基于股本擴張構建旅游上市公司經營績效評價體系

胡宗華 高軍 錢坤

摘要：指出了隨著我國股票市場的逐漸完善，股本擴張對旅游上市公司經營發展的作用越來越突出。在傳統的盈利能力、償債能力、營運能力和發展能力4個方面之外加入股本擴張能力來構建新的經營績效綜合指標評價體系，并以A股上市的29家旅游上市公司為樣本對其經營績效進行了綜合評價。結果表明：我國旅游上市公司發展并不理想，總體經營績效與旅游產業的快速發展不匹配?；诖藢β糜紊鲜泄咎岢隽艘幌盗写胧﹣硖岣呓洜I績效。

關鍵詞：經營績效;評價體系;旅游上市公司

中圖分類號：F832

文獻標識碼：A?文章編號：1674-9944（2020）14-0262-05

1?引言

旅游業是我國經濟發展的支柱產業，2018年全國旅游業對GDP的綜合貢獻為9.94萬億元。旅游業的發展不僅能夠推動其他產業的發展，而且在改善民生、促進文化交流以及提高國民素質等方面也起到了不可忽視的作用。旅游上市公司是促進旅游業發展的中堅力量，其通過股票上市吸引投資者投資并以此來擴大生產并完善自身的產業鏈，促進了旅游產業良性循環圈的形成，以此來吸引大批的公司以及資本跨界進入到旅游行業發展。因此，研究旅游上市公司的經營績效可以幫助旅游上市公司更好的發展，與此同時也能夠幫助政府部門更好地制定促進旅游業發展的戰略。

目前，國內學者對我國旅游上市公司經營績效的研究有很多。胡燕京和馮琦對25家旅游上市公司的經營績效使用了DEA模型進行評價;謝新麗和呂群超從行業自身特點、行業結構、經濟管理體制、行業內部因素和外部環境5個方面深入地分析了我國酒店行業經營績效不好的原因;靳明和鄧廣華用多元回歸分析法對我國旅游上市公司進行分析，結論是旅游上市公司多元化經營戰略對公司的經營績效沒有顯著的作用;Chen構建了一個包含資產回報率、入住率、凈資產收益率和綜合財務績效4個方面的酒店業績評價體系來評價酒店類旅游上市公司經營業績的優劣;文波從盈利能力、營運能力、償債能力和發展能力4個方面選取了凈資產收益率、營業收入增長率等14個指標構建旅游上市公司經營績效評價指標體系;耿松濤和廖雪林以20家旅游上市公司為樣本，使用因子分析法從盈利能力、營運能力、償債能力、發展能力和現金流量5個方面來構建指標評價體系，以此來對旅游上市公司的綜合經營績效進行排名以及比較分析。

上述學者在評價旅游上市公司經營績效時，大多都從盈利能力、營運能力、償債能力和發展能力4個方面來構建綜合評價體系，并沒有給與股本擴張能力足夠的重視。本文通過增加股本擴張能力運用因子分析法來構建一個新的經營績效評價指標體系，以期能夠彌補上述研究對股本擴張能力研究不夠的情形。

2?研究設計

2.1?樣本選擇

本文根據中國證監會分類標準確定的旅游業和旅館及餐飲業中的上市公司，剔除了ST類的公司以及餐飲業公司西安飲食、全聚德和ST云網，剔除了主營業務不是旅游業的巨人網絡;為了數據的可比性，研究中剔除了沒有存貨的騰邦國際;最終，選取了29家旅游上市公司。本研究的數據來源于中國證券網以及上市公司財務報表。

2.2?研究方法

因子分析的基本思想是根據原始變量相關性大小對其進行分組，使得同組內變量的相關性較高，不同組間的變量間相互獨立。每組變量代表了一個基本結構，并用一個不可直接觀測的綜合變量來表示，這些基本結構為公共因子。使用因子分析來構建一個綜合指標對經營績效進行評價具有很好的可靠性，有助于理解相對復雜且種類多的各類指標。本研究使用因子分析對所選取的指標構建一個綜合得分以此來評價旅游上市公司的經營績效。

