不完善等公司治理缺陷的困擾。而這些缺陷之所以存在，大多是因為公司自身制度和機制不完善。如果公司及其管理層不想從根本上改變這一狀況，外界也束手無策。此種情形下，在過度在職消費所帶來的高額代理成本面前，如何才能保護投資者的利益呢？

根據媒體有偏論，媒體有動機關注和曝光上市公司的過度在職消費行為，以吸引讀者的注意力，制造轟動效應，提升刊物銷量或網站點擊率。在此過程中，媒體的追蹤曝光能夠降低經理層與外部投資者之間的信息不對稱，加大利益相關者的行動力度（姚益龍等，2011），使公司及其管理層面臨聲譽受損和經營失敗的雙重風險。此時，他們會被動約束自己的敗德行為，降低乃至去除在職消費中的過度部分，并采取各項措施提升企業的管理效率與治理水平。由此，本文提出假設1（H1）。

H1：媒體監督與當年的在職消費顯著負相關。

改革或調整效果的呈現往往需要一個過程，管理效率和治理水平的提高也不是立竿見影、朝夕而就的。當年的在職消費數據可能并不足以充分體現媒體監督對企業在職消費行為的治理作用，而會將此影響持續到下期。因此，有必要考察下一年的在職消費數據對當年媒體監督的反映，即需要考察媒體監督對在職消費的治理作用是否具有“滯后效應”。基于此，本文提出假設2（H2）。

H2：當年的媒體監督與下年的在職消費顯著負相關。

（二）媒體監督、在職消費與產權性質

根據聲譽機制，良好的職業聲譽能夠增加企業家在經理人市場上討價還價的博弈能力，對企業家行為具有積極的激勵作用。相反，較差的職業聲譽會導致企業家生涯的結束，對企業家機會主義行為具有良好的約束作用。然而，現階段我國的市場經濟仍不完善，經理人市場尚不成熟，不同性質企業中的經理人具有各自不同的職業發展目標與晉升之路，對個人聲譽的態度也會有所差異。

在國有上市公司中，經理人的升遷主要是政治晉升，因此，他們會更為關注自己的政治生涯，而不太關注可能會影響自己經理人聲譽的事件。即使公司或其個人遭遇了負面報道，他們也會借助國有企業特殊的政治與經濟背景以及較非國有企業更為廣泛的媒體與社會網絡，將此報道的消極影響控制在最小范圍內，而不是對此新聞作出直接、積極的回應。此外，多數國有上市公司的組織結構冗長，決策程序繁雜，即使要對媒體的負面報道作出積極反應，也需要經過董事會、總經理等的層層審批才能通過并實施，媒體報道涉及的不規范行為也就難以在短時期內得以迅速糾正。與之形成鮮明對比的是，非國有上市公司的經理人出于企業融資便利以及個人職業發展的長遠考慮，會更重視自己在經理人市場中的聲譽，也就更有動機積極、快速地應對媒體的負面報道，從而使媒體報道的公司治理作用更為快捷和有效。楊德明等（2012）研究發現，媒體的負面報道會影響非國有上市公司下一年審計意見的改善，而對國有上市公司卻沒有這種影響，表明媒體報道對國有和非國有上市公司的治理作用確實存在差異。李焰、秦義虎（2011）也指出，媒體可以通過聲譽機制發揮治理作用，但是不同性質的上市公司管理層對媒體負面報道的反應不同。由此，本文提出假設3（H3）。

