企業(yè)聲譽價值理論分析

喻凱　鄭小芳

【摘要】聲譽機制作為一種非正式的制度約束，在經(jīng)典的公司治理研究文獻中被普遍應(yīng)用。處于經(jīng)濟和社會轉(zhuǎn)型的中國，聲譽機制能否在中國資本市場發(fā)揮作用？本文系統(tǒng)地回顧了已有研究文獻，并從企業(yè)聲譽與財務(wù)績效、公司價值、社會責(zé)任、公司治理等方面，探討了企業(yè)聲譽的價值與運用。

【關(guān)鍵詞】企業(yè)聲譽 聲譽機制 公司治理

企業(yè)聲譽作為企業(yè)的無形資產(chǎn)，已成為企業(yè)競爭優(yōu)勢的主要來源之一。Fombrun（2004）認為“對于企業(yè)而言，良好的聲譽就是一張非常好的名片，能幫助企業(yè)吸引更多的投資者、消費者和追隨者，以及贏得人們的尊敬”。企業(yè)聲譽所具備的競爭優(yōu)勢和約束作用，使其逐漸成為國內(nèi)外學(xué)術(shù)界與實務(wù)界所關(guān)注的焦點。目前國內(nèi)外研究者主要從企業(yè)聲譽與財務(wù)績效、企業(yè)聲譽與公司價值、企業(yè)聲譽與社會責(zé)任、企業(yè)聲譽與公司治理這四個方面來探討企業(yè)聲譽的價值與運用。本文對此進行探討。

一、企業(yè)聲譽與財務(wù)績效

對于企業(yè)聲譽與財務(wù)績效的關(guān)系，目前學(xué)者們大都得出了兩者存在正相關(guān)的結(jié)論，近期的研究主要集中在兩者的因果關(guān)系上，到底是良好的聲譽會帶來更好的財務(wù)績效，還是更好的財務(wù)績效會對企業(yè)聲譽產(chǎn)生影響，或者兩者之間存在雙向影響關(guān)系？對此學(xué)術(shù)界尚未達成一致共識。

Dunbar和Schwalbach（2000）以1988-1998年《管理者》調(diào)查的63家德國公司為樣本，根據(jù)公司的總體財務(wù)狀況、會計測量與市場測量來衡量公司的財務(wù)績效。結(jié)果表明公司聲譽會影響未來的財務(wù)績效（聲譽影響），反過來，財務(wù)績效會影響當(dāng)期和滯后一期的公司聲譽（績效影響），兩者存在雙向影響關(guān)系。公司規(guī)模越大，所有權(quán)越集中，對聲譽的影響越大。Roberts和Dowling（2002）以1984-1998年《財富》報告的美國“最受尊敬的企業(yè)”為樣本，檢驗了企業(yè)聲譽和良好的財務(wù)業(yè)績之間的關(guān)系。發(fā)現(xiàn)隨著時間的推移，具有相對良好聲譽的公司可以更好地維持較高的利潤結(jié)果，公司聲譽對財務(wù)績效的影響具有延續(xù)效應(yīng)。Rose和Thomsen（2004）以丹麥上市公司為樣本，研究了公司聲譽與財務(wù)績效的關(guān)系，結(jié)果發(fā)現(xiàn)公司財務(wù)績效能夠提高公司聲譽，但良好的聲譽并不一定確保帶來良好的財務(wù)績效。Jose Luis和Ladislao（2007）的實證結(jié)果表明，企業(yè)聲譽與財務(wù)績效在1%的置信度下顯著正相關(guān)，并且是非線性的，這意味著通過提高聲譽或形象來提升企業(yè)財務(wù)績效的作用是有限的。

