瑪絲菲爾利潤增長幾陷停滯13募集資金擬購置商業房產

趙俊超

由于公司快速擴張，增加直營店數量，導致相關費用大增，并進一步吞噬公司利潤，最終令公司最近3年凈利潤的增速幾乎停滯。在此情形下，公司仍擬繼續大規模擴張，其中1/3的募集資金將用于購置商業地產、設立旗艦店

投資者報

在國內服裝市場整體低迷，多家服裝類上市公司業績出現下降的情況下，深圳瑪絲菲爾時裝股份有限公司（以下簡稱“瑪絲菲爾”）開始沖刺IPO。

6月27日，瑪絲菲爾在證監會網站公布了其首次公開發行股票的招股說明書（以下簡稱“招股書”）。招股書內容顯示，2011年～2013年間，瑪絲菲爾的營業收入由14.03億元增長至18.49億元，年均復合增長率達14.78%；但同期其凈利潤增長幾乎停滯，2011年～2013年，瑪絲菲爾的凈利潤分別為5.43億元、5.10億元和5.62億元，年均復合增長率僅為1.72%，2012年公司的凈利潤同比增速甚至出現下降。

值得注意的是，與許多服裝類上市公司一樣，瑪絲菲爾同樣也面臨著“高庫存”的問題。2011年末、2012年末和2013年末，瑪絲菲爾的存貨賬面價值分別為4.14億元、4.65億元和5.04億元，存貨占公司流動資產的比重分別為38.27%、57.21%和54.06%。

除上述問題外，公司還擬將逾1/3的募投資金投向商業房產。瑪絲菲爾此次擬募集資金23.81億元，在公司的募投項目中，瑪絲菲爾計劃劃撥14.78億元的募投資金用于營運管理中心擴建項目。通過這一項目，瑪絲菲爾將采用與購物中心及商場聯營的方式新建商場直營店267個，新建購物中心直營店55個，并將對原有的部分直營店進行優化；此外，瑪絲菲爾將使用逾1/3的募集資金、約8.35億元在深圳、北京、天津等6個城市自建或購置服裝旗艦店。

公司的凈利潤增速為何陷入停滯？公司如何解決高庫存問題？公司為何將大額募集資金投向商業房產？就上述問題的細節內容，《投資者報》記者致電瑪絲菲爾董秘辦公室，公司證代李江帆表示，公司對外的統一發言人、董秘洪頻正在惠州辦公。記者將采訪提綱發送至招股書中披露的郵箱，次日收到公司的回復。在回復郵件中，瑪絲菲爾表示：“由于目前公司正處于靜默期，不便接受采訪，且您所提問題大多涉及公司的商業機密，不適宜對外透露。”

費用大增吞噬利潤

瑪絲菲爾的主營業務是高端時裝的設計、生產和銷售，公司的主營產品為高端女裝，包括上衣、褲子、裙子、外套和飾品等，2013年起公司也開始涉足男裝業務。

招股書顯示，2011年～2013年，瑪絲菲爾的營業收入分別為14.03億元、15.70億元和18.49億元，年復合增長率約為14.78%；但同期公司的營業利潤卻分別為7.11億元、6.91億元和7.56億元，凈利潤分別為5.43億元、5.1億元和5.62億元，營業利潤和凈利潤的年均復合增長率分別只有3.11%和1.72%。可見，瑪絲菲爾的利潤增速明顯低于收入增速。

記者從招股書中發現了導致瑪絲菲爾利潤增速偏低且不及營收增速的原因：招股書顯示，報告期內，瑪絲菲爾的毛利率水平相對穩定，維持在78%左右，但其管理費用和銷售費用卻快速增加。這表明，上述費用吞噬了公司的利潤。

2011年～2013年，瑪絲菲爾的管理費用分別為6625.29萬元、7639.03萬元和1.13億元。2012年和2013年，瑪絲菲爾的管理費用分別較上年增加了15%和47%，均高于同期公司的營業收入增幅。對于管理費用快速增加的原因，瑪絲菲爾在招股書中解釋稱：“為強化內部精細化管理，引入一批經驗豐富的高級管理人才，同時原有高管的薪酬水平也得到了一定提升，薪酬及福利費用有所增加。”

同期，瑪絲菲爾的銷售費用支出分別為3.00億元、3.92億元和4.93億元，年均復合增長率達28.19%，幾乎是同期公司營業收入年均復合增長率的兩倍。銷售費用占營業收入的比重也從2011年的21.39%增加到了2013年的26.68%。

在招股書中，瑪絲菲爾稱：“銷售費用增長較快的原因主要為公司直營終端數量增加，業務規模持續擴大。”其中，“直營門店的銷售團隊擴大”，導致銷售人員的薪酬福利費用大幅上漲；直營營銷網絡所在商場的租金、物業管理費、商場裝修、日常維護費等，也令銷售費用增加。

瑪絲菲爾的銷售模式以直營為主。2011年～2013年，瑪絲菲爾及其控股子公司的直營店數量分別為285家、360家和460家。直營銷售終端數量增加帶來的薪酬及場地等成本的提升，導致瑪絲菲爾的銷售費用快速增長，吞噬了公司的利潤。

值得注意的是，通過募投項目中的“營運管理中心擴建項目”，瑪絲菲爾計劃在上市后3年內新建商場直營店267個、購物中心直營店55個，并將對150個商場直營店進行優化，同時新增60家男裝品牌直營店和6個旗艦店。這些新增的直營銷售終端將進一步推高瑪絲菲爾的銷售費用，公司的利潤水平仍有被拖累的可能性。

