基于國企改革視角的管理層收購問題研究

摘? 要? 管理層收購是國有企業改革的重要方式之一，能夠起到激勵管理層、提升企業效率、優化經濟結構的作用。但是，管理層收購過程中，存在收購定價不公允、法律法規不健全，信息披露不完整等問題。這些問題都可能造成管理層通過“合法”手段低價收購公司，十分容易導致國有企業資產流失。為了促進公平、公允的市場經濟環境發展、豐富國有企業改革手段，無論是學術界還是實踐過程中，均應當加強對于管理層收購的相關實踐可能性的研究，在符合我國國情的基礎上，構建管理層收購機制。

關鍵詞? 國企改革? 管理層收購? 策略研究

隨著經濟的發展，經濟結構的逐步發生改變，單一依靠資本投入實現經濟高速增長的方式已經不在適合我國的宏觀現狀。為了改變這一現狀，國有企業改革受到了實踐及學術界廣泛關注。尤其是在剛剛召開的十五中全會中提出，“全面深化改革，構建高水平社會主義市場經濟體制”的目標。國有企業作為國民經濟的重要支柱，能夠實現改革，提升資產配置效率，對于促進社會經濟發展具有重要意義。國有企業的管理思維及經營理念都在改革中逐步發生改變，治理水平不斷提升，治理結構逐步規范，產權責任關系越來越明確，國有企業改革成效十分明顯。管理層收購，作為國企改革的重要手段，值得我們重視研究。

一、國有企業管理層收購現狀

國有企業管理層收購，最主要特點是收購人為被收購公司的經理和管理人員，其主要目的不同于其他為了獲取控制權的并購行為，其主要目的：一是為了實現管理層的激勵，使管理者從不具有企業所有權、被聘用職業經理人的唯一身份，轉變為企業的所有者。管理層兼顧經營者與所有者的共存的雙重身份，能一定程度上解決委托代理問題，有效提升經營效率;二是國有企業最大的問題是所有權主體控制、產權不明確，進而形成“大鍋飯”的效率低下的經營狀態。通過進行管理層收購，能夠實現國有企業資本結構的優化，有效解決“一股獨大”的現狀，改變企業經營資本結構;三是能夠實現國有資本的戰略性退出，優化資源配置。對于非國家安全、能源戰略性企業，實現企業全面市場化競爭、減少政府干預有利于提高整個社會的經濟效益。

自上世紀90年代以來，國有企業管理層收購歷經了政府推崇階段、不鼓勵階段、限制階段以及“條件性”允許階段。很多企業都陸續實踐管理層收購，如宇通客車。但是管理層收購過程中存在的各種各樣的漏洞，很容易造成國有資產流失，導致政府對于管理層收購的態度不甚明朗。然而，從效率提供理論角度而言，管理層收購可以調動管理者的積極性，優化資本結構，提升企業經營效率。所以，推行管理收購是具有可行行的。當然，在實行管理層收購過程中，市場結構不完善、法律規章制度不健全、信息披露不完整等一系列問題需要解決，以確保國有資產的完整性。

二、國有企業管理層收購問題

1. 交易定價不公允

國有企業管理層收購的收購定價，是一個十分重要的研究內容。從企業價值角度來講，交易價格應當是企業的公平市場價格，不僅僅是企業的現時價格，要綜合考慮企業能夠給投資者帶來的未來總體現金流入。然而，我國的并購交易市場并不是很完善，管理層收購交易定價非常容易出現不公允的情況。一是，在管理層收購定價時，基本上采用的是在企業股東權益評估的基礎上，由企業與收購者協商的方式，確定收購價格。企業股東權益評估時，實踐中基本上是基于企業的賬面價值評估，很少綜合考慮企業的發展潛力與市場收益情況。二是，由于國有企業所有者缺失，管理層在收購定價過程中話語權影響較大，導致協商收購價格過程中，常常出現暗箱操作、自我交易的情形，不能夠公允的確定交易價格。這也是導致國有企業管理層收購過程中折價收購較為普遍的重要原因。三是，由于我國的資本市場尚未達到強勢有效階段，導致收購價格也不能夠通過交易市場進行驗證。管理層可以通過會計處理的手段，在收購前壓低企業估值;在完成收購后，調高企業價值，滿足自身利益。

2. 法律制度不健全

在現有市場經濟條件下，我國的管理層收購還處于探索階段。現行管理層收購相關的法律法規政策，包括國資委、證監會出臺的一系列辦法，都具有一定的試行性，是一些政策指導性的方案。管理層收購法律法規尚不完善，體系尚未構建，相關政策還有待出臺。通過法律的完善，有利于增強管理層收購的控制，避免管理層收購被利用，私吞國有資產，同時，從交易成本的角度，減少對于管理層收購過程中不必要的限制，方便管理層收購的實施。首先，我國的部分法律對于管理層收購造成障礙。如：我國金融制度對于公司債券作出了嚴格規定，對于管理層籌資收購資金存在一定的困難;管理層收購對于被收購公司和投資人進行雙重課稅，增加了管理層收購成本;另外，我國的法律對于管理層收購缺乏針對性，對于收購定價、披露內容等都沒有完善的規定內容。

