我國利率市場化研究綜述

吳錕　羅榮華　劉曉玲

【摘要】隨著我國經濟的快速發展，利率市場化成為我國當前以及后今后一段時間的焦點話題。本文就從利率市場化的概念、相關理論以及發達經濟體利率市場化的經驗與教訓入手，從5個方面總結我國學者近幾年來的利率市場化的研究成果，為我國利率市場化的完全展開提供參考建議。

【關鍵詞】利率市場化 基準利率 金融深化

一、引言

2013年7月19日，中國人民銀行宣布，自2013年7月20日開始，取消金融機構貸款利率0.7倍的下限，由金融機構根據商業原則自主確定貸款利率水平。這標志著中國利率市場化大幕正式開啟。對于銀行來講，銀行間競爭的加劇，必然導致利潤下降。

利率市場化是指金融機構在貨幣市場經營融資的利率水平，是由市場供求來決定，是將利率的決定權交給金融機構，由金融機構自己根據資金狀況和對金融市場動向的判斷來自主調節利率水平，最終形成以中央銀行基準利率為基礎，以貨幣市場利率為中介，由市場供求決定金融機構存貸款利率的市場利率體系和利率形成機制。其中包括合理的利率水平、合理的利率期限結構和合理的利率風險結構。

20世紀70年代至90年代，發展中國家逐漸崛起，與此同時這些國家和地區在經濟發展中也出現了一些新問題，這引發了經濟學家的深層次思考。一些學者在分析發展中國家的金融發展與經濟增長的關系時，指出發展中國家普遍存在金融抑制現象，提出了金融自由化理論，其中代表性人物是羅納德·I·麥金農（Ronald I.McKinnon）和愛德華·S·肖（Edward S.Shaw）。在麥金農和肖的引領下，金融自由化理論在20世紀70年代后半期和80年代得到了迅速的發展，這一理論也指導了一些發展中國家的金融自由化實踐。麥金農在《經濟自由化的順序——向市場經濟轉型中的金融控制》（1993）一書中闡述了金融自由化改革的順序，其理論成果構成了利率市場化的主要理論依據。麥金農從發展中國家市場經濟不健全和金融發展脆弱性角度出發，針對如何有序放開金融管制提出了理論與實證分析，對一些發展中國家金融自由化改革起到了重要的指導作用。盡管金融自由化在實踐中存在諸多的弊端，但這一理論在金融理論領域的啟發性和首創性是具有重要的價值。

發達國家普遍成功完成了利率市場化改革，有效地促進了各自的經濟發展。但是在發展中國家和地區里，一部分國家和地區能夠順利的完成利率市場化改革，而另一部分國家和地區則成為了改革失敗的典型案例。利率市場化的目標和任務是相同的，但是其改革的效果卻在不同國家和地區中表現出巨大的差異，這意味著利率市場化過程中存在著難以把控的矛盾，如果能夠順利解決這些矛盾，將有利于利率市場化的實現，而如果不能順利解決這些矛盾將可能導致矛盾升級為沖突而最終拖累整體經濟發展。張東奎（2012）通過對東亞經濟體利率市場化改革的研究，從縱向層面深入剖析不同國家和地區利率市場化改革過程，從橫向層面廣泛比較它們之間的異同點，發現利率市場化改革過程中的一般規律和普遍矛盾。研究發現，東亞經濟體在利率市場化改革中表現出了四個方面的共同點。根據各經濟體的環境與政策導向不同，總結了利率市場化改革在東亞7個經濟體中表現出三點差異。通過分析東亞經濟體利率市場化改革的異同點，提出了三個方面的經驗教訓。

自1986年1月7日，國務院頒布《中華人民共和國銀行管理暫行條例》，放開銀行間拆借利率的嘗試以來，中國在利率市場化改革中已經做出了卓有成效的努力。盡管我國在2013年7月20日開始，取消金融機構貸款利率0.7倍的下限，但貸款利率市場化是利率市場化關鍵而非實質性一步，我們距離實現真正的利率市場化目標還有很大差距。如何穩健的推行利率市場化進程，并在這一過程中充分理順金融體系中存在的復雜矛盾還面臨著艱難的選擇。

