我國房地產(chǎn)信托業(yè)務(wù)的風(fēng)險分析與控制

摘 要：文章敘述了房地產(chǎn)信托業(yè)務(wù)在我國的發(fā)展歷程，分析了房地產(chǎn)信托的具體風(fēng)險點及其成因，并詳細(xì)闡明現(xiàn)階段防控房地產(chǎn)信托風(fēng)險的具體措施和完善宏觀風(fēng)險控制體系的方法。對引導(dǎo)房地產(chǎn)信托業(yè)務(wù)良性發(fā)展、進(jìn)一步推動REITs的中國化進(jìn)程提出建議。

關(guān)鍵詞：房地產(chǎn)信托；風(fēng)險分析；REITs

一、引言

房地產(chǎn)信托是指，房地產(chǎn)開發(fā)商通過信托公司設(shè)立信托計劃，向社會募集資金，然后將該筆資金用于與房地產(chǎn)開發(fā)建設(shè)運營等相關(guān)的活動。與銀行貸款相比，信托融資具有募集資金方式靈活的優(yōu)勢，可降低房地產(chǎn)開發(fā)商的融資難度。

二、我國房地產(chǎn)信托的發(fā)展

房地產(chǎn)行業(yè)屬于典型的資金密集型行業(yè)，我國房地產(chǎn)融資過去主要依靠銀行貸款。2003年，中國人民銀行出臺了著名的“121號文件”，該文件旨在抑制當(dāng)時過熱的房地產(chǎn)投資勢頭，明確要求各家商業(yè)銀行嚴(yán)格審批房地產(chǎn)開發(fā)貸款并重點監(jiān)控貸款資金。“121號文件”限制了房地產(chǎn)開發(fā)企業(yè)的銀行融資渠道，信托渠道融資開始成為房產(chǎn)企業(yè)追逐的熱點。2006年，銀監(jiān)會發(fā)布的“54號文”對房地產(chǎn)信托融資設(shè)立了比銀行貸款還高的門檻，房地產(chǎn)信托發(fā)行規(guī)模大幅下降。2007年下半年，次貸危機(jī)席卷全球金融市場，房地產(chǎn)信托業(yè)務(wù)再一次受到影響，整體規(guī)模萎縮。

2009年房地產(chǎn)開發(fā)商的銀行信貸額度受到限制，融資市場上再一次掀起了信托融資潮。相對于銀行貸款而言，房地產(chǎn)信托融資具有募集資金方式靈活和資金利率可靈活調(diào)整的優(yōu)勢，可降低房地產(chǎn)開發(fā)商，尤其是中小開發(fā)商的融資難度。同時，房地產(chǎn)信托可以基于股權(quán)投資、財產(chǎn)受益權(quán)等模式進(jìn)行創(chuàng)新，豐富的融資模式使信托渠道成為了房地產(chǎn)公司最佳融資方式之一。根據(jù)中國信托業(yè)協(xié)會公布的最新數(shù)據(jù)顯示，截至2013年第四季度，按投向劃分，運用于房地產(chǎn)信托的信托資金已達(dá)到10337.5億元，占信托業(yè)比重為10.03%，同比增加0.18個百分點。在2013年新增的集合信托計劃中，房地產(chǎn)信托投向新增資金占總新增信托資金比例更是高達(dá)23.31%，共新增項目金額3041億元。

三、房地產(chǎn)信托業(yè)務(wù)主要風(fēng)險點

房地產(chǎn)信托規(guī)模迅速擴(kuò)張的同時，也暴露出一系列風(fēng)險。房地產(chǎn)信托業(yè)務(wù)的主要風(fēng)險點有：

1、政策風(fēng)險。房地產(chǎn)信托與房地產(chǎn)業(yè)緊密相連，而房地產(chǎn)業(yè)在很大程度上受到政府的控制。2010年至今樓市調(diào)控政策先后經(jīng)歷了五次升級：從2010年1月的“國十一條”、4月的“國十條”、9月的“9.29新政”、2011年的“新國八條”到2013年3月20日出臺的第五次調(diào)控升級政策措施“國五條”，房地產(chǎn)業(yè)一直處于風(fēng)口浪尖之上。未來樓市調(diào)控還會持續(xù)，政策風(fēng)險將始終存在。

