互聯網金融沖擊下證券經紀業務轉型的研究

摘要：文章研究了互聯網金融對中國證券公司經紀業務的影響，并提供了四種可供借鑒的海外投資銀行的轉型模式。文章認為，在互聯網熱潮的影響下，各家證券公司的經紀業務在未來的轉型發展中都應該找到自己的定位和戰略。以自身的業務特點和相對競爭優勢為根本，選擇差異化服務路線，最終實現盈利模式差異化的過程。

關鍵詞：互聯網金融;證券公司;經紀業務;業務轉型

一、 引言

當前，中國互聯網應用以跨界融合為特征，進入高速發展的新階段。近兩年來，互聯網的發展滲透至各行各業，以第三方支付理財、電子銀行、P2P網貸、互聯網基金、網絡保險和網上證券等為代表的互聯網金融的出現，在一定程度上影響了銀行和證券公司等傳統融資體系的強勢地位。在未來，隨著互聯網平臺對實體渠道的進一步取代，眾多互聯網金融形式蓬勃發展，互聯網金融將在整個金融系統中占據相當重要的地位。

互聯網金融的發展對中國證券公司的經營狀況產生了較大程度的沖擊作用。首先，監管部門自2007年對行業傭金率放松管制以來，便打開了傭金率的下行空間。從2007年到2013年，傭金率從0.1%下降到0.075%的水平。隨后，網上開戶的啟動再次拉低了行業整體的傭金率水平。以2014年2月20日國金證券與騰訊公司合作推出的“傭金寶”業務為代表，傭金率為萬分之二，幾乎與網上開戶的成本持平。而經紀業務收入作為證券公司最重要的收入來源，占比一直高達40%以上，傭金率的下降無疑減少了證券公司的經紀業務收入，整體收入狀況受到沖擊，以經紀業務為核心的傳統盈利模式難以為繼。

證券監管部門至今并未放開互聯網企業進入證券行業的準入限制。未來一旦允許互聯網公司全面參與證券經紀業務，放開對網絡經紀業務的監管，將導致傭金率水平進一步被壓縮，經紀業務收入的增長受到抑制，中國證券行業將真正迎來傭金自由化的時代。因此，面臨互聯網金融的熱潮，研究中國證券公司的經紀業務將如何轉型以優化現有盈利模式，具有重要的現實意義。

二、 互聯網金融概念與定義

1. 互聯網金融的起源。隨著電子信息科技的蓬勃發展和互聯網技術的日趨完善，在20世紀90年代，互聯網金融發展就已見端倪。1995年世界上第一家真正意義上的互聯網銀行-SFNB（Security First Network Bank）在美國誕生標志著互聯網金融的正式起步，隨后數年之內，歐洲和日本等國家和地區也對互聯網金融表示出了極大的熱情。

相對于西方發達國家，中國互聯網金融雖然起步較晚，但是發展很快，尤其在2013年，互聯網金融業務呈現爆發性增長趨勢，故而被業界稱為“中國互聯網金融元年”。在互聯網金融業務飛速發展的今天，其所特有的靈活性和廣泛性使其收到了熱情追捧，成為金融業的一支后起之秀。互聯網金融對傳統金融模式的影響和沖擊，既是金融行業借助互聯網工具所實現的巨大創新和發展，也引發投資者對其發展的穩定性和可持續性的高度關注。

2. 互聯網金融的定義。人類社會發展離不開物流、資金流和信息流，而對金融行業來說，不存在實體化的物流，只有資金流和信息流的存在，互聯網較傳統金融的最大優勢在于將無數零散的信息和數據實現了低成本的對接，從根本上打破了結構問題所形成的信息不對稱，同時大數據將信息數據進行挖掘、搜集、加工和處理，使得信息對接的功效得到增強。從這個意義上講，互聯網、大數據與金融有天然的彌合性。

本文認為，互聯網金融是一種有別于傳統金融的新金融模式，其依托于支付、云計算、社交平臺等互聯網工具，秉承“開放、平等、協作、分享”的互聯網精神，采用安全、可移動的互聯網技術，能夠對傳統金融模式產生巨大而深遠的影響。

三、 互聯網金融對證券行業的影響

互聯網金融的井噴式發展對證券行業產生了較為深遠的影響，主要體現在兩方面：第一個方面來自諸如阿里巴巴、騰訊等大型的互聯網企業利用自身客戶和營銷渠道優勢積極參與線上證券業務，通過極其低廉的交易成本和廣闊的銷售渠道，以證券經紀業務為切入點和立足點，逐步滲透至整個券商零售業務;第二個方面是網絡證券經紀牌照的放開，對傳統證券經紀業務的巨大沖擊，最終券商只能迫于壓力而對傳統業務進行改革。經紀業務是證券公司的老牌業務，也是證券公司的穩定利潤來源，以往傳統的經紀業務受眾具有價格敏感、品牌認知程度低、可變性強等特點，這些也恰恰能夠成為互聯網企業向傳統證券公司進攻的武器;互聯網券商可以利用自己的營銷渠道和成本優勢，利用大數據支持下的信息為更多的投資者提供全面準確的市場信息，降低信息不對稱給投資者帶來的非系統性風險，同時互聯網券商很有可能將證券零售業務變成“價格戰”的主戰場之一。