二、我國利率市場化的研究現狀

（一）利率市場化在我國的效果研究

中國經濟增長率與實際存款利率之間的關系如何？王國松（2001）、張孝巖，梁琪（2010）通過實證檢驗發現，中國經濟增長率與實際存款利率之間存在明顯的正向關系。王國松（2001）還認為中國的利率市場化面臨著財政赤字貨幣化、商業銀行風險水平和投資與消費等的約束。易綱（2009）在回顧我國歷次利率調控基本情況的基礎上，討論了我國利率政策有效性的問題，認為實際利率在很大程度上決定了中國的經濟周期。姜再勇，鐘正生（2010）使用MS-VAR模型考察了我國利率市場化改革進程中貨幣政策利率傳導渠道效應的體制轉換特征。從實證的結果認為1978年至2009年間我國貨幣政策傳導的管制利率渠道發生了兩次體制轉換都使得貸款基準利率調整對產出和物價水平的效應都降低了；1996年1月至2009 年7月期間的第二次體制轉換后，同業拆借利率變動對平抑產出和物價波動的效果增強了。

（二）我國利率市場化停滯不前的原因分析

王元龍（2001）指出長期以來，我國利率市場化改革之所以停滯不前，主要原因是基于四個方面的考慮或憂慮：利率市場化造成利率上升、導致通貨膨脹；企業對利率市場化承受能力不足；利率市場化可能加劇銀行業在存貸款方面的惡性競爭；金融市場還不完善等等。楊俊斌（2010）指出除了以上幾點以外，我國還存在的基準利率缺失的問題。而丁軍（2013）指出，我國利率市場化改革難以有效推進的根本原因在于一是盡管從中央到地方都對我國進行利率市場化形成了共識，但還有許多人并沒有真正理解利率市場化的確切含義，存在一些認識誤區；二是既得利益集團的阻礙。

（三）我國利率市場化改革的目標及路徑選擇

根據我國利率市場化改革的目標，王元龍（2001）、周素彥（2006）提出了推進我國利率市場化改革的總體思路是：首先是完善貨幣市場利率，形成一個可靠的市場利率（同業拆借利率等）信號，完善貨幣市場利率體系；以同業拆借市場利率為導向，擴大貸款利率的浮動范圍直至完全市場化，并在建立銀行同業拆借利率協調機制的基礎上，逐步放開存款利率；擴大再貼現業務、公開市場業務、再貸款業務，為中央銀行通過基準利率調整同業拆借市場等利率創造條件，最終建立中央銀行基準利率引導下的市場利率體系。同時指出根據我國的實際情況，從擴大浮動的范圍入手，但在步驟安排上應當遵循以下原則：先外后內，即先放開外幣存貸款利率，后放開人民幣存貸款利率。利率市場化改革的第一步是擴大外幣利率浮動范圍，目前外幣貸款利率已經放開，各家商業銀行參照中國銀行的利率制定；外幣存款利率由于受貸款利率國際水平的約束，為了維護金融秩序，中央銀行具有協調和指導權；其次，先市場后銀行，也就是先放開金融市場利率，然后放開銀行的存貸款利率；再次，先貸后存，即先放開貸款利率，然后放開存款利率；第四，先農村后城市，即先放開農村的存貸款利率（農村信用社），后放開城市的存貸款利率；第五，先大后小，即先放開大額存款利率，后放開小額存款利率，因為小額存款多為居民儲蓄，涉及面廣泛，理應作為人民幣利率市場化的最后階段。而非利息收費，像管理費、提前還款的承諾費等，在利率市場化的初期就最好取消管制。這樣，在慢慢地實現利率市場化的過程中，我國的利率體系將是統一利率、有限浮動利率和自由浮動利率三個層次并存，不同的金融工具適用不同層次的利率，最終存貸款利率將徹底放開，完全實現利率市場化。曹誠等（2012）以美國的利率市場化改革為例，分析了美國在利率市場化路徑選擇背景、進程、特點以及對金融運行的影響，提出一是要培育合理基準利率，疏通利率傳導渠道；二是加強中間業務創新，轉變傳統的盈利模式；三是嚴控利率風險，建立高效利率管理運行機制。戴宏（2012）指出一個國家的利率市場化改革實際上是對這個國家包括貨幣市場利率的形成機制、本幣匯率、證券市場、產權制度、監管制度等整個金融體系的全方位改革。不拘泥于一國利率市場化改革完成所需要的時間和完成的形式，重要的是結合本國的國情來推進該國的利率市場化改革并確保國民經濟的可持續發展和社會安定。通過總結國外利率市場化改革的經驗教訓，剖析金融發展理論的局限性，分析利率市場化改革必須關注的風險因素，對金融約束理論下我國利率市場化改革的實現方式進行了探析，為未來我國利率市場化改革戰略戰術的制定，提出我國應加大力度，優先培育和發展短期國債市場和票據市場，完善金融法制體系，建立社會誠信體系。在制定利率市場化改革的方針政策和推進利率市場化改革的過程中，必須優先確保對我國中小企業和金融機構的保護。