2、房地產(chǎn)行業(yè)風(fēng)險。受經(jīng)濟(jì)發(fā)展的影響，地產(chǎn)業(yè)發(fā)展具有周期波動的性質(zhì)。房地產(chǎn)行業(yè)進(jìn)入蕭條期的時，常伴隨有地產(chǎn)價格下降、交易量驟減、項目開發(fā)規(guī)模縮小等現(xiàn)象。房地產(chǎn)行市場存在大量泡沫，其銷售量和價格有可能出現(xiàn)較大幅度的波動，房地產(chǎn)行業(yè)的波動將直接影響到房地產(chǎn)項目的收益，進(jìn)而影響到房地產(chǎn)信托計劃資金的兌付。

3、流動性風(fēng)險。房地產(chǎn)信托的投資時間較長，期限一般在一年到三年，也有五年的長期項目。雖然《信托公司集合資金信托計劃管理辦法》中規(guī)定信托計劃存續(xù)期間，受益人可以向合格投資者轉(zhuǎn)讓其持有的信托單位，但對交易的場所、交易的具體方式并無細(xì)致說明，導(dǎo)致實際操作并不理想，產(chǎn)品的流動性較低。

4、財務(wù)風(fēng)險。財務(wù)風(fēng)險是指房地產(chǎn)項目融資、負(fù)債經(jīng)營等財務(wù)管理方面帶來的風(fēng)險。房地產(chǎn)業(yè)是資金密集型行業(yè)，營運資金需求大，存貨周轉(zhuǎn)時間長，“高負(fù)債，低自有資金”是房地產(chǎn)業(yè)內(nèi)的普遍現(xiàn)象，一般企業(yè)負(fù)債率都會占到總投資額的50%以上，有的甚至占到80%或90%以上。外部融資占房地產(chǎn)企業(yè)開發(fā)項目使用資金的比例越大，財務(wù)風(fēng)險越大。

5、市場風(fēng)險。市場風(fēng)險是指投資所在地區(qū)房地產(chǎn)市場供求關(guān)系的變化給投資者帶來的風(fēng)險。市場是不斷變化的，房地產(chǎn)的供給和需求也是在變化的。目前多數(shù)三四線城市房地產(chǎn)市場已呈現(xiàn)出供大于求的局面，部分二線城市因為前幾年的開發(fā)過度也出現(xiàn)銷售疲軟甚至被迫降價的狀況。

6、信用風(fēng)險。信用風(fēng)險指在信托計劃期限屆滿時，融資方無力或拒絕按時足額支付信托本金和收益的風(fēng)險。銀行貸款的融資成本低但對開發(fā)項目的門檻較高，部分劣質(zhì)的地產(chǎn)項目通過信托計劃形式進(jìn)行包裝后流入市場，加上房地產(chǎn)信托產(chǎn)品本身具有跨市場、跨領(lǐng)域的特征，極易發(fā)生信用風(fēng)險。

四、房地產(chǎn)信托的風(fēng)險控制

（一）風(fēng)險防范的微觀措施

針對上述風(fēng)險點，信托公司通常采用的風(fēng)險控制具體措施有：第三方保證、提供抵押或質(zhì)押、設(shè)立風(fēng)險預(yù)警點和止損點、結(jié)構(gòu)化信用增級和派駐監(jiān)管人員等方法。

1、第三方保證。第三方保證包括商業(yè)銀行、政策性銀行、非銀行金融機(jī)構(gòu)等主體提供的無限連帶責(zé)任保證或其他形式的承諾保證。有些房地產(chǎn)信托產(chǎn)品中還會引入地方政府的財政承諾，以地方政府擔(dān)保函的形式為房地產(chǎn)信托產(chǎn)品提供第三方保證。但2012年財政部發(fā)布的463號文件中已經(jīng)規(guī)定地方各級政府及所屬機(jī)關(guān)事業(yè)單位、社會團(tuán)體不得出具擔(dān)保函、承諾函等直接或變相的擔(dān)保協(xié)議，該類政信合作產(chǎn)品現(xiàn)多已銷聲匿跡。

2、提供抵押或質(zhì)押：房地產(chǎn)信托產(chǎn)品的抵押物和質(zhì)押物標(biāo)的主要包括股權(quán)或其他有價證券、房地產(chǎn)、國有土地使用權(quán)、應(yīng)收賬款等。抵押物或質(zhì)押物的價值一般由信托公司相關(guān)部門進(jìn)行核定。倘若是由信托公司內(nèi)部人員參與抵押物、質(zhì)押物價值核定的，那么該核定人員需要具備相關(guān)的專業(yè)估價知識技能，并且不得參與到該項目相關(guān)的審批決策中去。

