內部控制信息披露質量、代理成本與市場有效性

張道路　劉穎

摘要：本文實證檢驗了內部控制信息披露質量與代理成本之間的關系，同時研究了《企業內部控制配套指引》與《企業內部控制基本規范》實施后的市場反應及市場有效性。

關鍵詞：內部控制 信息披露質量 代理成本 市場有效性

一、引言

內部控制是為防止企業運作過程中出現的風險因素而采取的有效預防措施，是實現企業合理、有效公司治理過程的重要組成部分。2008年6月財政部等發布的《企業內部控制基本規范》與2010年4月發布的《企業內部控制配套指引》共同構成了我國企業內部控制規范體系。政策實施后與企業主體相關的各種代理成本是否降低？政策實施后的市場反應如何？本文以此為背景，以2012年的深市上市公司數據作為研究樣本，對內部控制信息披露質量與企業主體相關的代理成本間的關系進行了檢驗，同時對政策實施后市場反應及市場有效性進行了實證研究。

二、理論分析與文獻述評

在資本市場中，信息不對稱的存在使得資本市場效率降低，一定程度上提高了市場運營成本。要想提高市場運行效率，必須要解決信息不對稱問題，必然要求上市公司披露更多的相關信息，當然包括了內部控制信息披露。高質量的公司可以通過傳遞信號，與績效不好的上市公司區分開。內部控制信息披露是一種對實踐有效的制度，它體現了契約關系中的受托責任履行情況，這一制度性安排也影響到了契約關系所帶來相關成本。

在內部控制信息披露質量與代理成本的研究方向上，杜興強（2009）研究了股權代理成本與年報信息披露之間的相關性，涉及的股權代理成本是狹義上的代理成本。楊玉鳳（2010）涉及的代理成本包含事后道德風險產生的代理風險，其中的顯性代理成本是隱藏行動的道德風險，隱性代理成本是隱藏信息的道德風險，這也是一種狹義上的代理成本。本文區分了代理成本中的股權代理成本、債權代理成本以及大股東與中小股東之間代理成本，從某種意義上講是一種廣義的代理成本。

三、研究設計

（一）研究假設

委托人把內部控制當作代理人管理能力進行監督控制的制度安排，內部控制信息披露意味著一種傳遞的信號，內部控制信息披露質量好的企業其內部控制相應也好，其股權代理成本會低。因此得出假設1。

假設1：高質量的內部控制信息披露能夠降低股權代理成本。

李增泉（2005）、姜國華和岳衡（2005）發現大股東侵占中小股東利益現象較為普遍，中小股東為了保障自己的利益，會付出相應的代理成本，這里稱為大股東與中小股東之間代理成本，如果大股東侵占中小股東利益的程度越大，造成的市場效率越低，公司的“低質量”特征越不愿意披露，那么大股東與中小股東之間代理成本越高，內部控制信息披露質量越低。因此得出假設2。

假設2：內部控制信息披露質量越低，大股東與中小股東之間代理成本越高。

由于債權人與債務人之間存在著信息不對稱，債權人為了保障自己的利益，會向項目做出許多限制性條款，造成了企業價值損失。高質量的企業會通過傳遞信號與低質量的企業區分開，對應的債權人搜集信息、機制設計和監督過程付出的成本就會低，債權人設計的限制性條款就少，造成的價值損失就少，也就是債權代理成本就小。那么內部控制信息披露質量越高債權代理成本越小。因此得出假設3。

假設3：內部控制信息披露質量與債權代理成本負相關。

葛家澍（2011）研究認為中國證券市場仍處于半弱式狀態，還沒有達到次強效率狀態。而且中國的證券市場開始的時間不早，處于不成熟階段，市場參與者的投機性占絕大多數，很少關注會計信息以及企業的內部控制信息。因此提出假設4。

假設4：中國證券市場處于半弱式狀態，市場參與者對內部控制信息披露關注不多，市場反應不強。

（二）樣本選取

本文以2012年深市上市公司為研究樣本。剔除了以下樣本：（1）金融類公司；（2）ST及PT類公司；（3）數據異常及缺失樣本，得到樣本423個。本文研究所使用數據來自巨潮資訊平臺和深交所公布的年報。本文使用SPSS 19.0和Yaahp 0.5.2軟件進行數據處理。

（三）變量定義

1.被解釋變量。用管理費用率衡量股權代理成本AC1。Ang等（2000）認為資產周轉率、管理費用率、營業費用率和財務費用率等能夠反映股權代理成本。然而在我國有些指標口徑與其不太一致；資產周轉率與銷售收入有很大關聯，無法準確反映管理層經營效率。陳冬華等（2005）認為高管在職消費會記入管理費用，本文采用管理費用率衡量股權代理成本。用AC2表示大股東與中小股東之間代理成本。李增泉等（2005）發現我國大股東侵占中小股東利益比較普遍。姜國華（2005）發現大股東占用主要集中在其他應收款，所以用其他應收款衡量大股東與中小股東之間的代理成本。用AC3表示債權代理成本，債權人為了保障自己的利益，往往嚴格考核、審定利率條款、信譽評估以及擔保等。如果債務代理成本高，會產生較高的債務融資成本。考慮到數據可獲得性，本文使用利息支出率反映債務代理成本。