（四）利率市場化的宏觀條件和微觀條件

褚思翔，王靜（2008）研究發現，要真正有效地實現利率市場化，不僅要將利率決定權交給市場，而且要有相應地條件保障?？偨Y了宏觀經濟條件的三個定量標準：一是經濟運行穩定性定量標準，一國利率市場化的時點應該選擇在宏觀經濟近三年穩定增長，GDP增長率的變異系數在0.6以下、平均通過膨脹率在5%以下；二是資金市場規模與金融深化定量標準，一國實行利率市場化一般應選擇在最近五年的真實金融深化率達到60%以上、銀行信貸占GDP比重達到80%以上的時點上；三是財政赤字規模的定量標準，在實行利率市場化前應保持財政收支基本平衡，財政赤字應控制在GDP的3%～5%，并且財政赤字要通過發行國債等非通脹的方式來彌補，中央銀行不應為財政透支。微觀條件一是要實行銀行體制改革，國有銀行民營化，國有銀行商業化；二是促使企業建立良好的產權制度，形成合力的資產負債率等。

（五）利率市場化相關問題的建議

在利率市場化改革后，有的國家遭受了嚴重的挫折，經受了不同程度金融危機，甚至出現了向利率管制的倒退。泰翰·菲茲羅等（2010）一方面通過模型研究指出放松利率管制可能帶來的影響，認為利率市場化會提高資金成本和效率，商業銀行之間的競爭會加劇；另一方面通過對一系列案例的研究，認為那些利率市場化改革出現問題的國家，問題不在改革本身，而在于監管。陳晨（2012）通過國際案例研究發現一國利率市場化后金融危機發生的概率明顯增加。通過厘清利率市場化誘發金融危機的邏輯機理，分析北歐金融危機等國際案例，發現除穩定的宏觀經濟環境、審慎有效的微觀監管和成熟的貨幣市場等條件外，利率市場化成功推進還需具備以下條件：一是各種宏觀政策要有彈性，留有余地，避免順周期效應；二是市場競爭環境要充分公平，以防范過度競爭；三是利率市場化的配套政策要穩步推進，并防范政策的疊加風險效應。

三、總結

盡管我國在2013年7月20日開始，取消金融機構貸款利率0.7倍的下限，但貸款利率市場化是利率市場化關鍵而非實質性一步，我們距離實現真正的利率市場化目標還有很大差距。如何穩健的推行利率市場化進程，并在這一過程中充分理順金融體系中存在的復雜矛盾還面臨著艱難的選擇。隨著混業經營成為當前國際金融市場的主流趨勢的情況下，在利率市場化的進程中各監管機構的職能界定，如何快速有效的各行其責的同時提高共同的協調監管，這也是我國利率市場化進程中必然要面臨的問題。

上文通過總結我國學者近幾年來對我國利率市場化發展的進程以及遇到的問題等的分析，為我國利率市場化下一步的發展提供了相關的參考?？傊?，利率市場化是大勢所趨，我國如何能有效快速實施利率市場化，使之能夠匹配我國經濟的快速發展的要求，是我國當前及今后一段時間面臨的一個焦點問題。

參考文獻

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作者簡介：吳錕（1980-），男，江西人，講師，研究方向：資產配置、家庭金融、貨幣市場。