3、結(jié)構(gòu)化信用增級。信托公司可對信托計劃的投資者受益權(quán)進(jìn)行分層設(shè)計，由劣后級別的受益人對優(yōu)先級別的受益人提供損失保障來實現(xiàn)結(jié)構(gòu)化的信用增級。根據(jù)相關(guān)規(guī)定，房地產(chǎn)集合資金信托計劃中優(yōu)先級和次級受益權(quán)配比的比例不能高于3：1，這個比例越小，優(yōu)先級資金的安全保障程度就越高。在財產(chǎn)類信托產(chǎn)品中，就常采用這種受益權(quán)分層設(shè)計。endprint

4、設(shè)立風(fēng)險預(yù)警點和止損點。房地產(chǎn)信托不像礦產(chǎn)類信托產(chǎn)品一樣擁有長期而穩(wěn)定的現(xiàn)金流，其還款來源主要來自于銷售收入。房地產(chǎn)銷售收入呈現(xiàn)波動較大的特點。信托公司可根據(jù)交易對手的具體情況，設(shè)立風(fēng)險預(yù)警點和止損點，出發(fā)風(fēng)險預(yù)警點時要求交易對手增加保障措施，發(fā)生止損點時啟動強(qiáng)制清算。

5、派駐監(jiān)管人員。為了防止融資方濫用信托資金，信托公司可以派駐監(jiān)管人員，監(jiān)督資金在項目內(nèi)封閉運作的情況，并且和房地產(chǎn)公司的人員共同管理公章、財務(wù)專用章、銀行結(jié)算賬戶的網(wǎng)上銀行U盾等。

（二）風(fēng)險防范的宏觀視角

1、建立健全的法律法規(guī)體系

房地產(chǎn)信托業(yè)務(wù)涉及項目情況復(fù)雜，業(yè)務(wù)種類繁多。現(xiàn)有的法律法規(guī)體系還不能把已經(jīng)暴露出的風(fēng)險約束起來。監(jiān)管層暫時采取的管理手段以項目“事前報備”為主要約束力，一定程度上限制了房地產(chǎn)信托計劃的數(shù)量和發(fā)行規(guī)模。該種手段雖然暫時可以避免房地產(chǎn)信托風(fēng)險蔓延到整個金融體系，但長久來看不利于房地產(chǎn)信托業(yè)務(wù)的良性發(fā)展。因此，需進(jìn)一步完善與房地產(chǎn)信托相關(guān)的現(xiàn)有法律制度，針對房地產(chǎn)信托設(shè)計的投資范圍、分紅政策、信息披露等方面制定詳細(xì)的規(guī)定，以遏制風(fēng)險。

2、建立信托產(chǎn)品的二級交易市場

證券化創(chuàng)造的退出渠道可以顯著提升金融產(chǎn)品的自身流動性，并且有效分散和傳導(dǎo)投資風(fēng)險。王震（2013）認(rèn)為私募性質(zhì)的全國性產(chǎn)品二級交易市場是信托產(chǎn)品證券化的重要實現(xiàn)形式。建立該二級市場，需完成我國標(biāo)準(zhǔn)化信托產(chǎn)品的上市發(fā)行、交易過戶等一系列流程的建設(shè)工作，并且建立合理的評級制度，從而吸引風(fēng)險匹配的投資者參與投資。

3、進(jìn)一步推動REITs在我國的發(fā)展

起源于美國的房地產(chǎn)投資信托基金（Real Estate Investment Trusts， 簡稱REITs），是由專門投資機(jī)構(gòu)進(jìn)行經(jīng)營管理，并將投資收益按比例分配給投資者的一種信托制度。REITs具備長期穩(wěn)定的收益，風(fēng)險較低。美國市場上的REITs有定期的股息收益，并且股息率回報優(yōu)厚。在我國發(fā)展REITs，可以有效防范房地產(chǎn)信托的流動性風(fēng)險。

發(fā)展REITs的過程中，應(yīng)著重注意利用REITs的性質(zhì)和功能，制定多元化的投資組合，以防范集中投資的風(fēng)險。針對目前我國的經(jīng)濟(jì)環(huán)境，筆者建議國內(nèi)開發(fā)REITs以有較高收益的商業(yè)物業(yè)類房地產(chǎn)項目為主，將多個地區(qū)核心地段優(yōu)質(zhì)商業(yè)作為投資組合，以獲得穩(wěn)定而長期的租金回報及利潤分紅。

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作者簡介：王歡（1990-），女，漢族，江蘇無錫人，金融碩士，東南大學(xué)經(jīng)濟(jì)管理學(xué)院，研究方向：金融風(fēng)險管理。endprint