管理者心理特征與企業創業績效

朱大鵬+錢愛民

【摘 要】 在大眾創業、萬眾創新的時代背景下，創業績效及其影響因素成為當前實務界和理論界普遍關注的核心問題。文章以我國A股創業板上市且成立不足五年的公司為樣本，實證檢驗了公司管理者心理特征對創業績效的影響。研究發現，公司董事長過度自信的心理特征與創業績效顯著負相關。按照管理者受教育程度高低和是否兩職合一分組得到的回歸結果顯示，學歷較高的管理者其過度自信的心理特征對創業績效的影響更為顯著；在董事長與CEO兩職分離的情況下，管理者過度自信的心理特征對創業績效的影響更為顯著。研究結論擬為當前“草根”創業企業的經營決策及未來我國創業型經濟政策的制定提供一定參考。

【關鍵詞】 心理特征； 過度自信； 創業績效

【中圖分類號】 F272.7 【文獻標識碼】 A 【文章編號】 1004-5937（2017）18-0024-06

一、引言

李克強總理在2015年政府工作報告中提出，推動大眾創業、萬眾創新，培育和催生經濟社會發展新動力。大眾創業、萬眾創新不僅大大激發了“草根”創業創新的極大熱情，而且被視作中國新常態下經濟發展的“雙引擎”之一。微觀領域企業的創業績效事關我國未來供給側結構性改革進程和經濟社會發展全局。已有文獻對企業的創業績效及其影響因素進行了實證研究。吳曉暉和葉瑛從企業外部環境的視角研究發現市場化程度越高，越有利于企業提升創業績效[ 1 ]。另外，在創業過程中，財務資源的獲取被認為對創業企業的成長是至關重要的。相對充足的財務資源對于創業企業的重要性不僅表現在可以幫助創業者完成既定的戰略目標，而且可以幫助創業者改變公司的戰略行動，從而完成企業在戰略模式上的探索[ 2-3 ]。徐超和池仁勇從管理者個人特征出發，發現企業家的社會資本、聲譽威望、政治參與度和教育水平等個人特質對創業績效具有顯著影響[ 4 ]。但是目前鮮有文獻研究管理者過度自信的心理特征對創業績效的影響。

Fredrichson和Losada指出心理資本是除了人力資本、社會資本之外另一個重要但卻被以往研究所忽視的創業績效影響因素[ 5 ]。心理資本所代表的積極心理狀態或能量與企業組織和高管決策行為密切相關。行為金融學的研究表明，人類的心理、信念和偏好等個人內在因素會影響個體的決策行為。例如過度自信、心理賬戶和風險偏好等個體之間的認知差異會影響到個人決策。所以，管理者的心理特征越來越多地吸引了實務界和學術界的關注。關于管理者心理特征對公司決策的影響，國內外的相關研究主要集中于管理者過度自信對公司投資決策、融資決策及其經濟后果的影響。例如，過度自信的CEO對其將作出的投資決策具有高度的樂觀主義特征，管理者過度自信程度越高越容易實施并購，且當企業內部資金充足時，過度自信的CEO更可能引發過度投資[ 6-7 ]。管理者過度自信還會對公司資本結構、融資順序產生影響[ 8-9 ]。但是，管理者心理特征對處于創業初期企業的影響可能顯著異于成熟期的企業。因此，本文選取在我國深圳證券交易所創業板上市且成立時間不足五年的上市公司為樣本，實證檢驗管理者心理特征對企業創業績效的影響，擬為我國創業企業完善內部治理機制、提高經營績效提供有益參考。

二、理論分析與研究假設

創業對激發市場活力、促進經濟發展至關重要[ 10 ]。雖然我國的創業活動一直處于活躍狀態，然而與發達國家相比，中國創業企業的失敗率高達70%以上，企業平均壽命不足三年，七成企業活不過一年[ 11 ]。創業企業與成熟企業相比，自身存在許多鮮明特征和天然劣勢。首先，處于初創期和成長期的企業，由于組織規模尚未壯大，內部治理機制不夠完善，資源數量和獲取途徑有限，這些因素導致公司未來發展可能更多地依賴創業者個人能力及社會資源，公司決策帶有創業者個人的鮮明特色。其次，創業企業的管理者，尤其是過度自信的管理者很容易有不切實際的期望，導致其對周圍負面信息敏感性下降，忽視別人認為的負面因素，在此基礎上作出有所偏差的決策。最后，創業企業的管理者對企業所處外部環境缺乏充分認識，包括政府政策、市場競爭環境、行業規范等。復雜、陌生的環境增加了管理者決策的難度和企業未來發展的不確定性。綜上可以看出，創業企業的管理者個人心理特征將對企業績效產生深刻的影響。