2.解釋變量。由有效市場假說理論可知，通過提高資本市場信息質量，信息經過有效的傳遞、分析、回饋，反映在證券市場價格上，通過提高信息質量提高資源配置效率，進而降低相關成本，基于此本文采用股價漲幅作為解釋變量。基于信號傳遞理論，運用層次分析法，內部控制信息披露質量為目標決策層級，將內部控制信息披露質量分為三種信號渠道：官方披露傳遞信號、內部控制結構與評價傳遞信號、注冊會計師傳遞信號，作為中間層要素。U1-U17為備選方案層，用Yaahp 0.5.2軟件得出的權重結論，利用上述權數和賦值得出了內部控制信息披露質量系數。

3.控制變量。為了控制其他因素對企業代理成本的影響，本文考慮如下控制變量：資本結構（LEV=資產負債率）、企業規模（SIZE=資產期末數的自然對數）、公司成長（PTB=年末最后一個交易日A 股收盤價/每股凈資產）、公司績效（CP=息稅前利潤）、實際控制人類型（STATE=上市公司第一大股東的最后控股股東類別）、股權集中度（BB=第一大股東所持股份/總股本）、股權制衡度（DR=第二到第五大股東所持股份之和/第一大股東持股比例）。endprint

（四）研究模型

為研究本文提出的假設，本文初步建立以下模型進行檢驗：

AC1=β0+β1IC+β2IE+β3LEV+β4SIZE+β5PTB+β6CP+β7STATE+β8BB+β9DR+ζ

AC2=β0+β1IC+β2IE+β3LEV+β4SIZE+β5PTB+β6CP+β7STATE+β8BB+β9DR+ζ

AC3=β0+β1IC+β2IE+β3LEV+β4SIZE+β5PTB+β6CP+β7STATE+β8BB+β9DR+ζ

其中：β0為常數項；βi為相應指標的回歸系數，ζ為殘差變量

三、 實證檢驗

（一）描述性統計分析

AC1、AC2、AC3穩定性都很好。IC指標數值可以看出樣本公司內部控制信息披露質量水平不太高，差別較大。IE指標數值可以看出樣本公司股價波動幅度變化較大。

（二）相關性分析

內部控制信息披露質量與股權代理成本負相關，內部控制信息披露質量與債權代理成本負相關，內部控制信息披露質量與大股東和中小股東之間的代理成本也同樣存在負相關關系。而作為市場反應的股價漲幅與股權代理成本以及大股東與中小股東之間代理成本存在非常弱的正相關關系，但是作為市場反應的股價漲幅與債權代理成本反映出比較強的正相關關系，從一定程度上進一步驗證了我國的資本市場是處于半弱式狀態。以上相關性分析初步印證了前文假設。

（三）回歸分析

由于篇幅的限制，本文不再列出統計檢驗和計量檢驗詳細結果，需要指出的是，各個方程均通過了T檢驗、F檢驗、D-W檢驗、異方差檢驗和多重共線性等檢驗，通過逐步回歸分析方法引入和剔除相關變量，最終建立三個多元回歸方程：

AC1=0.501-0.011SIZE-0.063BB-0.076LEV-0.031IC+0.001PTB （1）

AC2=0.085-0.001PTB-0.016IC+0.022LEV-0.047BB-0.011DR+0.006STATE （2）

AC3=0.032-0.024BB-0.005DR+0.008LEV（3）

股權代理成本與內部控制信息披露質量存在負相關關系。方程2表明大股東與中小股東之間的代理成本與內部控制信息披露質量存在負相關關系。方程3中內部控制信息披露質量系數不包括在方程中，在控制了其他控制變量前提下，內部控制信息披露質量與股權代理成本存在顯著負相關，內部控制信息披露質量與大股東和中小股東之間的代理成本也同樣存在顯著負相關，但是內部控制信息披露質量與債權代理成本僅僅存在弱的負相關，股權代理成本、大股東與中小股東之間代理成本與內部控制信息披露質量的關聯關系可以量化入回歸方程，內部控制信息披露質量與債權代理成本僅存在無因果關系的弱負相關。市場反應的變量并沒有包含在這三個方程之中，即市場反應不敏感。

