上市型定增基金投資風險及其對策

張良財

摘 要：上市型定增基金是證券市場比較熱門的投資品種。這類基金雖然比較穩健，但也存在一些特定的風險。文章分析了定增基金的風險，并提出了相應的投資策略，對投資者投資定增基金有一定的指導和幫助。

關鍵詞：上市型定增基金 投資風險 投資者

中圖分類號：F830.91 文獻標識碼：A

文章編號：1004-4914（2016）11-096-02

“江山代有爆款出，各領風騷一時期?！庇眠@句話來形容今年的基金市場恰如其分，從年初的保本基金、債券基金，到時下當紅的商品基金、QDII基金，不到一年風水已經轉了好幾輪。

不過在這樣的背景下，有一類基金卻長期都是市場的寵兒，不僅機構爭相發行，普通投資者的投資熱情也是居高不下，它就是上市型定增基金。

一、上市型定增基金概述

定增基金（全稱“定向增發投資基金”）是指參與上市公司定向增發為主的基金，即主要投資于上市公司非公開發行股票的投資基金。定向增發是指上市公司向符合條件的少數特定投資者非公開發行股份的行為，規定要求發行對象不得超過10人，發行價不得低于公告前20個交易市價的90%，發行股份12個月內（認購后變成控股股東或擁有實際控制權的36個月內）不得轉讓。

由于上市公司股票定向增發有發行對象的限制，以往定增是少數人的游戲，但由于公募基金涉足定增領域（定增基金的投資標的以參與上市公司定向增發為主），普通投資者就能認購定增基金，類似“團購”分到定增市場收益的“一杯羹”了。

根據能否在證券交易所掛牌交易，定增基金可分為非上市型定增基金（如前海開源再融資主題精選基金，該基金投資者只能場外申購贖回，不能在交易所買賣交易）和上市型定增基金（封閉式基金，可以在交易所買賣交易），上市型定增基金經過一定時間的封閉期后可上市交易，現在市場上的交易品種有九泰銳智、九泰睿富、國投瑞利、國投瑞銀、博時睿遠、博時睿利、財通多策略升級、財通多策略精選等。

二、上市型定增基金投資邏輯

上市型定增基金受穩健型投資者青睞有加，主要有以下原因：

1.上市型定增基金多數情況下是折價交易的。眾所周知，投資者申購一般開放式基金，都要付出一定的手續費，手續費率在1.2%～1.5%之間，進入成本比較高。而在證券市場購買上市型定增基金，不但節省了不菲的申購手續費支出，還能以一定的折扣買到定增基金（大多數情況下折價交易），而且付出的交易手續費也非常低廉，通常只有交易金額的萬分之五。以下是8月29日的定增基金整體折價率計算表，從下表可以看出，絕大多數定增基金收盤價都低于其凈值，財通精選和國泰融豐的折價達到了5%。

備注：（1）名義折價率=（收盤價-凈值）/凈值

（2）實際凈值根據定增股票收盤價計算

（3）凈值低估率=（凈值-實際凈值）/凈值

（4）整體折價率=名義折價率+凈值低估率

2.上市型定增基金的凈值普遍被低估。根據相關政策規定，如果估值日當天定增股票市價低于基金申購的成本價時，即按照市價來估值；如果定增股票市價高于基金申購的成本價，按照公式FV=C+（P-C）×（Dl-Dr）/Dl（FV為估值日該非公開發行股票的價值；C為該非公開發行股票的初始取得成本；P為估值日在證券交易所上市交易的同一股票的市價；Dl為該非公開發行股票鎖定期所含的交易天數；Dr為估值日剩余鎖定期，即估值日至鎖定期結束所含的交易天數，不含估值日當天）。

比如，國投瑞利定增基金2016年4月8日以9.5元左右的價格拿到拓日新能（市價為13元）的定增，這3.5元的盈利不會在4月8日這一天呈現，而是在一年鎖定期（2016年4月8日—2017年4月7日）內逐日分攤計入凈值。但是，如果拓日新能跌破定增價，比如現價為8.8元，虧損則要全部計入凈值。

也就是說，定增基金參與股票定增如果投資虧損，損失全部計入凈值；如果參與定增股票盈利則只計入一部分盈利，即基金公司公布的定增基金凈值是低估的。時間是定增基金投資者最好的朋友，隨著時間的延續，其定增股票收益會逐漸并入其凈值。我們根據定增股票的收盤價估算出定增基金的實際凈值。由上市型定增基金整體折價率計算表可看出大多數定增基金的凈值低于其實際凈值，其中財通升級凈值被低估了10.48%，九泰銳智更是被低估了13.45%。

名義折價率是市價低于凈值的比率，凈值低估率是基金公司公布的凈值低于其實際凈值的比率，這兩者之和就是定增基金的整體折價率。由上表可看出，大多數定增基金都存在5%以上的整體折價率，九泰銳智的整體折價率甚至達到了14.11%。這么高的折價為投資者提供了比較厚的安全墊和比較大的安全邊際。

