文化距離與中國企業異地并購

劉慧 王營

摘 要：所謂“百里不同風，千里不同俗”，中國幅員遼闊，形成了風格迥異的地域文化，影響企業異地并購決策。文章從文化松緊度出發，利用2005—2019年中國上市公司異地并購數據，檢驗地區間文化松緊度距離對企業異地并購決策的影響，結果發現：地區間文化松緊度距離越大，企業越不傾向對該地進行異地并購。即便進行并購，企業的并購規模較小，并購成功率較低；機制檢驗表明，文化松緊度距離能夠通過信息不對稱機制和文化沖突機制作用于企業異地并購決策，而且地區正式制度的完善和文化包容度的提升均能減少文化松緊度距離的負向影響；此外，當主并企業為民營企業或去文化緊度更低的地區并購時，文化松緊度距離的影響更為顯著；對于異地并購的經濟結果，文章發現文化松緊度距離雖能顯著降低并購的短期績效，但對長期并購績效無明顯作用。文章的研究既是對“文化與經濟”相關研究的豐富和補充，也為從不同維度洞悉中國地域文化特征及企業異地并購決策提供思路。

關鍵詞：異地并購 文化松緊度距離 信息不對稱 文化沖突

DOI：10.19592/j.cnki.scje.400417

JEL分類號：G34， M14? ?中圖分類號：F270

文獻標識碼：A? ?文章編號：1000 - 6249（2023）04 - 114 - 18

一、引言

并購不僅是企業實現資產重新組合的重要資本運作行為，還是其尋求發展機會以推動公司快速成長的重要手段（王艷等，2020）。特別在中國，由于地方政府的行政管制等，各地區之間存在嚴重的市場分割現象、資源的跨區域流動面臨諸多障礙。此時，異地并購能夠幫助企業實現跨區域資源的整合和自身價值的提升，降低市場分割帶來的經濟效率低下（彭聰等，2020）。2005—2019年間，中國非金融類上市公司共發生異地并購3966次，數量從2005年不足本地并購的三分之一，到如今遠高于本地并購，呈現出如火如荼的發展態勢，不僅標志著國內上市公司對跨區域資源整合的超高需求，也彰顯出對企業異地并購進行研究的必要性和重要現實價值。

此外，在全球經濟循環體系重構的當下，企業異地并購被賦予更加深刻的經濟學內涵和現實意義。近年來，世界面臨百年未有之大變局，站在世界變局的十字路口，習近平總書記提出“逐步形成以國內大循環為主體，國內國際雙循環相互促進的新發展格局”1。在新發展格局下，國內要實現順暢的、有效率的循環，就要打破區域壁壘，充分挖掘釋放超大規模市場優勢，對企業來說，異地并購是有效的途徑和手段（劉志彪、孔令池，2021）。這是因為，作為一種重要的市場化資源配置方式，異地并購能夠幫助企業整合跨地區的產業和市場，實現資源和市場的再造重組、整合乃至優化，帶動國內良性循環（梁強等，2022）。所以，從上述角度來講，異地并購不僅是企業實現自身價值增值的重要路徑，也能夠在一定程度上助力國內大循環戰略的實施，為中國經濟發展增添動力。

其實，作為實務界和學術界關注的熱門話題，企業異地并購的相關研究不斷涌現。部分學者基于經濟地理學，從勞動費用、資源稟賦、產業集聚等角度對企業異地并購進行解釋（Dunning，1998；Baldwin and Krugman，2004），也有學者利用新制度經濟學闡釋制度環境在其中的重要作用，發現企業偏好到制度環境優越的地區進行并購，并能取得更理想的并購績效（唐建新、陳冬，2010；潘紅波、余明桂，2011；肖土盛等，2018）。這其中，作為制度環境的基礎及劃分并聚合人類群體的一種非正式制度（Throsby，2001；Williamson，2000），文化及文化距離對企業異地并購的影響引起學者們的關注。反觀中國，“百里不同風，千里不同俗”，中國地大物博、幅員遼闊，不同區域有著不同的自然和地理條件，也有著不同的社會發展軌跡及歷史傳統，不僅造就了豐富而迥異的地域文化，也形成了不同地區的文化差異即文化距離（潘越等，2017）。這意味著，中國企業跨地區的異地并購會涉及兩種不同文化的碰撞，影響企業異地并購決策及其經濟結果（王艷、闞鑠，2014）。例如，李路等（2020）從語言文化入手，發現具有相同語言背景的并購，更能取得成功或產生正面效應。王陳豪等（2020）則從宗族文化出發，認為宗族文化差異越大，企業并購的收益越高。

