上市公司溢價并購下的商譽減值研究

梁榆雅

摘 要：近年來上市公司并購重組的熱情持續高漲，此次并購熱潮后，商譽及其減值風險成為上市公司的“懸頂之劍”。本文以掌趣科技為例，首先介紹了其商譽形成背景和減值情況，接著從業績狀況、盈利與償債能力以及中小股東利益三個方面對商譽減值產生的不良影響進行了分析，最后得出商譽減值風險防范的有關啟示。

關鍵詞：并購；商譽；減值風險

2013年，A股上市公司掀起并購重組的熱潮，隨之而來的是上市公司商譽總額的急遽飆升。據東方財富網數據顯示，截至2018年三季度末，A股上市公司商譽總額為1.44萬億元，占同期凈資產總額的5.31%。商譽的快速增長，對上市公司的資產質量影響較大，也給部分上市公司未來業績帶來較大的不確定性。從上市公司發布的2018年業績預告來看，預虧超30億元的比比皆是，而導致上市公司業績“變臉”的主要原因正是巨額的商譽減值。商譽作為并購活動高速發展的產物，是值得關注的又一個重要風險點。

一、商譽的會計處理及減值影響

（1）商譽的確認

按照我國企業會計準則第20號《企業合并》中的相關規定，商譽指的是購買方對合并成本大于合并中取得的被購買方可辨認凈資產公允價值份額的差額。通常認為，商譽作為上市公司并購過程中的產物，體現的是被并方未來獲取超額利潤的能力，是購買方為取得預期潛在經濟利益所付出的代價，因此商譽往往會受到被并方潛在資源和能力、雙方議價能力、市場高估值等多方面因素的影響，最終導致其呈現出高估值的“泡沫”狀態，給公司積聚了潛在風險。

（2）商譽的后續計量

現行企業會計準則規定，企業合并所形成的商譽，至少應當在每年年度終了時進行減值測試。由于商譽難以獨立產生現金流，所以按照規定商譽應當結合與其相關的資產組或者資產組組合進行減值測試，一旦確定可收回金額低于賬面價值，應計提減值損失準備，且在以后會計期間不得轉回。從準則規定看，商譽減值的兩個主要環節是資產減值跡象的認定和減值測試，然而這兩個關鍵環節對專業判斷能力要求較高，受主觀影響明顯，操作難度大，因此不同的公司出于自身不同目的的考量，對于是否需要計提減值準備以及減值計提的金額會存在較大差異。

（3）商譽減值對上市公司的影響

一方面，對商譽進行減值測試直接對上市公司的凈利潤產生負面影響。對于商譽占比越高的上市公司來說，商譽減值對其利潤帶來的負面影響會越強烈。由于企業對于商譽減值損失的確認存在較強的主觀性，企業很可能為了短期利益將商譽減值損失在未來的某個會計期間釋放，這將進一步增加公司業績的不確定性。雖然商譽減值是一次性非經常性損益，但其傳達的負面信息很可能會被市場進一步放大，引發投資者對未來商業前景的悲觀預期。業績下降伴隨著估值下調所引起的雙重疊加效應，很容易形成“戴維斯雙殺”，致使股價在短期內迅速下跌。

另一方面，商譽本身是一種無法進行單獨辨認的資產，企業無法用并購產生的商譽抵償企業存在的債務。因此，上市公司的商譽出現較嚴重減值時，同時影響其他各項資產的賬面價值。對商譽價值的變動影響較大的公司在日后一旦發生大規模的商譽減值，那么公司資產負債率將急劇增加，償債壓力猛增，財務狀況惡化。

二、掌趣科技商譽減值案例分析

（1）公司簡介及商譽形成背景

北京掌趣科技股份有限公司成立于2004年8月，注冊于中關村科技園。作為一家高科技企業和雙軟認證公司，公司主要業務包括游戲開發、代理發行和運營。2012年5月，公司在深圳證券交易所創業板掛牌上市。近年來，在“精品化、泛娛樂化、平臺化、全球化”的戰略定位下，公司先后并購了動網先鋒、玩蟹科技、上游信息、天馬時空等行業領先企業，截止2018年10月，掌趣科技并購產生的商譽已高達53.92億元。

掌趣科技成功上市后，憑借其強大的資金實力不斷進行并購。如表1所示，2013年掌趣科技先后通過發行股份與現金支付的方式，分別以81009.00萬元、173900.00萬元、81400.00萬元取得動網先鋒100%股權、玩蟹科技100%股權、上游信息70%股權。2015年8月，公司以發行股份及現金支付的方式取得天馬時空80%股權，以發行股份的方式獲得上游信息剩余30%股權，支付對價分別為267760萬元、36364萬元。上述并購交易給掌趣科技共帶來55.6億元的商譽。