行為金融理論認為，人并非是完全理性的，公司決策會受各種認知與行為偏差的影響，尤其是過度自信的管理者，他們表現出對投資前景過度樂觀，對投資成功過度自信，而對投資損失過度厭惡的心理特征。大量的心理學研究結果也表明，人們往往傾向于高估自己的能力或者高估自己所擁有的知識和信息的精確性[ 12 ]。管理者通過參與創業企業日常的經營、投資和融資決策，進而影響企業的創業績效。已有大量實證研究結果證明，過度自信的管理者與企業內部規模擴張和外部并購活動顯著正相關[ 13 ]。但是企業投資規模的擴大并未帶來業績的提升，管理者過度自信導致的投資行為使企業長期績效下降[ 14 ]。同時，過度自信的管理者對企業融資偏好和資本結構也會產生影響。例如，企業更傾向進行債務融資[ 15 ]，向其他企業提供更多的商業信用[ 16 ]，資本成本上升，企業價值下降[ 9 ]。

基于以上分析，本文提出假設1：

H1：管理者過度自信的心理特征與企業創業績效顯著負相關。

Hambrick和Mason提出高層梯隊理論（Upper Echelons Theory），認為高層管理團隊的人口特征會影響企業戰略決策和企業績效[ 17 ]。該理論將易于獲取并觀測的人口統計學特征作為研究變量，主要考察高管的年齡、職業背景、過往工作經驗、受教育程度、財務狀況等。個人受教育程度反映了一個人的學習能力、認知能力和決策的視野與高度。已有研究成果顯示，教育程度與高管團隊的社會認知水平正相關。所以，管理者受教育程度越高，其對自身運用的知識和能力或者對創業的未來預測會更加樂觀，對自己作出的決策更有信心。因此，管理者受教育程度越高，過度自信的心理特征對創業績效的負面影響越顯著。endprint

基于以上分析，本文提出假設2：

H2：相比于學歷較低的管理者，學歷較高的管理者其過度自信的心理特征對創業績效的影響更為顯著。

大量研究表明，董事長和CEO兩職合一對公司業績有顯著影響，但是正面影響還是負面影響目前尚沒有得出一致結論[ 18 ]。學者們分別從委托—代理理論和現代管家理論出發解釋兩職合一對公司績效的影響。基于委托—代理理論的兩職分離假說認為，董事長和總經理兩職分離有利于維護董事會的獨立性和監督的有效性，而兩職合一會削弱董事會對高管層的監控，對績效產生負向影響。在該假說下，相比于兩職分離，過度自信的董事長兼任總經理會造成權力過度集中，對創業企業績效負向影響更加顯著。而現代管家理論認為，出于對自身尊嚴、信仰以及內在工作滿足的追求，兩職合一促使管理者努力經營公司，成為公司資產的好管家，有助于提高企業的經營績效。兩職分離則導致董事長和總經理無法在公司中獲得明確、不容挑戰的地位和角色，其過度自信的心理特征可能造成公司決策效率低下，對創業企業績效負向影響更加顯著。

基于以上分析，本文提出一組競爭性假設H3-1和H3-2：

H3-1：相比于兩職分離的情況，董事長與CEO兩職合一情況下，管理者過度自信的心理特征對創業績效的影響更為顯著。

H3-2：相比于兩職合一的情況，董事長與CEO兩職分離情況下，管理者過度自信的心理特征對創業績效的影響更為顯著。

三、研究設計

（一）數據來源和處理方法

本文研究所使用的數據主要來源于國泰君安數據庫，并運用Stata11.0軟件對數據進行分析。心理學、組織行為學在本領域的研究主要通過訪談和開放式問卷調查等方法收集項目和數據，經過探索性因子分析、信效度分析等得出結論。本文基于以往文獻中對關鍵變量的定義方法采用大樣本實證檢驗管理者心理特征對企業創業績效的影響，選擇2009—2015年在創業板上市的531家上市公司作為初始樣本。為了更準確的研究創業績效，本文參照吳曉暉和葉瑛的標準，在初始樣本的基礎上選取公司成立不超過5年的創業板上市公司作為樣本。例如，奧克股份（300082）2007年7月31日成立，2010年5月20日上市，可以從數據庫中獲取2010年、2011年和2012年數據作為研究樣本。在剔除數據缺失樣本后，本文最終獲得228個樣本。

（二）變量選擇和模型設定

上述方程中，被解釋變量Performance是創業企業績效的替代變量，分別為自然對數后的凈利潤（Profit）和每股現金流量（Cash），考察創業企業獲利能力和變現能力。關于解釋變量過度自信（Confidence）的度量，根據以往文獻的推薦，選用Hayward和Hambrick，徐經長和曾雪云等在研究中使用的高管相對薪酬指標，即董事長薪酬與公司前三名高管薪酬和的比例，當該比例取值大于所在行業當年所有取值的中位數時定義為過度自信，取值為1，否則為0[ 19-20 ]。該指標能夠較好地代表管理者對自我能力的評價及其心理特征。本文的控制變量主要參考吳曉輝和葉瑛研究創業績效的文獻，其中成長性（Growth）是總資產增長率，規模（Size）是公司員工總人數的自然對數，另外還包括資產負債率（Lev）、第一大股東持股比例（Firstshare）、公司已成立天數的自然對數（Set）、企業固定資產占總資產比（Fix）以及行業和年度的虛擬變量。本文采用2001年中國證監會發布的上市公司行業分類指引對行業進行劃分。為消除極端值的影響，筆者對連續變量進行了上下1%的Winsorize處理。

