我國房地產企業并購動因及風險分析

徐召紅 張強

摘要：在我國房地產宏觀調控政策趨于嚴厲、市場競爭不斷加劇的雙重背景下，并購已經成為房地產企業擴大規模、增強實力、提高效率、提升市場競爭力的重要手段。目前，我國房地產業并購數量持續增加，房地產并購已經占據各行業之首。本文分析了我國房地產企業并購的外在壓力和內在動力，并對并購過程中并購方面臨的風險進行探討。

關鍵詞：房地產；企業并購；動因

一、我國房地產企業并購現狀

從1998年我國住房分配制度改革以來，長期積聚的住房需求得到了釋放，加上我國經濟高速增長和城市化步伐的加快，我國房地產業經過了十多年的大發展。過去十多年來，房地產已經成為重要的投資品，在房價上漲的預期下，我國存在過度的房地產投資需求和投機需求，房地產投資極大地帶動了我國經濟的增長。但是我國經濟發展過度依賴房地產業，導致結構性失調；同時房價非理性上漲，嚴重脫離了人民的收入水平。自金融危機以來，一些中小企業原本或將面臨資金枯竭危險，但是受到國家四萬億的信貸支持，在當時未能爆發大規模的并購現象，“遲到一年多”的并購潮終于出現在2011年。在宏觀調控政策趨于嚴厲、市場競爭不斷加劇的背景下，并購整合已經成為房地產企業突破融資困境、拓展市場份額的一條便捷通道。易居研究院企業研究中心統計數據顯示：2011年一季度，我國房地產業完成并購32起，同比增加22起；2011年上半年，房地產行業并購案例達到57起，同比增加27起，占據并購市場諸多行業之首。北京中原地產數據顯示，2011年股權交易市場出現491宗房地產行業股權及資產交易，涉及金額超過1300億元。同時，房地產行業規模股權變動（交易額超過千萬或股權變動比例超過10%）超過124宗，交易金額471.76億，創歷史新高。

二、房地產企業并購動因分析

（一）外在壓力

1．宏觀貨幣政策收緊

為應對房價增速過快和通貨膨脹節節攀升的局面，我國政府從2010年1月開始采取加息、提高存款準備金率等一系列貨幣政策，退出了金融危機時期的寬松貨幣政策。目前，我國存款準備金率已達到21.5%的歷史新高，一年期存款基準利率和貸款基準利率分別達到3.5%和6.56%的較高水平。

我國宏觀貨幣政策的收緊意味著包括房地產企業在內的幾乎所有行業的信貸融資渠道都將受到巨大沖擊。目前，房地產企業難以通過銀行獲取開發貸款，而市場銷售正處于整體萎靡的狀態，銷售不能及時足量回款給融資帶來了風險。房地產信貸不斷收緊，房地產企業資金壓力加大，房地產企業融資空間被壓縮，那些資產規模小、負債多的中小房企將面臨更大的挑戰。解決房地產資金需求難題，必須依靠金融產品的創新和多元化融資渠道的建立，而這兩方面的突破都需要建立金融機構與房地產企業之間的信任關系，但是我國只有極少數房地產企業的公司治理和風險控制能力能夠得到金融界的認同。在資本市場信用上處于領先地位的少數大型房地產企業必然成為業內同行謀求合作的對象，而那些體量小、融資渠道少、背景差的中小型房地產企業極有可能被勢力較為雄厚的大型房地產企業收購。

2．產業結構調整

目前我國房地產產業結構不合理，主要表現為企業眾多、規模偏小、缺乏領頭羊、產業集中度過低，甚至出現了低水平的過度競爭。從我國房地產業的地區結構來說，北京、上海等五個省市的房地產投資占到全國的一半，客觀上造成了我國房地產業地區發展不平衡的狀況；從市場層次來看，房地產市場應該是一個多層次的市場，一級市場、二級市場、三級市場應該得到均衡發展，而目前我國房地產市場發展極不平衡，一級市場由國家壟斷，二級市場成為房地產業的主市場，占了整個房地產市場大部分份額，三級市場存在著欺詐銷售、虛假信息等行為；從房地產企業資質來看，全國現有房地產開發企業中，一、二級資質開發企業不到14%，而70%的項目是由三級或三級以下資質的房地產企業開發。[1]這種現狀不利于我國房地產業的發展，嚴重制約了房地產業的結構調整和優化升級。