3. 信息披露不完整

由于我國的管理層收購信息披露要求不明確，我國已經完成的管理層收購的公司均存在披露的信息不完整的現象。對于整個管理層收購的收購目的、定價機制、協商談判、價格確定等過程披露不是十分詳細，缺乏相關的監督監控措施，導致管理層收購過程中人為操作可能性變大，對于企業會計調整空間變大，極容易造成管理層收購過程的失控。同時，由于國有企業的特殊性，國有企業管理層與政府官員之間聯系較為密切，容易在定價、談判過程中出現不公允的情形。不完整的披露信息內容用統一引起社會公眾對于國有企業管理層收購模式的質疑。由于信息披露內容要求不明確，不利于市場監管機構的監督職能履行，不利于國有企業管理層收購過程中公允市場價格的確定，不利于抑制幕后交易。

三、國有企業管理層收購策略

1. 引入中介機構，完善定價機制

我國的管理層收購定價機制尚在起步階段。同時，由于國有企業這一獨特的企業性質，其所有者管理職能缺失，很容易導致在收購價格定價過程中出現不公允的情況。這是引入第三方的資產評估及審計機構能夠有效的形成一定的監督作用。一方面，中介機構作為獨立的第三方而言，能夠通過盡職調查、財報審計等專業手段，相對公允的對公司價值進行評估，給出企業公平市場價值;另一方面，作為專業的第三方，對于資本市場研究更為深入，具有專業的企業價值評估人員，能夠通過構建有效的企業價值評估模型，收集有用的信息，對企業未來現金流進行專業預測，給出專業的收購價格。當然，為了防止管理層與中介機構合謀，對于中介機構，應當建立相應的考核和反舞弊措施。同時，可以適當引入市場競價機制，鼓勵利益相關者認購企業股權，確保交易過程在博弈談判中進行，避免形成單一主體出價購買的情形，進一步促進公允收購價格形成。

2. 加快立法研究，完善法律法規

在國有企業管理層收購方面，相關的法律法規不健全，出臺的相關政策規定較為籠統，對于實踐指導相關細則尚未出臺。完善法律法規，明確收購過程中的風險與責任，有利于規范管理層收購行為，促進管理層收購公允，保護國有資產。一是完善收購資金的法律法規。管理層收購過程中，支付的對價往往遠高于管理層的支付能力，對于管理層收購過程中的資金的限制與規定應當進一步完善，促進管理層收購的有效實施。二是完善定價機制的法律法規。我國現行的定價機制為收購價格不低于每股凈資產，但是根據財務管理理念，企業的價值應當是企業的公平市場價值，而非現時價值或者賬面價值。相關機構應當出臺政策引導合理的定價機制，促使交易價格市場化。三是完善離任審計相關法律法規，加強對職業經理人的考核機制，對于具有管理才能的優秀人員，給予管理層收購權限;對于考核不合格的管理者，可以適當提高收購價格、增加收購條款限制或者不給予收購權限等方式，提升管理人員隊伍的質量，促進管理層履職盡職。

3. 強制信息披露，構建公開市場

我國的資本市場監管尚不完善，對于國有企業管理層收購的監管措施不是十分明確。公開透明管理層收購過程，能夠有效規避人為操控、不公允收購行為，抑制內部人控制行為。一是，收購過程的信息披露，有利于國資委及證監會等監督機構更好地履職，有利于在明確的信息披露內容下對管理層收購整個過程形成有效的監督;二是，財務信息的披露，有利于促進第三方中介機構在財務審計過程中的嚴謹合規性;三是，完整的信息披露內容可以促進被收購企業的內部控制水平，從企業內部提升管理合規意識，提高會計信息質量。在內、外部雙重監管下，管理層收購過程能夠更加公允、透明。同時，完整的信息披露有利于增強社會大眾對于管理層收購的監督，增強投資者信心。

四、結語

管理層收購作為國企改革的手段，能夠有效實現資源的有效配置，逐步實現最優的治理結構，實現全體利益相關者利益最大化。但是由于現行法律規章制度尚不完善，需要國家相關部門盡快出臺相關的政策意見，通過建立相關法律規章制度的建立，搭建一個公平、合法、透明的收購交易市場，推動管理層收購市場的完善，在保證國有資產不流失的情況下，實現國有資本的戰略性退出，實現國有企業的改革。

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