大股東股權(quán)質(zhì)押下的風(fēng)險研究

劉歡

【摘 要】本文將從道德風(fēng)險、處置風(fēng)險和投資風(fēng)險三方面對股權(quán)質(zhì)押風(fēng)險進(jìn)行細(xì)致的分析。在對風(fēng)險進(jìn)行識別和分析后，本文還提出了相對應(yīng)的解決措施，希望以此給予資本市場和傳媒行業(yè)中其他上市公司以警示。

【關(guān)鍵詞】大股東；股權(quán)質(zhì)押；風(fēng)險；華誼兄弟

一、引言

華誼兄弟在2009年10月底上市，是第一批上市的創(chuàng)業(yè)板公司，加上多個著名影視明星的參與持股，因此從一上市就備受關(guān)注。自2011年起，華誼兄弟就已經(jīng)開始進(jìn)行小部分的股權(quán)質(zhì)押。然而在有關(guān)“稅務(wù)陰陽合同”等負(fù)面新聞層出不窮，并且股價一落千丈情況下，公司控制人仍不斷加股權(quán)質(zhì)押的比例，幾乎質(zhì)押個人的全部股份，而沒有積極采取應(yīng)對措施，這無疑會引發(fā)諸多風(fēng)險。本文將從道德風(fēng)險、處置風(fēng)險和投資風(fēng)險三方面對股權(quán)質(zhì)押風(fēng)險進(jìn)行細(xì)致的分析。在對風(fēng)險進(jìn)行識別和分析后，本文還提出了相對應(yīng)的解決措施，希望以此給予資本市場和傳媒行業(yè)中其他上市公司以警示。

二、案例概況

（一）公司介紹

華誼兄弟傳媒股份有限公司是中國大陸一家知名綜合性民營娛樂集團(tuán)，由王中軍、王中磊兄弟在1994年創(chuàng)立，注冊資本為120960萬元，于2009年率先登陸創(chuàng)業(yè)板，被稱為“中國影視娛樂第一股”。華誼兄弟目前經(jīng)營以電影、電視劇、藝人經(jīng)紀(jì)等業(yè)務(wù)為代表的影視娛樂板塊；以電影公社、文化城、主題公園等業(yè)務(wù)為代表的品牌授權(quán)與實(shí)景娛樂板塊；以游戲、新媒體、粉絲社區(qū)等業(yè)務(wù)為代表的互聯(lián)網(wǎng)娛樂板塊。在公司統(tǒng)一平臺的整體運(yùn)作下，各業(yè)務(wù)板塊協(xié)同發(fā)展。

（二）華誼兄弟股權(quán)質(zhì)押情況

華誼兄弟2011年4月18日涉及第一次股權(quán)質(zhì)押，從2013年開始，股權(quán)質(zhì)押的次數(shù)大幅增長，并且截止至2017年底，共涉及21所機(jī)構(gòu)，共計完成118次股權(quán)質(zhì)押。另外，通過查閱己發(fā)布的公告，發(fā)現(xiàn)公司進(jìn)行股權(quán)質(zhì)押的出質(zhì)人全部為王忠軍和王忠磊先生。值得關(guān)注的是，在2017年，公司控股股東王忠軍在將前期質(zhì)押的4343萬股股票解除質(zhì)押后的第二天，又將其全部押出。在這7年間，如此相似的循環(huán)質(zhì)押的披露情況超過10次。表1是2011年-2018年華誼兄弟股權(quán)質(zhì)押情況。

截止2019年1月31日，王忠軍和王中磊分別持有華誼兄弟22.02%、6.01%的股份，各自持有6.15億股、1.67億股華誼兄弟的股份，兩人各自質(zhì)押自身股份的比例分別為88.33%和99.99%。

（三）華誼兄弟財務(wù)狀況

1.營業(yè)收入構(gòu)成

從華誼兄弟的收入構(gòu)成情況了解公司的發(fā)展戰(zhàn)略，也可對公司發(fā)展戰(zhàn)略的實(shí)行效果和業(yè)務(wù)發(fā)展情況有較好的掌握。從華誼兄弟2013年至2018年?duì)I業(yè)收入構(gòu)成情況來看，華誼兄弟仍主要以影視娛樂為主營業(yè)務(wù)，所占營業(yè)收入比例分別為96.77%、50.27%、73.12%、73.10%、92.51%、93.98%。在2013年后向互聯(lián)網(wǎng)娛樂業(yè)發(fā)展，2016年互聯(lián)網(wǎng)娛樂收入相比2013年上漲28倍，2016年后，互聯(lián)網(wǎng)收入有所下降，至2018年華誼兄弟互聯(lián)網(wǎng)收入為0.53億元。以此可以看出，華誼兄弟在主營業(yè)務(wù)運(yùn)作的情況下，逐漸向互聯(lián)網(wǎng)娛樂發(fā)展。