但是，文化是一個極為復雜、多層次的概念（趙向陽等，2015），不僅體現在一個國家或民族的語言文字、宗教信仰上，更體現在社會規范、行為準則等方面（Hofstede，1980）。而且，相較于語言文字、宗教等，社會規范對人的社會行為起著調節、約束與過濾的作用，是最無形、最深層次的社會嵌入和文化形態（Scott，2014；Gelfand，2018）。但遺憾的是，尚未有文獻從社會規范維度探討文化對企業異地并購的影響。而人類社會學家提出的文化松緊度（Cultural tightness and Cultural looseness）概念恰好為這方面的研究提供了十分契合的數據，該指標描繪了一個地區在多大程度上受社會規范的約束，以及當人們偏離這些社會規范時受到懲罰或制裁的程度，是從社會規范維度刻畫地區文化特征的一種表現。地區文化越緊，說明人們的社會規范性強，對各種行為準則的遵守度越高；地區文化越松，則說明人們更習慣寬松自由的生活和工作環境，社會規范性越弱。由此可見，地區間文化松緊度的差異，能夠反映出人們在經濟活動中行為習慣和工作方式的不同，這不僅會導致企業在并購過程中產生溝通交流障礙，出現信息不對稱等問題，也容易降低并購雙方的文化認同，引發文化沖突和信任危機（Gokmen，2017），影響企業異地并購的區位、規模以及成功率等。為此，本文從文化松緊度出發，采用Chua et al.（2019）的數據測算中國31個省市自治區1之間的文化松緊度距離，檢驗文化松緊度距離對中國上市公司異地并購的影響及作用機制，從文化層面為中國企業異地并購決策提供建議。本文嘗試從以下三個方面拓展或豐富相關研究：

第一，從并購區位、規模等事前維度為“文化影響企業異地并購”增加新證據。現有研究多從事后的并購績效維度探討文化對企業異地并購的影響（李路等，2020；王陳豪等，2020），忽略了企業異地并購中的事前決策如區位、規模等選擇。為此，本文利用中國上市公司數據檢驗了文化松緊度距離對企業異地并購區位、并購規模以及并購成功率的影響及作用機制，不僅對現有文獻形成補充，也從事前角度為中國上市公司異地并購的戰略實施提供理論和現實依據。

第二，為中國地區文化差異研究及其經濟影響分析補充新資料。現有文獻多從國家角度剖析不同國家的文化及文化差異（張潤澤等，2022），但是從內部區域層面剖析國內各地文化及其經濟影響的文獻并不多見（趙向陽等，2015）。特別對于中國這樣一個幅員遼闊的大國而言，地區間的文化差異很大，十分有必要對國內地區文化及其經濟影響進行解讀和分析。與此同時，伴隨著文化與經濟的融合，從不同維度洞悉和挖掘地區文化等中國特色文化要素，不僅是中國建設成為文化強國的必然要求，也是中國實現高質量發展的重要內容（陶克濤等，2020）。為此，本文采用Chua et al.（2019）的文化松緊度數據，從社會規則這一維度對中國各省文化進行描述。在諸多文化維度中，社會規則是最無形、最深層次的文化形式（Scott，2014；鄭馨等，2017），因此相較于現有文獻常用的語言、宗教等，本文能夠從新的角度刻畫中國不同區域的文化特征，為國內區域文化研究提供新資料。

第三，為企業規避由地域文化差異導致的并購風險提供了實踐指導。現有文獻雖已認識并證實了文化對企業異地并購的影響，但是，作為在短期內難以改變的一種非正式制度環境（Guiso et al.，2006），如何減少文化差異的負面影響是一個十分重要的話題，現有研究討論的并不充分。本文研究發現，地區中介市場發育等正式制度的完善以及文化包容度等非正式制度的提升能夠在一定程度上彌補文化差異造成的影響，這也意味著中國企業在異地并購中不能因噎廢食，僅因文化上的差異就貿然停止對某地區企業的并購，而是要正視文化差異的影響，權衡各地區的正式制度和非正式制度做出最優選擇。

本文內容安排如下：第二部分理論分析與研究假說；第三部分是變量選取與研究設計；第四部分實證結果與分析；第五部分是潛在機制檢驗；第六部分是基于并購績效的進一步討論；第七部分是研究結論及啟示。

二、理論分析與研究假說

并購是企業的一項重要決策，投資風險大、信息不對稱程度高，加之我國市場分割現象嚴重，涉及跨區域資源整合的異地并購，更會面臨極其嚴重的信息不對稱性（陳仕華等，2013）。此時，能否克服異地并購中的信息不對稱，及時準確掌握目標公司的真實信息、項目的投資風險是企業異地并購決策必須考慮的首要問題，更有學者基于信息不對稱視角對企業的異地并購行為進行剖析（彭聰等，2020）。

