期限錯配對金融機構流動性風險的影響研究

徐玉良 丁禹

【摘要】 ?近來，各類金融機構在流動性管理過程中出現了一種現象：存貸款的期限錯配趨勢增強，即外部借款的來源減少，但是內部資金需求反而上升，資產期限與負債期限不一致、不同步，從而造成資產與負債的期限錯配。文章綜合商業銀行及其他金融機構分析了券商期限錯配對流動性風險的影響，結合風險控制指標，重點從券商角度深入討論如何解決期限錯配的問題，研究杠桿率的變化及期限錯配對流動性風險的影響，最后提出解決的方案。

【關鍵詞】 ? 資金管理;期限錯配;流動性風險

【中圖分類號】 ?F830 ?【文獻標識碼】 ?A ?【文章編號】 ?1002-5812（2019）16-0099-02

隨著國際金融危機的爆發和金融業的不斷發展，我國部分商業銀行出現了資金來源穩定性下降、資產流動性降低等問題，再加上金融機構之間的業務相互關聯，交叉合作，使風險傳染性進一步提高，導致個別金融機構或局部的債務期限錯配問題更加嚴重，從而引發金融體系的流動性風險，因此加強期限錯配流動性風險管理和監管的必要性和緊迫性越來越重要。而銀行業的流動性緊張會直接導致券商行業的期限錯配，如果資產總額中的中長期投資占比多，負債中短期借款多，則中長期資產依靠短期負債來支撐，資產期限錯配狀況加劇，“以短配長”因此形成;反之，“以長配短”同樣存在隱患，本文將深入研究兩種期限錯配的原因、影響，最后重點分析中小券商對期限錯配的應對方案。

一、負債期限錯配的主要原因

（一）利益驅動的影響

盡管資本市場在監管機構嚴格監控的商業環境下，金融機構沒有太高的利潤空間，但金融資本在利益驅動之下，通過期限錯配的模式，還是可以找到可觀的利潤空間的。任何負債，受到償債風險以及未來的不確定性影響，通常情況下剩余期限較小的負債風險較小;剩余期限較長的負債，由于未來期間不確定性因素較多，因此風險較高。對于同一主體，或相似主體之間發行的負債來說，短期負債的利率低于長期負債。假設某金融機構通過隔夜拆借到期續作的形式于2018年初拆借1億元資金，并將資金轉手拆借給另外一家金融機構，期限為1年;通過這項操作可套利年化約1.6%的利差收益，即160萬元息差收入。由此，金融機構為了追求利潤，可以通過短期借款取得資金投向長期資產的方式實現盈利。一方面通過循環操作的隔夜拆借取得資金，另一方面通過較長期限進行資金的融出，從而獲得不同期限的資金利差。如果資金量大或者放大杠桿倍數可以獲得可觀的息差收入。從銀行角度來說，存款中客戶的活期存款（短期負債）的占比多，貸款中的中長期貸款（長期資產）占比多，將會進一步加劇存貸款期限錯配狀況。

（二）融資手段的缺乏

我國資本市場常見的融資類型包括權益融資和債務融資，如：發行股票、發行債券（公司債、次級債、可轉債等）、銀行貸款、資金拆借、發行資產支持證券等。券商的主要債務融資類型包括：公司債、次級債、收益權證、收益權轉讓、同業拆借、同業借款、發行短期融資券等。券商主要資金來源于商業銀行，且無法自主定價，券商從銀行拿到的資金成本通常高于商業銀行的資金成本。而對于監管評級、企業評級、行業排名較弱的中小券商的融資成本更是遠遠高于大券商。根據萬德數據統計，2019年4—5月證券公司發行債券利率中，機構評級在AAA的券商發行債券成本約占3.5%—4.5%，而AA+的券商發行債券利率約為4.8%—6%，而較低的議價能力對金融機構融資產生抑制作用，也造成了金融機構融資的困境，而被迫選擇一些不理想的期限以降低融資成本，甚至在有些情況下，被動地接受出資方規定的融資期限。在被動接受融資期限的情況下，無法得到最佳債務期限配置，從而造成一定程度的期限錯配。

