A公司資本運作分析

吳小壘

摘要：本文以A公司變更法人及實際控制人，進軍互聯網金融行業為例，從A公司目前發展著手，通過分析進而指出上市公司股權置換及收購方案實施過程中大股東和中小股東之間的利益問題，并進一步分析了其根源。我們發現，雖然A公司管理層標榜此次公司一系列的變更是公司自然向好發展的行為，但由于缺乏相應的制度保證，在重組方案的實施過程中，其恐怕已成了大股東從上市公司謀取利益的工具。

關鍵詞：資本運作;股權變更;利益輸送

一、股權轉讓--控制權變更

根據A公司在巨潮網2015年10月30日發布《關于公司部分股東股份口抓義轉讓及實際控制人變更的公告》，2015年10月28日，《股份轉讓協議》，協議受讓A公司33，697，239股股份，受讓價格12.13億元，本次股權轉讓后，趙先生將持有A公司股份比例為20.38%，為公司控股股東及實際控制人。

接著2015年11月3日發布《擬收購Z有限公司51%股權項目資產評估報告書》，A公司以現金方式收購Z有限公司（以下簡稱“Z公司”）51%股權購買價格為61，200萬元。由此核算，Z公司整體估值將高達12億元，相比其審計后凈資產8518.21萬元溢價13倍以上。因本次交易額不足A公司凈資產額的50%，因此本次關聯交易不構成《上市公司重大資產重組管理辦法》規定的重大資產重組，不需要經過有關部門批準，巧妙的躲避了有關部門的批準。

二、精妙資本運作之謎

A公司發展前景堪憂，加上行業發展不佳，對一個缺乏優秀管理團隊的夕陽產業來說，盈利能力持續下滑，原控制人選擇“華麗”退出對公司與他個人不失為一個完美的選擇。

耐人尋味的是，本次A公司在收購Z公司51%股權過程中，交易對象基本涵蓋了Z公司全部主要股東，僅有持股4.95%的自然人股東和持股0.9%的法人股東不參與股權的出讓。而且從出讓股權的5個Z公司原始股東來看，除了聯金投資出讓了全部持股之外，其余4個原股東出讓的股權份額大體相當于所持Z公司股權比例51%左右。

不容忽視的是，如果這5名原持有人將所持Z公司股權空欠性轉讓給A公司，就將導致A公司收購資產價值超過該公司凈資產的一半，便會被納入到重大資產重組的范啼羞而接受監管部門的審核。這就非常令人懷疑，A公司與Z公司在未來實街控制人趙的刻意安排下，故意回避重大資產重組、規避監管審核。

同時，A公司對于Z公司的收購過程，也是采取了迂回策略，并未采取上市公司通常采用的定向增發收購資產方式，而是先實施定向增發募集資金，而后再以現金形式收購Z公司51%股權。這就使得A公司的增發事項與收購資產事項相分離，在監管部門審核該公司的定向增發預案中，仍然不會涉及到收購Z公司股權的審核。這樣的“曲線救國”收購策略堪稱精妙。

但問題在于，A公司和Z公司為什么要規避監管審核？它們在擔心什么？是否人為操控規避更加詳細的信息披露以便“渾水摸魚”？

Z公司原股東針對該公司未來的業績承諾也非常耐人尋味，根據A公司收購公告披露，趙、尹宏偉、楊鵬承諾Z公司在2015年度至2017年度期間的凈利潤合計金額為4.42億元，按照股權比例實際歸屬于A公司的金額則為2.25億元，若未能實現將向上市公司支付差額現金補償。但是從現金流的角度來看，趙等Z公司原股東以2.25億的實際盈利承諾，便換來了6.12億元的股權轉讓款，即使未來Z公司顆粒無收、無法向上市公司全額補償2.25億的業績承諾金額，趙等人通過本次股權轉讓仍然凈落3.87億元現金，這簡直就是空手套白狼，對于趙等人可謂是毫無風險可言。

三、跨界大邁步，被疑借殼上市

重組后的A公司股價應聲上漲。趙便將手中已翻了三倍的股票質押給券商獲得資金。他用質押股票的錢和獲得的Z公司股權轉讓款，來支手卜受讓A公司股權和認購A公司增發股份。如此看來，趙可謂空手套白狼，“不花錢”就人主了A公司這一推測已成現實。

趙把Z公司‘毫習沮礙”地裝入E市公司，A公司搖身變成為了互聯網金融新貴。經過連番運作，趙人主A公司需要支付12.13億元給原股東蔡拾貳等，為了參與A公司定增需再支付6.84億元。此外，趙通過A公司收購Z公司股權進賬3.64億元。這樣算來，趙需要有15.33億元的資本積累才能完成這些運作。

可趙告訴大家，資本運作玩得好，一分錢也不用花。10月底經過令人眼花繚亂的資本運作，A公司股價應聲上漲，從停牌前的35.22元一個月內沖高至128.98元。趙便將手中已翻了三倍的股票質押給券商獲得資金。

四、分配方案背后隱匿的真實動機

收購Z公司只是趙擴大金融平臺規模的一小步，A公司已連續設立七家互聯網金融和保險公司，不斷擴張的金融板塊，在業內看來，其發展仍存在包括政策風險在內的不少阻力。A公司的轉型道路上已出現“障礙”。為加快布局互金業務發展，A公司曾發布20億元定增預案，然而在定增預案遲遲未能通過之際，其保薦機構西南證券又被證監會立案調查。趙不得已撤回定增預案。

五、結論

本文討論在資本市場，存在利用大股東或控制人權利的操控者為了實現資本運作的目的，為達到獲取最大的利益，將公司打造成一個高成長、高空間、優產業的形象。成為擁有“故事”的公司去推動股價上升，卻缺乏業績的去支撐公司健康發展。這樣不僅利于上市公司從資本市場獲取更錯的資金，同時，高明的避開了監管關門的審核和關注。

股權置換已成為資本市場融資的一種重要手段，然后通過我們的分析發現，在我國的制度背景下，股權轉換在制度上仍然存在一定的漏洞，并且通過A公司的案例分析驗證了這一觀點。我們的研究發現，由于缺乏一定的制度約束，A公司通過重組前的停牌、置換完成后定增及高額分紅等方法實現了完美的資本運作，存在對大股東的利益輸送，損害了中小股東的利益。因皿創是出應完善證券市場監管的制度的建議，并為投資者提供了一定的啟示和依據。希望可以抑制這種機會主義者投機行為。

參考文獻

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