經濟下行壓力下襄陽軸承并購三環鍛造的動因及風險分析

吳云瓊

摘要：近年來，我國汽車行業日益飽和，銷量呈下滑趨勢，其上游的襄陽汽車軸承股份有限公司的利潤水平也明顯降低。2020年受到疫情影響之后，襄陽軸承擬并購湖北三環鍛造來共渡危機，但是，最終卻因為債務等問題導致并購無法進行。本文就以這一失敗并購案例來分析危機之下企業并購的動因及風險。

關鍵詞：企業并購? 資產減值? 評估風險

我國的軸承加工起步于建國之后，國家的重視促進了軸承制造行業的蓬勃發展。改革開放后又放寬了軸承生產原材料進出口渠道，更加促進了軸承加工行業的篇蓬勃發展。同時，我國實行開放的市場政策之后，企業有更多機會吸收外來的新型生產技術和先進的管理模式。在國家政策的支持下，有很多軸承企業通過并購來提高企業的發展能力和市場競爭力，軸承行業的整體水平也隨之提高。

一、并購公司概況

（一）襄陽軸承公司概況

1.襄陽軸承公司簡介。襄陽汽車軸承股份有限公司在20世紀60年代，在漢江湖畔成立。始建之初就為新中國的基礎設施建設作出了卓越的貢獻，不僅為其他加工行業提供了鋼材，還緩解了當地勞動人民的就業壓力。目前，襄陽軸承的工業化體系日趨完善，人力成本大幅度下降。隨著近幾十年的積累，企業的資產狀況有了明顯改善，總資產為24.6億元，企業擁有主要生產加工設備4000多臺套，年生產軸承達到7000萬套，是我國向外出口軸承的重要生產基地。

2.襄陽軸承公司主營業務。襄陽軸承的主要業務圍繞著設計和生產汽車軸承展開，為多個類型的汽車提供軸承產品。還涉及了機械、風電設備、農用機器等多個領域的先進軸承產品生產。襄陽軸承所生產的軸承產品可以滿足各類型汽車的軸承需要，例如東風系列、解放牌、北方奔馳和躍進等等系列。不僅如此，襄陽軸承還可以為客戶量身定做特殊需要的各類軸承相關的零部件。襄陽軸承在全國范圍內設立了近30家分銷公司以銷售產品及統計各車型設計的需要、客戶的需求和滿意度等信息。企業設置了14個物流配送中心，輻射了大部分的汽車產地，促進了配送速度和服務質量的提升。具有核心技術的ZXY系列軸承還遠銷歐美和東南亞等國家，未來在世界范圍內的市場也十分可觀。

3.襄陽軸承公司資產狀況。2019年末，企業的資產能力處于較高水平。但公司也長期保持著較高程度的流動負債比例，無形之中加重了企業周轉現金流的壓力。2020年初，襄陽軸承計劃將轉讓一處1.06億元的固定資產。預計2020年的利潤帶來4000萬元的增長，這無疑緩解了企業第一季度的停工損失和銷售壓力。財務報告顯示，2019年襄陽軸承將持續虧損。時至今日，襄陽汽車軸承股份有限公司已經連續虧損接近七年，如何擴大市場份額、增強企業盈利能力等問題迫在眉睫。根據襄陽汽車軸承股份有限公司2015至2019年的現金流量可以看出自2015年的重大虧損之后，襄陽軸承近幾年的發展還未恢復正常水平的盈利能力，尤其是通過經營活動的現金流量變動可以看出這五年來的經營狀況不佳，經營和投資的現金流量都處于負值，企業沒有足夠的現金流來支撐2020年初的停工損失和高昂的并購費用。綜合來看，此時的襄陽軸承的現金實力較弱，抵抗風險的能力較差，如果想要投資或并購，就需要擴大外部融資，增強資金實力。

（二）湖北三環鍛造有限公司概況

1.湖北三環鍛造有限公司簡介。湖北三環鍛造有限公司現有總資產價值9.3億元，擁有專業技術人員四百余人。截至2019年末，公司擁有多條先進的生產線和加工設備，例如以電液模鍛錘為主體的鍛造生產線和德國進口的電動螺旋壓力機。三環鍛造的銷售網絡十分發達，由于公司擁有通過ISO/TS16949質量體系認證的檢測設備，其產品的質量有保障，市場也給予了充分的認可，年產銷規模可達10億元。三環鍛造有限公司與多個汽車加工企業均有戰略合作，例如東風德納車橋、濟南重汽、陜西重汽、重慶紅巖等，形成了較大的軸承配件生產銷售網絡。

