利用現金流量表排查業績雷

李國強

隨著半年報披露接近尾聲，越來越多的上市公司交出了“期中考試”的成績單。

對于半年報來說，最值得關注的信息是什么？

由于半年報不經事務所審計，所以相對來說，報表的質量不如年報精準，但是披露了很多詳實的經營情況，投資者可以根據其中的內容對公司的業績做個預判。

在披露的數百頁半年報中，除了業績以外，最值得關注的是現金流量表信息。如果現金流量表中的經營性現金流量凈額為負數，或者較上年同期有大幅下滑，則公司的凈利潤很可能含金量不足。

冒險擴大規模的金科股份

在目前已經發布半年報的上市公司中，經營性現金流量凈額第二低是金科股份（000656.SZ），為-73億元。

2018年以來，房地產行業進入了新的階段。從財報數據看，自2018年年報起，普遍顯現出經營性現金流大幅增加的情況。

比如中國恒大（03333.HK），2018年年報中罕見地出現了547億元的經營性現金流量凈額，近幾年第一次為正數。

從金科股份的營收構成來看，維持公司業績穩定發展的，還是傳統房地產業務。

在同行收縮規模的時候，為什么金科股份會冒險擴大規模？

或許，公司的股權激勵政策能夠說明問題。公司在2015年12月出臺了股權激勵政策，按照當時股價計算，高管受益金額高達數十億元。股權激勵的業績考核指標僅對凈利潤增長率提出了要求，相比2014年，2019年凈利潤增長率不低于93%。

房地產公司的營收和凈利潤比較特殊，從某種意義上講，公司年報的經營成果并不是當年真實業績的體現。

公司和客戶簽署合同收到錢的時候，并不能當時確認銷售收入。根據會計準則，只有這些房子蓋起來部分或者全部交給客戶以后，公司才能入賬實現收入。這導致房地產行業確認收入的時間普遍晚好幾年，現在看到的業績其實是多年前的業績。

根據財政部的要求，上市公司將在2020年執行新收入準則，新準則給予上市公司較大的自主權，可以較早的確認收入，從而實現合法合規的修飾凈利潤。

所以真正能夠體現房地產公司經營成果的并不是凈利潤，而是現金流。金科股份的有息負債超過950億元，資本化利息余額高達118億元，計入財務費用的利息超過4.76億元，可以說，目前支撐公司運轉的不是經營獲得的現金，而是貸款，風險較大。

由正轉負的榮盛發展

2018年半年報顯示，榮盛發展（002146.SZ）的經營性現金流量凈額為50億元，而2019年半年報中，經營性現金流量凈額變成了-57億元。

從資產負債表和利潤表看，公司的毛利率、資產負債率都變化不大，經營模式沒有本質性的變化。但是花錢如流水，以至于公司的利息支出幾乎翻了一番。2018年上半年利息支出3億元，2019年上半年則增加到了5.4億元。和公司28億元的凈利潤相比，已經屬于比較重要的影響因素，印證公司的融資成本相當高。

問題出在哪里了呢？

利息支出情況說明公司借了很多錢，報表項目中存貨增幅較大。其中拿地成本超過200億元，較上年同期增加了111%。數據顯示，2019年上半年，公司大幅加快了拿地的速度。

對此，半年報中進行了解釋：公司緊緊抓住市場的有利時機，通過股權收購、招拍掛、舊村改造等多種方式，先后在京津冀、長三角、中西部等26個城市獲得土地63余宗，規劃建筑面積654.20萬平方米。

僅2019年上半年，公司新增土地面積占公司全部儲備的六分之一。在房地產市場形勢嚴峻的時候逆勢出擊，爆發式擴張，和公司標榜的“不斷加強內部控制，合理控制開發節奏”并不十分吻合。

與此同時，公司兩大股東——榮盛控股股份有限公司和榮盛建設工程有限公司的股權質押率分別為72.93%和65.67%。

據企查查，榮盛控股旗下14家控股參股公司，從事的行業遍布金融、房地產、農業、科技等;榮盛建工旗下16家控股參股公司，從事的行業遍布制造業、建筑業、科技、租賃等行業。

據天眼查，榮盛建工存在著大量的被執行人信息，因未按時履行法律義務的風險記錄超過600條，投資的公司法律風險提示超過1300條，公司持有的榮盛發展的一部分股權也被法院凍結。通過天眼查聯查中國裁判文書網，發現榮盛建工相當一部分訴訟文書都是拖欠工程款。