然而，本文認為，在影響信息不對稱程度和信息傳遞效率的諸多因素中，文化是一種不可或缺的存在。這是因為，信息不對稱性的降低離不開信息的搜集。在所有信息中，對并購決策起重要作用的很多信息如目標公司的工作氛圍、管理層能力等，因其內容的主觀性以及傳遞方式的局限性，往往需要通過當面溝通的形式來搜集。此時，作為最深層次的社會嵌入和文化形態，文化松緊度差異能夠影響經濟主體間的溝通效率（包群等，2017）。具體來說，基于區域產生的文化吸引力，相似的地區文化松緊度會催生相似的生活和商業準則，代表著并購雙方具有一致的行為規范和標準，這會拉進情感距離，降低雙方的溝通成本和信息搜集成本（王艷、闞鑠，2014），緩解異地并購中的信息不對稱性，提高并購信心，促使異地并購的發生并提高并購規模（Guiso et al.，2009；包群等，2017）。相反的是，若并購雙方所在地的文化松緊度差異較大，說明其在行為準則和習慣等方面存在較大不同。以并購談判為例，在文化緊度高的地區，企業在談判中習慣用確定性地語言和數據對并購及其預期結果進行表述，但在文化緊度低的地區，企業常用模糊性的詞語進行描述（Gelfand，2018），這種差異性容易引發并購雙方在談判中的分歧，導致雙方的溝通交流不順暢，信息摩擦和溝通難度增大，有損并購信心，不利于異地并購的發生。同時，當并購信心不足時，即便企業進行異地并購，但為了控制風險、減少可能的損失，企業也會有意識地壓低并購規模或者選擇規模小的并購。

除此之外，本文認為文化松緊度不僅能夠影響經濟主體間的溝通效率，也承載著社會信任功能（包群等，2017；李仲達等，2021）。較大的文化松緊度差異容易降低并購雙方的文化認同，引發文化沖突，影響企業異地并購決策。具體來說，文化沖突反映了兩種或者兩種以上文化相互接觸所產生的競爭和對抗狀態，是阻礙異地并購行為順利開展的關鍵障礙，而本文認為，文化松緊度距離是造成文化沖突的重要因素。例如，若主并公司來自文化緊度高即社會規范性強的地區，在工作中傾向于用嚴明的規章制度約束員工行為，則在并購階段，該企業也傾向于延用這種企業文化與目標公司進行并購談判與整合。此時，如果目標公司同樣來自文化緊度高的地區，習慣規范性強的企業文化和管理模式，這能夠增強并購雙方對對方經營理念和模式的認可度和信任度，雙方達成并購協議的難度較小，并購發生的概率及成功率較高，同時，并購信心的提升也會提高企業的并購規模。但是，如果目標公司來自于文化緊度低即社會規范性弱的地區，倡導開放式的工作氛圍和自由創新，則其對主并公司的接受度較低，在并購過程中容易產生文化沖突和摩擦，降低并購發生的概率、并購規模以及成功率。以時間遵守情況為例，文化緊度高的地區難以容忍遲到現象的發生，但文化緊度低的地區時間觀念相對不足，對時間規則的遵守度較弱（Gelfand，2018）。此時，若并購雙方來自文化松緊度差異較大的地區，在并購談判中，雙方在時間遵守上就存在較大區別，容易引發文化沖突，進而演變為對對方管理理念和模式的不滿，影響企業異地并購決策。基于此，本文提出假說1和2：

假說1：地區間文化松緊度距離越大，企業選擇該地區進行異地并購的概率越小。

假說2：地區間文化松緊度距離越大，企業對該地區進行異地并購的規模越小。

此外，信息不對稱性和文化沖突亦是影響企業并購成功率的重要因素，因為信息不對稱的程度越高，主并公司對目標公司的真實信息、并購風險的把握越有可能出現失誤，有礙企業做出正確地并購決策，加之文化松緊度差異越大，企業間的文化認同度越低，并購談判分歧多，就并購事宜形成一致看法的概率低，降低企業并購的成功率。王艷、闞鑠（2014）發現，當并購雙方具有相同或相近的文化背景時，雙方更可能擁有較為相似的思維與行事方式，這種共性會減少工作中思維模式與協商策略分歧，降低溝通成本和協調成本。周小春、李善民（2008）認為并購雙方的文化擬合度能夠顯著降低目標方員工抵制并購的行為，提升并購成功率。據此，本文提出假說3：

假說3：地區間文化松緊度距離越大，企業異地并購的成功率越低。

三、變量選取與實證設計

（一）樣本選擇

本文將2005—2019年中國上市公司為主并方的非關聯并購事件作為研究的初始樣本，并根據上市公司披露的并購信息整理了目標公司所在的省份，數據來源于CSMAR并購重組數據庫。為使樣本更符合本文的研究需要，本文對初始樣本進行了如下篩選：第一，剔除金融類行業企業；第二，剔除目標公司所在省份信息無法識別的樣本；第三，當上市公司在同一天對相同目標公司進行多次并購時，將這些交易合并為一個事件；第四，剔除本地并購樣本。經過篩選，本文共得到上市公司異地并購3966件。