2.湖北三環鍛造有限公司主營業務。三環鍛造主要從事制造、銷售金屬零件等業務。其中包括鋼質模鍛件和有色金屬模鍛件，轉向臂、轉向節和軸承系列商品。這些金屬制品一般都流通到市場中成為了汽車零部件、鐵路、船舶和農用機械的配件等。除此之外，公司還涉足了其他業務，例如部分房屋租賃的業務、協助員工進行職業能力提高的技能培訓工作。這些項目也能夠為企業積累資源、拓寬市場、獲得盈利收入。

3.湖北三環鍛造有限公司資產狀況。湖北三環鍛造股份有限公司主要由湖北三環重工控股，三環重工擁有三環鍛造80%的股份，其主要的經營資金也都來源于三環重工。三環鍛造資產總額為16.94億元，資產凈額3.79億元，2019年度營業收入為9.53億元。而三環鍛造的重要資產集中在固定資產，尤其是生產加工機器上，其中熱處理加工高端鍛造生產線有較高價值。

二、并購進程描述

（一）襄陽軸承對外宣稱擬收購三環鍛造

2020年3月30日，襄陽軸承發布公告，對外宣稱擬收購湖北三環鍛造有限公司。通過發行股份的方式向三環鍛造的全體股東購買其持有的三環鍛造100%股權。 此時，襄陽軸承對湖北三環鍛造的估值和并購交易價值還未最終確定。合并的消息公布之后，引起了股票市場的波動，導致襄陽軸承在3月25日至29日連續漲停兩天，最終引起了監管機構的重視，對其做出了停牌股票交易的決策。

（二）襄陽軸承對三環鍛造進行估值

2020年4月13日，襄陽軸承完成了對三環鍛造的估價：預估價值為 6.5-7億元。募集配套資金最多為5.5億元，發行股票的價格為5.65元/股。襄陽汽車軸承股份有限公司的財務部門估算的三環鍛造資產總額為16.9億元，資產凈額3.8億元，2019年度營業收入為9.5億元。

（三）襄陽軸承發布關于并購交易不構成重組上市的說明

2020年4月14日，襄陽汽車軸承股份有限公司董事會發表了關于并購湖北三環鍛造的交易不構成重組上市的說明。由于并購的雙方正在并購事件中并沒有改變主營業務，所以，襄陽汽車軸承股份有限公司的董事會認為，雖然在并購交易之前，襄陽軸承的實際控制人有了變更，由湖北省國資委變更為賈志宏。但是綜合來說并購交易并未達到標準，不符合重組上市的條件。

（四）襄陽軸承控股股東新增股份被凍結

2020年6月13日，三環集團與武漢市土地整理儲備中心城市發展中心產生了合同糾紛。合同雙方對負債的理解存在差異，通過法院的判決，為了保全財產，法院做出了凍結三環集團所持襄陽軸承股份的決定。截至2020年6月13日，三環集團有限公司持有襄陽軸承股份 128，400，000股，占襄陽軸承總股本27.94%，累計被凍結股份數128，400，000 股，是其所持全部襄陽軸承的股份。

（五）襄陽軸承的經營能力下滑

在開啟融資計劃時，襄陽軸承的資產狀況已有下降趨勢。通過巨潮資訊公布的襄陽汽車軸承股份有限公司2020年半年度財務報告可以看出，2020上半年企業增加的資產大多為應收賬款和應收款項融資，而負債也有了大幅度增加。襄陽軸承2020半年報披露，上半年實現營業收入5.48億元，同比下滑23.96%;凈利潤虧損3126.69萬元。

（六）襄陽軸承宣告終止收購三環鍛造

2020年8月28日，襄陽軸承對外披露，由于籌劃期間襄陽軸承及被并購公司的實際控制人涉及債務糾紛，對這次并購計劃產生了極大影響，繼續推進本次并購方案可能無法達到預期的并購收益。最終，經公司董事會審慎研究，為了維護中小股東的利益，公司決定終止并購湖北三環鍛造股份有限公司。

三、襄陽軸承并購三環鍛造的動因分析

（一）擴大市場份額

三環鍛造的業務量涵蓋了多種金屬原材料和汽車裝配零件，與襄陽軸承在業務上有重合，所以其主流的客戶群體也有很大的相似之處。另外湖北三環鍛造有豐富的海外市場和復雜的進出口產業鏈。尤其是在汽車和船舶制造方面，湖北三環有多家具有戰略聯盟合作的海外汽車廠商，這些海外汽車廠商是襄陽軸承的潛在客戶，并購能夠共享客戶資源、增加銷售量，最終擴大市場份額。

（二）提高公司的盈利能力

1.單位產品成本。一方面，三環鍛造的熱處理生產線由步進式熱處理爐來鍛造鋼材，高溫淬火機和回火爐都采用了步進式梁式爐，簡化了加工環節的出料和進料的方式，提高了加工軸承產品的效率，降低單位產品成本。熱處理生產線的活動梁和固定梁能夠通過旋轉角度加速完成均勻加熱工作，縮短了加熱環節的處理時間。另外，新設備的結構簡潔，在加工軸承時需要的配管減少，能夠節約成本，同時也更便于維護。另一方面，同類型的企業并購有利于兩家企業共享上下游供應商和銷售商的資源。至少節省了向上游企業購買原材料的溢價。況且湖北三環鍛造主要從事的制造、銷售鋼質模鍛件和有色金屬模鍛件，都剛好是襄陽軸承所需的加工材料。進行企業合并后可以發揮產業協同效應，合作共贏的目的為主要驅動力。