2.3?指標構建

本研究從盈利能力、營運能力、償債能力、成長能力和股本擴張能力5個方面選取相應的指標。對上市公司各種情況的評價指標繁多，其中評價公司盈利能力的指標有：總資產凈利率、凈資產收益率、銷售凈利率、每股收益、權益凈利率、市盈率等;評價公司營運能力的有存貨周轉率、總資產周轉率、營運資本周轉率、應收賬款周轉率、非流動資產周轉率等;評價公司償債能力的有流動比率、速凍比率、現金流量比率、產權比率、資產負債率、利息保障倍數、現金流量比率等;評價公司成長能力的有營業收入增長率、凈利潤增長率、總資產增長率等;評價公司的股本擴張能力有每股未分配利潤、每股凈資產、每股公積金、每股盈余公積等。

為了得到更加簡單且明了的指標評價體系，本研究根據相關系數矩陣對這些指標進行分析，根據相關性和主觀判斷選取了16個評價指標，具體見表1。

對于上市公司而言，股本擴張能力與公司股票的股價、投資者的投資意愿密切相關，個人以及機構投資者更傾向于投資股本擴張能力強的公司。因此，股本擴張能力強的公司一般股價比較穩定且有一定的上漲空間。相對于傳統的評價指標，本研究引入了股本擴張能力的3個指標：每股凈資產、每股公積金、每股未分配利潤。

指標分為正指標、適度指標、逆指標三類。本文使用的指標中有流動比率、現金流量比率和資產負債率3個適度指標，對于適度指標一般采取X=1/（1+|X-A|）來處理。但是，各個公司的經營狀況、所屬具體行業以及規模均不相同，很難確定合適的A的具體數值。鑒于這些指標在某個特定的范圍內越大越好，所以不對這3個適度指標做正向化處理?？紤]到這16個指標存在不同的量綱，本研究運用Z-score法對這些評價指標進行無量綱化處理。

3?因子分析

3.1?效度分析

本研究用SPSS24.0，采用主成分分析法提取了5個公共因子，根據其貢獻率得出因子分析的模型，旋轉方法為方差最大正交旋轉法，最終得出綜合評價模型以及綜合得分F。

首先，根據因子分析的模型將29家上市公司標準化的數據導入，對導入的所有變量進行因子分析可行性檢驗。結果顯示，樣本的KMO值為0.529大于0.5，Bartlett球度檢驗的近似卡方為488.725，在自由度為120的條件下的顯著性概率為0.000，這表明該樣本適合做因子分析（表2）。

3.2?提取公共因子

本研究使用主成分分析法提取主成分，具體見表4。按照因子提取方法中特征值大于1的方法，提取5個公共因子分別命名為F1，F2，F3，F4，F5;根據表3可知，5個公共因子的累計方差貢獻率為78.893%，基本提取了樣本所包含的信息，因此選擇5個公共因子是適合的。

3.3?公共因子命名

根據旋轉后的因子載荷矩陣（表4）對5個公共因子進行命名， F1總資產收益率的系數為0.944，凈資產收益率的系數為0.87，在盈利能力的指標中所占比例大，將其命名為盈利因子;F2在每股凈資產、每股公積金、每股未分配利潤中所占比例最大，將其命名為股利擴張因子;F3在總資產周轉率、存貨周轉率中占有的比例最多，將其命名為營運能力因子; F4在營業收入增長率、凈利潤增長率以及總資產增長率這3個指標中所占比例最大，將其命名為成長能力因子;F5在總資產增長率和應收賬款周轉率上所占比例大，將其命名為資產因子。

3.4?構建公共因子指標

因子得分系數矩陣給出了5個公共因子關于標準化原始變量的線性關系，可由因子得分系數矩陣計算出公共因子的得分，以此得到5個公共因子的表達式分別為：

F1=0.0165X1+0.146X2-0.106X3-0.211X4-0.019X5+0.045X6-0.036X7-0.047X8-0.022X9+0.014X10-0.04X11-0.08X12+0.008X13+0.293X14+ 0.24X15+0.005X16

……

F5=0.12X1+0.046X2-0.019X3-0.011X4+0.018X5+0.492X6-0.035X7-0.044X8+0.007X9+0.182X10-0.068X11-0.093X12+0.39X13-0.205X14-0.413X15+0.15X16