我國房地產業存在行業集中度低與資本密集型特征相背離、市場需求旺盛與宏觀調控下資本短缺并存的特點，客觀上需要通過并購重組達到產業整合的目的。2010年底我國有85218家房地產開發企業，我國最大的房地產企業萬科公司的銷售收入只占2%左右的份額，與房地產市場程度較高的國家和地區相比，我國整體產業集中度相對較低。在目前嚴厲的宏觀調控形勢下，我國房地產行業的年度投資規模、銷售收入、行業利潤必然降低，行業必然面臨重新洗牌，產業集中度會進一步提高。隨著國家宏觀政策的調控，我國房地產市場的競爭將更加激烈，規模小、資金實力弱、管理能力差的房地產企業必將被大型房地產企業并購，最終將會提高房地產行業的總體素質，增強行業的集中度。

3．房地產市場競爭加劇

隨著我國限購、限貸等一系列調控政策的出臺，房地產市場進入持續低迷狀態。在此產業調整的關鍵時期，我國中小房地產企業面臨較為嚴峻的挑戰，這同時為有品牌、有實力、有管理能力的大型房地產企業提供了較大的發展空間。企業的進入和退出是市場經濟的重要特征之一，市場經濟優勝劣汰的機制是企業進入和退出的一個必然原因：第一，市場效率的提高一方面來自企業內部配置效率的改進，另一方面也來自對低效企業的淘汰；第二，市場經濟的一個重要特點即是其完全競爭性。[2]

在我國房地產市場供小于求的情況下，房地產行業的平均利潤率一直處在相對較高的水平。隨著國家宏觀調控政策的深入，房地產行業內的競爭與日俱增，行業利潤必然會大幅降低，在此前提下，相當數量的房地產企業退出市場是必然結果。對房地產企業來說，當企業的發展正處于上升階段時，應根據所處的行業環境不失時機地采取并購戰略；而那些處于初創階段或是衰退階段的房地產企業，應正視自身的條件并依據行業發展的客觀規律適時采取被并購戰略。

（二）內在動力

1．獲取土地資源

土地資源儲備是房地產企業發展的基本條件，目前我國正處于有史以來最快的城市化進程中，城市的擴張成為經濟增長的重要推力，同時也使土地資源日見稀缺。2002年國土資源部11號令《招標拍賣掛牌出讓國有土地使用權規定》出臺，房地產企業只有通過招標拍賣掛牌方式才能獲得經營性土地的使用權，提高了競爭的激烈程序，增加了房地產企業的拿地成本。相對來說，通過并購方式從二級市場拿地，獲得已經取得土地使用權的房地產公司的股權，從而實現控制土地資源的目的，可以節約成本，提高開發效率，降低整體開發風險。保利地產2010年新增土地中，通過一級市場獲得的土地建筑面積僅占18%，其余部分均從二級市場獲得。

2010年1月19日，上海實業控股（00363.HK）以現金27.46億港元購入中新地產（00563.HK）45%的股權，成為中新地產的第一大股東。通過本次收購，上實控股在原有的420萬平方米土地儲備基礎上，增加2.7倍到1580萬平方米，成為國內土地儲備前20名的開發商。7個月后，上海實業控股又一次加大了擴張的步伐，8月24日上實發展（600748.SH）發布公告，公司將于9月1日召開臨時股東大會，討論上實發展將上實地產轉讓給上實控股的事宜。通過兩次收購，上實控股在一年內新增加土地儲備多達1700萬平方米，達到2218萬平方米。

2．擴大戰略發展范圍

我國一線城市面臨更大的政策風險和市場不確定性，部分大型房地產企業戰略重心開始向政策敏感性較低的三四線城市轉移。房地產企業進軍三四線城市的趨勢開始于2008年底，當時有些房地產企業對進軍三四線城市還有爭議，現在房地產企業投資三四線城市的熱情已經非常明顯。當經濟發展到一定水平時，大型房地產企業通過自身發展積蓄力量以后，以資產收購方式進入新的區域市場和產品市場，進而迅速擴大市場的品牌影響力，并完善自身的產品細分和區域布局，是一個不錯的戰略選擇。房地產企業通過并購方式迅速進入三四線城市，可以節省時間，降低開發成本，提高項目的利潤率。

目前，我國一二線城市限購政策逐漸加碼，在較高的通貨膨脹預期和有限的投資渠道雙重作用下，許多三四線城市成為資金追逐的新熱土。隨著房地產企業新增土地和項目的開發，我國三四線城市的房地產市場將迎來發展高峰。應該注意的是，與供需矛盾突出的一二線城市不同，三四線城市的房地產市場容量非常有限，開發商的魚貫而入不但迅速拉升了房價，也加速了空置率的攀升。