（二）變量選取

1.解釋變量——文化松緊度距離（[lncdij]）

本文采用兩地文化松緊度指標的差值衡量各地企業的文化松緊度距離，公式為：

[cdij=cti?ctj]? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ?（1）

其中，[cdij]表示[i]和[j]地區的文化松緊度距離，[cti]和[ctj]為[i]和[j]地區的文化松緊度得分，數據來源于Chua et al.（2019）1，[ct]值越高說明地區文化緊度越高，人們需要遵守的社會規范越多，其遵守度也越高，在工作中更傾向于用嚴格的規則約束員工的行為；[ct]值越低說明地區文化越松，需要遵守的社會規范越少，其約束力也較弱，員工在工作中會回避嚴格的規則，偏好開放式的工作氛圍。在此基礎上，本文取公式（1）的對數值作為解釋變量，該值越大，代表兩地文化松緊度差異越大。

2.被解釋變量

（1）區位選擇（[Locationijt]）：企業異地并購會面臨多個潛在的備選省份，若企業[i]在[t]年選擇[j]省作為目標市場，[Locationijt=1]，否則[Locationijt=0]。

（2）并購金額（[lnValueiκt]）：對企業[i]在[t]期的異地并購事件[κ]，取其并購金額的對數。

（3）并購成功與否（[Succediκt]）：企業[i]在[t]期的異地并購[κ]，若并購成功則[Succediκt=1]，若并購不成功或不確定則[Succediκt=0]。

3.控制變量

本文從目標企業所在省份與主并企業層面選取控制變量。目標省份方面，一是目標地區市場化程度（[marketjt]），采用王小魯等（2019）編制的《中國分省份市場化指數》衡量；二是目標地區經濟發展水平（[lnpergdpjt]），采用省人均GDP的對數進行衡量；三是并購雙方所在省份的地理距離（[lngdj]），采用兩省省會城市的經緯度測算地理距離，并取其自然對數。企業層面，一是企業規模（[lntait]），采用并購企業資產總值的對數衡量；二是資產負債率（[levit]），采用負債與資產的比值衡量；三是第一大股東持股比例（[topit]），反映公司治理情況；四是收購方的自由現金流量水平（[cashflowit]），采用經營現金流量凈值與資產總值的比值衡量。

（三）實證設計

1.文化松緊度距離與異地并購區位

由于企業在異地并購的區位選擇時會面對30個潛在的備選省份，本文采用離散選擇模型中的條件logit模型進行檢驗，回歸模型見公式（2）：

[ProbLocationijt=1=β1lncdij+XijtΥ+?ijt]? ? ? ? ? ? （2）

2.文化松緊度距離與異地并購規模

本文采用OLS模型檢驗文化松緊度距離與企業異地并購規模之間的關系，見公式（3）：

[lnValueiκt=δ0+δ1lncdij+XijtΦ+?ijt]? ? ? ? ? ? ? ?（3）

3.文化松緊度差異與異地并購成功率

本文采用二值模型分析兩地松緊度距離對企業異地并購成功率的影響，見公式（4）：

[ProbSuccediκt=1=θ1lncdij+XijtΨ+?ijt]? ? ? ? ? ? ? （4）

其中，[Locationijt]表示企業[i]在[t]年進行異地并購的區位選擇；[lnValueiκt]表示企業[i]在[t]年進行異地并購[κ]的規模；[Succediκt]表示企業[i]在[t]年異地并購[κ]的成功或失敗情況；[lncdij]為主并省份與目標省份文化松緊度距離，[X]為控制變量。此外，本文控制了時間、行業和目標省份固定效應。

四、實證結果與分析

（一）文化松緊度距離與異地并購決策

1.異地并購區位和規模

本文利用式（2）和（3）檢驗了文化松緊度距離對企業異地并購區位和規模的影響，結果見表1所示。一方面，在并購區位選擇中，文化松緊度距離變量顯著為負，說明兩地的文化松緊度差異越大，企業選擇該地作為并購目的地的概率越小，驗證了本文的假說1。另一方面，在并購規模中，文化松緊度距離變量依然顯著為負，意味著文化松緊度差異越大，企業對該地進行并購的規模越小，與假說2相一致。究其原因：在異地并購中，并購雙方會面臨更為嚴重的信息不對稱性，極易導致決策失誤，損害企業利益（李善民等，2019）。所以，通過多種途徑搜尋信息、降低信息不對稱性是企業異地并購的重要環節，這其中，因部分信息內容的主觀性以及傳遞方式的局限性，并購雙方往往需要通過當面溝通的形式來搜集。此時，作為身份認同的重要維度，文化發揮著重要的作用。具體來說，兩地文化松緊度差異較大時，并購雙方在思維模式和工作模式上存在較大差異，一方看重規章制度和規則，另一方則更倡導寬松自由，這不僅導致并購雙方產生溝通障礙，有礙企業并購前的信息搜尋，也會對對方企業的管理模式和工作模式缺乏文化認同，降低主并公司選擇該地企業進行并購的概率。此外，即便企業通過談判決定進行并購，但因為思維和管理模式的差異，并購雙方對并購結果多持保守態度，此時為了降低決策失誤帶來的損失，主并企業可能會挑選規模小的并購項目或者有意識地壓低并購規模，降低并購風險，導致文化松緊度距離越大，企業對該地企業進行異地并購的規模越小。

