PPP項目中金融機構的策略分析

胡凡

【摘 要】 金融機構作為PPP投資中最主要的資金來源，是解決PPP模式可持續發展問題的重要分析對象。為更好厘清金融機構在PPP項目中的角色定位，本文結合利息相關者理論，在PPP項目的主要參與方中提煉出政府、社會資本和金融機構三大核心利益相關方，并根據各自在在項目公司中的角色定位，搭建起PPP項目獨特的利益相關者模型。在此模型基礎上，本文結合國內及寧波區域內的實際案例，揭示了金融機構在PPP項目中面臨的困局和瓶頸，并為金融機構參與PPP項目提出策略和建議，以期為金融機構在我國PPP項目投融資實踐提供參考。

【關鍵詞】 PPP頂目 利益相關者 角色定位 政府 社會資本 金融機構 風險收益

一、PPP的概念及提出背景

PPP是舶來品，作為一個專業術語源于美國。國際組織和發達國家普遍把PPP理解為政府和企業的一種伙伴關系。在中國，由于人口老齡化加速以及房價持續多年快速上漲，全國房地產市場開始進入調整期，地方政府嚴重依賴賣地的土地財政模式難以為繼。與此同時，《預算法（修正案）》的通過以及《國務院關于加強地方政府性債務管理的意見》的發布，意味著以地方政府融資平臺等途徑為政府支出融資的模式也將不可持續。在財政部《關于2014年中央和地方預算草案的報告》中，中國官方首次使用了PPP的概念，明確要“推廣運用PPP模式，支持建立多元可持續的城鎮化建設資金保障機制”。自此，從中央到地方，各級政府政策頻發、項目頻出。PPP模式開始接過土地財政和融資平臺的接力棒，為我國基礎設施投資提供可持續的資金支持。

中國對于PPP概念定義可以發改委《關于開展政府和社會資本合作的指導意見》（發改投資[2014]2724號）中看到“政府和社會資本合作（PPP）模式是指政府為增強公共產品和服務供給能力、提高供給效率，通過特許經營、購買服務、股權合作等方式，與社會資本建立的利益共享、風險分擔及長期合作關系。”而財政部在《關于推廣運用政府和社會資本合作模式有關問題的通知》（財金[2014]76號）中更進一步提到PPP的通常模式“是由社會資本承擔設計、建設、運營、維護基礎設施的大部分工作，并通過‘使用者付費及必要的‘政府付費獲得合理投資回報；政府部門負責基礎設施及公共服務價格和質量監管，以保證公共利益最大化?！?/p>

二、PPP項目現狀分析

對比寧波區域內PPP項目情況，截至9月末，寧波大市范圍內入選財政部PPP項目庫的共有18個，其中6個為寧波市本級政府發起，其余12個為區縣級政府發起，參與的社會資本通常以建筑行業上市公司、大型國有企業為主。入庫項目總投資合計金額逾666億元，項目平均合作期限約16.1年。從行業分布情況來看，市政工程6個，投資總額119.4萬億元；交通運輸項目6個，投資總額399.9萬億元，片區開發類項目3個，投資總額96.4萬億元，其余還有旅游、水利建設、文化類項目各一個，行業集中度情況與全國范圍內相似。項目付費機制方面，政府付費項目11個，占比61.1%，可行性缺口補助項目6個，占比33%，使用者付費項目1個，占比5.5%，寧波區域入庫項目以需要政府付費和政府補貼的項目為主。

三、PPP項目的利益相關者分析

（一）利益相關者理論

關于利益相關者理論，學術界對于這一概念的定義可謂見仁見智。歸納來看，最廣泛的利益相關者定義是凡是能夠影響企業活動或被企業活動所影響的人或團體都是利益相關者，而最范圍最窄的定義為只有在企業中下了“賭注”的人或團體才是利益相關者。所謂“賭注”來自于斯塔里克于1994年提出的利益相關者理論“利益相關者能夠或正在向企業投入真正賭注，他們受到企業活動明顯和潛在的影響，也可能明顯或潛在地影響企業的活動?！倍死松瓕ⅰ百€注”在他自己的理論中更進一步具體化為“實物資本、人力資本、金融資本或一些有意義的價值物”。

