股權結構設計與公司治理創新研究

馬連福

【摘 要】 公司產生之后，世界發生了翻天覆地的改變，同時也帶來了與生俱來的困擾。文章運用“大樹理論”分析了企業的基本架構，并以瑞幸咖啡財務造假為例，指出了公司治理制度的缺失是瑞幸咖啡財務造假的根源;認為公司制是最高級的現代企業制度，有限責任和法人地位是公司的基本特征，而所有權與經營權的有效分離是公司力量充分釋放的充分條件。公司的股權結構既是所有權和經營權分離的關鍵指標，也是公司治理制度設計的前提條件，從兩權分離度的視角提出了股權結構的內涵包括股份結構、股東結構和投票權結構，并論述了股權結構設計的方法和公司治理機制創新的路徑，相關研究結論和建議對規避治理風險和公司做強做大有重要的理論指導價值。

【關鍵詞】 大樹理論; 股權結構; 公司治理; 公司力量; 瑞幸咖啡; 治理質量

【中圖分類號】 F276.6 ?【文獻標識碼】 A ?【文章編號】 1004-5937（2020）17-0002-06

近期，瑞幸咖啡財務造假事件引起各方高度關注。2019年三季度之內，瑞幸咖啡虛增銷售收入達22億元。根據該事件曝出的細節可知，此次財務造假的主角為首席運營官（COO），但COO在公司的權力也是受上級監控的，因此此次事件應是存在著一個以COO為起點的責任鏈，COO一CFO（首席財務官）一CEO（首席執行官）一董事會。瑞幸咖啡造假的動機，主要來自于資本市場中投資者的逐利壓力，并非來自產品市場中產品質量問題。瑞幸咖啡財務造假的后果可能將要面臨訴訟索賠或退市。然而更需要深思的是：瑞幸咖啡事件的根源在哪里？如何吸取這一教訓，借助公司的力量做強做久企業。

一、運用“大樹理論”來剖析瑞幸咖啡事件的根源

（一）大樹理論的含義

“大樹理論”就是將企業比喻成一棵大樹，按分割原理，將這棵大樹分為四個部分：

第一部分的樹冠及其上面的果實指代的是企業的運營成果，包括一些財務指標，如營業收入、利潤、市場占有率等。如果是上市公司，還包括股價、每股收益等。

第二部分是支撐樹冠的三個枝干，分別指代企業發展所需的三個支撐點。

1.戰略。戰略就是一個企業應對未來的構想，包括企業的愿景、使命以及戰略目標。對于一個企業來說，戰略制定的科學性決定這個公司能夠“走多遠”，戰略制定的不科學或戰略執行力不高的公司，其發展就不會長遠，更不會做到基業長青。

2.人才。人才即團隊建設，根據戰略組成的事業團隊在應對未來不確定因素方面發揮著重要作用，如今企業的競爭焦點之一就是團隊之間的競爭，可謂“一個人走得快，一群人走得遠”。因此，企業要樹立“以人為本”的理念。

3.資金。執行戰略和聘用人才都離不開資金的支持，但現在對于很多企業來說，資金成為發展的瓶頸，面臨著融資難和融資貴的問題。2018年底，國內居民存款高達70多萬億元，企業卻仍處于資金困難的狀態。因此，創新融資渠道便成了改變這個現狀的關鍵。企業的融資來源一般分為兩個部分，一個是間接融資即債務融資，一個是直接融資即股權融資。資本市場的日趨完善和注冊制的廣泛推廣將助力股權融資成為企業未來的重要融資方式。

對于企業生存和發展而言，這三個支撐點是缺一不可的。企業領導的核心工作就是“定戰略、組團隊、融資金”。

第三部分是大樹的主干，是支撐大樹的關鍵部分。就企業而言，指代的就是承載公司戰略、人才和資金的組織，即公司。公司支撐著整個企業，一個優秀的企業需要充分發揮公司的力量，深刻理解什么是公司以及如何運營公司非常重要。

第四部分是大樹的根部，是決定大樹的命運部分，根部越發達，大樹就越強壯。這里的大樹根部指代為公司的治理結構。公司的性質決定了公司治理結構的設計，公司的治理結構也是今后公司發展的頂層設計。一個好的公司治理能夠保障企業基業長青。