2.異地并購成功率

本文利用二值Logit模型對公式（4）進行回歸，檢驗文化松緊度距離與企業異地并購成功率的關系，結果亦見表1。根據表1可知，文化松緊度距離變量顯著為負，說明文化松緊度差異越大，企業對該地進行異地并購的成功率越低，驗證了本文的假說3。究其原因，主并公司自發布并購公告后，雙方企業會經歷多輪談判，在這個過程中，并購雙方就具體的交易模式、后期整合等諸多事宜進一步協商。此時，較大的文化松緊度差異會導致并購雙方在談判階段產生誤解和分歧，致使并購交易流產，降低并購成功率。

（二）穩健性檢驗

1.內生性處理

本文解釋變量為并購雙方所在地的文化松緊度距離，解釋變量為企業個體行為，一般而言，企業行為無法影響地區文化差異，因此實證中存在互為因果的可能性較小，但仍存在其他內生性問題，一是樣本選擇偏差。企業在并購時可能已經考慮了文化差異，主動選擇了文化松緊度差異小的目標公司進行并購；二是遺漏變量1。基準回歸雖然加入了時間、行業和地區固定效應，但是仍存在忽視的變量。為解決上述內生性問題，本文利用并購雙方所在城市地形起伏度差值的絕對值作為文化松緊度差異的工具變量（李路等，2018），結果見表2所示。根據第一階段回歸結果，地形起伏度差異（[RDLSij]）顯著為正，證明其與文化松緊度差異之間存在顯著的正相關關系，而且 F值大于經驗法則檢驗建議的10，表明選取的工具變量是有效的。第二階段的結果表明，文化松緊度距離變量顯著為負，與基準回歸結果一致，說明在用工具變量法解決遺漏變量等內生性問題后，本文結論依然穩健。

2.樣本替換

第一，北京、上海、廣州作為中國經濟發展最快的地區，其在對外投資和吸引投資方面存在一定的特殊性，所以，我們剔除涉及上述三個地區的樣本，結果見表3。第二，本文納入本地并購樣本進行穩健性檢驗，結果亦見表3。第三，考慮到少數民族區域文化的特殊性，本文剔除主并方或被并方位于少數民族區域1的樣本，結果亦見表3。根據結果可知，在替換不同樣本后，文化松緊度距離變量依然顯著為負，證明了本文結論的穩健性。

（三）文化松緊度距離的異質性影響分析

1.企業所有權類型

本文根據上市公司最終控制人的分類標準，把樣本企業分為民營企業和國有企業兩類。分別討論文化松緊度距離對其異地并購行為的影響，結果見表4所示。根據結果可知，文化松緊度距離主要作用于民營企業的異地并購，對國有企業的影響要么不顯著，要么顯著性較低。這可能是因為，政府干預的存在導致國有企業更容易實施“拉郎配”式并購，所以國有企業異地并購決策更容易受政府的影響，而文化松緊度差異在其中的作用被削弱。

2.企業并購去向

上文分析發現文化松緊度距離能夠顯著減少兩地企業發生異地并購的概率、降低并購規模和并購成功率。然而，對于企業來說，當其去往文化緊度更高或者更低的地區進行并購時，文化松緊度距離的影響是否會呈現差異，尚不得而知。據此，本部分以企業所在省份的文化松緊度為基準，將企業分為去往文化緊度更高和更低的地區兩類，分別剖析文化松緊度距離對這兩類企業異地并購決策的差異性影響，結果見表5所示。

根據表5可以看出，當企業去往文化緊度更低的地區并購時，文化松緊度距離的負向影響更加顯著，換言之，相對于文化緊度高的地區，企業更不習慣去文化緊度低的地區并購，這可能是因為，文化緊度低即文化較為寬松的地區，社會規范和工作規范性較弱，這讓規范性強的企業難以適應。與之相反，若企業去往文化緊度更高的地區并購，即便并購雙方存在工作文化上的差異，但目標企業較強的工作規范性，會使主并企業認為其具有有效的、規范的管理運營機制，此時文化松緊度距離的影響較弱。

五、潛在機制檢驗

（一）信息不對稱機制檢驗

文化松緊度距離越大，代表兩地行為方式以及工作模式上的差異越大，這會增大并購雙方溝通交流的難度，不利于并購中重要信息的獲取和信息不對稱程度的降低，導致企業對該地進行異地并購的意愿下降。退一步來講，即便企業對該地進行并購，較高的信息不對稱性不但有損企業并購信心，促使其縮減并購規模，也會導致企業在后期的談判中，困難重重，降低并購成功率。如果上述機制存在，那么我們可以預期，異地并購中的信息不對稱性越高，文化松緊度距離的影響越顯著。鑒于此，本文從目標企業是否為上市公司以及中介市場發育程度兩個層面衡量異地并購的信息不對稱程度，討論文化松緊度距離影響企業異地并購的信息不對稱機制。

