高業績承諾下企業商譽減值風險及防范研究

馬思宇　劉欽

【摘? 要】近年來，并購交易活動在市場中的活躍度越來越高，很多企業在并購交易中使用業績承諾這一工具來獲得有效協同，以期緩解信息不對稱現象，確保并購交易的高效完成。但是，近年來資本市場頻發高業績承諾企業商譽暴雷現象，暴露出業績承諾在推高企業估值和商譽方面的作用，造成整個市場出現嚴重波動。論文以華東重機為案例研究對象，從高業績承諾出發分析企業商譽減值風險的成因。研究發現，高業績承諾下企業商譽減值風險的成因主要包括估值方法不合理、標的企業的實際盈利能力與高業績承諾不匹配、業績承諾期間標的公司存在盈余管理動機及承諾期內母公司管控不足。據此，論文提出企業并購中改進標的企業估值方法、制定合理的業績承諾目標值、加強對標的公司的監管等防范措施，為上市公司防范商譽減值風險提供啟示。

【關鍵詞】并購；業績承諾；商譽；商譽減值風險；防范措施

【中圖分類號】F271；F275? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ?【文獻標志碼】A? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ?【文章編號】1673-1069（2023）06-0103-03

1 引言

2013年，工信部、發改委、財政部等12部門聯合發布《關于加快推進重點行業企業兼并重組的指導意見》（工信部聯產業〔2013〕16號），明確表示支持企業開展并購重組活動。2014年與2016年，證監會對《上市公司重大資產重組管理辦法》進行了重新修訂，此后，我國市場中并購重組活動的開展有了更加健全的法律支撐。

通常情況下，并購交易雙方之間存在一定的信息不對稱現象，為了維護雙方利益，很多企業在交易中引入業績承諾，以期降低風險。然而，業績承諾往往會抬高標的資產的估值，高估值通常伴隨著高溢價，因此，并購完成后，企業會獲得巨額的商譽，在這種情況下，倘若標的公司無法如約實現業績承諾目標或者承諾期后業績出現大跳水，那么企業不但無法通過并購活動獲得利潤，反而會出現商譽大幅減值的情況，甚至造成股價崩盤，對中小投資者的利益造成巨大損害，影響企業的后續發展。

本文以華東重機為例，深入探究其高業績承諾下商譽減值風險出現的原因，為其他企業識別并防控商譽減值風險提供一定的借鑒。

2 文獻回顧

近年來，越來越多的企業在并購重組交易中運用業績承諾這一工具。從本質上來說，業績承諾的作用與期權相似，對被并購方未來一段時間內的業績表現進行了綁定，確保被并購方的管理層能夠在承諾期內提高業績，與上市企業進行充分的配合，增加專業化投資（Williamson，1971），實現上市企業與標的公司各項資源的高效配置，最大限度地發揮協同作用（Cain等，2006；潘愛玲等，2017；佟巖等，2021），同時，雙方可以分擔風險，從而緩解價值評估存在的不確定性。但是，在實際的并購活動中，部分公司為了盡快完成并購，刻意忽略了高業績承諾潛藏的風險（徐莉萍等，2021），而業績承諾的設置進一步推動了并購溢價的提高，導致上市企業后續商譽減值的概率大幅增加，一旦標的公司無法達成業績承諾目標并維持持續盈利性，那么企業就要承擔巨大的損失，從而造成股價斷崖式下跌，導致盈利狀況惡化（王雪等，2022）。所以，企業計提巨額的商譽減值后，投資者的利益也會受到嚴重的損害。

3 案例概況

1989年，無錫華東重型機械股份有限公司正式成立，注冊資本超10億元，總部位于無錫市。2012年6月，企業成功進入A股市場。企業始終堅持發展高端裝備制造業務，主要產品為軌道式集裝箱門式起重機（RMG）、岸邊集裝箱起重機（STS）等。從2012年開始，國內對于大型基建的需求逐漸減少，華東重機受此影響，盈利增速開始出現下降，為此，企業從2017年開始轉型，重點發展高端設備制造，企業的戰略也轉變為“智能化、高端化、穩增長”，同時，期望利用并購交易升級自身的產業結構，落實智能制造戰略。2017年9月26日，華東重機以295 000.00萬元，通過發行股份與現金支付的方式收購潤星科技100%的股權，根據重組報告書，標的公司的凈資產賬面價值僅有4.07億元，二者之間差異較大，增值率高達624.98%，這也使得華東重機賬面形成高達22.45億元的商譽。