一系列的并購活動使掌趣科技較快獲得了優質的產品資源、研發團隊、游戲發行渠道和運營平臺，有助于完善產業鏈布局，加強企業核心競爭力。但由于并購過程中合并對價受到被并購方的研發能力、雙方的議價能力等諸多不確定因素的影響，以及游戲行業存在更新速度快、市場競爭激烈、政府監管嚴格的特點，并購形成的巨額商譽為企業減值埋下了“雷”。

（2）商譽減值情況

由于掌趣科技存在較大的商譽減值風險，在2015年-2017年公司計提了2次商譽減值準備，并在2019年1月30日發布了業績預虧公告提示減值風險。

根據掌趣科技公司年報披露，2015-2018年商譽減值情況及原因如下：

1.公司2015年年報披露，大連臥龍科技有限公司正在辦理注銷，本期對合并大連臥龍科技有限公司形成的商譽全額計提減值準備。

2.公司2016年年報披露，資產評估機構于年末進行了減值測試，動網先鋒等被收購資產的可收回金額高于其賬面價值，因此無商譽減值跡象。然而，公司在年報中仍表示，隨著投資并購項目的逐步增加，公司并購整合的協同效應尚不明確，如果整合效果不理想，也可能導致商譽減值風險。

3.公司2017年年報披露，子公司廣州市好運通訊科技有限公司正在辦理注銷，外加公司調整研發團隊布局，因此本期對合并廣州市好運通訊科技有限公司、北京富姆樂信息技術有限公司形成的商譽全額計提減值準備。2017年年末，經專業資產評估機構進行測算，動網先鋒、上游信息、天馬時空因估值低于其賬面價值，本期計提減值準備。截止2017年12月31日，掌趣科技合并財務報表中商譽的賬面余額為56億元，商譽減值準備為2.08億元，商譽凈值占資產總額的54.55%。

4.2018年受中國移動游戲市場增速快速下滑、頁面游戲整體行業整體萎縮、行業監管環境趨嚴，以及部分被投資公司業務、人員調整等綜合因素的影響，公司暫估被投公司（動網先鋒、上游信息、玩蟹科技、天馬時空）相關的商譽減值準備，以及被投公司相關可供出售金融資產減值準備及長期股權投資減值準備共計36.60億元。

（3）巨額商譽減值的不良影響

1.商譽減值導致業績“變臉”

2012年掌趣科技的商譽與凈利潤之比為26%，但到了2017年這一比值飆升到了2043%，這意味著凈利潤對商譽減值的敏感程度很高，一旦商譽發生減值，將會嚴重侵吞公司利潤。2017年，掌趣科技正是因為被并購方業績未達預期導致商譽減值，對凈利潤產生了不良影響。同樣的，2018年公司營業收入預計較上年同期增長13%，但由于對商譽、被投公司相關可供出售金融資產及長期股權投資計提減值準備36.60億元，導致公司2018年經營業績和財務狀況產生較大波動。業績快報顯示該公司2018年營業利潤-302，634.74萬元，比上年同期下降1，271.79%；凈利潤-316，802.48萬元，比上年同期下降1，300.49%；營業利潤和凈利潤出現斷崖式下跌。

2.弱化企業盈利能力和償債能力

從企業的盈利能力來看，上市當年掌趣科技ROE水平為13.56%，從表3可以看出該項指標逐年走低。在2015年-2017年陸續計提了商譽減值準備后，掌趣科技的凈資產報酬率更是暴跌至3.12%，與同行業相比，這3年該項指標的行業均值分別為14.63%、11.86%、10.6%，說明掌趣科技的盈利能力明顯低于行業大部分企業。據2018年業績快報顯示，公司本年度凈資產收益率預計為-45.58%，這反映出企業嚴重受到商譽減值的影響，資產的盈利能力不斷惡化。

從資產負債率來看，公司上市后的第一年該指標發生了跨越式的增長，隨后逐年下降。2015-2017年，行業平均資產負債率分別為37.78%、36.97%、37.14%，表面上看掌趣科技的資產負債率遠低于同行業水平，但實際上是巨額的商譽美化了這一指標。我們可以通過利息保障倍數這一指標來重新審視掌趣科技的償債能力，2015-2017年，該項指標分別為271.55、15.28、5.04，我們可以預見2018年公司在計提巨額商譽減值后該項指標將會進一步惡化。利息保障倍數急劇下跌說明商譽減值影響了企業對于債務償付的保證程度，進而弱化企業進一步債務融資的能力，最終會給企業的發展造成影響。

