管理者過度自信文獻綜述

【摘要】隨著行為金融理論的興起，過度自信現象越來越受到關注。本文梳理了影響管理者過度的因素以及管理者過度自信對企業投資、財務結構以及盈余管理的影響。并對國內外關于過度自信的文獻進行了對比分析，找出了更符合我國國情和實際情況的衡量指標。

【關鍵詞】管理者過度自信 影響因素 衡量指標

一、管理者過度自信的概念及影響因素

過度自信是心理學術語，指的是人們過高估計自身能力而傾向于高估事件發生的概率。管理者過度自信指管理者高估自身能力、高估企業未來經營業績、而低估企業經營風險的心理偏差。現有的文獻關于管理者過度自信的定義主要集中在能力、信息、風險三個方面：Gervais（2003）認為管理者過度自信即管理者傾向于高估自身決策能力，而低估決策失敗的概率；Bernardo和Welch（2001）認為過度自信的管理者是傾向于高估其掌握的信息的準確性，并據此作出決策，而忽視其他信息會公司的影響的管理者；Landier和Thesmar（2009）認為過度自信的管理者表現在會高估成功概率和投資收益，低估投資風險。

國內外學者對管理者過度自信的影響因素進行了多個層面的研究，認為管理者的個人特質包括年齡、性別、學歷水平、工作經歷、社會資本、信仰等因素都會導致管理者出現過度自信等認知偏差 （Forbes2005，姜付秀2009，黃蓮琴2009）。此外，管理者的職位環境包括管理任務的復雜性（Griffin和Tversky1992，饒育蕾和張輪2005）、競爭的機制（Gervais和Odean 2001）、管理人才選擇時的信息不對稱（Goel和Thkaor2000）也會影響管理者的過度自信水平。

二、管理者過度自信對企業的影響

關于管理者過度自信對企業的影響，主要集中在以下三個方面：

（一）過度自信會影響投資決策

Heaton（2002）建立了理論模型，分析了管理者過度自信、企業自由現金流與資本支出的關系，得出不考慮信息不對稱和代理成本的影響，在不同的自由現金流下，CEO的過度自信會造成企業的過度投資或投資不足。Malmendier和Tate（2005）通過經驗研究發現當企業內部資本充足時，過度自信的企業家會過度投資，但如果企業需要外部資本時，則會減少投資。郝穎和林朝南（2005），Lin、Hu和Chen（2005），王霞（2008），Malmendier和Tate（2009）發現過度自信的企業有更高的投資——現金流敏感性，更有可能從事價值破壞型的并購。

（二）過度自信影響企業的融資決策

Oliver（2005），余明貴（2006），Ben-David和Graham（2007），Malmendier和Tate（2007），Hackbarth（2008），Landier和Thesmar（2009）發現過度自信的企業家會高估企業的價值。一旦管理者認為企業價值被低估，就會認為外部融資，尤其是權益融資的資本成本定價過高，因而會更少地使用外部融資，有條件的進入外部資本市場，減少權益的發行，并更傾向于債務融資。

（三）過度自信影響企業業績

Gervais（2009）建立的模型表明，CEO的過度自信通過減輕道德風險，促進協同激勵，可以增加企業的價值。Kaplan（2012）利用一組獨特的數據，研究了參與收購與風險投資交易公司的CEO個人特質與公司后續經驗績效之間的關聯。作者用兩個維度衡量了CEO的個人特質：CEO的總體能力，CEO的溝通能力、人機關系技巧與執行能力。對于參與收購的CEO，公司的后續成功與CEO的總體能力正相關。對于同時參與收購和風險投資的CEO，公司后續的成功與CEO的執行能力、堅毅度以及過度自信方面的相關性遠強于與CEO溝通能力或人際關系技巧方面的相關性。

（四）過度自信影響企業的其他決策

Goel和Thakor（2008）發現，過度自信的企業家會減少信息披露。Galasso和Simcoe（2009）以美國公司的數據進行了研究，表明管理者過度自信與技術創新正相關，并且在競爭激烈的行業中更為顯著。Hirshleife和Teoh（2010）利用美國上市公司的實證研究，表明過度自信的CEO更多地投資于創新項目，其創新成功率較高，進一步的研究表明高科技行業中過度自信的管理者能夠獲得更好的創新成果。