（二）PPP項目參與方分析

財政部關于規范政府和社會資本合作合同管理工作的通知（財金〔2014〕156號）中提出PPP項目的參與方通常包括政府、社會資本方、融資方、承包商和分包商、原料供應商、專業運營商以及其他專業機構等。

1、政府

根據財金〔2014〕156號，在PPP項目中，政府需要同時扮演以下兩種角色：其一作為公共事務的管理者，政府負有向公眾提供優質且價格合理的公共產品和服務的義務，承擔PPP項目的規劃、采購、管理、監督等行政管理職能，并在行使上述行政管理職能時形成與項目公司（或社會資本）之間的行政法律關系；其二作為公共產品或服務的購買者（或者購買者的代理人），政府基于PPP項目合同形成與項目公司（或社會資本）之間的平等民事主體關系，按照PPP項目合同的約定行使權利、履行義務。

為實現角色一的行政管理職能，政府通常在項目公司中占有股份（但不控股），以一種商業而非行政的手段，與項目公司發生經濟關系。這在[財金〔2014〕156號]中也得到了政策支持，該文指出“項目公司可以由社會資本（可以是一家企業，也可以是多家企業組成的聯合體）出資設立，也可以由政府和社會資本共同出資設立。但政府在項目公司中的持股比例應當低于50%、且不具有實際控制力及管理權?！背讼蝽椖抗具M行股權投資之外，政府還通過授予項目公司特許經營權，“對抗”其他潛在的投資者進入，確保PPP項目的唯一性，幫助中標的社會資本方分擔風險并獲取合理的投資回報。

2、社會資本

社會資本方在項目公司中的角色，其一為股東。財金〔2014〕156號中提到“社會資本是PPP項目的實際投資人。但在PPP實踐中，社會資本通常不會直接作為PPP項目的實施主體，而會專門針對該項目成立項目公司，作為PPP項目合同及項目其他相關合同的簽約主體，負責項目具體實施?！逼涠榻洜I者。這也是將社會資本引入公共服務領域的一大原因：參與PPP項目的私營機構通常在相關領域積累了豐富經驗和技術，私營機構在特定的績效考核機制下有能力提高服務質量，降低項目成本并提高效率。同時從PPP項目的風險分配可以看出，社會資本主要承擔項目設計、建設、運營、維護等屬于項目主要經營風險范疇的風險，以此看出社會資本是項目公司的實際經營者。

3、融資方

PPP項目的融資方主要是金融機構。PPP項目的特點之一是高負債運行，一般而言，債權資金占項目總資產的70%或以上，而由于項目總投資較大，股權部分的出資也將耗費大量資金，因此項目公司通常傾向于邀請金融機構入股，作為項目公司的財務投資者。因此融資方在PPP項目中往往需要提供股權+債權融資。

以寧波區域內兩個已招標結束的PPP項目為例，其中一個新建項目社會資本出資額占資本金的15.83%，政府出資額占項目公司資本金的0.83%，金融機構股權融資占項目公司資本金的83%。項目公司資本金比例為總投資的27%，剩余部分的債權融資由金融機構提供，則金融機構提供的股權和債權融資資金合計在項目總投資中占比達90.98%。而另一個存量項目PPP中金融機構的出資比例更高，在64.53億元的項目總投資中，除政府出資代表出資0.1億元之外，其余資金都由金融機構通過股權+債權的形式全部提供。

4、承包商和分包商、原料供應商、專業運營商

財金〔2014〕156號對承包商和分包商、原料供應商、專業運營商的角色定位如下：承包商、分包商主要負責項目的建設，通常與項目公司簽訂固定價格、固定工期的工程總承包合同，主要擔工期延誤、工程質量不合格和成本超支等風險。專業運營商負責項目的運營和維護，原材料供應商負責項目中原料的及時、充足、穩定供應，并承擔各自相應的風險。

