上市公司董事會特征與公司績效的關系研究

陳園園　邱妘

摘要：董事會作為連接公司所有者和公司管理者的紐帶，是公司治理的重要組成部分，其各方面特征的不同將會直接影響公司績效和股東及利益相關者的利益。規范董事會結構、提高董事會效率是建立有效公司治理機制的必由之路。對董事會特征和公司績效進行理論分析和研究假設，數據整理和建立模型，通過描述性統計、相關性分析和回歸分析，來分析董事會特征與公司績效的關系。最后得出改進董事會治理提高公司績效的對策，這一研究為政府有關政策制定、公司治理改善提供一定的參考依據。

關鍵詞：董事會特征；公司績效；公司治理

中圖分類號：F272.5

文獻標志碼：A

文章編號：1008-7133（2015）04-0012-06

董事會作為公司內部治理的核心，是股東與管理層的聯接者，是公司治理結構中的重要一環，其作用越來越受到人們的重視。從改進董事會特征人手，進而改善公司治理機制，成為公司提高經營效率的主要方式。論文主要介紹了董事會特征與公司績效的理論分析，然后對兩者關系進行實證研究并得出相關結論。

公司績效是指經濟實體在一定期間內，利用本身擁有的資源進行經營活動后所取得的成果，是公司的業績和效率，通常用某一個或一組財務指標來反映。公司績效是評價公司整體實力水平的基本要素。提高公司績效是公司治理永恒不變的主體，以期為公司股東創造利益。公司董事會作為股東的代表參與公司的管理經營，是公司內部治理機制的核心，其主要功能有保證信息對稱以及信息傳遞過程的真實可靠，從而維護所有者的利益。因此，董事會的運作好壞直接影響公司經營績效水平、股東權益以及其他相關方的利益。中國的資本市場正處于轉型期，其發展很不完善，由于中國經濟體制的特殊性，中國上市公司的股權結構較為特殊，存在嚴重的內部人控制現象，外部治理機制難以對公司管理層進行有效的制衡。怎樣通過改善上市公司的董事會治理機制，從而達到提升公司績效的目的，是一個很現實的問題，也是一個很值得研究的課題。在這一背景下研究董事會特征對上市公司績效的影響既有理論上的指導意義，同時又有實踐中的現實意義。

1董事會特征與公司績效理論分析及研究假設

董事會特征與公司績效的關系一直是國內外研究的一個熱點。論文這一部分主要總結了國內外的研究現狀并提出相關理論假設。

國外的公司董事會制度起步較早，其研究歷史相對較長。董事會規模作為董事會的一個重要特征，其對于公司績效的影響也是眾多學者研究的重點。但是，在董事會規模和績效之間的具體關聯關系的研究結果卻并非一致。Andreas等超越了簡單的靜態分析，而是通過董事會規模與董事會構成等綜合因素來研究董事會特征與公司績效的關系，從不同的分析角度，得出了完全不一樣的結果。董事會規模與公司績效的關系并沒有單一的標準來衡量，也就是說最佳的董事會規模是不可獲得的。于智東等參考了國外的研究，并對中國的上市公司進行實證研究發現，在選擇董事會規模時需要考慮公司眾多其他因素的影響，不能簡單地從董事會的角度來確定最佳董事會規模。此外，吳蘭英等也通過各自的研究證實了這一結論，提出了改善董事會治理的相關建議。

根據理論分析可知董事會是公司內部治理的核心機構，其各項特征以及行為活動都會對公司治理產生直接或間接的影響，影響公司治理的效率，從而影響公司績效。如果董事會規模過大，可能會出現內部組織臃腫，董事成員內部無法快速溝通，從而造成決策緩慢的現象，并且增加代理成本。由此提出了第1個假設：

