中國資產證券化現狀淺析

王丹，劉媛（、天津財經大學，天津 30004；、天津師范大學，天津 300）

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中國資產證券化現狀淺析

王丹1，劉媛2
（1、天津財經大學，天津 300204；2、天津師范大學，天津 300222）

摘要：我國的資產證券化發展起步較為滯后，從2005年才開始真正發行資產支持證券（ABS）。隨著政府監管放松，2013年以來我國的資產證券化市場取得了顯著發展。縱觀各發達國家的金融市場發展，我國的資產證券化市場雖發展迅速但也存在著諸多缺陷。為了實現資產證券化籌融資和分散風險的功能，我們仍需要在保證資產證券化市場穩步發展的前提下加強法律框架建設、完善監管體制，同時不斷改進產品設計，吸引更多不同投資者進入證券化市場。

關鍵詞：資產證券化；金融風險；利率市場化

一、引言

美國次貸危機誘發的世界金融危機余波未平，我國商業銀行的不良資產增長卻一年勝似一年，在全國金融體系改革的步伐中，過去以政府為主力幫助銀行吸收轉化不良資產的方式也難再復制。正是處于種種考慮，在政府的鼓勵下，銀行信貸資產證券化連通其他資產支持證券一起迎來了爆發式增長。

我國的資產證券化起步較晚，在2005年第一單資產支持證券（ABS）發行之前，更多的是處于理論建設階段，而2008年的金融危機爆發導致我國的資產證券化試點一度被終止；直到2012年5月，試點才重新啟動。資產證券化為企業和金融機構籌、融資提供了新的途徑，成為金融支持實體經濟發展的重要手段之一，而政府對于資產證券化發展也給予了高度重視。

二、資產證券化發展現狀

從2013年開始，我國的資產證券化發展迅速，截止到2015年11月底，我國的資產支持證券發行數量已經達到了1252只，債券余額5100多億元。相對這兩年的快速發展，2005-2013年的發行規模只有1296億元。從發行類型上看，目前我國的資產支持證券主要分為三類：證監會主管ABS（即企業資產支持證券）、銀監會主管ABS（即銀行信貸資產支持證券）和交易商協會ABN（即非金融企業的資產支持票據）。從發行數量上看，證監會主管ABS占比最多，共774只；而銀監會主管ABS的債券余額規模最大為3，367.69億元（如圖1）。

表1　ABS資產池結構

三、現階段資產證券化發展存在的不足

與此同時，我國資產證券的發展方式和缺陷也逐漸顯露出來。相對于美國高度發達的金融體系而言，我國的金融市場發展還在不斷推進，沒有完善的市場基礎作依托，資產證券的發展在先天滯后的情況下也難以獲得完善的后天扶植。這并不意味著我國的資產證券化發展必定無路可循；相反，借鑒美國的發展經驗和教訓，我們更容易發現自身缺陷并及時彌補。本文主要從以下幾點詳細分析這些問題。

1、產品設計存在缺陷

（1）資產結構單一。美國的資產證券化過程經歷幾次證券化以分散基礎資產風險，這主要是由于其基礎資產中存在次級貸款等非優質資產，其資產結構較為復雜。而我國的資產證券化正處于起步階段，政府對于再證券業務控制較嚴，使得我國證券化的基礎資產結構較為單一。從表1中可以看到，銀行的信貸資產支持證券中二級資產主要是企業貸款，比重占到了將近4/5，而房地產抵押貸款的比重只有7.43%。從資產質量來看，銀行選取的基礎資產主要以優質資產為主。在發展初期把更多的注意力投到風險規避和安全性考慮上是我們的優勢，但是從長遠角度看，我國的資產證券化對于銀行不良資產的轉移度不夠，對于中小企業的門檻過高，使得通過資產證券化支持實體經濟、分散銀行風險的目的難以實現。

圖 1 資產支持證券發行情況

（2）定價問題。在資產支持證券發行之前，對于債券利率的定價往往是以收益率曲線為基礎的，但是由于我國的債券市場各子市場之間相互割裂，國債的發行數量較少，造成基準收益難以確定，使得資產支持證券的利差定價也缺乏標準。此外，不同的基礎資產組合的證券風險不同，從而對于風險溢價的度量也影響了債券的定價。在債券發行之后，需要二級市場的交易作為債權持續估價的估值基礎，但是我國的資產支持證券在發行之后就被投資者持有到期，二級市場不活躍也對定價造成了阻礙。