2.華誼兄弟收入狀況

為了解其股權(quán)質(zhì)押帶來的影響，必須從華誼兄弟的財務(wù)狀況著手分析。從華誼兄弟的營業(yè)收入狀況來看，2013年至2018年華誼兄弟營業(yè)收入分別為20.13億元、23.89億元、38.73億元、35.03億元、39.46億元、38.90億元，呈現(xiàn)波動上升趨勢。但是華誼兄弟的經(jīng)營活動現(xiàn)金流量凈額的波動幅度較大，數(shù)量較小，在2014年和2017年出現(xiàn)負(fù)值，現(xiàn)金流量較緊張，經(jīng)營活動獲利情況不穩(wěn)定。最后，從華誼兄弟的扣非凈利潤來看，除在2017年有大幅上升之外，其余年度的扣非凈利潤在不斷下降，甚至在2018年華誼兄弟的扣非凈利潤降為-11.81億元，這反映出華誼兄弟的主營業(yè)務(wù)——影視業(yè)發(fā)展并不健康，獲利能力不斷下降。

三、案例分析

（一）華誼兄弟股權(quán)質(zhì)押原因分析

通常，根據(jù)進(jìn)行股權(quán)質(zhì)押的目的，可以將股權(quán)質(zhì)押劃為兩類。一類是主動型，另一類是被動型。那么，華誼兄弟的實(shí)際控制人進(jìn)行如此頻繁的股權(quán)質(zhì)押的原因主要有以下幾個方面：

1、資金需求量增加

華誼兄弟的融資需求可以從公司并購活動中體現(xiàn)出來，從影視到游戲到主題公園，業(yè)務(wù)范圍不斷擴(kuò)展，并購數(shù)量從2010年開始增加，資金需求量也迅速增加。但是近年來我國很多企業(yè)甚至是規(guī)模較大的行業(yè)龍頭都面臨著融資困境，如債券發(fā)行暫停、融資渠道收緊、監(jiān)管趨嚴(yán)等諸多挑戰(zhàn)，而選擇股權(quán)質(zhì)押控股股東不僅能保持控股又能進(jìn)行融資，也成為融資的一大熱門手段。

2.公司盈利能力減弱

我國電影行業(yè)發(fā)展在飛速增長之后開始緩慢下降，影視板塊資本市場表現(xiàn)出現(xiàn)了整體下跌的頹勢，影視行業(yè)普遍增速減緩。華誼兄弟資產(chǎn)凈利率2013～2018年分別為21.16%、20.08%、17.23%、15.13%、13.62%、-0.69%，其總資產(chǎn)凈利率持續(xù)下跌的同時，銷售凈利率也是呈下跌態(tài)勢，扣除非經(jīng)常性損益后的凈利潤更是大幅下滑，同比下降1001.41%。扣非凈利潤的跳水意味著華誼的主營業(yè)務(wù)盈利狀況不佳，其中電影板塊表現(xiàn)不如預(yù)期、電影票房盈利有限是主要原因。華誼兄弟盈利能力縮水導(dǎo)致資金壓力增大，也促使融資需求增大。

3.公司發(fā)展陷入危機(jī)

崔永元在微博上炮轟《手機(jī)2》，揭開了影視明星“逃稅避稅”的潛規(guī)則后，此次事件持續(xù)發(fā)酵，明星涉嫌通過“陰陽合同”公然偷稅漏稅等行業(yè)內(nèi)幕浮出水面。雖后來事件反轉(zhuǎn)，但此事漣漪還是波及A股市場。作為電影《手機(jī)2》的制作方華誼兄弟股價觸及跌停7.36元，市值蒸發(fā)50億元。據(jù)統(tǒng)計，從質(zhì)押日2018年6月5日至6月11日收盤，華誼兄弟股價累計跌幅近7%，公司的發(fā)展陷入危機(jī)，進(jìn)而更加需要進(jìn)行股權(quán)質(zhì)押實(shí)現(xiàn)融資。