庫存量高企占比上升

瑪絲菲爾面臨的另一大問題則是近年來服裝企業的通病——高庫存。

2011年～2013年，瑪絲菲爾的存貨賬面價值分別為4.14億元、4.65億元和5.04億元，存貨占公司流動資產的比重分別為38.27%、57.21%和54.06%，占公司總資產的比重分別為28.09%、30.98%和26.62%。

在瑪絲菲爾的存貨構成中，占比最高的是庫存商品。報告期內，庫存商品占存貨賬面余額的比例分別為80.74%、83.32%和82.93%。在招股書中，瑪絲菲爾將公司期末庫存商品價值較大的原因主要歸結為：直營銷售模式下為滿足公司直營店的備貨需求、各年末節假日前公司相應提高了各直營店的備貨量等。

實際上，高庫存是近年來紡織服裝類上市公司面臨的共同難題，該問題在采取直營銷售模式的服裝類公司中尤為嚴重。以在A股市場上市的女裝公司朗姿股份為例，截至2014年6月30日，公司的存貨賬面余額為5.22億元，占其總資產的比重達21%。而另據Wind數據統計，截至2014年8月27日，A股市場已披露中報的29家服裝類上市公司的存貨總額已接近500億元。

對于瑪絲菲爾而言，其問題不僅是偏高的庫存商品價值，還有偏低的存貨周轉率。2011年～2013年，瑪絲菲爾的存貨周轉率分別僅為0.72次、0.68次和0.71次，整體偏低，且低于行業平均水平。在招股書中，瑪絲菲爾稱，存貨周轉率偏低的直接原因是報告期內公司存貨余額占總資產的比重較高，平均為28.56%。

2012年以來，A股市場曾出現大批服裝企業的“上市潮”，但多家企業的IPO申請遭到證監會發審委否決，其中包括舒朗服飾、福建諾奇、淑女屋等。有媒體報道稱，大部分企業IPO申請被否與其庫存壓力過大有關。

同樣面臨著庫存壓力的瑪絲菲爾如何解決這一問題？

對于公司存貨余額較大的問題，瑪絲菲爾在招股書中解釋稱：“高端女裝庫存壓力相對較小”。“從經營模式上看，相比快時尚等其他類型女裝，高端女裝企業最終產品的銷售有效時段相對較長，推陳出新的頻率相對較低，加之高端女裝需要眾多的營銷終端來傳遞品牌形象和實現產品交付，因此，庫存更多體現了經營業務的需要而非負擔，庫存帶來的壓力也相對較低”。

而對于存貨周轉率偏低的問題，瑪絲菲爾在招股書中表示，隨著募投項目中的信息化改造升級項目的具體實施，公司的存貨管理效率將會得到提高，存貨周轉率也將相應上升。

購置多處房產設立旗艦店

雖然擴張直營店令其銷售費用增加，并進一步吞噬公司利潤，但瑪絲菲爾仍擬通過募集資金購買商業房產，設立旗艦店。

根據招股書，瑪絲菲爾此次IPO擬發行不超過5000萬股，擬募集資金約23.81億元，用于營運管理中心擴建、制造中心擴建等項目。

在營運管理中心擴建項目中，瑪絲菲爾計劃在深圳自建旗艦店1個。另外在北京、天津、南京、福州和杭州購置旗艦店5個。而為這6家新增的旗艦店，瑪絲菲爾僅場地土建及購置費用和裝修費用的支出總額就將達到約8.35億元，約占其募集資金總額的35%。

在招股書中，瑪絲菲爾解釋稱，設立大型旗艦店，不僅有利于促進公司未來收入的增長，而且能為VIP客戶提供體驗式服務，提升服務質量。同時還有利于傳遞品牌形象。其同時指出，旗艦店雖然數量較少，但銷售收入較為突出。

《投資者報》記者并未在招股書中找到支撐“旗艦店銷售收入較為突出”的財務數據，但卻發現過去幾年，瑪絲菲爾在各地購置商業地產設立旗艦店。

目前，瑪絲菲爾及其控股子公司瑪絲菲爾噢姆服飾旗下共擁有7家旗艦店，除2家天貓網絡旗艦店外，其余5家實體旗艦店分別設立在北京、深圳、廣州和上海（深圳有兩家）。報告期內，瑪絲菲爾在深圳、廣州和上海旗艦店的房屋產權的建筑面積總和分別為1055.99㎡，1048.18㎡和1769.94㎡。

此外，在瑪絲菲爾的在建工程明細中，記者發現，2012年開始，瑪絲菲爾在武漢、成都和重慶分別購置的商業物業開始裝修，三處房產的建筑面積分別為1969.62㎡，1539.65㎡和1794.28㎡。

依此計算，上述三處商業房產以及瑪絲菲爾在募投項目中計劃的6處用于新建旗艦店的房產建設完工，瑪絲菲爾將擁有近3.5萬平方米的商業房產。

由以上數據計算得知，目前瑪絲菲爾擁有的用于開設旗艦店的商業房產總面積為3874.11㎡；而目前正處于在建和募投項目中預計增加的自有產權的旗艦店的總面積將達到3.1萬㎡，預計新增面積為現有面積的8倍之多。■