2.增加有盈利能力的產品種類。并購也使得襄陽軸承延長了產業鏈，有助于研發、銷售更多種類的盈利產品。而對于襄陽汽車軸承股份有限公司來說，其主營業務軸承的生產也離不了轉向臂、轉向軸的輔助。將軸承系列產品和轉向系列聯合出售可以打造新的品牌，提高單位產品價格，給企業帶來更多收益。另外，湖北三環鍛造還涉及了其他金屬制造的領域，如果和襄陽軸承合并，利用襄軸的市場效應，也能夠創造出更多汽車行業熱銷的新產品。

（三）增加企業價值

1.提高資產價值。此次被并購的三環鍛造有大量可計量、易變現的固定資產。三環鍛造資產總額為16.94億元，資產凈額3.79億元，其中包括了眾多的生產加工機器和多條高端的鍛造生產線。加工機器有從日本和德國進口的加工中心和轉向節智能機加工生產線等。鍛造生產線是湖北三環鍛造的主要特色，其中包括了各類大型壓力機和電熱調質爐以及熱處理生產線。這些主要的加工機器設備都還在正常的使用期，總價值約為1.2億元。除此之外，此次并購的三環鍛造還有大量廠房等固定資產，都能夠為襄陽軸承未來的生產經營帶來經濟效益，增加企業資產價值。

2.提高持續經營價值。在進行本次并購之前，襄陽軸承的主營業務為軸承、萬向節、十字軸等汽車零部件的研發、生產和銷售。三環鍛造則主要從事汽車轉向節、轉向臂、突緣等系列產品的研發、生產和銷售。被并購公司的實際主營業務與襄陽軸承原有的主營業務其實屬于同一業務類型，本次交易完成后，主營業務不會發生根本性變化，不僅如此，企業的生產規模也有了大幅度的增加，擁有了更完善的加工流水線。

四、襄陽軸承并購三環鍛造的風險分析

（一）股票停牌風險

從董事會提出并購計劃到對外公示，襄陽軸承并沒有做足充分的準備，公示得過于倉促，此環節不合理。在詳細的并購計劃制定之前，外部的投資者和股民就已經參與其中，投資者看好這兩家業務交往密切的軸承加工企業能夠強強聯手，促進了股票交易價格的提升。市場上的普通投資人也由于疫情的影響，將投資于境外金融行業的資金轉移至國內的實業經濟。雖然股票價格在短時期內提升，但不利于并購計劃的順利執行，造成了停牌風險。

（二）評估風險

襄陽軸承給出的估價大概是6.5億元，是基于2019年末的財務報表來核定并購價格，未充分考慮疫情對于湖北三環鍛造的重大影響。并購的資產計算基礎是被并購方三環鍛造的所有固定資產總值和現金等流動資產。但是由于疫情導致存貨積壓，增加了三環鍛造的庫存，未能及時流入市場的高價轉向節和轉向臂系列商品增加了企業的銷售壓力。從固定資產的角度來說，企業資產減值;從無形資產的角度來說，客戶的需求減弱。所以并購收益和并購估值都有待商榷。

（三）融資風險

襄陽軸承在并購時未制定好詳細的融資計劃，導致融資失敗。襄陽軸承控股股東三環集團陷入債務危機，所持股份被法院凍結，共1.28億元，占襄陽軸承總股本27.94%。在并購計劃中，襄陽軸承擬通過向特定股東發行股份的方式進行融資，融資方式單一，風險較高。在三環集團陷入債務危機時，沒有備用融資計劃可以實施，所以融資失敗也是此次并購終止的主要原因。

五、總結

通過對上述襄陽軸承并購湖北三環鍛造的案例分析，在企業并購重組中，要想取得并購成功，必須做到以下幾點：首先，明確并購計劃，要從戰略高度制定并購方案，其方案必須是完整的并購流程，包括了評估定價、融資籌資、支付和最后整合的各個步驟。其次，并購之初必須充分考慮被并購方可能出現的各種情況，核實好完成并購的成本，在實際運作并購流程時，才能結合并購計劃來通過各種手段盡量降低并購所需要的成本，實現企業并購成本最小化。最后，并購方案和計劃只能在極小的范圍內醞釀，盡量保證只有企業的中高層了解并購目標和并購計劃。在真正的實施環節，財務部門在對被并購企業進行調研和資產評估時，也要堅持保密原則。

參考文獻

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