2、信用增級體系不完善

證券化產品在不斷地分散過程中實現風險分散的過程離不開對其的信用增級，通過信用增級，在提高產品吸引力的同時也可以增加發起人的積極性。相對于美國的多樣的信用增級方式和完善信用評級機制而言，我國的證券化產品難以實現有效地信用增級。首先，我國的證券化產品信用增級只能采用內部增信方式，相較之下，增新空間受限，使得信用溢價的目標較難實現。其次，雖然2012年《關于進一步擴大信貸資產證券化試點有關事項的通知》的政策將評級改為雙評級機構，且很多債權發行前都會進行三次評級，但是這些評級機構的公信度如何，評級效率如何都不能與世界水平的評級機構相比。

3、監管機制不健全

我國資產證券化的監管部門涉及眾多，從設計、發行、審批到交易以及后續監管這一系列環節中，不僅涉及央行、證監會、銀監會、保監會這四個部門，還可能與國土部、住建部等有牽涉，這些都在無形中延長了發行時間、增加了發行成本。此外，銀行的信貸資產支持證券與企業資產支持證券的監管主體不同，使得這兩個證券化市場彼此割裂的同時也加重了監管部門的審批負擔。取消審批制并改為備案既方便發起人發行產品、提高效率、降低成本，又推動了整個資產證券化的快速發展。

四、思考與建議

雖然我國的資產證券化發展起步較晚，但是這也使得我們可以借鑒吸收別人的經驗教訓。從2013年開始，我國的證券化發展明顯，而且這一趨勢還會持續。隨著我國經濟增速下行，利率市場化改革不斷深入，銀行依靠存貸差的時代終將消失。不良資產的不斷增加和政府對于銀行體系的輔助減弱，在未來的金融體系發展過程中，資產證券化對于銀行已經企業的發展將發揮日益重要的作用。因此，資產支持證券的發展也就需要我們給予更多關注，為了更好的實現資產證券化市場的發展，我們需要在以下幾個方面作出調整。

1、利率市場化改革

在制約資產證券化的諸多因素中，最主要的一條是我國利率管制制度。首先，由于存貸差的存在使得銀行坐擁收益而對于資產證券的積極性薄弱；其次，在基礎資產結構受限的情況下，利率的限制使得債券的收益率提高空間小，這對于發行者的激勵和投資者的吸引力都大大縮水。利率市場化改革，不僅是我國經濟金融不斷發展、融入世界環境的標志，對于金融體系中各個市場的發展也具有極其重要的作用。

2、改進產品設計

針對以上出現的產品設計問題，需要借鑒學習美國的資產證券化產品特色，在產品定價、期限選擇上做更多的調整。雖然我們的產品設計有諸多問題，但這也是適應產品發展的必然過程，如果我們一味追趕美國的發展步伐，追求資產結構的多元化和期限多樣性等等，不但不現實而且還可能會適得其反。因此，改進產品設計，提高產品吸引力雖然是發展趨勢，但切忌冒進，隨著證券化市場的不斷發展，我們必然會主動或被動的改進產品，現在我們需要的更多地是應對改變的思維和準備。

3、合理監管

合理的監管需要松弛有度。一方面，為了完善證券化市場，要不斷放開基礎資產的種類，允許銀行將不良資產進行證券化。通過資產證券化轉移和分散銀行的不良資產風險是發展的重要目標之一，但是如果不能擴大基礎資產范圍，這一目標也難以實現。因此，在穩步發展的前提下，需要逐漸引導銀行將自身的不良資產通過證券化的形式轉移出去。另一方面，在實現從發行審批制到備案制的轉換的同時，對于發行的監管更多地應轉移到信息披露上。在發行之前，對于發行人、基礎資產和定價的監管可以幫助投資者了解產品質量，同時也可以降低風險；在發行之后，對于發行人和產品的持續監督也有利于持續估值，提高二級市場的活躍性。

我們不能強求這些改進在短期內都實現，隨著市場的發展，許多問題也會得到緩解，我們需要在保證市場穩定發展的同時提前防范可能的風險，做好隨時應對的準備。

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（責任編輯：郭亞娟）