3.5?構建綜合評價指標

根據主成分分析提取出來的5個公共因子F1，F2，F3，F4，F5以及公共因子的方差可以構建一個評價經營績效的綜合指標：

F=0.4084F1+0.2182F2+0.1658F3+0.1131F4+0.0944F5

根據這一綜合指標對樣本中29家上市公司進行綜合評價并且按得分大小進行排序，如表5所示。

4?結果分析

4.1?整體分析

從整體來看，絕大部分公司的綜合得分都分布在-0.5～0.5之間。中國國旅、九華旅游等15家旅游上市公司的經營績效綜合得分為正值，其中中國國旅的得分最高;金陵飯店、云南旅游等14家旅游上市公司的經營績效綜合得分為負值，其中海航創新的綜合得分最低。旅游上市公司的發展不均衡，呈兩極分化狀態。

從經營績效綜合得分為正數的15家旅游上市公司來看， 第一名中國國旅和其余14家公司相差甚大;而除中國國旅外，其余14家得分為正數的公司彼此之間相差不大。從經營績效得分為負數的14家旅游上市公司來看，其綜合得分呈四階梯分布。第一階梯有3家公司，分別為：凱撒旅游、號百控股以及金陵飯店，綜合得分都在0附近徘徊;第二階梯的公司共有7家，這7家公司綜合得分彼此間相差不大都處于-0.5～0之間;第三階梯的公司為大東海A和國旅聯合，其綜合得分都為-0.6左右;第四階梯的華天酒店和海航創新，這兩家上市公司的經營績效最差。

上述情況說明，A股旅游上市公司的經營績效總體偏差。根據文化與旅游部發布的《2018 年旅游市場基本情況》，國內旅游市場持續高速增長，入境旅游市場穩步進入緩慢回升通道，出境旅游市場平穩發展。經初步測算，2018 年，全國旅游業對 GDP 的綜合貢獻為 9.94 萬億元，占 GDP 總量的 11.04%。然而，旅游上市公司的經營績效卻與我國旅游業的迅猛發展不盡相同，企業經營績效與行業發展不夠匹配是當下旅游企業面臨的問題。

4.2?行業細分對比分析

旅游上市公司按照行業細分可分為景區類旅游上市公司和酒店類旅游上市公司。景區類公司得分為正的有11家，為負的有9家;綜合類公司得分為正的有2家，得分為負的有2家;景區類旅游上市公司得分為正數的公司在數量上大于得分為負的公司。酒店類公司中錦江酒店、首旅酒店兩家公司的綜合得分為正數，其余3家公司的綜合得分為負。其中錦江酒店的綜合得分為0.5126、首旅酒店的綜合得分為0.1664，兩家酒店的得分差距懸殊。上述情況說明，在三類旅游上市公司中，景區類旅游上市的經營績效總體上最好，綜合類旅游上市公司次之，酒店類旅游上市公司經營績效最差且彼此間得分差距懸殊。

4.3?個體分析

首先，對三類旅游上市公司經營績效得分最高的3家公司進行分析。注意到中國國旅5個綜合評價指標除了資產因子其余都為正數，綜合實力位列前茅。酒店類上市公司經營績效第一的錦江酒店，在5個綜合指標中只有股本擴張能力為正數。這一方面說明錦江酒店未來在創造利潤和抵御外來因素影響的能力強，另一方面說明在2018年錦江酒店的經營績效和股本擴張并不匹配。但是，通過其2018年財務報表了解到錦江酒店2019 年度計劃新增開業連鎖有限服務型酒店 900家，新增簽約連鎖有限服務型酒店 1500家。由此，可以判斷未來其經營績效會有大的上漲空間。綜合類旅游上市公司經營績效最好的中青旅，其5個綜合指標的得分均為正數但是得分都不高。這說明了中青旅在各個方面的發展都比較均衡，其經營績效雖然不是很高但是特別穩定。

其次注意到峨眉山A和凱撒旅游2個公司綜合得分都接近于0。峨眉山A只有盈利能力為正值其余4個指標都為負值。這說明該公司盈利能力強，可是股本擴張能力、償債能力等方面較弱，未來可能支撐不了較高的盈利水平。雖然其經營績效為正值，但其他方面如不加以改善，盈利水平會直線下降。凱撒旅游只有股本擴張能力為正值其余4個指標都為負值，這說明凱撒旅游股本擴張能力太弱支撐不了公司未來擴張的需要。