3.損害中小投資者利益

商譽作為一個計價“容器”，在并購中不可避免地成為上市公司利益輸送的工具。上市公司進行高溢價并購，賬面確認高商譽，被并方卻可能是關聯方或其他利益相關者，從而形成了實質上的利益輸送。另外，也有不少大股東在并購完成后，利用信息資源優勢進行大規模減持套現，使并購成為了自身套利的工具。

以掌趣高管姚文彬為例，其從2016年起開始陸續減持，截止2018年通過減持約套利19.8億元。研究認為，內部人減持的影響因素有二級市場的高估值、企業的低業績與不樂觀的發展前景，減持的最主要的動機是套利動機和規避風險動機。從掌趣科技披露的年報可以發現，該公司自2016年開始出現業績疲軟，但掌趣科技在多年業績承諾不達標的情況下仍未計提減值。姚文彬從2016年起開始進行減持說明其作為內部人員已經預見了企業的經營風險，此時在二級市場仍然是高估值的情況下，選擇減持套利一方面可以規避風險，另一方面還能獲取高收益。相比較而言，由于中小投資者自身存在局限性，也缺少及時有效的信息渠道，他們無法對公司的未來的經營狀況作出準確的預判并采取有效的行動規避風險。因此，當巨額商譽減值造成企業凈利潤大幅下降、股價快速下跌時，中小投資者利益必然受到嚴重侵害。

三、總結與啟示

商譽的入賬價值，涉及合并成本和被并購企業可辨認凈資產公允價值的確認，事實上這兩個數值的確認都十分復雜。上市公司并購重組的合并成本本身是雙方博弈的成果，而可辨認凈資產的公允價值在國內資本市場不發達、缺乏有效監管的背景下難以獲得真實反映，因此，在多方因素的影響下，商譽很容易被高估。在本案例中，動網先鋒、玩蟹科技等被并方屬于輕資產行業，公司的價值更多地體現在產品影響力、核心技術、研發能力、業務渠道等無形資產上，這些資產在評估過程中更多的是依賴人為職業判斷，往往容易被企業操縱，所以會助推巨額商譽的產生。一旦累計的高額商譽發生減值，需要確認的資產減值損失會造成并購企業的利潤嚴重下降甚至虧損，這將影響企業的盈利能力和償債能力。因此，通過對本案例的研究與思考，本文得出如下啟示：

（1）要想避免商譽減值給上市公司帶來的負面影響，首要的是控制巨額商譽的產生。從企業自身角度出發，并購前期應做好籌劃工作，對被并方進行充分的調研，避免盲目式的并購擴張。在與被并方議價過程中，要充分考慮高溢價并購可能帶來的風險，恰當運用業績承諾工具。從資產評估機構而言，應履行好中介機構的責任和義務，在評估過程中應做到客觀公正，保持應有的職業關注和判斷，使被評估資產的價值得到真實公允的反映。

（2）監管部門應強化并購重組及相關信息披露的要求，以及時有效的向投資者提示風險。并購初期，上市公司的并購動因、被并方經營情況、行業背景等信息通常是投資者需要重點關注的，然而部分上市公司對這些關鍵信息存在披露不充分、甚至弄虛作假的行為，這不利于中小投資者對風險作出有效預判。其次，上市公司在進行高溢價并購時，基于估值調整和風險規避的考量，通常會與被并購方簽訂對賭協議，但被并購購企業在業績承諾期后經營情況惡化，導致商譽減值的情況不在少數，因此，證監會應要求上市公司持續性披露被并購方業績承諾完成情況及反映其財務狀況、經營成果的重要信息，對可能給被并購方的業績帶來不利影響的突發事件等負面信息須主動發布臨時公告，提示投資者關注投資風險。

（3）當前商譽的后續計量方法主要缺陷在于商譽減值測試過程涉及預計未來現金流量、折現率等大量自主量裁的參數估計，導致商譽減值可能淪為企業盈余管理的工具——要么不確認商譽減值，要么一次性大額計提減值，這不僅不利于資本市場的穩定，也有損中小投資者的利益。因此，一方面準則應加強對商譽減值測試業務的規范和指導，提升實務的可操作性，另一方面監管部門還應該規范企業商譽減值測試相關信息的披露。同時，本文認為應進一步探究商譽后續計量采取“攤銷+減值”相結合的方法的可能性和合理性，采取該種方法的優點是能夠平滑商譽巨額減值風險，還能倒逼上市公司在進行并購時更為慎重的對待巨額商譽的確認，這有助于商譽逐步回歸到合理的水平。

參考文獻

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