（三）根據市場環境做出的次優選擇

企業杠桿率提升和資金周轉壓力增加，導致了融資難度提高，對于資金需求的渴望削弱了對資金來源的選擇，券商在加杠桿的過程中為了快速獲得資金，以及追求較低的資金成本進行了不適當的選擇，導致了期限錯配。例如，某公司決定發行公司債券用于補充流動性以及償付到期債務，在詢價過程中了解到隨著貨幣市場流動性管理的加強、資管新規等監管政策的相繼出臺，以及央行通過公開市場投放操作維持市場穩定性，一系列因素可能導致2018年貨幣市場利率下行，因此該公司擔心長期資產收益不確定性，更青睞于短期資金的投放。根據該公司的資金預測以及資產負債計劃情況，原計劃發行的5年期債券因成本過高，而3年期債券價格低，因此改為發行3年期債券，從而簡單地獲得傭金報酬，這就改變了該公司的資產負債結構，形成了期限錯配。

二、期限錯配的表現形式以及帶來的風險

（一）期限錯配的表現形式

1.“以短配長”的期限錯配。資金由短期融資項目籌資并投入長期持有的資產中，即“以短配長”;一方面，因為短期借款的融資成本低于長期借款的融資成本，不少企業為提高利潤而傾向于短期融資工具。這類操作優點是以較低的成本拿到資金，但缺點也很明顯，一旦市場流動性緊張，企業無法從市場拿到低價的資金，甚至無法拆借到資金頭寸的情況下，潛在的流動性風險將轉化為實質性的流動性危機。陸岷峰、季子釗（2017）認為期限錯配為中國2013年的流動性危機、即銀行業“錢荒”的原因之一。

2.“以長配短”的期限錯配。以長期負債所獲取的資金投入短期項目中即為“以長配短”。雖然在多數情況下承擔一定的資金利率損失，能夠換取資金的穩定，但如果決策者熟悉資金市場，能夠正確判斷出短期內市場資金成本將大幅上漲，這種融資形式也不失為一種套利手段。公司可以在當前市場資金成本低的情況下大量拆入長期資金，而在未來資金成本上漲時拆出，實現盈利。由于拆入資金會帶來閑置資金成本，資金將投入到短期投資項目中，這種資產負債配置造成了一定程度上的期限錯配。從風控指標上來看，這種操作會推高凈穩定資金率NSFR，如果決策者對未來市場利率判斷準確，則可以獲得利差報酬，但是，一旦決策者判斷失誤，公司則會遭受利率變化風險。

（二）期限錯配的風險

1.“以短配長”期限錯配的風險。“以短配長”的期限錯配盡管有效降低了“流動性風險”，但無法回避“利率風險”。目前國內的金融機構所投資的金融產品，大部分是預期收益率固定的產品，即收益率在存續期內保持不變，更不會隨著借款利率的變動而出現調整。金融機構則要面對資產到期后面臨的新一階段的融資利率變動風險。

2.“以長配短”期限錯配的風險。企業使用長期負債的資金投入短期資產中，雖然企業融入長期資金提高了資金的穩定性，當投入的短期資產項目到期時遇到“資產荒”時，再投資項目的收益率低于融資成本，或根本不存在有價值的投資選擇時，企業一方面需背負長期負債的利息成本，另一方面無法在市場上尋得高收益的產品，導致公司的項目利潤為負值，從而造成當年虧損。

三、中小券商應對期限錯配風險的途徑

健康的資產負債結構，需要投資融資相匹配才能夠最大程度降低公司流動性風險，同時降低企業資金成本，提高利潤。從現階段多數中小券商營運方式來看，由于資產和負債的管理并不是統一的，即投資項目負責人和融資負責人既不能按照統一的思維運作，也不能為了協調項目而舍棄市場機會，因此，要完全消除資產負債錯配是不可能的，但至少可以做到減輕期限錯配的程度。本文認為中小券商機構可以從以下幾方面著手解決問題：

（一）提高長期負債比重，使負債結構更為合理

為了解決資產負債期限錯配而引起的流動性問題，券商應當積極籌集長期資金，同時加強資產負債管理，增加優質流動資產的持有量，在保持合理資產投放的同時提升長期負債占比以獲得更多的穩定可用的資金。其他金融機構也可通過類似方式調整負債比重，即增加長期負債占比，以提高穩定資金比率。有了更多穩定的可用資金，對公司的財務結構更為有利。盡管長期負債成本通常高于短期負債成本，但實際上市場資金成本變化才是負債成本的最主要決定因素，當外部市場環境良好的情況下，多使用長期借款反而能夠拿到更低價格的資金。一方面，通過對市場利率的判斷以及央行政策的解讀，券商可趁市場利率較低時更多地吸收長期借款，而在市場利率較高時較少地配置長期借款，從而降低整體成本。另一方面，長期的負債帶來更穩定的資金結構，能夠更好地抵御流動性風險。根據萬德數據查詢，目前多數中小券商發行的次級債和公司債期限約90%以上為3年期。未來，在條件允許的情況下，可考慮在市場利率較低時發行5年甚至更長期，甚至發行永續債券。