3.定向增發股票的公司大都有一定的成長性。上市公司募集資金后，將會把大部分資金投入生產經營，鞏固自己的經營優勢，開拓新的利潤增長點。所以上市公司的利潤很可能會增長，使得公司股票價格上漲，進而帶動定增基金凈值進一步上升。

綜上所述，定增基金市價低于凈值，而其凈值又存在一定程度的低估，所以在二級市場購買定增基金相當于購買有雙重折扣的證券投資基金。所以定增基金投資是穩健型投資者非常喜歡的一類投資品種。

三、上市型定增基金投資風險

上市型定增基金投資相對其他股票型基金來講投資風險會小一些，但還是存在以下風險：

1.可能遭遇市場大跌的風險。很多基金公司宣傳定增基金時，都會以“折扣價”買股票吸引投資者，吹噓公司可以低于市場20%的折扣拿到定增股票。不過，當證券市場大跌，即便是20%的折扣也不管用。

比如國投瑞利定增基金2015年3月份以面值附近的價格在深圳證券交易所掛牌上市，隨著去年上半年“國家牛市”的發展，其價格在去年6月份達到了1.21元的價位，隨后就遇到了百年一遇的股災，在這次股災中，該基金參與定增的股票紛紛跌破成本價，帶動其凈值和市價直線跳水，該基金價格最低跌到了0.689元，高位買入的投資者損失慘重。所以，“折價”只是噱頭，關鍵還是要看證券市場的未來行情。

2.可能遭遇定增“純度”不夠的風險。雖然定增基金都打出了“定增”的旗號，但能拿到多少定增項目和定增股票，還要靠實力說話。如果實際上參與的定增項目并不多，買這樣的定增基金也沒有多少意義。

比如國投瑞銀瑞利定增基金成立于2015年2月5日，經過了一年時間的運作，截止2016年1月31日，該定增基金參與的定增項目占基金資產比僅為39.8%，遠遠低于投資者對其參與定增進度的預期。

3.可能遭遇基金公司參與定增盲目競價的風險。永貴電器（300351）于2016年7月6日定向發行股票，公司自行確定的發行低價是30.63元。在該公司的本次定增發行過程中，相關基金公司為了拿到定增的股票份額，盲目競價，中融基金報出了37.50元的價格，該價格比當天的市價還高出16.56%，最終永貴電器的定增價格確定為31.55元。一周后永貴電器股票價格跌穿31.55元的定增成本線，參與定增基金的投資者不但沒有分享到定增市場的投資收益，還承受了一定的投資損失。

4.定增股票解禁后投資者相互踩踏的風險。定增股票有一年的鎖定期，鎖定期后定增基金才能賣出股票。如果參與定增的投資者在解禁期后都賣出股票的話，那定增股票價格就會快速下行，定增基金投資定增股票的收益就會快速縮水，甚至產生虧損。

四、上市型定增基金投資策略

針對上市型定增基金投資過程中存在的以上風險，投資者可以采用以下策略來應對。

1.擇機投資上市型定增基金。因為定增股票有一年時間的鎖定期，其投資收益和一年后的市場行情密切相關，所以投資者應當盡量在市場低迷時期購買定增基金。中投在線對2008年—2015年的定增產品做了研究，該研究結果表明：在大盤小于2500點時，定增產品平均收益在70%左右，而大于2500點時平均收益率不足50%。以往情況來看，大盤指數在2500點以下的定增，85%以上盈利，3500點以下60%-70%可以盈利，而4000點以上的定增平均虧損15%。

2.購買有較強實力基金公司發行的定增基金。目前定增市場被越來越多的機構投資者發現，有越來越多的基金公司參與到這個市場。前文提及有些定增基金定增純度不夠，有些定增基金盲目競價，這些都降低了投資者的投資收益。為了應對這一類風險，投資者應選擇有較強實力基金公司發行的定增基金。目前來看，九泰、財通、博時、華安在定增市場深耕的時間比較長，有著比較強的投資實力，投資者可以重點關注。

3.可采用股指期貨對沖來應對市場大跌。盡管上市型定增基金對投資者極具吸引力，但1年的鎖定期，仍會給投資者帶來系統性風險的困擾，一旦市場出現轉折下行，投資者購買定增基金風險就會增加。也就是說，當增發股票流通時，可能出現市場價格低于現貨價格的風險。那么投資者怎樣來應對股市下行的系統性風險，鎖定定增基金利潤呢？

為了規避鎖定期股市的系統性風險，定增基金的投資者可以運用股指期貨實施賣出套期保值策略，即在鎖定期內擇機做空股指期貨。當股指出現趨勢性下跌時，投資者可以賣出股指期貨或者買入廣發多空杠桿看跌份額進行對沖。通過對現貨股票市場走勢的研判，選擇恰當時機做空股指期貨，當現貨市場的系統性風險釋放后再了結期貨頭寸。最終用股指期貨的盈利來彌補股價下跌的損失，由此可規避鎖定期股票下跌風險。

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[6] 集思錄網站.https：//www.jisilu.cn/

（作者單位：浙江經貿職業技術學院 浙江杭州 310018）

（責編：紀毅）