1.目標公司是否為上市公司

一般來說，上市公司的信息披露較為完善，所以，當目標公司為上市公司時，企業并購中的信息不對稱程度較低（王艷、闞鑠，2014）。本文整理了目標公司相關信息，發現在本文異地并購樣本中，目標公司為上市公司的并購事件共300例。在此基礎上，本文構建目標公司是否為上市公司的虛擬變量（[Listi]），并將其與文化松緊度距離變量的交互項（[lncdij?Listi]）納入模型進行回歸，結果見表6所示。根據結果可知，交互項系數顯著為正，這說明，若目標公司為上市公司，文化松緊度差異對企業異地并購區位、并購金額以及并購成功率的負向影響會變弱，換言之，在信息不對稱性小的并購中，文化松緊度距離的作用較小，證明文化松緊度距離能夠通過信息不對稱機制作用于企業異地并購決策。

2.中介市場發育程度

作為正式制度的重要內容，主并公司和目標公司所在地的中介組織發育程度越高，主并公司獲得信息的社會渠道越完善，這意味著，除了依賴于自身溝通交流外，企業可以借助中介組織獲取目標公司的相關信息，降低并購中的信息不對稱性（李善民等，2019），影響企業異地并購決策。據此，本文采用王小魯等（2019）市場化指數中的三級指標“中介市場發育程度”，并取并購雙方所在省份的中介市場發育度均值的對數（[Intijt]）作為衡量指標，與文化松緊度距離變量進行交互（[lncdij?Intijt]），結果見表6所示。根據結果可知，交互項系數在回歸中均顯著為正，意味著中介市場發育越完善，文化松緊度距離對企業異地并購區位、并購金額以及并購成功率的負向影響越弱，這可能是因為中介機構可以在并購過程中發揮信息獲取、溝通交流的作用，所以中介市場的發展在一定程度上緩解了文化松緊度差異造成的信息搜尋障礙，這一方面證實了文化松緊度距離會通過信息不對稱機制作用于企業并購決策，另一方面也說明正式制度的完善可以在一定程度上彌補文化差異導致的問題。

（二）文化沖突機制

文化松緊度距離較大，意味著雙方習慣和適應的企業文化和工作模式相差甚遠。當主并公司和目標公司將自身工作標準和行為習慣帶入并購談判和整合過程中時，容易引起并購雙方的文化沖突，不僅降低并購發生及成功的概率，也會有損并購雙方的信心，降低并購規模。如果上述機制存在，那么我們可以預期，當兩地文化包容度較高時，并購雙方要么能夠快速調整適應新的工作文化，要么對并購過程中文化沖突的容忍度越高，此時文化松緊度距離對企業異地并購決策的負向影響就會減弱。為此，本文將采用地區人口多樣性和方言多樣性兩個指標衡量地區文化包容度，檢驗文化松緊度距離的文化沖突機制。

1.人口多樣性

伴隨著城市化進程的加快，中國各地人口在不同省份之間的流動，代表著該地區對差異性文化的融合和包容。據此，本文利用中國第六次人口普查數據，采用赫芬達爾指數的負向指標測算各省人口來源的多樣化程度，最終分值越高，意味著該地區的人口來源越分散，文化包容度越高。本文對并購雙方所在地的人口多樣化指標取均值（[diverpopij]），將其與文化松緊度距離的交互項納入模型，結果見表7。回歸結果顯示，交互項的系數顯著為正，說明并購雙方所在地區的文化包容度越高，能在更大程度上避免和包容文化松緊度差異導致的文化沖突，削弱文化松緊度距離對企業異地并購決策的影響。

2.方言多樣性

方言是地域文化的載體，每種方言背后都蘊涵著特定的文化模式和思維方式（潘越等，2017），所以，方言種類越多代表該地區存在著豐富多樣的文化，這也意味著其對不同文化的包容程度較高。據此，本文首先根據劉毓蕓等（2015）統計的中國各縣域方言歸屬數據，在省份層面統計各省方言片的種類數。然后對并購雙方所在地的方言多樣性指標取均值（[diverdilij]），將其與文化松緊度距離變量的交互項納入模型，結果亦見表7所示。根據結果可知，交互項系數顯著為正，意味著并購雙方所在地的方言種類越多，即文化包容度越高，兩地文化松緊度距離對企業異地并購的影響越小，驗證了文化沖突機制的存在性。上述結果意味著，作為一種非正式制度，文化包容度能夠在并購雙方發生文化沖突時起到潤滑劑的作用，緩解文化松緊度距離對異地并購決策的負向影響。

