北辰實業(yè)市值十年減六成 是否為“地王”所累？

周月明

2008年到2018年十年之間，伴隨著中國房地產(chǎn)業(yè)的“黃金十年”，上市房企的市值也大多呈現(xiàn)高歌猛進(jìn)的態(tài)勢。

不過，不同房企在這十年里的市值也展現(xiàn)出了不同的走勢，在十年市值跌幅前50名的企業(yè)中，就出現(xiàn)了一家上市房企北辰實業(yè)，據(jù)《投資者報》初步測算，其十年市值跌幅達(dá)62%，在所有A股公司中排名第31，為何北辰實業(yè)的市值出現(xiàn)這樣的情況？這十年來的經(jīng)營情況如何？《投資者報》記者多次致函給公司公開郵箱均被退信，無法得到回復(fù)。

頻頻高溢價拿下地王

翻看北辰實業(yè)上市近10年的財報，2008年、2011年、2013年營收有所下滑，其余年份營收均呈現(xiàn)增長。凈利潤則是2010年、2014年、2016年有所下滑，2010年下滑幅度最大，為57%。2014年、2016年下滑幅度均不超過20%。營收下滑的年份凈利潤不減反增，與其營業(yè)成本的減少有很大關(guān)系。而凈利潤下滑的年份雖然營收增長，但是營業(yè)成本也在同比增長。

查閱北辰實業(yè)近10年購買商品、接受勞務(wù)支付的現(xiàn)金這一數(shù)據(jù)，起伏波動也較大。2008年、2009年分別同比減少77%、14%，到2010年又突然猛增82%，此后2011至2013年拿地保持平穩(wěn)，增幅都較小。2015年、2016年又再次同比大增70%以上，2017年則回落為減少5%。

由此節(jié)奏來看，2010年、2015年、2016年房地產(chǎn)市場相對火熱時，北辰實業(yè)拿地擴(kuò)張的步伐也最大。

不過值得注意的是，北辰實業(yè)的拿地歷史中有一個繞不開的詞——地王，但這些地王給北辰實業(yè)帶來的，卻并不一定是豐厚的回報。

2007年7月，北辰實業(yè)與北京城市開發(fā)集團(tuán)組成聯(lián)合體，以92億元的代價拿下了長沙三角洲項目。后者退出后，北辰實業(yè)獨自掌控該項目開發(fā)。按照382萬平方米的計容建筑面積計算，樓面價達(dá)到2347元/平方米，由于地價一般占到開發(fā)成本的30%左右，意味著樓價在6000元/平方米以上時，北辰實業(yè)才不會虧本。

但這塊2010年開盤的長沙地王，除開盤當(dāng)年之外，長期以來的銷售均單價都在8000～9000元之間，而這些年長沙市的房價已經(jīng)扶搖直上。根據(jù)北辰實業(yè)年報顯示，2016年，長沙市的平均房價已經(jīng)達(dá)到了6160元/平方米，較2010年上漲超過40%。但長沙北辰三角洲項目最高漲幅也不過33%，這塊地王盤并沒有跑贏長沙樓市的整體走勢。

？這個項目對于北辰實業(yè)來說是重要的營收來源。從2012年進(jìn)入結(jié)算開始為公司貢獻(xiàn)收入來看，2012年-2017年，該項目分別貢獻(xiàn)收入20.3億元、16億元、19.53億元、28.31億元和41.12億元、61.5億元，占全年營收44%。長沙地區(qū)也在2017年成為公司的第一大收入來源地。

但是，雖然從銷售均價來看，北辰實業(yè)沒有虧損，不過從開發(fā)周期以10年為單位來看，此項目還沒有跑贏長沙的整體樓市，而且開發(fā)周期如此之長，對于北辰實業(yè)來說并不是一門劃算的買賣。

除了長沙這塊地王項目，北辰實業(yè)近年來還頻頻拿下地王項目。如北辰實業(yè)在?？谛阌^(qū)和成都雙流區(qū)拍下的兩宗地塊，地價合計31.08億元，都屬于溢價率比較高的項目。

成都雙流區(qū)地塊以8.06億元獲得，折合樓面價10100元/平方米，溢價率達(dá)到68.33%；?？谛阌^(qū)的地塊以23億元獲得，樓面價11164元/平方米，溢價率142%。

又比如2016年7月，公司以23.11億元拍下寧波一建筑面積為13.74萬平方米的地塊，拿地溢價率接近100%，樓面價達(dá)到了16825元/平方米，這個價格刷新了寧波單價地王的紀(jì)錄。

公司以34.4億元拿下武漢地塊，以13.42億元競得的蘇州地塊雖沒有刷新地王價格，但源于拍賣新規(guī)則實施后有了最高價或者說政府指導(dǎo)價的限制。

總體來看，北辰實業(yè)從2014年下半年開始密集發(fā)布近20次競得土地的公告。其中，2016年拿地最為密集，新增14塊共計約370萬平方米的土地儲備，權(quán)益土地儲備約334萬平方米。

然而令人不解的是，自2016年后，在一系列調(diào)控政策出臺后，原本火熱的樓市迅速降溫，土地市場也是新政頻出，限價、自持等新規(guī)不斷出臺。在這樣的背景之下逆市擴(kuò)張，項目回報周期或?qū)⑦M(jìn)一步延長，同時對資金鏈帶來更大壓力。

負(fù)債率上升 毛利率下降

激進(jìn)的拿地策略通常會伴隨著現(xiàn)金流的緊張。翻閱北辰實業(yè)近10年的現(xiàn)金流量表，經(jīng)營活動現(xiàn)金流量凈額有5年是下滑的，在這下滑的5年中，有4年凈額為負(fù)。2017年，北辰實業(yè)經(jīng)營現(xiàn)金流凈額為-16.28億元，同比下滑179%。

而從另一個關(guān)鍵指標(biāo)來看，北辰實業(yè)的投資活動現(xiàn)金流量凈額從2008年到2017年都為負(fù)數(shù)。其中，2013年、2017年下滑幅度最大，分別下滑1516%、1636%，意味著這兩個年份，北辰實業(yè)在資本市場有更激進(jìn)的動作。

從籌資活動現(xiàn)金流量凈額來看，只有2010年、2012年、2016年為負(fù)，2017年籌資數(shù)額較大，凈額為53億元，同比大增1042%。

值得注意的是，北辰實業(yè)近10年存貨整體趨勢在增多，除2009年略下滑0.96%之外，存貨一直在增長，且自2015年以來，增幅都超過25%。未來存貨釋放是否會增厚業(yè)績，除了考驗公司本身的去化速度，還要看市場大環(huán)境是否配合。

此外，近十年北辰實業(yè)負(fù)債率增長了近20個百分點，2008年資產(chǎn)負(fù)債率為65%，至2017年已達(dá)83%。與此同時，北辰實業(yè)的毛利率卻呈向下趨勢，2008年43%，但到2017年，銷售毛利率已降為32%。

查看北辰實業(yè)的近10年市值，2008年1月1日至2018年1月1日分別為377億元、75億元、158億元、93億元、73億元、81億元、72億元、127億元、143億元、111億元、154億元?？梢钥闯?，2008年北辰實業(yè)的市值處于最高位，這與其在2008年左右被當(dāng)做“奧運概念股”有一定關(guān)系。此后，北辰實業(yè)的市值再也沒有恢復(fù)到當(dāng)年的“輝煌”，十年市值下滑幅度排名靠前，與其2008年正處于市值高位有較大關(guān)系。