兩家大股東均從事的是重資產行業，通常而言，這類企業可以通過資產抵押等方式獲得足夠的金融機構貸款。卻將持有的上市公司的大部分股權進行質押來融資，說明大股東的資金周轉已經非常困難。

巨額背離的工業富聯

如果以2018年和2019年半年報為依據，計算經營性現金流銳減最多的上市公司，排在第一位的是工業富聯（601138.SH）。2018年半年報中，公司的經營性現金流量凈額高達118億元，時過境遷，2019年半年報中，該指標變成了-12.47億元。

2019年上半年，公司實現營業收入1705億元，同比增長7.24%; 實現凈利潤54.8億元，同比增長 0.62%。這并不是一份能讓投資者滿意的成績單，主要原因是上半年消費電子市場整體低迷，導致代工業績較差。

和上年同期相比，公司的現金流急劇減少的原因是什么？

從資產負債表來看，公司絕大多數項目沒有太大變化，除了應付賬款。半年報顯示，和上年同期相比，公司應付賬款減少的主要原因是償還了貨款，同時也導致了經營性現金流的大幅降低。

工業富聯是2018年6月8日上市的，也就是說，上市時公司現金流量表比較好看的很大一個原因是拖欠了巨額貨款，有修飾招股書財務數據的嫌疑。

具有代表性的用友網絡

用友網絡（600588.SH）的半年報顯示，公司實現凈利潤5.6億元，超過上年同期一倍以上，創下公司上市以來半年報最佳業績。但是經營性現金流量凈額卻是負數，如此看來，是因為公司的半年報業績有水分？

軟件行業的經營性現金流非常特殊。一般來說，軟件公司和客戶在年初的時候談判、簽約，然后帶資進場進行開發，年底的時候結算收款。

尤其是用友網絡的客戶，相當一部分是政府機關、大型國企央企等。客戶執行預算體系，上半年將開發計劃納入預算，年底前把預算花完盡快結賬。

這種行業“潛規則”導致了軟件行業特殊的經營模式，一年有三個季度經營性現金流量凈額是負的，最后一個季度轉正。因此，用友網絡的經營性現金流量凈額并不能說明公司的凈利潤含太多水分。

反倒是半年報中，經營性現金流量凈額較上年同期有了大幅好轉，說明公司上半年的回款力度也比較大，盈利能力提高了。

類似的情況還有海康威視（002415.SZ），公司的經營性現金流量凈額雖然也是負數，但比上年同期多回籠資金11.9億元。雖然業績增幅減緩，但產品的競爭力依舊強勁。

細讀半年報現金流量表

和年報里的現金流量表相比，半年報的現金流量表雖然格式相同，但意義并不相同。

一是未經事務所審計的現金流量表有出現紕漏的可能，證監會并不對半年報數據進行邏輯上的檢查，因此經常出現數據錯誤的情況。其中，也有一部分上市公司，基于做大市值的目的，故意填報錯誤數據，誤導投資者，蒙混過關。

二是結合公司的銷售模式，通過半年報的數據可以大體推算出全年的經營情況。大部分行業的回款進度都是和時間進度相關聯的，半年報的經營性現金流量凈額可以反映出公司的銷售是否和資金回籠匹配，從而判斷公司的真實盈利能力;投資性現金流量凈額則能體現出公司是否在擴大生產規模，未來的經營有沒有想象力。

三是和往年同期數比較，能夠及時逃避公司存在的風險。上市公司財報中，利潤表是相對容易修飾的報表，但現金流量表的修飾難度比較大。所以，當公司賬面上營收和凈利潤增速正常，經營性現金流量凈額發生異常下滑的時候，就需要提高警惕。公司很可能通過虛構收入、少結轉存貨等方式虛增了營收和凈利潤，由于這些收入并沒有真正收到現金，所以公司的經營性現金流會提早出現異常。比如ST康美（600518.SH），早在2016年半年報，現金流量表就和利潤表發生了較大的背離。其凈利潤高達17.61億元的時候，經營性現金流量凈額只有1.04億元。而最近證監會通報該公司長期系統的大規模財務造假，正是始于2016年。

聲明：本文僅代表作者個人觀點;作者聲明：本人不持有文中所提及的股票