（二）運用“大樹理論”詮釋瑞幸咖啡事件的根源

在產品市場上，瑞幸咖啡用了不到3年的時間在門店數量上就趕超了最大的競爭對手——星巴克;在資本市場上，用了18個月就快速成為上市公司;在產品形象上，運用新型營銷策略快速地在年輕人中擁有了很高的知名度。由此可見，瑞幸咖啡是以“速度”贏得了市場。

在戰略上，瑞幸咖啡制定的戰略就是運行全新的商業模式，線上線下相結合的零售模式使其有別于其他創造“第三空間”的商業模式，顯然這種戰略從長期來看對于咖啡這種“文化消費品”來說，是有弊端的。

在團隊組成上，基本上都是“神州系”的元老，這個團隊擅長的主要經營手段就是資本運作。

在資金來源上，由于所選擇的商業模式以“快”為主，因此前期的市場推廣需要大量“燒錢”，只能以股權融資的方式來快速獲得資金，再用融到的資金去補貼產品市場，達到用低廉的價格吸引消費者的目的。

在公司運作上，瑞幸咖啡的公司體系很復雜，公司的注冊地在開曼群島，其目的就是在海外上市。在美國上市后，又通過在香港設立母公司、全資持有國內若干子公司的方式來經營國內市場。瑞幸咖啡這個公司體系導致上市公司與實體運營公司相分離，投資者與消費者被分割，重視的是公司短期效果，對如何運用公司的力量發揮長期效果欠缺考慮。

在公司治理上，瑞幸咖啡的公司治理結構，從兩個方面來看：一是股權結構設計。在股權的設計中，截至2019年12月31日，董事長陸正耀持股23.9%，CEO錢治亞持股15.4%，如果兩位是一致行動人，合計持有的股份已經超過34%，具有了一票否決權;董事長陸正耀的投票權是36.9%，CEO錢治亞的投票權是23.8%，兩位投票權合計超過60%，即對公司具有絕對控制權。二是董事會構成。瑞幸咖啡董事會有10人，其中4人為執行董事，2人為非執行董事，4人為獨立董事。除了董事長陸正耀和CEO錢治亞之外，還有一位此次事件中的關鍵人物，就是造假主角COO。從瑞幸咖啡的股權結構來看，COO沒有股份，但在董事會中擔任執行董事，可見，此次財務造假事件的責任鏈會牽扯到董事會的。從董事會的結構來看，4名獨立董事在董事會所有成員中占比不到1/2，這種比例在國內上市公司標準中是符合規定的，但對于在美國上市的瑞幸咖啡來說，獨立董事的占比顯然達不到美國對于董事會獨立性的普遍要求，即美國上市公司的獨立董事比例超過1/2，甚至超過2/3。

綜上所述，瑞幸咖啡這個“公司”，實際上是被兩個關鍵人控制，關鍵人的行為可以決定公司的命運，公司缺失了獨立性。關鍵人風險越大，公司的風險也隨即變大。關鍵人可以造就一個偉大的公司，也可以輕易摧毀一個公司。

二、公司力量的源泉分析

（一）公司力量的表現

公司的發展歷史僅有300余年，在人類的時間長河中只占0.01%，但是在這短短的時間內，卻創造了人類財富的97%。在300年中，也創造出了很多富可敵國的大型企業。

首先以沃爾瑪、蘋果、可口可樂公司為例看公司的力量。

沃爾瑪公司在2019年世界500強中排名第一，它的收入相當于161個國家的財政收入。作為零售業，沃爾瑪的經濟實力不可小覷，公司是其背后強大的推動力量。

蘋果公司創立不到50年，其市值高達萬億美元，相當于8個中國工商銀行、16個中國石油天然氣集團公司。蘋果公司能夠走到今天，不僅得益于其優質的產品，還因為公司的助力。例如，蘋果公司在創立時，就進行了科學的股權設計。1977年1月，創始人喬布斯和沃茲涅克、風險投資家馬庫拉三人簽署文件，正式創建了蘋果電腦股份公司。風險投資家馬庫拉、創始人喬布斯和沃茲涅克各占30%的公司股份，另外10%為工程師霍爾特所有，形成了相互合作和相互制衡的股權結構。馬庫拉出任蘋果公司首任董事會主席，美國國家半導體公司的行政主管斯科特出任第一任CEO，實現了所有權和經營權的分離，即使創始人喬布斯逝世后，也沒有對蘋果公司的持續發展產生較大的影響。