H3a：在非國有上市公司中，媒體的負面報道能顯著制約在職消費。

H3b：在國有上市公司中，媒體的負面報道不能顯著制約在職消費。

三、樣本選擇與模型構建

（一）樣本選擇

本文選取2010—2012年滬深兩市上市公司作為研究樣本，所有數據均來自樣本公司公開披露的信息。本文的數據由四部分組成：一是管理層在職消費的數據，通過查閱上市公司年報附注中的“支付的其他與經營活動有關的現金流量”，手工收集得到；二是關于媒體報道的數據，通過Wind數據庫提供的上市公司深度數據收集、整理各家上市公司的媒體報道新聞而得到，并以每年每家上市公司的媒體負面報道次數作為媒體監督的代理變量；三是有關公司治理的數據，如高管薪酬、管理層持股、獨立董事比例等，來自國泰安數據庫；四是關于上市公司的其他財務數據和會計數據，如資產負債率、公司規模、銷售毛利率等。根據Wind數據庫提供的數據整理得到以上數據后，本文對樣本按照如下標準進行了篩選：（1）鑒于財務信息質量與極端值對統計結果的不利影響，剔除業績較差的ST和*ST公司；（2）鑒于金融保險行業的特殊性，剔除金融保險行業的上市公司；（3）剔除在職消費數據缺失的公司。按照以上標準，本文最終得到2 201個觀察值，其中2012年777個，2011年788個，2010年636個。

（二）模型構建

薪酬契約是公司治理結構的重要組成部分（萬華林，2007），而在職消費是薪酬契約的一個重要組成部分，也屬于公司治理的范疇。在理想的經營管理環境下，如果公司管理層完全以投資者利益最大化為行事原則，則在職消費從理論上來講僅僅取決于公司的日常經營活動需求。然而，根據委托—代理理論，代理人為了實現自身利益最大化，有可能會利用公司治理機制上的漏洞而通過犧牲委托人的利益來滿足自身利益的最大化。所以，本文在對公司的規模（Size）、企業性質（State）、財務杠桿（Leverage）、現金流量（Cash）、銷售毛利率（Margin），以及行業（Industry）、年度（Year）等經營活動因素進行控制的同時，也對公司治理因素，包括股權集中度（HHI_10）、高管人均薪酬（Ln APay）、高管持股比例（MShare）、兩職兼任（Dual）和獨立董事比例（Ind）等進行了控制，以構建能夠直接反映和檢驗在職消費與媒體監督之間關系的回歸模型。同時，考慮到媒體監督可能具有“滯后效應”，本文在構建模型的同時也加入了上一年的媒體監督數據，以實證檢驗上期的媒體監督是否對當期的在職消費產生影響。另外，為了控制不同管理層規模對上市公司在職消費的影響，本文將人均在職消費作為被解釋變量，相應的，管理層薪酬和現金流量也采用了人均值。

由此，本文構建如下回歸模型：

Ln Perkt=α0+α1Ln（Mediat+1）+α2Ln（Mediat-1

+1）+α3Controlt+εt

其中，Controlt是所有控制變量的統稱，包含公司治理變量、經營活動變量，以及企業所處行業與年度。具體來說，各變量的具體含義如表1所示。

對H3的檢驗將在上述模型基礎上，通過區分國有上市公司、非國有上市公司兩類樣本分別進行檢驗而實現。

此外，根據國務院國資委2006年下發的《關于規范中央企業負責人職務消費的指導意見》，本文通過查閱并加總上市公司年報附注“支付的其他與經營活動有關的現金流量”項目中披露的辦公費、差旅費、業務招待費、通訊費、出國培訓費、董事會費、小車費和會議費八項費用作為上市公司管理層在職消費總額的代理變量。作為我國學者在研究在職消費時經常采用的一種計量方法（陳冬華等，2005；張力等，2009；楊蓉，2011；周仁俊等，2010），這八項費用最容易成為管理層獲取私利的捷徑，通過這八項費用計算得到的在職消費數據也最貼近在職消費的真實水平。

四、實證檢驗與分析

（一）描述性統計

表2為2010—2012各年所有研究樣本的描述性統計結果。

在表2中，無論是在職消費數據還是媒體監督數據，均是對其絕對值即未取對數之前的數值進行描述。根據表2，在本文選取的2 201個有效樣本中，高管在職消費的均值為7 524 896.02元，最大值為407 262 428.60元，最小值為1 742.05元，前者為后者的233 784倍。同時，全體樣本的在職消費表現出極高的標準差，說明我國上市公司的在職消費水平差異非常大。結合在職消費的特殊性，這一結果不難理解。在職消費存在的根基或出發點是滿足公司日常生產經營所需，因此，在職消費與企業的資產規模、收益規模緊密相關，大型企業為滿足自身的日常經營所需自然需要支出比中小企業更多的在職消費金額。