假設1：董事會規模與公司績效之間存在一定的負相關關系。

獨立董事在董事會活動中主要發揮監督作用，獨立董事的比例越高，越能保證董事會職能的發揮。Beasley研究發現，隨著董事會中獨立董事比率提高的提高，公司經理層層舞弊的可能性會減少。Hermalin和Weisbach研究表明獨立董事作為公司治理的重要監管這，其比例越高董事會的監管力度越大，公司治理效率越高，公司的效益越好。從Uzun等的研究結果可以看出，獨立董事比例與公司經營管理中的違規行為是呈反比關系的，即獨立董事越多，公司舞弊行為越少；反之則越多。陳梅以中國上市公司數據為樣本，對董事會特征與公司績效的相關性進行研究發現，獨立董事比例與公司績效呈正相關關系，從而，鼓勵增加獨立董事的比例。從國內外關于上市公司董事會獨立性與公司績效的相關性研究中可知獨立董事能夠對公司董事會行為和公司的經營管理活動實施有效的監管，可以在一定程度上減少內部人操控董事會的現象，從而抑制舞弊現象的發生。因此，獨立董事比例高的公司應具有相對較好的經營績效。由此，提出第2個假設：

假設2：獨立董事比例與公司績效呈正相關關系。

董事履行其職責和實現其權利的主要途徑是參加董事會會議，董事會頻率通過影響董事會決策效果，影響公司績效。Lipton等研究發現，由于董事會成員來自不同的領域，有各自的職業，所以董事之間缺乏溝通的機會，董事會會議就成為了董事履行職責的唯一方式，所以會議越頻繁，董事成員之間能夠更好的交換意見，從而改善董事會治理效果，提高公司績效。董事會會議越頻繁，董事們也就越樂于履行那些與股東利益相一致的職責。但是，部分國外學者認為董事會會議主要由大股東控制，董事參加會議的主要任務是決定日常經營目標和政策，重大的決策事件是由公司管理者制定好，董事會會議只是表決通過，更談不上對公司經營管理者進行監督了。董事會會議的召開主要是起到一種消防車的作用，即出現問題時商量解決問題的辦法，而不是在問題出現在前的預測和防范，所以董事會會議的出現往往伴隨著差的公司績效。較高的董事會會議頻率可能是公司困難時期的反應。國內的相關研究也很多，研究結果也是眾說紛紜。劉家瑞對上市公司數據進行統計分析發現，董事會會議能夠促進公司績效的提高，兩者呈正相關。而鄭石橋等研究發現，董事會會議可能只是為了解決公司績效不佳帶來的困擾，其與公司績效并無確切的相關關系。以上說明董事會會議頻率與公司績效之間的關系比較復雜，由此提出第3個假設：

假設3：董事會會議頻率與公司績效之間存在相關性。

薪資的高低也會影響董事發揮其監督作用的積極性。薪資激勵做得越好，董事越能充分的履行自己的職責，努力工作，進而提高董事會治理效率和公司績效。反之，董事會治理效率就會越低，公司績效越差。持股激勵也是薪資激勵的一種，能很好的提高董事的工作熱情。將一定的公司股份交給董事，把公司的利益和董事的利益捆綁在一起，能提高他們的收益，減少代理成本，達到激勵與約束的雙重目的。由此提出第4個假設：

假設4：董事薪資與公司績效呈正相關關系。

2寧波市上市公司董事會特征與公司績效關系的實證研究

2.1數據選取與來源

通過對國內外相關研究的總結與分析，可知董事會特征：董事會規模、獨立董事比例、董事會會議頻率和董事薪資對公司績效有顯著的影響。為了證實這個命題，本文選取寧波市上市公司數據進行實證研究。選取在滬、深兩市A股上市的寧波上市公司，初始數據來源于Wind數據庫、CSMAR和CCER數據庫，從中剔除指標數據不完全的樣本和金融類樣本，最終選取了35家寧波上市公司為研究樣本。

2.2變量與模型

被解釋變量，即公司績效的測度。衡量公司績效的指標很多，凈資產收益率（ROE）既可以綜合反映盈利能力以及股東資金的使用效率，在全球都具有很高的通用性，結合能力強，并且數據的獲取相對較容易。所以選取ROE作為測度公司績效水平的指標，并假設此處的凈資產收益率是不考慮非經常性損益的。

解釋變量，選取董事會的特征變量作為研究的解釋變量。董事會特征變量包括：董事會規模、獨立董事比例、董事會會議頻率和董事薪資狀況。

控制變量是除了解釋變量之外，還可能引起被解釋變量變化的變量。為了消除除董事會特征以外的其他因素對公司績效的影響，使分析結果更具有說服力，選取公司規模和資產負債率作為研究的控制變量。

