機構投資者異質性與權益資本成本

韋浪 西南交通大學

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機構投資者異質性與權益資本成本

韋浪 西南交通大學

摘 要：異質性決定了不同的機構投資者對權益資本成本的影響有不同的表現。本文選取2010-2012年A股上市公司為樣本，分析了獨立機構與非獨立機構持股對上市公司權益資本成本的影響。研究表明：機構投資者持股比例與權益資本成本呈負相關，獨立機構投資者持股顯著促進了權益資本成本的降低，而非獨立機構持股對權益資本成本并未產生顯著影響。

關鍵詞：機構投資者 權益資本成本 獨立機構 非獨立機構 異質性

一、引言

近年來，機構投資者得到了迅猛的發展，它作為公司治理機制之一受到了學者們越來越多的關注，弄清其與權益資本成本的關系有利于提高公司治理水平和完善資本市場制度。不同類型的機構投資者由于其投資目標、投資期限和偏好等的差異，使得其在公司治理中發揮的作用可能不盡相同，所以有必要對機構投資者進行分類來探討其對權益資本成本的影響。現有文獻基本都從機構投資者整體持股或將機構投資者分為長短期來研究其與資本成本的關系，本文將證券投資基金、社保基金、QFII（境外合格投資者）作為獨立機構投資者，券商、信托、銀行、保險公司、財務公司、企業年金作為非獨立機構投資者，分別來研究他們與權益資本成本的關系。

二、文獻綜述

（一）國外文獻 Brickley et al.（1988）、Chen et al.（2007）認為，與上市公司只存在投資關系的機構投資者，才有動機監督管理層；而與上市公司存在業務依賴關系的機構投資者，通常采取中庸或支持的態度。Attig et al.（2013）認為相較于短期投資的機構投資者，長期投資的機構投資者具有更低的股權資本成本。

（二）國內文獻 唐松蓮和袁春生（2010）認為在機構持股比例較高的公司中，機構投資者表現出有效監督者的角色；而在機構持股比例較低的公司中，機構投資者扮演了利益攫取者的角色。霍曉萍（2015）認為持股比例高、持股期限長的機構投資者更能降低上市公司的資本成本；機構投資者在國有控股上市公司中降低資本成本的作用顯著高于非國有控股上市公司；股權集中與機構投資者對資本成本的影響具有交互作用，且股權集中削弱了機構投資者持股對資本成本的負向影響。

三、研究設計

（一）理論假設

假設1：機構投資者持股比例與上市公司權益資本成本負相關。

假設2：獨立機構投資者持股比例與上市公司權益資本成本負相關。

假設3：非獨立機構投資者持股比例與上市公司權益資本成本不相關。

（二）數據來源

本文以2010-2012年A股主板上市公司為研究對象，機構投資者持股和財務數據來源于CSMAR數據庫，并進行如下處理：剔除金融、保險類公司的樣本；剔除相關數據缺失的樣本。最后得到1432個觀察值。

（三）模型構建

四、實證結果分析

（一）描述性統計

描述性統計如表1所示，機構投資者持股比例平均約為8.69%，獨立機構投資者和非獨立機構投資者的持股比例分別約為6.51% 和2.18%。說明我國證券市場上機構投資者持股比例總體上并不是很高，其中主要的機構投資者為獨立機構投資者。平均資本成本為9.64%。61.5%樣本公司屬于國有控股，第一大股東持股比例平均約為39.62%，說明我國上市公司主要以國企為主，且股權集中度較高。

表1 描述性統計

（二）回歸分析

模型的回歸結果如表2所示。從回歸結果看到，模型1和模型2得到IOR和IIOR系數顯著為負，表明機構投資者和獨立機構投資者的持股比例越高，上市公司的權益資本成本就越低。雖然DIOR的系數也為負，但是不顯著，也就表示非獨立機構持股不能對資本成本產生顯著影響。控制變量中，除了LIQUID和STATE，都對權益資本成本產生了顯著的影響。

表2 回歸分析結果

五、結論與建議

（一）結論。本文研究得出以下結論：（1）機構投資者具有異質性，不同機構投資者由于自身特點、持有目的的不同，對上市公司權益資本成本的影響存在差異。（2）機構投資者整體持股會降低上市公司權益資本成本，其中，獨立機構投資者持股與權益資本成本顯著負相關，而非獨立機構投資者持股與權益資本成本沒有顯著影響。

（二）建議。本文提出以下建議：（1）為了更好的提高公司治理水平，完善資本市場機制，應該大力發展機構投資者持股，特別是獨立機構者持股比例。這樣既有利于保護中小股東的利益，也有利于降低權益資本成本，發揮其穩定市場的作用。（2）監管機構應該積極引導、控制非獨立機構投資者培養長線投資、價值投資理念，摒棄原先短線至上的風氣，促使非獨立機構投資者也慢慢發揮其相應的公司治理功能。

參考文獻：

[1]沈紅波.市場分割、跨境上市與預期資金成本: 來自Ohlson－Juettner模型的經驗證據［J］．金融研究，2007，(2).

[2]唐松蓮，袁春生.監督或攫取: 機構投資者治理角色的識別研究——來自中國資本市場的經驗證據[J]．管理評論，2010，(8).

[3]霍曉萍.機構投資者類型、股權特征和資本成本[J].財貿研究，2015，(5).

[4]Brickley，J. A.，R. C. Lease，and C. W. Smith.Ownership Structure and Voting on Antitakeover Anmendments[J].Journal of Financial Economics，1988，(20).

[5]Chen,X.，Harford，J.，Li,K.. Monitoring: Which Institutions Matter?[J].Journal of Financial Economics，2007，(86).

[6]Attig N et al．Institutional investment horizons and the cost of equity capital[J].Financial Management，2013，(42).

作者簡介：韋浪，男，漢族，籍貫：重慶，研究生，研究方向：財務管理方向。