從表2也可以看出，媒體負面報道的均值為3.17，即在2010—2012年三年間，每家樣本上市公司平均遭遇過3.17次的媒體負面報道。同時，其中，每年遭遇媒體負面報道次數最高為42次，最少為0次，即當年未被媒體負面報道過。2010—2012年各年，媒體的負面報道總次數分別為436次、1 845次和4 695次，呈逐年上升趨勢；同時，未遭遇媒體負面報道的樣本公司占全樣本的比重由2010年的65.57%分別下降至2011年的40.48%和2012年的7.45%，說明無論在數量上還是范圍上，媒體報道的影響都在逐年擴大。在反映數據離散程度的標準差方面，媒體監督的標準差為4.257，表明盡管媒體負面報道是一個隨機事件，但大多數上市公司遭遇媒體負面報道的次數都是相對穩定且相近的，而且有一定的規律可循。在數據收集和整理過程中也發現，媒體通常會對知名度較高上市公司存在的問題或影響范圍更廣的丑聞更加關注，且具有“群起而攻之”的傾向，即一旦此類事件被某家媒體曝光，多數媒體都會跟進報道此事件，有時甚至會對此事件進行大張旗鼓的跟蹤報道。微博、微信、博客等現代網絡媒體的快速發展也使得此類信息的傳播速度更快、受眾面更廣，更容易制造轟動效應，出現“路人皆知”局面，進而使得被報道的上市公司處于廣泛的社會監督之下，從而對公司及其管理者形成較大的壓力，迫使其改變自己的行為。

在2 201個樣本中，超過53%的公司為國有，剩余47%的公司為非國有；78%上市公司的總經理和董事長實現了職務分離；2010至2012年三年間，樣本公司管理層持股的平均比例為5.1%，其中最高持股比例為84.3%，最低持股比例為0，表明管理層持股作為一種新興的激勵契約已經開始為我國上市公司所采用，但仍有很大比例的上市公司未采取此種激勵方式。

表2中，我國上市公司獨立董事的比例最高為80%，最低為12.5%，平均為36.9%。提醒注意的是，全部樣本公司中有55.79%的上市公司獨董占比在33.33%附近，獨董占比不足33.33%的樣本公司僅為1.13%，這在一定程度上說明，我國有不少上市公司之所以建立獨立董事制度，主要是為了滿足證監會提出的“上市公司董事會成員中應當至少包括三分之一獨立董事”的要求。

（二）相關性分析

表3是主要變量之間的相關系數表。不難看出，被解釋變量在職消費和解釋變量媒體監督之間的相關度較高，初步驗證了媒體監督具有對在職消費的監督治理效用。其中，當年的媒體監督與在職消費存在顯著相關關系，并且在5%水平上顯著，表明當年的媒體監督對同年在職消費的治理效用顯著，初步驗證了H1。同時，當年的在職消費與媒體監督之間也存在顯著相關關系，并且在1%水平上顯著。然而，這種顯著的治理效應是否會隨著控制變量的加入而發生變化，還需要做進一步的檢驗。

（三）回歸分析

1.媒體監督對在職消費的治理效用分析

在將全部樣本數據代入回歸模型后得到的實證檢驗結果見表4。根據表4，本年媒體監督變量在5%的水平上通過了顯著性檢驗，這表明在控制公司治理因素、經營活動因素對在職消費的影響后，當年的媒體負面報道在5%的統計水平上顯著削弱了上市公司的在職消費水平，即媒體對上市公司的負面新聞報道越多，公司越有壓力和動機來規范自身的在職消費行為，減少過度在職消費支出。然而，上一年的媒體負面報道對上市公司當年在職消費的監督效用不顯著（顯著性水平大于10%），表明媒體負面報道的“滯后效應”不明顯。這可能是因為媒體負面報道所引起的上市公司管理層的擔憂和顧忌具有暫時性，往往只會持續較短的一段時間，而不會長久地發揮作用。