黃亮華（2005）利用國內(nèi)外企業(yè)數(shù)據(jù)，考察了企業(yè)聲譽和財務(wù)績效的關(guān)系。企業(yè)聲譽從利益相關(guān)者的角度考慮，包括管理者、股東、供應(yīng)商、債權(quán)人、顧客五類；財務(wù)績效是通過構(gòu)建多維度指標(biāo)來整體衡量，包括穩(wěn)健性、經(jīng)營效率、盈利能力和成長能力四個方面。最終得到不同的財務(wù)指標(biāo)對企業(yè)聲譽的解釋能力各不一樣，這也是為什么前人研究對于兩者之間關(guān)系得到結(jié)果會不盡相同。鄭秀杰，楊淑娥（2009）以2002-2003年被評選為“中國最受尊敬企業(yè)”的上市公司為樣本，采用對照組樣本和事件研究法，研究了上市公司聲譽對后續(xù)財務(wù)績效的影響。結(jié)果表明公司聲譽越好，其后續(xù)財務(wù)績效越高，具有良好聲譽的公司會降低后續(xù)財務(wù)績效對前期財務(wù)績效的敏感度。

一方面，企業(yè)聲譽與財務(wù)績效的測量方法的多樣性、國別的差異和時滯的存在，使得研究結(jié)果呈現(xiàn)出多樣性，甚至有些結(jié)論相互矛盾。另一方面，缺乏系統(tǒng)的理論框架，使學(xué)者難以對不同的研究結(jié)果加以整合并進行合理地解釋。這也表明了目前對企業(yè)聲譽理論的研究還處于初級階段。

二、企業(yè)聲譽與公司價值

學(xué)者們對企業(yè)聲譽效應(yīng)研究的另一興趣點是企業(yè)聲譽與公司價值的關(guān)系。企業(yè)聲譽對公司價值是否產(chǎn)生影響？良好的企業(yè)聲譽是否有助于提高公司價值？公司價值越高是否意味著企業(yè)聲譽越好？

Fombrun（1996）認為，企業(yè)聲譽能夠提升企業(yè)未來的資本市場價值，這稱之為聲譽的“影子價值”。Srivastava等（1997）對比研究了上榜《財富》雜志“最受尊敬的企業(yè)”，在公司風(fēng)險和收益水平相近而平均聲譽得分不同的情況下，在聲譽得分上相差60%意味著在市值上相差7%。如果是十分制的，在聲譽得分上，6分和7分的1分之差相當(dāng)于5150萬美元的公司市值。Black等（2000）以1983-1997年美國《財富》雜志評選的“最受尊敬的企業(yè)”為研究對象，分析了這些公司的市場價值、賬面價值、盈利能力和聲譽之間的關(guān)系，認為在聲譽上的1分之差相當(dāng)于5億美元的公司市值。與以上研究結(jié)果相反，Rose和Thomsen（2004）的研究表明，企業(yè)聲譽對公司價值（市場權(quán)益賬面價值）沒有影響。Ying Cao等（2010）以1987-2006年被美國《財富》雜志評為“最受尊敬的企業(yè)”為樣本，以虛擬變量代替企業(yè)聲譽并控制CEO聲譽，實證檢驗了企業(yè)聲譽和資本成本的關(guān)系，與以往的研究結(jié)果不同，他們認為企業(yè)聲譽與權(quán)益資本成本顯著負相關(guān)，與負債成本沒有關(guān)系，企業(yè)聲譽能夠提供重要的經(jīng)濟利益。

國內(nèi)對聲譽與公司價值關(guān)系研究較少。王惟希（2013）以商業(yè)銀行為樣本，研究發(fā)現(xiàn)，商譽上升能夠增加商業(yè)銀行的公司價值，反之則會減少商業(yè)銀行的公司價值。

現(xiàn)有研究主要以投資者的投資收益為標(biāo)準(zhǔn)衡量企業(yè)聲譽與企業(yè)市場價值的關(guān)系。對二者關(guān)系研究存在對立的結(jié)論，這可能與研究時所選取的樣本在國別、時間、資本市場環(huán)境等方面存在著較大差異有關(guān)，這也說明該領(lǐng)域研究還需要規(guī)范和深入。