華東重機在本次并購中的業績承諾要求標的公司在2017-2019年完成的扣非歸母凈利潤分別不少于25 000.00萬元、30 000.00萬元和36 000.00萬元，3年累計扣非歸母凈利潤不少于91 000.00萬元。而標的公司2017-2019年達成的凈利潤分別為35 265.53萬元、29 528.33萬元、34 240.08萬元，累計實現凈利潤為99 033.94萬元，潤星科技的業績承諾完成度僅為108.83%，可以說是精準達標。但是，承諾期結束后，潤星科技的業績便出現了大跳水，在2020年與2021年，華東重機的虧損額達10.71億元與13.96億元，主要是這兩年對潤星科技計提了大額的商譽減值準備，分別為8.26億元與10.51億元，到2020年底，并購之初形成的商譽已經縮減了四分之三左右。

4 高業績承諾下華東重機商譽減值風險的成因

4.1 估值方法不合理

通常情況下，高估值會伴隨著高額的業績承諾。在華東重機并購潤星科技的過程中，通過收益法評估潤星科技的價值，在收益法下，潤星科技的估值相比其賬面價值增加了254 576.64萬元，增值率高達624.98%。運用收益法雖然能夠對企業非賬面資產的價值作出合理的評估，但主觀性較強，有較大的操作空間。這是由于企業未來的收益會受評估師、宏觀環境、經營狀況等因素影響，同時，折現率的大小也是不確定的。高端數控機床是潤星科技的主要產品，當消費電子行業出現周期性波動時，該產品的市場需求也會出現較大的變動，若整個行業的需求出現階段性飽和，會直接影響潤星科技的盈利狀況。另外，潤星科技近年來面臨著巨大的競爭壓力，不僅有大量的小型廠商進入市場，一些大型上市企業也逐步開始拓展相關業務，導致整個數控機床領域的競爭激烈，潤星科技很難保持穩定的利潤增長。因此，在使用收益法評估潤星科技的價值時，無法完全滿足其應用條件，由此導致的高溢價商譽所代表的未來收益具有較大的不確定性，從而增加了商譽減值風險。

4.2 實際盈利能力與高業績承諾不匹配

業績承諾能否發揮其應有的作用直接取決于業績目標的合理性。據華東重機披露的相關數據，潤星科技在2015年及2016年達成的凈利潤分別為6 849.85萬元與16 885.45萬元，漲勢迅猛。但是，針對潤星科技的大客戶進行分析，惠州比亞迪電子有限公司是潤星科技在2015年與2016年的第一大客戶，貢獻的收入達1.92億元，公司44.6%的營收都是通過第一大客戶獲得的，而第二大客戶為潤星科技帶來的收入在1 500萬元以下，這意味著大客戶依賴的問題在企業中十分嚴重，同時，潤星科技與比亞迪之間具有一定的關聯關系，因此，這44.6%的收入可以認為是通過關聯交易獲得的，存在利用關聯交易實施利益輸送的情況。不難發現，為了獲得更高的估值，潤星科技采取了多項短視行為，如選擇放寬銷售政策、實施關聯交易，這些短視行為促成的高額業績表現無法長期維持，引發了業績變臉，最終使得華東重機對其計提大額商譽減值。

4.3 業績承諾期間標的公司存在盈余管理動機

很多標的公司會通過盈余管理來完成高額業績承諾，操縱業績利潤，這進一步地促進了商譽減值情形的出現。潤星科技的盈余管理動機集中在兩個層面：

第一，在此次并購過程中，針對潤星科技的價值評估產生了較高的增值率；第二，若無法完成業績補償承諾，標的公司的管理層需要給予一定的補償，而股份支付是此次并購交易的主要支付方式，將業績承諾完成度與標的公司股東利益聯系起來。此時，潤星科技很可能操縱業績，轉移業績下跌的風險。2017-2019年，潤星科技踩線式完成業績承諾。到2020年，潤星科技的利潤大跳水下降至-2.36億元，2021年則下降至-1.58億元，雖然業績下降可能受其他因素影響，但不能忽略潤星科技管理層或許通過操縱利潤來降低業績補償風險，這種盈余管理行為在業績承諾期過后極有可能導致商譽減值風險的顯著增加。