（二）加強負債結構配置管理

不少公司存在到期負債過于集中的現象，加強對負債的集中度管理可以重點考慮對集中的到期的負債進行分散化、對負債到期期限與資產到期期限實行期限匹配。下面將做一個假設，某公司在2015年發行5年期次級債，隨后又在2017年發行3年期公司債，那么將導致2020年債券集中到期，當年的償付壓力較高，如果當年沒有對應的資產到期對應的話，就要用新的借款償付對應的負債，公司將面臨被動接受市場利率的局面。如果繼續發行債券融資，那么應將債券發行時間差異化，例如，在同一時間發行三年、五年、或3+2年可選擇期限債券，讓負債到期時間上盡量分散，使其均勻分布，則可緩解公司未來的流動性問題。分散到期的負債有利于穩定企業資金成本、減少兌付風險、增強抵御風險能力。

（三）頻繁測算、轉移流動性缺口、緩解償債壓力

期限錯配導致的流動性風險具有周期性，那么企業就可以逆勢思考，通過對未來現金流進行頻繁測算，找出流動性缺口的時間節點。例如：未來5年中，某一年存在大量負債集中到期的情況，造成當年流動性緊張，則可通過定時融資、提前還款、催收對外借款等方式調整未來現金流，從而移動或改變流動性缺口時間。通過上述一系列操作可以分散流動性風險，降低融資壓力。目前監管機構監控的兩個監管指標中，流動性覆蓋率LCR主要監測的是短期償債能力，通過對比優質流動資產與未來30天資金的凈流出量，以利率形式衡量金融機構的貨幣資金以及可以迅速變現資產是否足夠償還1個月之內的到期負債;而凈穩定資金率NSFR則主要監控長期的資產負債匹配能力，通過對比大于1年期的長期負債與大于1年期的長期資產，即可用穩定資金是否超過所需穩定資金來確定金融機構的資產負債結構是否合理。監管機構通過監控以上指標，敦促金融機構在日常的流動性管理中，對資產負債的結構進行合理的調整，通過科學的資產負債匹配，能夠有效緩解期限錯配情況，并且有效降低金融風險的發生概率。金融機構則應該通過日常對監管指標的測算，有效規劃負債結構、適時調整流動性資金缺口。例如：通過預測指標發現某一階段凈穩定資金率低于預警標準，應通知機構融資部門在相應的期限拆入資金，緩解指標壓力、保障公司安全運營。

（四）轉變思想，從業務驅動管理型轉為風險管控型管理

隨著我國經濟發展增速降低以及外部監管趨緊，金融機構面臨著更大的利潤壓力。某券商在2017年不斷地增加杠桿和業務規模，在一定程度上抵御了經濟下行帶來的沖擊;但另一方面，不斷提升業務規模倒逼負債急速增加，巨大的壓力使公司忽略了負債期限配置。因此，在未來的融資決策中，應更多地從風險管控角度出發，進一步將資產負債進行匹配，降低流動性風險，提高資金使用效率，從而提高盈利水平。一方面公司從外部借款配置方面解決期限錯配問題，另一方面公司應同時著手于未來資產配置，將投入的資產期限盡量匹配到負債到期時點上，同時運用短期融資工具調整臨時資金運用及風控指標需求，整體上緩解期限錯配矛盾，優化公司資產負債結構。

四、總結

本文從期限錯配對流動性風險的影響角度出發，闡述了期限錯配產生的原因及表現，并通過對中小型券商進行分析，最后討論解決方案。Z

【主要參考文獻】

[1] 郭琳，車士義.商業銀行資產負債期限錯配問題及對策[J].現代管理科學，2017，（10）.

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[3] 陸岷峰，季子釗.關于企業期限錯配的機理和財務危機的研究[J].西部金融，2017，（02）.

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