六、基于并購績效的進一步討論

作為文化的重要表現方面，文化松緊度差異不僅能夠影響企業異地并購決策，也有可能對企業異地并購的績效產生重要影響。這是因為，并購后，為了使目標公司更好地融入公司整體未來發展規劃，主并公司往往需要對目標公司進行全方位調整，這必然涉及到兩種不同的企業文化和管理模式的碰撞與磨合，影響并購協同效應的發揮。為此，在前文基礎上，本文進一步采用OLS回歸檢驗文化松緊度距離與企業異地并購績效之間的關系，見公式（5）：

[Perfiκt=β0+β1lncdij+XijtΥ+?ijt]? ? ? ? ? ? ? ? ? （5）

其中，[Perfiκt]代表企業[i]異地并購事件[κ]的績效水平，本文分別采用短期績效（[CARiκt]）和長期績效（[?ROAiκt]）測算。一方面，[CARiκt]表示累計超額收益率，根據Brown and Warner（1985）利用市場模型計算。另一方面，本文采用異地并購事件[κ]首次公告日前后1、2、3年的總資產收益率的變化量（[?ROAiκt]）表示企業異地并購的長期績效1（陳仕華等，2013）。

據此，本文利用公式（5）依次檢驗文化松緊度距離對企業異地并購的短期反應和長期績效的影響，結果見表8所示。根據結果可知，在短期并購績效中，文化松緊度距離顯著為負，這說明市場關注到文化差異對企業異地并購的負向影響，所以短期市場對并購中的文化差異呈現出顯著的負向反饋。在長期并購績效中，文化松緊度距離變量雖為負值，但并不顯著，這意味著在長期的合作經營過程中，并購雙方實現了兩種差異文化的調整與融合，此時，兩地文化松緊度的差異對企業長期并購績效不再呈現顯著的抑制作用。

七、結論與政策建議

文化與經濟之間歷來存在著千絲萬縷的關系，企業的異地并購也不例外。所謂“百里不同風，千里不同俗”，中國地大物博、幅員遼闊，造就了豐富迥異的地域文化，不僅表現為語言文字、宗教信仰的多樣性，更體現在各地社會規則、行為習慣等的差異。本文從最深層次的文化形態——文化松緊度——出發，剖析地區間文化松緊度距離對上市公司異地并購決策的影響。結果發現：地區間文化松緊度距離越大，企業越不傾向對該地區進行異地并購。即便進行異地并購，并購規模也相對較小，并購成功率相對較低。本文進一步研究發現，文化松緊度距離可以通過信息不對稱和文化沖突機制，作用于企業異地并購決策，而且正式制度如中介市場發育程度以及非正式制度如文化包容度等均能夠緩解文化松緊度差異對企業異地并購的負向影響。同時，文化松緊度差異的負向影響在主并公司為民營企業或去文化緊度低的地區并購時更為顯著。最后，對于異地并購的經濟后果，文化松緊度距離對并購的短期并購績效有顯著的負向影響，但對長期并購績效無明顯作用。

本文研究對于指導我國企業更有效的進行異地并購，提高跨區域資源整合效率，在“雙循環”背景下實現市場資源的再造重組和優化，發揮超大規模市場競爭優勢具有一定的指導意義。第一，中國企業特別是民營企業在異地并購中要充分重視文化差異的負面影響，做好異地并購的盡職調查和風險評估。同時，我們也應正視在任何并購中，文化差異是必然存在的，企業不能因噎廢食，僅因文化上的差異就貿然停止對某地區的并購，而應將其作為異地并購決策的重要考察內容，特別是當企業去文化緊度低的地區并購時，更要做好風險評估，不僅要避免因文化差異導致的并購失敗，也要規避因文化差異錯失優質項目。第二，文化的作用發揮取決于正式制度的完善與改進。中介市場發育程度等正式制度的完善可以幫助企業從不同渠道獲取信息，降低信息不對稱程度，緩解文化松緊度距離對企業異地并購的負面影響。所以，從政府層面，應大力完善正式制度環境建設，不僅為本地企業進行異地并購提供信息服務，也能吸引外地優質企業進行投資；從企業層面，在異地并購決策中要權衡地區的正式制度和非正式制度，做出最佳決策；第三，提高文化包容性，對不同文化求同存異、兼收并蓄，不僅是建設成為文化強國的必要要求，也有助于緩解異地并購中由文化差異導致的各類文化沖突。這要求并購雙方要根據對方文化特征，做出適當調整，不能將自身文化強加于對方公司，這也意味著“入鄉隨俗”更有利于異地并購的進行。

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Cultural Distance and Corporate Inter-regional M&As in China：