具體變量設置，如表1所示。

采用多元線性回歸模型進行回歸分析，模型如下：

2.3實證分析

2.3.1描述性統計分析

通過描述性統計分析發現，在2013年寧波上市公司中，凈資產收益率（ROE）的平均值為9.75%，最高達到31.19%，而最低只有-3.49%，可以看出，2013年寧波上市公司經營績效相差較為顯著。2013年寧波上市公司的董事規模平均9.28人，其中最多為15人，最少為7人，符合《公司法》關于董事會成員數量的規定，但是最小董事會規模與最大董事會規模之間還是存在著較大的差距，最大值是最小值的一倍多。獨立董事比例的平均值為36.64%，基本符合獨立董事比例的相關規定，其標準差為0.079。2013年年內，董事會平均召開會議9.11次，召開會議次數最多的為16次，最少的僅有4次，僅占最多公司的四分之一。薪資最高的3名董事的薪資之和平均為183.06萬元，最高值高達1407.59萬元，最低僅有65萬元，其標準差達229.25，各公司董事會薪資相差巨大，如表2所示。

2.3.2相關分析

利用SPSS 19對董事會特征變量與公司績效進行相關性分析，分析結果，如表3所示。

從表3可以看出，董事會特征與資產負債率（即公司績效水平）之間存在一定的聯系。其中，董事會的規模與公司凈資產負債率之間存在不顯著的負相關，董事會成員越多，公司的凈資產收益率越低，公司績效越差；獨立董事比例與公司績效之間存在正比例關系，并且這種關系是顯著的，增加董事會成員中獨立董事的人數，能夠明顯提高提高公司的績效水平；董事會會議頻率與凈資產收益率之間存在著一定的負相關關系，董事會會議越頻繁，可能意味著公司可能出現了不利因素或者面臨著危機，從而減少公司績效；董事薪資與公司績效之間存在顯著的正相關關系，更高的薪資能激勵董事更好地為公司服務，提高治理效率，進而提高公司效益。

2.3.3回歸分析

通過的回歸分析，得出R²=0.616，調整后的R²=0.564，說明模型擬合度較高，即本文所建的模型對公司績效影響因素具有一定的解釋力，如表4所示。

由回歸分析的結果可知，董事會規模與及資產收益率之間是存在不顯著的負相關關系的。這一結果說明，對于寧波的上市公司而言，董事會規模的擴大不利于公司績效的提高。其主要原因可能是，寧波的上市公司董事長與大多數董事會成員都由公司內部人控制，家族控股股東有控制董事會的現象，董事會規模擴大不能改變這種現象，反而會增加代理成本，降低決策效率，從而減少公司績效。

獨立董事比例與凈資產收益率之間存在顯著的正相關關系。這一結果表明，獨立董事作為外部董事，能很好的監控董事會的行為，董事會成員中獨立董事的人數越多，越有利于提高董事會的獨立性和客觀性。更多的獨立董事有助于提高公司治理效率，從而對公司績效產生積極影響。

董事會會議頻率與凈資產收益率之間存在著一定的負相關關系。這一現象說明，就寧波上市公司而言，其董事會會議只是處于一種形式，各董事參加會議只是走走過場，而并不是對公司經營管理者實施監督。現階段，中國的公司治理機制并不完善，董事會會議更主要的作用是公司出現差的績效時的一種被動反映，其行動根據并非是促進股東利益。

董事薪資與凈資產收益率之間存在顯著的正相關關系。這表明薪資激勵措施能增強董事的工作動力，薪資激勵做得越好，董事就會更好地發揮其監督作用，努力工作，進而提高董事會治理效率和公司績效。反之，董事會治理效率就會越低，公司績效越差。持股激勵也是薪資激勵的一種，能很好的提高董事的工作熱情。

相關性分析與回歸分析的結果，如表5所示，兩者的分析結果基本一致。即獨立董事比例、董事薪資與凈資產收益率呈顯著正相關關系；董事會規模與凈資產收益率不存在顯著的相關性；董事會會議頻率與凈資產收益率之間存在一定的負相關關系。這些結論依舊支持上文提出的研究假設。