四、 研究結論

提高內部控制信息披露質量，可以使信息不對稱降低，提高資本市場運行效率，從而使各種代理成本降低。說明在我國更進一步的加強內部控制信息披露的制度建設，并進一步提高內部控制信息披露的水平具有重要意義。而作為市場反應的股價漲幅與股權代理成本以及大股東與中小股東之間代理成本存在非常弱的正相關，但是作為市場反應的股價漲幅與債權代理成本反映出比較強的正相關，進一步驗證了我國資本市場處于半弱式狀態，反映了市場價格不是投資者充分利用信息進行交易的結果，印證了市場中大部分人的投機性比較大。

參考文獻：

1.杜興強，周澤將.信息披露質量與代理成本的實證研究——基于深圳證券交易所信息披露考評的經驗證據[J].商業經濟與管理，2009，（12）.

2.楊玉鳳，王火欣，曹瓊.內部控制信息披露質量與代理成本相關性研究——基于滬市2007年上市公司的經驗數據[J].審計研究，2010，（1）.

3.葛家澍，林志軍.現代西方會計理論（第三版）[M].廈門：廈門大學出版社，2011.

4.賈明，張喆，萬迪昉.股改方案、代理成本與大股東解禁股出售[J].管理世界，2009，（9）.endprint

（四）研究模型

為研究本文提出的假設，本文初步建立以下模型進行檢驗：

AC1=β0+β1IC+β2IE+β3LEV+β4SIZE+β5PTB+β6CP+β7STATE+β8BB+β9DR+ζ

AC2=β0+β1IC+β2IE+β3LEV+β4SIZE+β5PTB+β6CP+β7STATE+β8BB+β9DR+ζ

AC3=β0+β1IC+β2IE+β3LEV+β4SIZE+β5PTB+β6CP+β7STATE+β8BB+β9DR+ζ

其中：β0為常數項；βi為相應指標的回歸系數，ζ為殘差變量

三、 實證檢驗

（一）描述性統計分析

AC1、AC2、AC3穩定性都很好。IC指標數值可以看出樣本公司內部控制信息披露質量水平不太高，差別較大。IE指標數值可以看出樣本公司股價波動幅度變化較大。

（二）相關性分析

內部控制信息披露質量與股權代理成本負相關，內部控制信息披露質量與債權代理成本負相關，內部控制信息披露質量與大股東和中小股東之間的代理成本也同樣存在負相關關系。而作為市場反應的股價漲幅與股權代理成本以及大股東與中小股東之間代理成本存在非常弱的正相關關系，但是作為市場反應的股價漲幅與債權代理成本反映出比較強的正相關關系，從一定程度上進一步驗證了我國的資本市場是處于半弱式狀態。以上相關性分析初步印證了前文假設。

（三）回歸分析

由于篇幅的限制，本文不再列出統計檢驗和計量檢驗詳細結果，需要指出的是，各個方程均通過了T檢驗、F檢驗、D-W檢驗、異方差檢驗和多重共線性等檢驗，通過逐步回歸分析方法引入和剔除相關變量，最終建立三個多元回歸方程：

AC1=0.501-0.011SIZE-0.063BB-0.076LEV-0.031IC+0.001PTB （1）

AC2=0.085-0.001PTB-0.016IC+0.022LEV-0.047BB-0.011DR+0.006STATE （2）

AC3=0.032-0.024BB-0.005DR+0.008LEV（3）

股權代理成本與內部控制信息披露質量存在負相關關系。方程2表明大股東與中小股東之間的代理成本與內部控制信息披露質量存在負相關關系。方程3中內部控制信息披露質量系數不包括在方程中，在控制了其他控制變量前提下，內部控制信息披露質量與股權代理成本存在顯著負相關，內部控制信息披露質量與大股東和中小股東之間的代理成本也同樣存在顯著負相關，但是內部控制信息披露質量與債權代理成本僅僅存在弱的負相關，股權代理成本、大股東與中小股東之間代理成本與內部控制信息披露質量的關聯關系可以量化入回歸方程，內部控制信息披露質量與債權代理成本僅存在無因果關系的弱負相關。市場反應的變量并沒有包含在這三個方程之中，即市場反應不敏感。

四、 研究結論

提高內部控制信息披露質量，可以使信息不對稱降低，提高資本市場運行效率，從而使各種代理成本降低。說明在我國更進一步的加強內部控制信息披露的制度建設，并進一步提高內部控制信息披露的水平具有重要意義。而作為市場反應的股價漲幅與股權代理成本以及大股東與中小股東之間代理成本存在非常弱的正相關，但是作為市場反應的股價漲幅與債權代理成本反映出比較強的正相關，進一步驗證了我國資本市場處于半弱式狀態，反映了市場價格不是投資者充分利用信息進行交易的結果，印證了市場中大部分人的投機性比較大。

參考文獻：

1.杜興強，周澤將.信息披露質量與代理成本的實證研究——基于深圳證券交易所信息披露考評的經驗證據[J].商業經濟與管理，2009，（12）.