3．培植新的利潤增長點

當前，我國傳統的以住宅開發——銷售為主導的房地產經營模式面臨嚴峻挑戰，房地產企業應該適當擴大商業地產、旅游地產、養老地產等的開發規模。2008年金融危機后，我國實行寬松的貨幣政策，極大地促進了商業地產的發展。隨著我國城市化進程的加速，住宅市場的嚴厲調控促使大量資本投資商業地產，商業地產迎來新的需求與機遇。目前我國已有部分房地產企業轉型商業地產，包括萬科和綠地集團在內，甚至有些商業公司也開始投資商業地產，如王府井百貨公司、樂購超市、紅星美凱龍家居等。應該注意的是，目前多數房地產企業的資金并不富余，商業地產又需要大量資金，密集地轉型商業地產會進一步加劇房地產開發企業的資金風險。

另外，“十二五”期間，我國政府把增加保障性住房建設作為房地產宏觀調控政策的重中之重，房地產企業應該積極參與保障性住房建設。參加保障性住房建設，雖然房地產企業獲得的直接利益比較有限，但可以獲得多元利益，如獲得融資優惠、提升市場占有率和社會影響力等。

三、房地產企業并購風險分析

（一）財務風險

房地產并購的財務風險主要包括定價風險、融資風險和支付風險。首先，對目標企業的估價是并購交易的核心內容，成功并購的關鍵就在于確定合理的交易價格。在選擇被并購企業時要對目標企業的內、外部環境進行詳細分析，同時做出合理的價值評估才能實施并購行為。其次，企業并購的融資風險主要是指與并購保證和資本結構有關的資金來源風險。具體包括資金是否在數量上和時間上需要保證，融資方式是否適合并購動機，債務負擔是否會影響企業的正常生產經營等。最后，企業并購的支付風險是指與資金流動性和股權稀釋有關的并購資金使用風險。常用的支付方式包括：現金支付并購、股權支付并購、資產置換支付交購、綜合證券支付并購。房地產企業在并購時應該認真分析資金使用風險，采取合理的支付方式。

（二）項目風險

房地產并購的項目風險在于收購項目與公司戰略是否吻合。房地產并購多發生在房地產行業巨頭對小型房地產開發公司、在建項目或物業管理公司的收購。并購戰略只是企業發展過程中的一個經營戰略，它必須和企業的長遠整體戰略相匹配。房地產并購市場的各參與方應對自身和目標企業進行詳細評價，在服從企業整體發展戰略的前提下，適時采取并購戰略或被并購戰略，促進我國房地產市場結構的優化和房地產業的發展。

（三）管理風險

房地產并購的管理風險主要來自整合風險。房地產企業并購整合的內容涉及資產、財務、組織、管理、人力資源和企業文化等方面，是一個非常復雜的過程。房地產企業并購行為的結束，并非是企業并購戰略的結束，而僅僅是一個開端，或者說剛剛進入關鍵時期。房地產企業并購行為結束后，能否將并購的資源與企業原有資源進行有效整合，決定企業并購戰略的成敗。并購整合是房地產企業并購成功的關鍵，只有從戰略、有形資源、無形資源等方面做到整合，才能真正實現房地產企業的并購戰略目標。只有將并購進來的資源與企業原有資源有效地整合在一起，才能真正實現協同效應，降低企業成本，提高企業效益，使并購方取得優于同行的競爭優勢，從而推動企業成長。

（四）政策風險

房地產并購的政策風險包括國家信貸政策、土地政策等不確定性風險。目前，世界經濟正面臨著全球性的金融危機和經濟衰退，與此同時，我國房地產市場的發展也不夠成熟，國家的相關產業政策不夠穩定，國家的宏觀調控政策會極大地制約我國房地產業的發展狀況。在當前復雜的宏觀環境下，我國房地產企業并購面臨較大的政策風險。房地產企業應該認真分析國家的宏觀政策背景和我國金融體系的現狀，在此基礎判斷企業的生命周期，并采取與之適應的并購戰略。

四、結語

房地產并購有助于房地產企業挖掘規模經濟效益，增強行業的集中度，提高房地產業的總體素質。為追求行業整合的協同效應，取得一定的規模經濟效益，以便在資源共享的基礎上形成核心競爭力，提高企業的市場地位，我國大型房地產企業加快了兼并中小型房地產企業的步伐。但是，房地產企業并購中還存在如下問題：以規模為導向的企業并購有可能會導致合并后企業的資產效率降低；企業并購被政府賦予了過多的產業政策使命；企業并購面臨的外部環境有待進一步改善；部分企業在并購中缺乏足夠的風險意識。對此，應做好四個方面工作：繼續鼓勵和支持企業并購；合理定位政府在企業并購中的角色；引導企業通過并購實現商業模式創新；提高企業在并購中的風險意識。

參考文獻：

[1]呂其銀．我國房地產業并購戰略研究[D]．東南大學碩士學位論文，2006年5月

[2]張維迎，周黎安，顧全林．經濟轉型中的企業退出機制[J]．經濟研究，2003，（10）

[3]原磊．國際金融危機下中國企業并購行為研究[J]．宏觀經濟研究，2010，（7）