從現有文獻來可以看出，管理者過度自信對公司的影響主要集中在對公司投資決策、融資結構、企業競爭力的研究，而對企業創新、環境績效等影響研究相對空白。

三、管理者過度自信衡量方法

對于管理者過度自信的衡量，國內外學者一致沒有統一的定論。以下將對幾種主流的衡量方法進行詳細的解釋。

（一）CEO持股情況

Malmendier和Tate（2005）發現CEO自愿保留本企業的股票和股票期權的傾向于本公司股票的未來超額收益并不顯著先關，這意味著自愿持有股票期權反映了CEO的過度樂觀情緒。即CEO過度自信體現在以下三個具體方面：如果CEO持有的五年期期權，在五年內可以轉讓兩次以上并可以取得67%以上的收益，但CEO沒有轉讓；期權到期仍然不轉讓；CEO持股數量凈增加。赫穎、劉星（2005）則將持股份額三年內增加的管理者認為是過度自信的。

（二）主流媒體的評價

Malmendier，Tate（2005）運用文本分析法，統計主流媒體對同一時期各個公司的CEO的報道中出現的confident、optimistic等詞匯，判斷管理者是否過度自信。Rayna Brown和Neal Sarma（2007）也利用每天對CEO個人的評價進行是否高管存在過度自信的心理偏差。

（三）企業盈利預測偏差

Lin，Hu和Chen（2005）認為過度自信的CEO對企業盈利前景有較好的預期，因而企業業績預測會比實際值偏高。Hribar和Yang（2006）以美國上市公司為樣本，驗證了過度自信的管理者會進行偏高的盈利預測。國內學者王霞（2008）、姜付秀（2009）認為在樣本觀察期內有一次及以上的盈利預測水平高于實際水平的情況出現，則意味著管理者是過度自信的。endprint

（四）CEO并購頻率

Doukas和Petmezas（2006），李善明和陳文婷（2009）提出，CEO在連續三年內進行了五次及以上的并購活動則是過度自信的。Billett和Qian（2006）則將過度自信的CEO的并購行為定義五年內至少收購過兩家公眾公司。

（五）消費者情緒指數

Olver（2005）通過定期調查美國消費者對經濟狀況和未來趨勢，研究消費樂觀和悲觀情緒的指數，認為如果該指數低于管理者信息指數，則管理者是過度自信的。

（六）企業景氣指數

余明貴（2006）利用國家統計局定期發布的企業景氣指數作為判斷標準，該指數以100為臨界值，范圍在0～200間。若該指數超過100則管理者過度自信。

（七）CEO的報酬

Hambrick（1992）最早提出管理者相對薪酬與過度自信的關系。他們認為CEO的自我重要性會使CEO做出過度自信的行為，而高管的相對薪酬是其自我重要性的有力證明。Hayward（1997）也提出認為CEO的薪酬越高，則越過度自信。Brown（2007）的研究也再次得出，管理者的控制欲與其薪酬比例呈正比。

國內外主流的衡量過度自信的方法大部分都不適合我國。首先，我國股票期權激勵制度尚不太成熟，目前從事股權激勵的上市公司比較少，因而不具備研究所需要的條件。其次，由于中外文化的差異，關于“自信”、“樂觀”的表述在媒體的報道中難以客觀的計算，因而主流媒體的評價不可行。此外，我國暫未編制消費者情緒指數，因而沒有相應的數據。再次，由于國內企業并購的政策導向性特征更加明晰，因而以CEO并購頻率進行衡量有一定困難。最后，企業景氣指數按行業公開發布，難以體現各個具體的上市公司的個體差異性，因而不可行。

我國的業績預告制度建立于1998年，在2002年后滬深兩所都要求在企業三季報中預告公司業績，上市公司的盈利預測披露較為規范化。因而采用盈利預測偏差作為衡量管理者過度自信的方法在我國相對更加可行，且可信度也相對較高。同時，排名前三的管理層的薪酬數據在我國亦可取得。基于以上分析，作者認為在我國選取企業盈利預測偏差或者高管薪酬來衡量管理者的過度自信心理更為合理。

作者簡介：毛玉（1989-），女，漢族，四川廣元人，就讀于上海交通大學，研究方向：會計學。endprint