三、企業(yè)聲譽與社會責(zé)任

企業(yè)在追求股東利益最大化目標(biāo)的同時還應(yīng)該積極承擔(dān)社會責(zé)任，樹立良好的形象。企業(yè)聲譽評價體系的指標(biāo)各種各樣，包括財務(wù)指標(biāo)和非財務(wù)指標(biāo)。但在各種體系中，企業(yè)社會責(zé)任都是其不可或缺的組成部分，企業(yè)社會責(zé)任對企業(yè)聲譽的影響已經(jīng)得到各界的一致認同。

Chun（2001）從制造業(yè)企業(yè)的角度，研究了消費者對企業(yè)聲譽的評價，認為產(chǎn)品的功能性屬性、產(chǎn)品的非功能性屬性、企業(yè)能力和社會責(zé)任是影響企業(yè)聲譽的四個因素。Anand（2002）認為社會責(zé)任對企業(yè)聲譽有直接和重要的影響，企業(yè)應(yīng)該花更多的時間、精力和資源去幫助貧窮的人，從長遠來說這有利于企業(yè)聲譽的建立，能夠改變公眾的看法，在政府、員工、股東、顧客和媒體面前形成自己強有力的價值觀，這樣才能被信任和尊重。Maignan和Ferrell（2004）從消費者的角度研究了企業(yè)責(zé)任，認為企業(yè)責(zé)任分為企業(yè)社會責(zé)任和企業(yè)利益相關(guān)者責(zé)任。企業(yè)社會責(zé)任包括經(jīng)濟責(zé)任、法律責(zé)任、道德倫理責(zé)任和慈善責(zé)任；企業(yè)利益相關(guān)者責(zé)任包括社區(qū)責(zé)任、顧客責(zé)任、員工責(zé)任和股東責(zé)任。研究結(jié)果表明，美國、法國和德國的消費者對企業(yè)責(zé)任的評價不一樣，各項責(zé)任與企業(yè)聲譽有顯著的相關(guān)性。Godfrey PC等（2009）研究發(fā)現(xiàn)，正面的社會責(zé)任披露有助于提升企業(yè)聲譽，為企業(yè)形成一種類似“保險”的效應(yīng)。

李海芹和張子剛（2010）將企業(yè)聲譽劃分為認知聲譽和情感聲譽兩個方面，通過構(gòu)建企業(yè)社會責(zé)任對企業(yè)聲譽和顧客忠誠影響模型進行分析，認為企業(yè)社會責(zé)任通過影響企業(yè)社會聲譽進而影響顧客滿意度，最終影響顧客忠誠。張鮮華（2012）以連續(xù)在2009-2011年期間披露了獨立社會責(zé)任報告的上市公司為樣本，實證檢驗發(fā)現(xiàn)，企業(yè)社會責(zé)任有助于提升企業(yè)聲譽，企業(yè)社會責(zé)任的關(guān)注度越高，與聲譽的正相關(guān)關(guān)系越顯著。霍彬，周燕華（2014）將企業(yè)社會責(zé)任分為經(jīng)濟責(zé)任、法律責(zé)任、慈善責(zé)任、員工責(zé)任和環(huán)境責(zé)任，發(fā)現(xiàn)企業(yè)社會責(zé)任對企業(yè)聲譽和企業(yè)績效具有顯著的正向影響。

四、企業(yè)聲譽與公司治理

國外對聲譽研究比較早，已經(jīng)形成較為完善和成熟的理論。但直到本世紀(jì)初，國內(nèi)理論界才開始接觸西方聲譽理論，并進行探索和研究，嘗試應(yīng)用于中國市場秩序的治理。國內(nèi)外學(xué)者從理論和實證兩個角度分析了聲譽機制在公司治理中的作用，并取得了一定的成果。