2.企業產權性質對媒體治理效用影響的分析

為全面了解媒體監督對在職消費的治理效用，進一步對國有上市公司和非國有上市公司兩類企業進行了分樣本檢驗，結果見表5。

不難看出，媒體對不同性質的企業在職消費的影響不盡相同。其中，媒體的負面報道能夠在5%的顯著性水平下抑制非國有上市公司管理層的在職消費行為，H3a得到了支持；媒體負面報道對國有上市公司的影響不顯著（顯著性水平超過10%），表明媒體的負面報道對國有企業管理層在職消費行為的影響較小，H3b得到驗證。這是因為，國有上市公司的經理人往往具有豐富的人脈和社會資源，能夠在媒體初始報道時將負面新聞對自己以及本企業的不利影響削弱或控制在最小的范圍內，甚至不發生影響。反之，非國有上市公司的經理人在人脈、業內資源和社會網絡方面往往遜于國有上市公司的經理人，其對自身聲譽和未來就業機會與薪酬的擔憂，也會讓其在媒體負面報道的重壓之下主動作出更為積極的反應。

同時，與全樣本的回歸檢驗結果相一致的是，無論是對國有還是非國有上市公司，上一年的媒體監督對本年在職消費的影響均不顯著，表明媒體對國有、非國有企業在職消費治理效應的滯后效應不明顯。這可能是因為媒體在某種程度上追求的是短時間內能夠引發巨大的轟動效應，能夠吸引社會公眾的高度關注，后續的跟蹤報道相對較少，媒體的持續監督力度自然會隨之變弱。因此，無論是國有上市公司還是非國有上市公司，只會在負面新聞曝光后的短時期內采取措施挽救公司形象，而這往往不會持續太長時間。

進一步分析發現，兩職兼任與在職消費的關系也因為實際控制人的性質而有所不同，對于國有上市公司，兩職兼任與在職消費顯著正相關，但是在非國有上市公司卻沒有發現這一現象。對于非國有上市公司，盡管兩職兼任，但經理人卻并沒有足夠的權力來進行自我激勵。非國有上市公司的財務杠桿與在職消費顯著正相關，而國有上市公司的財務杠桿與在職消費沒有顯著關系。這一結果顯示，相較于國有上市公司，非國有上市公司表現出更嚴重的預算軟約束問題。

3.其他因素對在職消費的影響分析

（1）公司治理因素與在職消費

根據表4，在不區分企業產權性質時，股權集中度、管理層人均薪酬、兩職兼任、管理層持股比例和獨立董事比例等因素均對在職消費有顯著影響。

其中，股權集中度的顯著性水平為5%，系數為正，表明在5%的顯著性水平下，股權越集中在職消費水平越高。這是因為，當股權高度集中時，在股東大會和董事會進行決策時，少數絕對控股股東很可能會為了追求自身利益而犧牲中小股東的利益，其決策原則也并不總是遵循公司價值最大化。所以，股權越集中，股東大會和董事會就越容易被架空，小股東的利益就越容易被侵害。

同樣的，管理層持股能夠在5%的顯著性水平上減少在職消費。這是因為管理層持有公司股份后，管理層便兼有了企業所有者的身份，其個人利益與上市公司利益的一致性大大提高，這在一定程度上能夠促使管理者自覺約束自己的行為，減少過度的在職消費支出。

管理層人均薪酬的系數為正，表明管理層的人均薪酬越高則在職消費就越高。我國始終對經理人的收入水平實施嚴格的管制（陳冬華，2005），但在實踐過程中，某些高管人員可以利用自己的職位權力來為自己制定收入水平，即薪酬越高在一定程度上也表明了高管的職位權力就越大，就越有機會通過在職消費進行自我激勵。權小峰等（2010）也通過研究發現國企高管權力越大，其獲取的私有收益越高。

