試述我國證券交易制度

張麗麗

摘 要：文章概述了證券交易制度的基本內容和方式，分析了我國證券交易制度存在的主要問題，并探討了引進做市商以完善我國證券交易制度。

關鍵詞：證券交易制度；現狀；做市商制度

一、證券交易制度概述

證券交易制度最核心的功能是將交易者的潛在供求轉換成現實交易，這種轉換的實質是價格發現，即發現市場出清價格的過程。因此，證券交易制度是交易所采用的用于集中所有交易者提交的指令以形成交易價格的一系列規則的總和，具體包括以下三個方面的規則：指令傳遞、指令執行和數據傳送，其中最為重要的是指令執行規則。

證券交易制度是指有組織的證券交易所為履行其基本職能而制定的與證券交易有關的運作規則。而證券市場微觀結構理論認為證券市場微觀結構的內涵等同于交易制度結構。市場微觀結構是指證券交易價格的形成過程和運作機制；世界銀行集團國際金融公司高級經濟學家將證券市場微觀結構具體化為證券價格形成過程中的四項微觀因素，包括交易品種、證券市場參與者構成、交易場所構成以及參與者行為所遵循的交易制度結構，這四項因素都在一定程度上影響價格運行，但前三項一般由政府機構決定，因此，證券交易制度影響證券市場資源配置功能的發揮，是證券市場的內生變量。

流動性、有效性、交易成本、穩定性和透明度這五項標準構成了證券交易制度目標的五個方面，它們有著既統一又矛盾的辯證關系。證券交易的本質在于證券的流動性，證券通過流動以反映市場化的資本關系，反映特定的財產權利的交易關系，靜止不動的資本是無法滿足其要求不斷增值的本性的。

二、中國內地單一的證券交易制度現狀

1.單一交易體系導致單一交易制度

對于中國內地證券交易規則的單一現狀，從歷史發展和現實狀況考察不難發現，其主要原因在于內地證券交易市場體系的單一性。我們知道，內地目前同時存在兩個上市基準和運作方式完全相同的證券交易所（深圳交易所和上海交易所），而這兩個交易所主要為國有大中型企業改制上市提供服務，缺乏面向中小企業和民營企業的融資市場；股票市場的服務對象90%以上是國有企業，以扶持民營企業和高科技企業為主的二板市場遲遲不能開市，服務于證券市場退出的場外交易也被禁止。而目前單一層次的市場體系既不符合國際潮流，也與中國內地市場經濟的蓬勃發展不適應，由于單一市場之原因使得我們的交易制度很不完善，交易規則和原則呈現出單一的現狀，與入世后國際證券市場豐富的交易制度差距甚遠，不能滿足中外投資者的需要，所以必須盡快建立多重市場交易體系并建立與之相適應的多重交易制度和交易規則，以適應未來資本市場發展的需要

2.單一的集中競價制度不利于證券市場發展

集中競價規則主要是價格優先、時間優先原則的體現，集中競價的優點在于公開、公平、公正，因此被世界各國證券交易普遍采用。中國證券法第33條規定：“證券在證券交易所掛牌交易，應當采用公開的集中競價方式。證券交易的集中競價應當實行價格優先、時間優先的原則。”但是，我們認為采用單一的集中競價方式，而缺乏柜臺交易與協議交易機制，無論在現在還是將來都不利于中國內地證券市場的發展。

3.現貨交易原則貫穿交易始終，證券市場風險過大

對于證券交易的種類依不同的標準有不同的劃分，按照訂約和清算期限的不同，可以將證券交易分為現貨交易、期貨交易、期權交易等。現貨交易是證券雙方當事人根據有關約定，在一定的時間內進行交割，實現股票所有權的轉讓。融資融券交易是客戶向證券公司交付一定數量的保證金或者交付部分證券，其應當支付的價款和應當交付的證券不足時，由證券公司墊付的交易方式，這種方式在世界多數國都存在，在香港證券市場就有開設進行融資交易的保證金帳戶制度，以及在一定范圍內的賣空交易制度。

4.中國內地證券的機構投資者缺乏

由此可見，機構投資者為數過少，嚴重束縛了中國內地證券市場的健康發展。但我們可以推斷，在逐步走向國際化的中國內地證券市場上，散戶投資者地位的下降與機構投資者地位的上升，是市場發展的必然趨勢。尤其中國加入WTO后，無論其證券市場開放與否，都將成為國際資本市場中的一員，中國和國際證券市場的雙向交流不可避免。于是，充分借鑒國際經驗，積極探索適合中國國情的證券市場對外開放策略成了必然。

三、我國證券交易制度的完善

1.營造國有股流通的制度環境，發揮做市商的作用

目前我國國有股（包括國有法人股）占股市全部市值的50%以上，如果國有股流通的禁令立即取消，則股市必然崩盤。但如果每年國有股減持上市的流量不太大，維持在市場可以容納消化的范圍內，就不會對市場形成太大資金需求壓力；相反，它為我國股市的股票供應提供了充足來源，從而有助于降低我國股市的市盈率、投機性和風險性，為保證我國股市的正常發展提供了可能。

2.提高交易效率，促進股票的流動性

一般來說，投資者進行證券投資至少要付出兩種成本：信息成本和交易成本。市場交易的信息處理分布在兩個層次上，即做市商對做市證券進行信息處理并據此提出報價，這種報價進而又成為投資者進行信息處理的重要參考指標。這種機制使投資者的信息成本大為降低，特別像我國的證券市場中，有大量散戶存在，這種作用將更加顯著。當買賣價差相同時，投資者的交易利潤較競價市場高，特別是當發生大額交易時，這種成本差異更加明顯。做市商所提供的報價為普通投資者提供了一個較為準確的參考信息，有效地解決了中小企業上市后因股票流動性不足而受到影響的問題，有利于交易效率的提高。

3.有利于優化資源配置效率，合理形成股價

配置效率的核心問題是交易信號即價格的準確。在一般的以做市商制度為交易制度的市場中，價格信號是這樣形成的：做市商作為專業證券分析者優先掌握信息，通過合理分析得出報價，并將該報價交由交易者判斷，市場對報價的接受程度反過來又促使報價向公平價格不斷趨近，由此可見，價格的形成是做市商綜合研究與市場競爭的雙重結果，它具有相當的合理性和準確度。

參考文獻：

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（作者單位：西北政法大學）