這三者以其專業的資質或渠道參與到項目中，并承擔相應的風險，是項目的實際經營者。在實際情況中，PPP項目的社會資本方是這些角色的實際承擔者，或者主導方。一則通過比較不難發現，這三者與社會資本方的特點較為一致，社會資本方有能力履行相應職責并承擔風險；二則社會資本為將施工利潤、運營利潤、采購定價權等內部化和最大化，并減少交易成本，通常由自身或者體系內的專業公司來履行這些職能。

（三）PPP項目的利益相關模型

根據上文對于項目參與方的分析，我們提出圍繞PPP項目公司的三個核心利益相關者：政府、社會資本和金融機構。他們都在項目公司中投入了“賭注”——政府在項目公司中投入資本金和特許經營權，社會資本投入資本金、技術和人力資本，金融機構投入資本金和債權資金，并且因此而受到影響，滿足利益相關者理論最狹義的定義。同時，較為特殊的是，這三個核心利益相關者在項目公司中擁有多重身份——政府既是股東又是購買者，社會資本即使股東又是經營者，金融機構即使股東又是債權人。

四、金融機構在PPP項目融資中的瓶頸

1、缺乏主動選擇權

政府是PPP項目的主導發起方和管理者，對于項目公司擔負了規劃、管理、監督等職能，在PPP“利益共享，風險共擔”的精神指導下，政府和社會資本從項目發起階段就緊密溝通和磋商。但金融機構作為融資結構中的最大股東和債權人，卻較少參與或者參與較晚，通常只是到項目啟動招標時方才介入。一方面導致金融機構因權責不對等而減少參與積極性，另一方面若項目設計條款不合理，則將增加項目融資難度，使項目因缺少資金而難以為繼。例如圭亞那的阿麥拉電站項目，即因為發現合同文本中所設計的融資與投入的結構匹配無法實現，未來現金流無法支撐融資成本和各方利益訴求，從而被無限期擱置。

2、風險因素復雜

在PPP模式下，社會資本和政府作為長期合作伙伴，將項目風險進行優化分配，并各自承擔。因此對于金融機構而言，風險承擔主體的多樣化使得風險控制措施變得更加復雜。

社會資本作為項目公司實際經營者，承擔著PPP項目中最核心的建設期風險和運營風險，而金融機構作為項目公司的最大股東，因為不具備如市政、交通運輸等專業領域的技術經驗而無法參與到項目公司的實際運營中，存在一定程度的委托代理問題。

五、金融機構的對策與建議

（一）擇優篩選項目及合作伙伴

在PPP模式“風險共擔，利益共享”的精神下，不僅僅是政府和社會資本形成了一個長期的合作伙伴關系，金融機構選擇進入一個PPP項目，其實也是為自己選擇了兩個戰略合作伙伴，和一個長期投資標的。

通過金融機構主動性的選擇，能夠減少市場逆向選擇的情況，讓一批真正優質的項目以及社會資本方得以獲得資金支持，有助于提升PPP項目的整體質量。

（二）優化治理機制控制風險

PPP模式下，政府和社會資本方在項目初始階段就風險優化分配，社會資本方主要承擔建設、運營風險，政府主要承擔財政補貼支出風險。因此金融機構的融資追索權和風險控制措施也應該基于這種風險分配進行有針對性的落實。

針對政府方所承擔的風險，金融機構應當以提供項目補貼納入預算的支持文件，動態監測政府財政實力和負債率等方法，防范政府財政風險。針對社會資本所承擔的風險，金融機構應當通過保證社會資本出資比例，提供建設期擔保等方法，約束其違約可能。同時由于PPP項目期限一般在10年以上，周期較長，因此建議金融機構建立長期、動態的監測機制，關注政府方和社會資本方在較長期限中的履約情況，以便在風險初發時掌握先機。

（三）創新投融資方式提高收益

金融機構在目前PPP融資中遇到的一大瓶頸在于融資收益過低。因此金融機構找到在PPP項目中提高收益的方式是關系到金融機構參與PPP積極性的關鍵問題，也是未來PPP項目融資渠道通暢的重要因素。

綜上所述，擇優合作、治理結構、創新方式是金融機構在PPP項目中的主要策略，不僅能夠幫助金融機構在PPP項目獲得風險和收益的平衡，同時作為PPP項目的核心利益相關方，為PPP項目的可持續發展創造了良好的生態環境。