4.4 承諾期內母公司管控不足

相對而言，如果在并購交易中設置了業績承諾，出于對業績承諾產生的約束效應的信任，上市企業可能會盲目樂觀，忽略了對標的公司的管理，導致潛在的風險不斷累積，最終產生不可挽回的損失。華東重機實施本次并購交易主要是為了拓展自身業務，進入新的業務領域，從而獲取新的利潤渠道。然而，華東重機與潤星科技經營的業務存在較大的跨度，后續的整合工作推進困難。對于新進入的數控機床領域，華東重機之前不了解也沒有相關的專業人才，在這種情況下，出于對標的公司的信任，為了確保子公司潤星科技未來的盈利狀況，華東重機對原本的業務模式、人員結構進行了充分的保留，沒有派遣新的管理者進入子公司，沒有對其進行有效的監督，并未對潤星科技可能存在的盈余管理動機產生警惕性，最終傳來潤星科技業績大幅下滑的消息。在2020年底與2021年底，華東重機決定對潤星科技計提大額的商譽減值準備。所以，業績承諾的設置降低了并購方的警惕度，從而放松對標的方的管理，導致商譽減值風險大幅增加。

5 高業績承諾下企業商譽減值風險的防范措施

5.1 改進標的企業估值方法

我國相關政策表示，在評估企業價值的過程中，為保證合理性，至少需要采取兩種方法對比估值結果。然而，在實際中，大多數機構仍然以收益法為主進行評估。李澤卿（2019）研究發現，業績承諾目標值的增加會助推評估機構提高對于標的方未來盈利的預測值，產生了高溢價現象。因此，業績承諾會大幅影響企業價值的評估結果，所以標的方很可能設置不切實際的承諾目標來獲得高額的并購溢價，導致商譽減值風險進一步增加。所以，企業要改進采用的估值方法，盡可能多地使用不同的估值方式，對比不同方法之間存在的差異，結合企業的具體情況，選擇最為合理的方式。

5.2 制定合理的業績承諾目標值

在并購過程中，合理設置業績承諾目標值，對于防范商譽減值風險具有重要意義。

第一，企業需要全面了解并購標的公司的市場地位、盈利能力、競爭優勢等方面的信息，以便清晰認識其未來發展潛力；第二，并購交易雙方應充分溝通，確保業績承諾目標值與實際情況相匹配；第三，在設定業績承諾目標值時，應考慮市場風險、政策風險等不確定因素，以降低外部環境變化對業績目標的影響。

5.3 加強對標的公司的監管

從形式上來說，并購完成后，交易雙方會合并為同一家企業，然而，在實際的經營過程中，大多數原有管理層仍然持有標的公司的經營管理權。在這一過程中，標的方管理層很可能為了個人利益而做出一些損害主并方利益的行為，所以，并購方需要嚴格監管其各項行為。企業可以向標的公司派駐核心管理人員，參與各項經營管理決策的制定，同時，對原管理層進行監督，將商譽減值風險扼殺在萌芽狀態。

6 結語

當今時代，企業為了實現持續發展，形成強大的競爭優勢，不得不升級自身的產業模式，推進自身轉型發展，而并購重組能夠優化產業結構，發揮協同作用，積極推動企業轉型。但是，在并購重組的過程中，溢價支付往往導致高額商譽的形成。為了規避商譽減值風險，一些企業在并購交易中引入業績承諾，設置業績承諾的根本目的在于緩解雙方的信息不對稱，盡可能減少估值泡沫。然而，在實際中，當業績承諾目標過高時，可能使并購方過度樂觀地估計標的資產的未來盈利情況，產生巨額商譽，此時，若標的公司無法實現業績目標，就會導致商譽大幅減值，從而產生嚴重的負面影響。基于此，企業可以對并購交易中的價值評估方法進行改進，確保最終的估值合理有效，設置恰當的業績目標與承諾期，加大對原管理層的監督力度，從而有效防控潛在

的風險，幫助上市企業達成戰略目標，推動資本市場的穩定發展。

【參考文獻】

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【4】佟巖，王茜，劉向強.業績承諾：保護措施還是套利工具？——來自高管減持的經驗證據[J].商業經濟與管理，2021（3）：42-55.

【5】徐莉萍，關月琴，辛宇.控股股東股權質押與并購業績承諾——基于市值管理視角的經驗證據[J].中國工業經濟，2021（1）：136-154.

【6】王雪，潘愛玲，邱金龍.業績補償承諾與分類轉移盈余管理——基于借殼上市公司的經驗證據[J].審計與經濟研究，2022，37（5）：84-94.

【7】李澤卿.麥捷科技并購中業績承諾效果研究[D].南京：南京郵電大學，2019.

【作者簡介】馬思宇（1997-），女，甘肅嘉峪關人，碩士研究生在讀，研究方向：會計。