基于BT與REITs的公共租賃房融資模式的探討

何紅

摘 要：保障性安居工程既是政府調控房地產市場的重要杠桿，又是切實改善百姓居住條件的民生工程。業內人士普遍認為，落實“資金”和“土地”是保障性安居工程建設兩大難題，相較于土地問題，資金問題解決難度更大，而從保障性住房的組成結構分析，融資的難點正在于公租房建設。由于經濟適用房和兩限房以出售為保障方式，回收前期投資較快，因而開發商的積極性較高，融資也相對便利。相比之下，公共租賃房屬于出租型，不僅投資期長，而且回報率低。因此，創新投融資渠道、吸引民間資金參建公共租賃房勢在必行。

關鍵詞：公共租賃房；BT ；REITs；融資模式

中圖分類號：F407.9 文獻標志碼：A 文章編號：1673-291X（2014）14-0005-02

一、BT與REITs融資模式的可行性分析

BT 模式（Build-Transfer 的縮寫，即建設—移交模式），指政府或其授權的單位作為 BT 模式項目發起人，經過法定程序選擇具有一定經濟實力和社會信譽的擬建的基礎設施或公用事業項目的 BT 模式項目主辦人，并由選定的項目主辦人墊付項目資金在工程建設期內組項目公司進行投資和建設，在工程竣工后按約定進行工程移交并從政府或其授權的單位的支付中回收投資并獲得效益。這種模式不但緩解了政府建設公租房的資金壓力，而且對吸引民營資本參與公共租賃住房建設提供了政策支持，使其獲得了參與的積極性和適當的利潤。

REITs房地產信托投資基金（Real Estate In-vestment Trusts，簡稱REITs），是房地產資產證券化的重要手段。它是通過發售可自由流通證券，集聚眾多中小投資者的資金，然后對住房項目進行組合投資，投資收益按比例以股息、紅利的形式分配給投資者。建立公共租賃房投資信托基金，通過資產證券化的形式把房地產轉化為流動性的資產，不僅可以迅速變現，而且利于投資者參與或退出。可以公共租賃房的租金作為現金紅利的方式來回報投資者，無須繳納公司所得稅，僅由投資者繳納個人所得稅，從而就避免了雙重納稅，收益比債券高。投資者（個人投資者和機構投資者）將REITs委托給基金管理公司負責基金的投資運作，由具有房地產方面專業投資知識和投資經驗的專業投資人士集中化管理 ；同時委托托管機構保管基金財產，兩者平行受托與互相監督的關系，保證了 REITs的收入和分配策略順利實施和投資者的利益。REITs 具有風險小且分散、收益高、門檻低使得小額資金也可以認購等特點，小到個人投資大到大的機構投資都有很好的吸引力，能較快地籌集社會閑散資金。REITs不僅是募集公共租賃房建設資金的一種機制，也是解決公共租賃房股權信托基金到期退出問題、構建社會資金循環使用機制的有效方法。

根據 REITs 的國際發展經驗看，其經營模式是收購已有地產并出租。因此，要將 REITs 成功引入公共租賃房投資，必須首先解決公共租賃房房源問題。如果繼續沿用廉租房的建設模式，政府將面臨公共租賃房建設資金籌集和建設管理兩道難題。而 BT 模式作為一種成功的投融資模式，正好可以幫助政府解決公共租賃房的資金籌集和建設管理等問題。因此，可以將 BT 與 REITs 兩種模式結合起來，從而徹底解決公共租賃房的融資難題，加快公共租賃房的建設。

二、BT與REITs融資模式的設計

（一）確定擬實施的公共租賃住房項目

在擬建的公共租賃住房項目中，政府管理部門應根據市場調研的結果，選擇租金價格和出租率適當，能夠為REITs提供必要收益的項目作為擬采用BT與REITs 模式進行項目融資的公共租賃住房項目。

（二）確定擬建公共租賃住房的項目主辦人

政府或其授權機構通過公開招標等形式擇優選擇一定經濟實力和社會信譽的擬建項目主辦人，并簽定合同明確雙方權利及義務、政府提供優惠措施等內容。

（三）擬建公共租賃住房的項目主辦人籌集資金并完成公共租賃住房的建設

合同簽訂后，由項目主辦人組建項目公司，政府則應制定相應得優惠政策，在融資、稅收方面給予一定的優惠和保障，使公共租賃住房項目經濟效益和社會效益雙贏，進而來吸引具有實力的開發商參見保障房工程。