表4中的兩職兼任系數為正，表明兩職分離有助于制約在職消費行為，這可能是因為兩職兼任增加了經理人的職位權力，使其具有足夠的空間進行自我激勵。

本文還發現了一個比較有趣的現象——獨立董事的比例與上市公司在職消費支出有顯著的正相關關系。這可能是由我國獨立董事的獨立性不強所導致的。獨立董事不能有效地監督制約管理層，從而造成了制度流于形式的后果。

此外，將表5與表4中的檢驗結果進行比較后不難發現，在區分企業的產權性質后，除了股權集中度對國有上市公司和非國有上市公司的在職消費沒有影響外，其余的結果均與全樣本回歸一致。因此，筆者認為，公司治理變量與上市公司在職消費的關系不會因公司產權性質的不同而不同。

（2）經營活動因素與在職消費

根據表4，在不區分企業產權性質時，財務杠桿、企業規模和銷售毛利率均與在職消費正相關，現金流量與在職消費無關。

其中，財務杠桿與在職消費顯著正相關，這與陳冬華等（2005）的研究結果一致，表明債權人無法有效地制約公司管理層的在職消費行為。相反，由于銀行的性質特殊，可能會造成更大的預算軟約束。因為即使作為債務人的上市公司的資金支出超出了當期收益的范圍或是沒有按照約定用途來使用資金，銀行在其國有性質的影響下也不會放棄“解救”虧損企業，也就不能真正地監督債務人，進而可能導致資產負債率越高的企業在職消費支出越大。

公司規模與在職消費顯著正相關，表明公司規模越大，在職消費水平越高。這是因為公司規模越大，日常的經營活動就越多、越復雜，所需支付的合理的在職消費支出就越高。同時，數量越多、性質越復雜的經營活動也會為管理層的過度在職消費行為提供掩護和機會。

銷售毛利率與在職消費也表現出正相關關系，表明公司的盈利水平越好，管理層就越容易通過在職消費進行自我激勵。

同時，與表4中的回歸結果相比，表5中所顯示的國有上市公司、非國有上市公司的財務指標與在職消費的關系基本保持不變。由此，筆者認為，總體而言，上市公司的經營活動指標與在職消費的關系不會因公司產權性質的不同而存在顯著差異。

（四）穩健性檢驗

為增強結論的穩健性，本文利用陳震等（2010）將現金流量表中“支付的其他與經營活動有關現金”所計量的在職消費替換本文的在職消費進行了穩健性檢驗，回歸結果見表6。結果表明，替換變量后模型中其他變量的顯著性和系數的方向均與本文全樣本的檢驗結果一致，表現出良好的穩健性。

五、結論與政策建議

本文嘗試性地實證分析了媒體報道對我國上市公司在職消費行為的影響，結果發現媒體在規范約束在職消費方面具有積極的作用。通過實證檢驗，本文得出以下結論：（1）當年的媒體負面報道能夠顯著制約上市公司管理層的在職消費行為；（2）當年的媒體負面報道次數對下年的在職消費無顯著影響；（3）相較于國有上市公司，媒體對非國有上市公司的在職消費具有顯著的治理效用。

相應的，筆者認為，應充分重視和發揮媒體的監督治理作用，規范企業高管的在職消費行為。具體政策措施有：（1）通過要求企業在財務報表中列示差旅費、業務招待費、辦公費等的詳細金額，改革我國的費用報銷機制、發票管理制度等，進一步完善企業在職消費的信息披露制度，增加在職消費的透明度；（2）通過強化媒體市場中“優勝劣汰”的競爭機制、實施媒體的采編分離等，為媒體營造一個獨立、客觀、公正地曝光上市公司信息、發揮監督約束職能的自由競爭環境，實現媒體之間的自由競爭，鼓勵媒體講真話；（3）通過真正實現“兩權分離”、設立薪酬委員會、實施分權化的管理模式、解決國有上市公司的預算軟約束等，加強對企業高管權力的監督。同時，通過完善國有上市公司的經理人聘任與晉升制度、完善我國職業經理人市場的競爭機制等，進一步完善公司治理機制，增強公司內部治理對在職消費的監督與約束。●

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