我國上市公司融資模式研究

摘 ?要：隨著我國經濟社會的可持續發展，金融結構日趨復雜。目前，我國經濟正處于穩步發展階段，公司是推動我國經濟發展的主要動力，尤其是上市公司。然而，無論是上市公司還是普通企業，融資問題在其發展過程中都是至關重要的。同時，融資方式的選擇也會對公司的發展產生一定的影響。如果融資不當，將直接影響公司的經營和所有者的收入。因此，上市公司融資模式的選擇是我國金融體系值得研究的問題。

關鍵詞：上市公司融資;融資模式;融資選擇

近年來，我國經濟增長的速度略顯疲態，但科創板的開板及注冊制的推行，將給資本市場帶來新的生機與挑戰。在如此大背景下，企業融資作為一個企業持續經營和規模擴張的必要條件，其對資本市場有序發展的重要性不言而喻。而作為我國市場經濟的重要組成部分，上市公司在上市后的融資模式選擇，對我國經濟的發展有著深遠影響。因此，我國上市公司融資模式的研究顯得尤為重要。

一、國內外研究現狀

國外的專家學者一直在不斷更新上市公司融資結構的理論。1952年美國經濟學家大衛·杜蘭特提出了早期資本結構理論，分為傳統折中理論、凈收益理論和凈經營收益理論三類。1958年，美國經濟學家莫迪利安尼和米勒提出在十分理想的條件下成立的MM定理，為之后的融資理論研究做出了里程碑式的鋪墊，成為融資理論中的經典。之后許多經濟學家從企業資本結構與企業價值方面入手，修正了MM定理并做出了創新，提出了“平衡理論”、米勒模型和新綜合理論。

陸正飛、高強基（2003）認為我國上市公司偏好股權融資。師華（2007）認為，股權融資實際的低成本、特殊股權結構和不成熟的債券市場是上市公司偏好股權融資的根本原因，指出了我國再融資政策的導向作用是造成上市公司不合理再融資行為現象的重要原因之一。李小軍（2009）認為，上市公司融資的一個現狀是隨意變更資金投向。田曉蕾（2012）分析發現提出上市公司存在饑渴圈錢現象。李建輝（2014）認為目前存在的上市公司高資產負債率，其不合理的資本結構促使其偏好股權融資來降低資產負債率。從閱讀的文獻來看，學術界普遍認為我國上市公司融資有明顯的偏好股權融資現象，債券市場發展滯后。而股權融資中，重融資輕分紅的現象十分嚴重，有明顯的投機炒作、違法違規等問題。

二、我國上市公司融資模式

（1）內源融資

內源融資是指公司將其儲蓄持續轉為投資的過程。公司經營活動成果所產生的資金，即公司內部容納的資金，主要包括留存收益和折舊。在發達市場經濟國家，內源融資是企業首選的融資方式，是企業資金的重要來源。根據優序融資理論，企業應首先考慮利用內部資金作為融資渠道。一方面，企業自身積累了內源性資金，自主性強，成本低，抗風險能力強。另一方面，利用內源性融資也可以客觀地促進企業自身資源的合理利用，注重資金的管理和積累，更科學地控制成本，有助于提高企業內部管理水平。

（2）股權融資

股權融資是指企業股東愿意出讓部分股權，通過增加企業資本的方式引入新股東，同時增加總股本。股權融資取得的資本不必還本付息，但新股東將與老股東分享企業的利潤和成長。上市公司股權融資主要以增發和配股的形式進行，是融資的有效渠道之一。上市公司向原股東按比例分配的新股稱為配股，向社會公開發行的新股稱為增發。配股和增發屬于直接融資范疇。增發將增加上市公司所有者權益，降低原股東持股比例，相應的股東控制權也將下降，從而稀釋股份。在我國資本市場上，為了規范上市公司股權融資行為，相關部門對上市公司配股增發有著嚴格的要求和一系列的審批制度，特別是對相關企業的融資期限、融資規模和凈資產收益率有明確的要求。許多上市公司在機會允許的情況下會選擇股權融資。

（3）債權融資

國家銀行采用的貸款方式主要分為純信用貸款和抵押貸款。信用貸款指銀行根據上市公司的股東背景、資本實力、經營情況等條件，綜合評定上市公司的可持續經營情況，借助于其他銀行內部的風控條件，發放的無抵押物的純信用貸款，但這種貸款通常規模較小、期限較短。抵押貸款指一些國家銀行采用的一種貸款方式。借款人須提供一定數額的擔保品作為貸款的擔保，以確保貸款在到期時得到償還。抵押物一般為證券、票據、股票、房地產等。貸款到期后，借款人未按期歸還貸款的，銀行有權拍賣抵押物，并以拍賣所得價款返還貸款。拍賣還清的貸款余額返還借款人。拍賣款項不足清償的，借款人應當繼續清償。

（4）債券融資

發行債券融資的利弊介于上市股權融資與銀行借款之間。上市公司主要通過發行公司債融資。除公司債外，可轉換公司債亦為上市公司常用的一種融資模式，它不僅可以獲得債券的利息，而且可以在一定的時間和條件下轉換為企業的普通股。可轉換公司債券的利率通常低于公司債券的利率。發行債券融資的好處是還款期長、資金使用相對靈活、資金成本不高，但程序復雜、對企業要求嚴格。我國債券市場相對清淡，交投不活躍，發行風險較高，特別是長期債券，面臨較高的利率風險，且缺乏用于風險管理的金融工具。