2.4實證結論

本文選取來自寧波上市公司的數據為樣本，對寧波上市公司董事會特征與公司績效之間的關系進行了實證研究。通過實證分析的結果可以發現，董事會特征與公司績效之間是存在一定的相關性的。其具體表現為獨立董事比例、董事薪資與公司績效呈顯著正相關關系；董事會會議品率與公司績效之間存在一定的負相關關系；董事會規模與公司績效之間存在不明顯的負相關關系。根據調查分析，不定期的董事會會議大都是在公司經營遭遇困境時的一種應對措施，其本身就是公司績效差的一種反應。總之，這些研究結論表明，董事會的各項特征都能對公司治理產生影響，進而影響公司績效。因此，本文對于進一步研究如何提高上市公司治理效率具有一定的指導作用。

3改進董事會治理提高公司績效的對策

根據研究假設和實證研究結果，針對如何改進董事會治理以及提高公司績效提出以下幾點對策。

3.1改善董事會結構

從上述實證研究可以發現，董事會規模與公司績效之間存在著負相關關系，而獨立董事與公司績效之間存在正相關關系，與假設1和假設2一致。造成董事會規模與公司績效呈負相關關系的原因有很多，其中的一個重要方面是董事會獨立性較差，董事會由少數董事控制，董事會規模擴大反而會引起成本的增加。所以在改善董事會規模時，首先要做的就是要提高董事會的獨立性，即增加獨立董事的數量。增加獨立董事的比例能夠很好的提高董事會治理的有效性。獨立董事是董事會內部的監控者，獨立董事比例較高的上市公司，能更好的制衡內部人，減少舞弊現象的出現，提高公司治理的客觀性，從而達到提高公司績效的目的。因此加強中國上市公司的獨立董事會制度建設，促進獨立董事認真、誠信地履行起監督和建議的職責，是中國上市公司董事會治理的必由之路。由于寧波上市公司多為民營企業，民營企業的一個重要特征是家族制比較突出，這樣就導致了內部人控制的現象極為嚴重。CEO兼任董事長，其他董事大多數來自公司的經營管理者，在這種情況下，獨立董事的行權受到了極大的限制。加強兩職分離與獨立董事比例，既可以激勵獨立董事積極行權，又可以控制大股東操控利潤，保護小股東的利益。綜上，調整董事會規模要結合提高董事會獨立性一起進行。在改善董事會結構時，不能單一地擴大或縮減董事會規模，必須考慮其他相關方面的影響，從根本上改變董事會的結構，才能達到優化公司治理的目的，進而提高公司績效。

3.2提高董事會會議的時效性

上文實證分析得出的結論是：董事會會議頻率與公司績效之間存在一定的負相關關系，這就說明了上市公司董事會會議沒有能夠及時有效地預測和解決公司面臨的問題。由于上市公司董事會定期會議每年只舉行兩次，而且中間的間隔比較久。這就導致了，在兩次定期會議之間的空隔時間內，董事會處于一種決策空白期，不能及時地對公司可能面臨的風險進行提前預防，也不能對管理者的舞弊行為實施有效監控。臨時會議的召開更多的是為了解決已經遇到的困難，而不是有效防范風險。而增加董事會定期會議次數，能夠很好地提高董事會的時效性，縮短董事會的決策和監控空白期，從而實現有效監控，更好地發揮董事會作用，改善公司治理，提高公司績效。

3.3建立良好的董事績效考評和激勵制度

由實證研究結論可知，董事會薪資有公司績效呈正相關關系，與假設4一致。優厚的薪資是董事認真工作的基礎，能增強董事的工作動力，切實提高董事會的運作效率，從而提高公司治理的效率，提高公司績效。公司的獨立董事是提高董事會治理的關鍵，由于現階段我國的董事會制度對獨立董事薪資情況沒有明確的說明，獨立董事的薪資情況并不理想，而且獨立董事一般都在多家不同的公司任職，精力比較分散，其職能的發揮并不理想。提高獨立董事的薪資，使其專心于自己的董事工作，能夠很好地對董事會行為和公司經營管理者進行監督，從而達到改善公司治理，提高公司績效的目的。

另外，建立嚴格的董事會任用機制和完善的董事培訓機制，提高董事的專業素質；加大違規打擊力度，強化董事會的誠信意識等，都是改進董事會治理的有效手段。

改進董事會的治理機制，不僅需要法律政策的支持，也需要上市公司的積極配合，只有這樣，我國公司的董事會制度才會逐漸完善和成熟。

[編輯：厲艷飛]