具有130多年歷史的可口可樂公司市值相當于國內A股最大市值的茅臺集團，但可口可樂公司很早就實現了全球化。不但市場全球化，消費者全球化，甚至包括眾多的子公司都實現了全球化。以上這三個例子都有力地說明，公司在一個企業的發展中，有著不可忽視的推動作用。對此，美國哥倫比亞大學原校長巴特勒直截了當地宣稱：“公司是近代最偉大的發明，少了它，就是蒸汽機和電力的重要性也會降低”[1]。

其次，在世界500強企業中，100%都是公司制企業，99%以上都是上市公司。美國作為一個經濟強國，其原因之一是世界上第一個公司化的國家，強大的公司眾多，上市公司就1萬多家。在2019年世界500強企業中，中國境內有129家，雖超過美國，但大部分都是“國字頭”、壟斷型和傳統型企業[2]。截至2019年底，深圳有400多家上市公司，總市值為11萬億元左右，但這400家上市公司的總市值還抵不上美國微軟和蘋果兩家上市公司的合計市值。隨著國有企業公司制改革的完成，標志著我國進入了公司制時代。但與發達國家的公司相比，可以說我國的公司力量還沒有完全釋放出來。

（二）公司力量的源泉

1.公司力量來源于企業制度創新

企業制度分為古典企業制度和現代企業制度。其中古典企業制度主要包括業主制企業和合伙制企業，現代企業制度主要是公司制企業。公司制企業相對于古典企業制度的創新主要體現在有限責任制度和獨立法人制度兩個方面，古典企業為無限責任，個人資產與企業資產沒有分離，而公司制企業則為有限責任，即公司的資產對債務是有限責任，公司股東對公司的責任也是有限的。有限責任作為公司制企業的核心，成為了企業制度上的一次重大創新。公司是法人，具有獨立的財產權，任何自然人不可侵犯，這也促使了公司的財產與個人財產得以有效分離，保證有限責任公司的獨立性。有限責任制度和法人制度是構成公司力量的基本條件[3]。

2.公司力量的釋放在于自身的不斷演進

公司的演進有三個階段，有限責任公司、股份有限公司和上市公司。它們有以下不同：

在股東人數方面，有限責任公司的股東人數為1—50名，股份有限公司為2—200名，上市公司無上限。從股東人數和來源上可知，公司自身的演進，股東們已經逐步跨越了血緣關系和地域關系，形成了以投資收益最大化的共同目標集中到一個公司，從而為公司發展提供巨大資金支持。

在董事會方面，有限責任公司可以不設董事會，股份有限公司設立董事會，董事會中主要由執行董事和非執行董事構成，上市公司設立董事會，董事會中由執行董事、非執行董事和獨立董事構成。由于股東人數多且分布地區廣泛，需要增設相應比例的獨立董事，有效地切斷了管理層和董事會之間的關聯，以保證董事會的獨立性，不僅提高了公司決策的科學性，而且也強化了董事會對管理層執行力的獨立監督。

在股權轉讓方面，有限責任公司需要在公司內部轉讓，股份有限公司可以自由轉讓，上市公司在股票市場上自由交易。股權自由轉讓可以給股東退出公司提供一個渠道，從而有效避免風險。

在兩權分離度方面，有限責任公司的兩權分離度最低，上市公司的兩權分離度最高。兩權分離指的是所有權和經營權的分離，兩權分離度高意味著投資者和管理者的專業化程度更高。

從國內的公司類別來看，有限責任公司的數量占比最高;股份有限公司是有限責任公司向上市公司發展的一個過渡階段，其占比最低;截至2020年4月底，我國境內上市公司的數量已達3 850家，總市值59萬億元，成為我國經濟的重要支柱。

綜上所述，現代公司制企業的基本特征是有限責任、法人地位和兩權分離。其中有限責任和法人地位是公司力量發揮的基本保障，而兩權分離是公司力量釋放的關鍵驅動要素[4]。

三、公司股權結構的設計

（一）股權結構設計的內涵

兩權分離始于公司股權結構，而公司的股權結構具有多樣性。對于股權結構的設計要根據創立公司想要達到的目的來進行，股權結構設計分為三個部分：

1.股份結構。也就是出資比例。這一部分主要是貨幣資本融合，即融資。同股同權時，股東的表決權為資本多數決定，出資比例決定了對公司未來決策事項的表決權。

2.股東結構。把目標一致的股東聚合到一起，這一部分主要是人力資本的融合，即融人。股東結構決定了對公司決策事項表決權的質量。