2.楊玉鳳，王火欣，曹瓊.內部控制信息披露質量與代理成本相關性研究——基于滬市2007年上市公司的經驗數據[J].審計研究，2010，（1）.

3.葛家澍，林志軍.現代西方會計理論（第三版）[M].廈門：廈門大學出版社，2011.

4.賈明，張喆，萬迪昉.股改方案、代理成本與大股東解禁股出售[J].管理世界，2009，（9）.endprint

（四）研究模型

為研究本文提出的假設，本文初步建立以下模型進行檢驗：

AC1=β0+β1IC+β2IE+β3LEV+β4SIZE+β5PTB+β6CP+β7STATE+β8BB+β9DR+ζ

AC2=β0+β1IC+β2IE+β3LEV+β4SIZE+β5PTB+β6CP+β7STATE+β8BB+β9DR+ζ

AC3=β0+β1IC+β2IE+β3LEV+β4SIZE+β5PTB+β6CP+β7STATE+β8BB+β9DR+ζ

其中：β0為常數項；βi為相應指標的回歸系數，ζ為殘差變量

三、 實證檢驗

（一）描述性統計分析

AC1、AC2、AC3穩定性都很好。IC指標數值可以看出樣本公司內部控制信息披露質量水平不太高，差別較大。IE指標數值可以看出樣本公司股價波動幅度變化較大。

（二）相關性分析

內部控制信息披露質量與股權代理成本負相關，內部控制信息披露質量與債權代理成本負相關，內部控制信息披露質量與大股東和中小股東之間的代理成本也同樣存在負相關關系。而作為市場反應的股價漲幅與股權代理成本以及大股東與中小股東之間代理成本存在非常弱的正相關關系，但是作為市場反應的股價漲幅與債權代理成本反映出比較強的正相關關系，從一定程度上進一步驗證了我國的資本市場是處于半弱式狀態。以上相關性分析初步印證了前文假設。

（三）回歸分析

由于篇幅的限制，本文不再列出統計檢驗和計量檢驗詳細結果，需要指出的是，各個方程均通過了T檢驗、F檢驗、D-W檢驗、異方差檢驗和多重共線性等檢驗，通過逐步回歸分析方法引入和剔除相關變量，最終建立三個多元回歸方程：

AC1=0.501-0.011SIZE-0.063BB-0.076LEV-0.031IC+0.001PTB （1）

AC2=0.085-0.001PTB-0.016IC+0.022LEV-0.047BB-0.011DR+0.006STATE （2）

AC3=0.032-0.024BB-0.005DR+0.008LEV（3）

股權代理成本與內部控制信息披露質量存在負相關關系。方程2表明大股東與中小股東之間的代理成本與內部控制信息披露質量存在負相關關系。方程3中內部控制信息披露質量系數不包括在方程中，在控制了其他控制變量前提下，內部控制信息披露質量與股權代理成本存在顯著負相關，內部控制信息披露質量與大股東和中小股東之間的代理成本也同樣存在顯著負相關，但是內部控制信息披露質量與債權代理成本僅僅存在弱的負相關，股權代理成本、大股東與中小股東之間代理成本與內部控制信息披露質量的關聯關系可以量化入回歸方程，內部控制信息披露質量與債權代理成本僅存在無因果關系的弱負相關。市場反應的變量并沒有包含在這三個方程之中，即市場反應不敏感。

四、 研究結論

提高內部控制信息披露質量，可以使信息不對稱降低，提高資本市場運行效率，從而使各種代理成本降低。說明在我國更進一步的加強內部控制信息披露的制度建設，并進一步提高內部控制信息披露的水平具有重要意義。而作為市場反應的股價漲幅與股權代理成本以及大股東與中小股東之間代理成本存在非常弱的正相關，但是作為市場反應的股價漲幅與債權代理成本反映出比較強的正相關，進一步驗證了我國資本市場處于半弱式狀態，反映了市場價格不是投資者充分利用信息進行交易的結果，印證了市場中大部分人的投機性比較大。

參考文獻：

1.杜興強，周澤將.信息披露質量與代理成本的實證研究——基于深圳證券交易所信息披露考評的經驗證據[J].商業經濟與管理，2009，（12）.

2.楊玉鳳，王火欣，曹瓊.內部控制信息披露質量與代理成本相關性研究——基于滬市2007年上市公司的經驗數據[J].審計研究，2010，（1）.

3.葛家澍，林志軍.現代西方會計理論（第三版）[M].廈門：廈門大學出版社，2011.

4.賈明，張喆，萬迪昉.股改方案、代理成本與大股東解禁股出售[J].管理世界，2009，（9）.endprint