（5）資產證券化

資產支持證券化是指以基礎資產產生的未來現金流量為基礎，通過結構化設計提供償付支持和信用增級，發行資產支持證券的過程。是發行由特定投資組合或現金流支持的可交易證券的一種融資形式，資產證券化已逐漸成為廣泛使用的融資工具。

從狹義上講，資產證券化是指信貸資產證券化。根據資產證券化的類型不同，信貸資產證券化分為抵押貸款支持的證券化和資產支持的證券化。廣義資產證券化是指以證券資產形式運作的資產或組合，包括實體資產證券化、信貸資產證券化、證券資產證券化和現金資產證券化。

（6）私募基金

私募基金分為股權類、證券類及其他類，一般上市公司融資用到的基金形式為股權類或其他類，包括但不限于特定投向的私募基金、并購基金、產業基金等。通常上市公司融資相關的基金以結構化形式存在，分為固定收益的優先級和夾層，以及超額股權收益的劣后級資金。通常在做上市公司做股權投資或并購時采取此類融資模式，主要考慮到投資風險較高，且不可控因素較多，但如果成功收益也異常可觀，通常會用銀行或機構的資金作為優先級，資管公司出夾層部分，劣后資金由風險偏好較高的投資人或者上市公司實控人出資，通常基金存續期較長，有足夠時間去完成整個項目的資本運作及退出。

三、我國上市公司融資模式存在問題

我國資本市場成型較晚，發展時間較短，結構不完善。因此，許多公司在融資方面存在各類問題，最主要的原因是我國上市公司融資目標不明確及存在消極融資的情況。通常表現在以下幾個方面：一些公司的融資目標純粹是為了上市，且不擇手段，做出偽造公司實際情況的違法行為;部分上市公司出現為了圈錢而融資的惡意行為;有些公司不能合理地進行配股，這對公司的長遠發展會造成影響。我國資本市場的法律法規亦有待健全，由于缺乏相應的法律約束，不良融資事件沒有得到很好的處理，致使我國資本市場的發展和參與者的利益無法得到保障。

目前，我國公司股權分為外資股、內部職工股、公眾股、法人股和國有股。其中，不能上市交易的國有股和法人股占比很大，其他可上市交易的股份比例不足一半。雖然我國股權分置結構有所改善，但收效甚微，不利于資本市場的改善和發展。在我國資本市場的發展過程中，國債市場和股票市場發展較快，但我國企業的債券市場尚未得到應有的發展，發行未形成規模，在一定程度上受到了限制。

四、我國上市公司融資模式選擇建議

（1）有條件的上市公司大力推行資產證券化

與我國現有的融資方式相比，資產證券化融資具有融資成本低、股東回報高、優化銀行資產負債結構、降低銀行體系風險、擴大資本市場容量等優點，促進儲蓄存款向資本市場轉移。隨著我國資本市場建設的不斷發展和完善，資產證券化的未來發展很可能與股票融資、債券融資、銀行貸款等傳統融資方式相結合，逐步發展成為證券化的主流。如果上市公司現金流量相對穩定，資產證券化將是上市公司融資的重要融資渠道之一。其高效、廉價、直接的融資模式將受到眾多上市公司的青睞。但資產證券化融資方式并不適用于任何上市公司。

（2）積極開展并購融資

隨著我國社會主義市場經濟建設的不斷發展和完善，特別是經濟轉型時期，傳統行業的上市公司面臨著產業升級的客觀需要，需要籌集大量資金，開發一系列高科技項目，在激烈的市場競爭中占有一席之地。大量的實踐經驗表明，上市公司可以通過對一些估值較低，未來發展前景可觀的中小科技企業進行整體并購，實現新領域的發展。上市公司可以在產業鏈上下游尋找優質并購標的，通過并購的形式收購中小科技企業的專利、項目、資產、股權等。同時，中小科技企業可以為自己找到強大的資金來源，實現間接上市的目的。近年來，隨著我國資本市場各種并購重組的興起，利用并購籌集資金的方式逐漸普及。對于大多數上市公司來說，并購是一種更科學、更先進的融資渠道，其融資效率更高，而且比自己籌建新公司更快。

（3）結合自身特點選擇多種融資模式

股權融資和債權融資各有利弊，收益率相互影響。企業應根據自身特點，合理組合這兩種融資模式，提高公司資金使用效率，使公司有更好的發展前景。公司應在不同的發展階段采用不同的融資模式。公司成立初期，綜合實力較弱，傾向于選擇風險較低的股權融資;公司進入成熟期后，具有較強的風險承受能力，可以選擇風險較高的債權融資模式;進入衰退期后，再適當選擇股權融資。

五、結語

我國上市公司融資規模發展迅速。國內籌資呈現快速增長趨勢，特別是2019年第一季度，新股發行加快，國內融資規模是往年的倍數，表明我國國內融資形勢良好。綜上所述，資金是企業發展的生命線。上市公司管理層必須重視自身融資渠道的選擇。在實際融資過程中，要綜合考慮融資規模、成本和風險等客觀情況，確定最科學的融資策略，幫助企業實現長期健康發展。

參考文獻

[1]田秀雅.上市我國上市公司的融資方式影響因素的研究[J].安徽農業大學

[2]沈建文.公司融資策略分析[J].浙江中通通信有限公司

[3]甘慧華.我國上市公司融資方式及融資順序的實證研究[D].浙江大學

作者簡介：焦雯（1989），性別：女，民族：漢，籍貫：黑龍江省佳木斯市。學歷：碩士研究生，研究方向：金融學，單位：北京大學經濟學院，所在北京市、郵編：100871。