（四）成立 REITs

首先，成立基金管理公司，發起、管理REITs 基金，并投入一定資金成為該基金的投資者；同時，REITs 基金向投資者簽發受益憑證。根據我國目前現狀，在組織機制選擇方面，建議選擇信托型 REITs。信托型 REITs 能夠不僅避免公司型 REITs 存在的公司股東與管理者之間的信息不對稱，有利于投資者了解 REITs 運行情況和保障投資者的利益，而且可以享受免征企業所得稅的稅收優惠。在運作形式選擇方面，建議公租房 REITs 采用封閉型，在基金存續期內投資者不得要求贖回基金收益憑證，基金收益憑證只能在市場上進行交易。因為管是公共租賃住房銷售還是配套的相關商業店鋪等物業銷售都是一個較為長期的過程，在短期內 REITs 擁有的現金資產比例偏少，故不可能對基金收益憑證進行回購。在具體發行途徑的選擇方面，則建議采用公募的方式。一是由于我國城鄉居民儲蓄總額巨大且缺乏適宜的投資產品，公共租賃住房 REITs 采用公募方式有利于動員廣大居民參與長期投資。二是因我國的社保基金、保險基金在投資方向上受國家法律法規限制較多，加上風險因素的考慮，所以投資方式不多。但是，社保基金、保險基金又有保值增值的強烈愿望和迫切需要，因此，公共租賃住房 REITs 作為具有政府背景的保障性住房投資產品，風險小、收益好，有利于這些機構參與投資。

（五）政府或其授權機構引入 REITs 回購 BT 項目主辦人建成的公共租賃住房項目

按照合同約定，政府或其授權機構將其回購權利與義務賦予 REITs，由 REITs 負責回購建成的公共租賃住房項目。

（六）委托租賃管理

REITs 將公共租賃房委托給政府公共租賃房管理機構進行租賃管理，以保障公共租賃住房的公益性。

（七）租金收取與移交

政府公共租賃房管理機構將房屋出租給滿足條件的租戶并按時收取租金；政府公共租賃房管理機構扣除管理費用后將租金收益交由基金托管機構保管。

（八）收益分配

REITs 基金托管機構提取一定比例的資產保管和服務費后按期支付投資者的相應收益。

三、BT與REITs融資模式運用的建議

（一）完善政府職能部門，建立激勵機制

構建相關職能部門的建立與完善是公租房長效發展的前提。縱觀住房保障制度較為完善的地區，都設有專門的職能部門進行政策制定和行業管理。新加坡在 1960 年就成立建屋發展局，由其全權負責公共組屋的建造和分配；中國香港設有房屋委員會負責公屋的開發和運營等一切事務；重慶市成立了公共租賃房管理局，專司住房保障的規劃、政策、分配和監管等工作，從而推動重慶的公租房建設走在全國前列。而在我國大部分地區，并沒有專門的保障性住房管理部門，責權不清晰，效率低下的問題普遍存在。公租房建成后，開發商以成本價出售給政府，政府必須對房地產開發商給予補貼。政府補貼主要包括兩項 ：一是利息補貼。借此降低開發商的投資成本。二是減免稅費，為了鼓勵房地產開發商參與公租房建設，必須切實落實財政部和國家稅務總局《關于支持公共租賃住房建設和運營有關稅收優惠政策的通知》精神，制定稅費減免措施。

（二）利用商業配套增加項目收益

目前，雖然已有多項政策出臺鼓勵民間資本參與到保障房建設領域，但因公共租賃房項目的收益來源于房屋租金，房屋市場租金收益率通常為3%—4%，而公共租賃房的租金價格通常為市場價格的60%—80%，在這樣的情況下REITs的收益性很難保證。因此，在項目選擇有必要在較為成熟的區位進行公共租賃房的集中開發。成熟的區位不僅可以拉近租金與市場水平的落差，贏得較高的出租率，更重要的是，在這些集中開發的公租房區域中必定會配建一定規模的可以完全市場化運作的商業配套。而這些配套商業設施恰恰成為利潤的重要保障。

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[責任編輯 柯 黎]