Karpoff和Lott（1993）通過對美國1978-1987年132個樣本公司研究表明，聲譽機制在約束公司違規(guī)行為中比法律機制更為重要，因為上市公司受到處罰的直接損失要比聲譽上的損失要小。Llsv（2000）重點探討了不同法系下公司治理對投資者保護的有效性和后果，并指出了聲譽機制對上市公司的自我約束作用。Desai等（2006）、Karpoff等（2008）研究表明，在法制比較完善和市場比較成熟的發(fā)達國家，聲譽機制通常可以通過控制權(quán)市場和經(jīng)理人市場，達到改善和提高公司治理的目的。

趙錫鋒（2007）從理論上分析了公司治理與企業(yè)聲譽的相關(guān)性，認為公司的治理水平會對公司績效產(chǎn)生影響，從而使公司治理和公司聲譽存在很強的相關(guān)性，公司治理是影響公司聲譽價值的重要因素，并從公司治理的角度提出了如何提升公司聲譽價值的建議。肖海蓮和胡挺（2007）研究結(jié)果表明，公司聲譽機制是約束大股東利益侵占的有效機制，能夠?qū)究冃Мa(chǎn)生顯著的積極影響。第一大股東持有上市公司的股份比例越高，更會從長遠角度為公司考慮，注重公司聲譽。皮天雷（2009）從微觀與宏觀的角度對國內(nèi)外的聲譽理論研究成果進行了評述，認為當(dāng)前法律在維護市場經(jīng)濟有序運行的重要作用已廣泛被社會認同，但對聲譽機制的重要性還沒有得到應(yīng)有的重視，事實上，聲譽機制是一種比法律機制成本更低的機制。

葉康濤等（2010）研究結(jié)果表明，在中國這樣一個缺乏有效投資者保護和良好公司治理結(jié)構(gòu)的國度，聲譽機制可以起到延緩最終控制人與債權(quán)人代理沖突的作用。李延喜等（2010）通過對國內(nèi)外聲譽理論的文獻梳理，發(fā)現(xiàn)我國投資銀行的聲譽機制由于市場經(jīng)濟體制等原因，其作用并沒有得到有效的發(fā)揮；隨著股權(quán)激勵機制的進一步發(fā)展，經(jīng)理人聲譽機制在完善市場監(jiān)督職能，降低代理成本和管理者道德風(fēng)險，保證代理契約執(zhí)行方面的作用將會進一步得到發(fā)揮。醋衛(wèi)華（2013）以2004-2008年“中國最受尊敬的企業(yè)”為樣本，考察了公司聲譽與權(quán)益資本成本的關(guān)系，發(fā)現(xiàn)良好的公司聲譽可以顯著降低權(quán)益資本成本，聲譽機制作為非正式制度可以在改善和提高公司治理中成為正式制度的有效替代機制。陳紅等（2014）以2008-2011年A股上市公司為樣本，探討了媒體發(fā)揮公司治理職能的新途徑——聲譽治理。研究發(fā)現(xiàn)大眾媒體通過披露上市公司重要信息，形成股東聲譽和公司聲譽，聲譽機制在公司治理中發(fā)揮著積極的作用。

五、結(jié)語

綜上所述，聲譽機制在治理和規(guī)范市場經(jīng)濟秩序，約束公司的違法違規(guī)行為中發(fā)揮著越來越重要的作用。但聲譽理論在具體領(lǐng)域的微觀作用機制還有待進一步探索，在資本市場中建立聲譽機制的方法有待進一步研究。張維迎（2014）指出：“新古典經(jīng)濟學(xué)只知道市場是只看不見的手，沒有看到市場還是一雙隱性的眼睛——聲譽機制。”聲譽機制是解決信息不對稱問題的重要手段，將西方聲譽理論引入和應(yīng)用于中國市場秩序治理和公司治理的問題中，有利于聲譽機制在資本市場中發(fā)揮積極的作用，使上市公司更加重視聲譽的管理和建設(shè)。

編輯：彭秋龍