Based on the Perspective of Cultural Tightness

Liu Hui? Wang Ying

Abstract： As the saying goes “a hundred miles of different styles， a thousand miles of different customs”， China has a vast territory and has formed a regional culture of very different styles， which has an impact on companies inter-regional M&A decisions. Starting from the cultural tightness and looseness， this paper uses the data of Chinese listed companies inter-regional M&A from 2005 to 2019 to test the influence of the cultural tightness distance between companys inter-regional M&A decision. The result is that the greater the cultural tightness distance， the less likely companies are to conduct M&A in that region. Even in the case of M&A， the scale is relatively small and the success rate is relatively low. The mechanism test shows that the cultural tightness distance can impact the companies inter-regional M&A decision through information asymmetry mechanism and cultural conflict mechanism， and the improvement of the regional formal system and the improvement of cultural tolerance can alleviate the negative impact of cultural tightness distance. In addition， when the main merging company is a private enterprise or goes to a region with lower cultural tightness， the influence is more significant. For the economic consequences of inter-regional M&A， this paper finds that cultural tightness distance can significantly reduce the short-term performance of M&A， but it has no obvious effect on long-term M&A performance.

The research has important implications for Chinese enterprises to more effectively carry out inter-regional M&A. First， Chinese enterprises especially private enterprises， should pay full attention to the negative impact of cultural differences in inter-regional M&A， and do a good job in due diligence and risk assessment of inter-regional M&A. Meanwhile， the cultural differences are inevitable in any M&A， so the enterprises should not give up the deal in a certain region only because of cultural differences. Instead， they should take it as an important part of the investigation of cross region merger and acquisition decisions. Second， the role of culture depends on the formal system. The improvement of formal systems such as intermediary market development can help enterprises obtain information from different channels， reduce the degree of information asymmetry， and mitigate the negative impact of cultural tightness distance on enterprises' inter-regional M&A. Therefore， from the government view， we should vigorously improve the construction of the formal institutional environment； From the enterprise view， we should weigh the regional formal and informal systems in the decision-making of inter-regional M&A to make the best decision； Third， improving cultural inclusiveness， is not only a necessary requirement for building a country with power culture， but also helps alleviate various cultural conflicts caused by cultural differences in inter-regional M&A. This requires that both parties should make appropriate adjustments according to the cultural characteristics of the other party， and should not impose their own culture on the other company.

Keywords： Inter-regional M&A； Differences in Cultural Tightness； Information Asymmetry； Cultural Conflicts

（責任編輯：楊學儒）

*劉慧，山東財經大學金融學院，E-mail：liuhui@sdufe.edu.cn，通訊地址：山東省濟南市市中區舜耕路40號，郵編：250014；王營，山東財經大學金融學院，E-mail：wangying1778@163.com。感謝審稿人的寶貴建議，作者文責自負。

基金項目：本文受國家自然科學基金項目（71802116）、山東省自然科學基金項目（ZR2020QG031）、“泰山學者”工程專項經費項目（ts2017120559）資助。

1 習近平：新發展階段貫徹新發展理念必然要求構建新發展格局，http：//www.gov.cn/xinwen/2022-08/31/content_5707604.htm。

2 囿于數據，本文研究的省份不包括中國臺灣省、中國香港和中國澳門特別行政區。

1 Chua et al.（2019）基于Gelfand et al.（2011）設計了針對中國的文化松緊度量表，并在2014-2017年，讓來自中國31個省市自治區的11662個候選人對量表內容給出“強烈反對”（1分）到“強烈贊同”（6分）的評級，調查問卷包括以下問題：1.在本省/市，有很多需要遵守的社會規范；2.在本省/市，大多數情況下對人們如何行事有明確的期望；3.在本省/市，人們一致同意大多數情況下怎樣的行為是合適或不合適的；4.在本省/市，大多數情況下人們可以充分地自由決定行為（反向指標）；5.在本省/市，如果有人在做出不妥的違規行為會收到來自其他人的強烈反對；6.在本省/市，人們幾乎總是準守社會規范。分值1表示非常不同意，分值6代表非常同意。

1 為緩解遺漏變量的影響，本文還增加方言距離、宗教文化距離、高管與目標市場關系等控制變量，所得結果與基準結果一致。限于篇幅原因，相關具體分析留存備索。

2 少數民族區域具體包括：內蒙古，新疆，寧夏，廣西，西藏，云南，貴州。

1為了準確測算企業的并購績效，本文對樣本做出以下處理：第一，前后兩次并購至少間隔6個月，同一年的只保留第一個并購；第二，當同一家上市公司在同一天宣告兩筆或兩筆以上的并購交易時，如果目標公司不是同一家公司，為避免目標公司異質性對并購的超常累積收益率產生噪音，對這樣的并購事件給予剔除。如果是同一家上市公司與同一目標公司的不同股東進行并購交易，則將這些交易合并為一個事件；第三，剔除公司上市當年發生的并購事件；第四，為避免并購以外的其他重大公告可能對并購的超額累積收益率產生噪音，剔除在并購首次公告日當天和公告日前后10個交易日內同時進行其他重大公告的樣本公司，包括披露季報、中報和年報、增發配股公告、分工公告等。在數據處理后，異地并購績效的回歸樣本量降至500左右。