實際控制人與機構投資者間關系探討

曾念華

【摘要】本文首先從理論上探討了實際控制人與機構投資者的關系；緊接著基于高階理論分析了實際控制人年齡、學歷、性別對機構投資者持股的影響，并做出了未來的研究展望。

【關鍵詞】實際控制人 機構投資者 高階理論

新古典經濟學理論認為，公司是一個生產函數。公司內部的人，包括公司的管理者也是各項生產要素之一。管理者被認為是同質的，可以替代的。但是，現實卻不是這樣。國內外涌現出了一大批知名的企業家，這些企業家如蘋果的喬布斯、微軟的比爾蓋茨、聯想的柳傳志、阿里巴巴的馬云等都創造了一個又一個偉大的企業，這些企業家在帶領自身企業走向成功的過程中扮演了舉足輕重的作用。

公司的實際控制人（本文僅討論實際控制人為自然人的情形）是公司的核心。在關鍵的決策和人事任命上，實際控制人都保持著很重要的話語權。并且，我國的民營企業中，公司的實際控制人往往擔任公司的管理層，即實際控制人不僅僅是在股東大會、董事會等重大決策時產生影響，實際控制人可能也會在日常的經營活動中做出決策。公司的實際控制人可能決定了公司的成敗。

在公司建立和發展的過程當中，單靠實際控制人的資金可能無法滿足公司對資金的需求，為了實現公司的快速發展，實際控制人需要向擁有大量資金的機構投資者尋求資金支持。

基于委托代理理論，本文認為機構投資者和公司實際控制人間存在著兩層委托代理關系。委托代理理論闡述了兩個方面的委托代理問題：一個是公司所有權與經營權的分離而引發的管理層和股東間的利益沖突；二是小股東和大股東間的利益沖突。機構投資者和實際控制人間的首要委托代理關系便是小股東和大股東間的委托代理關系。實際控制人在董事會、股東大會上有著較大的話語權。機構投資者由于持股比率不夠高，不能對公司的決策實施重大影響。這種情況下，機構投資者相當于把自身股份部分的投票權/控制權委托給了實際控制人行駛。這是第一層委托代理關系。其次，在我國，民營企業的實際控制人往往擔任公司管理層。即便實際控制人不擔任公司管理層，公司的管理層也可能由實際控制人任命，聽命于實際控制人。機構投資者和實際控制人間也存在股東和管理層間的委托代理關系。

機構投資者決定投資實際控制人所在的公司，便是在一定程度上把控制權和經營權都委托給實際控制人，即相信實際控制人有能力經營好這家公司。創投領域在決定是否投資某家公司時也流傳著“先看人，再看項目”的標準。那么，機構投資者在考察實際控制人的時候會不會對實際控制人有一定的偏好？

Hambrick和Mason（1984）著名的高階理論認為公司的管理者的人口統計特征會影響到公司的戰略選擇和經營業績[2]。高階理論的分析認為，公司的高管在決策時可能會受到個人的心里因素（價值觀、認知模式、認知類型和個性）的影響。高管的心理因素難以測量，Hambrick和Mason（1984）進一步采用公司高管的人口統計特征（如年齡、學歷、職業背景）反映高管的心理因素，進而將高管的人口統計學特征同公司的戰略選擇和經營業績相結合。基于高階理論，本文認為實際控制人在公司中扮演著重要的地位，實際控制人的人口統計特征可能影響到公司的戰略和業績，進而影響到公司的機構投資者投資。實際控制人的人口統計特征可能會對公司的機構投資者持股產生影響。

一、實際控制人年齡與機構投資者持股的關系

高階理論認為管理者的年齡越小，越愿意采用風險較高的策略；年輕的管理者所處的公司可能會有更高的盈利增長率，但盈利的波動性會增大，即年輕的管理者更加激進，年長的管理者更加保守和穩健。此外，實際控制人的年齡越大，經驗越豐富，卻更難適應新的形勢；相反實際控制人越年輕，能夠較快適應新的形勢，但是經驗不足。靜態上，實際控制人的年齡大小各有利弊。但是，機構投資者所看重的是企業未來的經濟效益。隨著時間的推進，年輕的實際控制人在經驗上的不足會得到彌補，而慢慢超越年長的實際控制人。年輕的實際控制人可能比年長的實際控制人更吸引機構投資者。因而，實際控制人的年齡可能和公司機構投資者持股負相關。

二、實際控制人的學歷與機構投資者持股的關系

高階理論認為學歷反映了管理者的知識和技能基礎，管理者接受的教育越多，創新性越高。實際控制人的學歷越高，可能有更加寬闊的視野，更強的信息處理能力，更高層次的“社會網絡”，更好的領導公司的發展。同時，在不斷強調創新的現在，高學歷實際控制人給公司帶來的不斷的創新性能讓公司在激烈的商業競爭當中獲勝。綜上，實際控制人的學歷越高，越有利于公司的發展，公司獲得好的業績的可能性越高，越能受到機構投資者的青睞。實際控制人的學歷可能和公司機構投資者持股正相關。

三、實際控制人的性別與機構投資者持股的關系

西方學者關于女性高管的研究發現了女性參與高管團隊能夠提高公司績效。白欣慧（2014）則是發現了全球女性CEO的上升趨勢。在國內，阿里巴巴在2015年舉辦了全球女性創業者大會，探討女性在互聯網時代的創業機會。在目前男性高管和創業者為主的情況下，女性高管和女性創業者的增加可能是未來的趨勢。且女性相比于男性更感性、更善于溝通，在當前注重體驗式經濟的形勢下可能更能夠抓住客戶需求，有利于公司的發展。女性實際控制人可能和公司機構投資者持股正相關。

綜上，本文認為公司的實際控制人可能是決定公司的機構投資者投資的關鍵因素，理論上實際控制人的年齡與機構投資者持股負相關，實際控制人學歷與機構投資者持股正相關，女性實際控制人的公司機構投資者持股更高。未來實證研究可以對實際控制人的背景特征與機構投資者持股的關系進行進一步的檢驗。

參考文獻

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[2]Hambrick D C，Mason P A.Upper Echelons：The Organization as a Reflection of its Top Managers[J]. Social Science Electronic Publishing，1984，9（2）：193-206.

[3]白欣慧.女性CEO：增長緩慢但趨勢明朗[J].清華管理評論，2014，09：96-99.

[4]陳守明，鄭洪亮.高階理論的認知邏輯及其管理實踐含意[J].經濟論壇，2009，16：4-6.

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[6]徐經長，王勝海.核心高管特征與公司成長性關系研究——基于中國滬深兩市上市公司數據的經驗研究[J].經濟理論與經濟管理，2010，06：58-65.