四、實證檢驗結果

（一）描述性統計分析

表1是本文關鍵變量的描述性統計結果。可以看出，不同上市公司之間盈利能力和獲利變現能力存在明顯差異。創業板上市公司每股現金流普遍偏低，甚至為負。現金流是分析企業財務狀況質量不可缺少的要素，與企業未來投資機會選擇和日常經營資金周轉息息相關。另外，創業板上市公司資產負債率總體偏低，均值為19.1%，75%分位數是25.3%，進一步驗證了民營企業在資本市場可能面臨更嚴重的融資約束和信貸歧視。第一大股東持股比例總體維持在25%～45%之間，股權性質主要是境內自然人或民營法人，國有法人持股較少。成長性指標反映出本文選取的創業板上市公司樣本目前處于高速成長期，部分公司總資產增長率在100%以上。

（二）單變量分析

表2是管理層過度自信與企業盈利能力和每股現金流量的單變量檢驗結果。相對于非過度自信的企業，管理層過度自信的創業企業績效更低。Profit的均值和中位數差異的檢驗結果在10%的統計水平上顯著，Cash的均值和中位數差異的檢驗結果分別在5%和10%的統計水平上顯著，說明創業企業管理層過度自信的心理特征降低了企業績效，這與假設1基本保持一致。

（三）回歸結果分析

表3的回歸結果顯示，高管過度自信與企業凈利潤和每股現金流在10%水平上顯著負相關。這說明創業企業管理者過度自信的心理特征確實會影響企業日常經營決策和未來發展戰略規劃，對企業的創業績效產生負面影響，導致企業盈利能力和獲利變現能力下降。筆者按照管理者學歷的中位數對樣本進一步細分，分成受教育程度高和受教育程度低兩組，以Profit和Cash為被解釋變量的分組回歸結果如表4所示。在受教育程度高的一組，管理者過度自信與企業盈利能力、每股現金流量在10%水平上顯著負相關；而在受教育程度低的一組，二者關系不顯著。這說明公司管理者憑借其擁有的較高學歷背景，增加了自身在公司決策時的自信心與話語權，導致過度自信對創業績效的影響更為顯著。

本文從公司治理視角，按照董事長和總經理是否兩職合一對樣本進行分組，分成兩職合一組和兩職分離組。以Profit和Cash為被解釋變量的分組回歸結果如表4所示。在兩職分離組，過度自信與企業盈利能力、每股現金流量均在5%水平上顯著負相關；而在兩職合一組，過度自信與企業盈利能力負相關不顯著、與每股現金流量正相關不顯著。委托代理理論和現代管家理論的主要區別在于對經理人的假設上，前者認為經理人是完全理性的經濟人，后者認為經理人非完全理性，存在某種社會偏好[ 18 ]。管理者過度自信的心理特征符合現代管家理論假說基礎。本文的回歸結果一定程度上支持了現代管家理論假說，即在董事長與CEO兩職分離情況下，管理者過度自信的心理特征對創業績效的影響更為顯著。endprint

五、研究結論

創業績效的決定因素一直是學者關注的重點。本文試圖從管理者心理特征角度入手，理論分析管理者過度自信與創業績效的關系，并以我國創業板上市公司為樣本進行實證檢驗。研究結果表明，管理者過度自信對企業創業績效有顯著負向影響，這一結果驗證了在公司治理機制不健全的情況下，高管的個人特征確實會對企業決策產生影響。具備良好心理特征的管理者可以通過影響企業日常經營和投融資決策以提高創業績效。本文的實證結果還發現，企業管理者的受教育程度以及董事長和總經理是否兩職合一會影響管理者過度自信與創業績效的關系。本文的研究結論將對當前我國創業熱潮下的企業創業績效提高、高管團隊成員選聘以及公司治理機制改善提供了有益借鑒和指導。

本文的創新之處在于選取的研究對象是成立不足五年、尚處于創業成長期的創業板上市公司，探究公司董事長個人過度自信的心理特征與創業績效的關系，研究結論對處于初創期和成長期的企業具有一定的普適性。本文尚有很多不足之處，有待后續做出進一步探究。受到數據收集和變量度量的局限，只研究了管理者過度自信的心理特征對創業績效的影響。接下來可以借鑒組織行為學、心理學通過量表和問卷的形式對管理者心理特征進行更全面的度量和分析。本文只研究了上市公司董事長個人的心理特征，今后可以將研究對象進一步擴大到董事會成員及整個高管團隊，研究高管團隊心理特征對創業績效的影響及作用機理。

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