放眼全球，不乏優秀的電子商務企業成功經營網絡證券業務的例子，比如日本的樂天證券，其通過集團的協作和資源整合效應，將其他金融子版塊和自身的業務利用集團電商平臺進行整合和優化，將集團整個金融產業鏈的協同效益發揮到了最大，從而使得自身在日本網絡證券交易量中牢牢占據前三的位置。從以往海外發達經濟體的經驗來看，網絡券商的集中程度較高。2013年日本個人股票委托交易量主要集中在五家網絡證券公司，市場份額達到71.20%。因此，放開優秀互聯網平臺新設或控股證券公司展開網絡證券業務，對于目前集中度較低的經紀業務則會帶來較大的負面效應。

根據中國證券業協會的數據，當前國內證券公司的經紀業務收入占全部業務收入的比重自2007年至2013年分別為54%、71%、69%、56%、51%、39%和48%，經紀業務幾乎占據了券商全部收入的半壁江山，被視為證券公司賴以生存的“生命線”。前幾年證券經紀業務保持較為平穩的收入態勢和占比率，是因為傭金費率下降有明顯放緩的趨勢。2014年2月，由騰訊公司和國金證券聯合推出的一款證券經紀業務金融產品——“傭金寶”的正式上線，被業界視為互聯網金融向傳統證券經紀業務吹響了進攻的號角。

四、 海外網絡券商發展狀況

傭金費率下行究其原因，主要在于監管政策開放和新技術運用。海外資本市場發展的歷史經驗表明，券商的傭金費率伴隨著政策管制到政策開放而呈現下行趨勢，未來資本市場的進一步開放和發展，使得證券行業的收入結構也將隨之發生根本性的變動：由過去的過度依賴證券經紀業務分散至承銷業務、并購業務、做市商業務和資產管理業務，從而實現收入結構由“一枝獨秀”向“百花齊放”過渡。

以美國的證券經紀業務為例，先后在20世紀70年代和90年代經歷了兩次傭金價格戰，分別催生了嘉信為代表的折扣經紀商和一批如E-Trade的純網絡經紀商，而后者得益于互聯網的快速發展使得交易方式更加便捷。這兩次價格戰也使得美國證券經紀業務的傭金率快速下滑，從1976年的0.73%持續回落到1999年的0.08%。日本在2000年左右也經歷了互聯網券商的高速發展，網絡券商的傭金戰使得行業傭金率水平在2000年前后下降了50%以上。

中國證券行業當下現狀與21世紀初的發達經濟體，如美國，日本情況較為相似，券商業務傭金費率下調趨勢已不可逆轉。當經紀傭金收入增長日漸疲軟后，證券行業如何實現轉型及結構調整，已成為當前各家券商亟需解決的重要問題。雖然中國當前的互聯網總體環境較之21世紀初的發達經濟體有很大差異，但深入分析對比國內外證券經紀業務面臨互聯網金融沖擊時的業務調整思路，有助于為中國證券業提供發展經驗和未來變革途徑。

五、 經紀業務如何轉型

1. 轉型中的核心競爭力。證券業經紀業務經過近百年發展，已形成較為完善的業務模式，但無論如何演進發展，其創造利潤的核心要素主要取決于三個方面：針對不同客戶群體的個性化服務、便捷性服務和服務價格。傳統實體網點的主要優勢集中于前兩者，而互聯網線上經紀業務則聚焦于為客戶提供便捷性服務和價格優勢服務。由此可見，未來證券行業將沿著虛擬化、多元化的趨勢進行變革，證券行業的服務內容將進一步細致化和個性化，針對擁有不同需求的客戶群體量身定制個性化服務。

首先，作為物理網點來說，其較之其他營銷模式最大競爭優勢來自于個性化定制服務，互聯網金融為客戶提供大量價格低廉的標準化服務，由于其特性而很難滿足客戶的個性化和定制化的需求，在這一領域中，物理網點牢牢占據著主動權。當前，證券營業部為投資人提供三種類型的個性化定制服務：一類是為投資者提供證券資產管理部門開發的高收益金融衍生產品，經紀人可以根據客戶的風險偏好為其選擇投資組合，這點在互聯網上難以實現;二是能夠為客戶提供面對面，實時的投資理財咨詢和服務;三是證券公司的其他部門，可以主動把握或維護業務潛在客戶，開拓新的客戶群體。上述三類業務主要針對高回報需求、高凈值客戶，他們往往更為看重投資收益和服務，傭金價格對其來說并不重要，他們是證券營業部重點維護的主要客源，對物理網點有著天生的依賴性。隨著社會經濟不斷發展，國民財富不斷積聚，投資者投資意識和理財水平不斷提高，這部分客戶的比例也將隨之上升。

其次，作為經紀業務的重要經濟利益來源，高凈值客戶往往是各方需要優先爭取和服務的對象，但考慮到高凈值客戶對于傳統證券傳統營業模式的慣性，所以普遍認為這一部分客戶在考慮服務提供方時不會過多考慮互聯網金融商。一般來說，網絡經紀業務的重點主要放在對便捷性較為敏感的中小散戶身上。目前可以帶給客戶便捷的主要在于縮短開戶和相關業務的辦理時間，提高業務辦理效率。客戶會根據自身實際情況選擇距離自己日常活動范圍較近的營業點，然后再在此基礎上衡量經紀業務傭金率;而互聯網金融為客戶提供了足不出戶辦理業務的體驗，讓客戶可以隨時隨地辦理開戶等業務，在這方面互聯網為投資者提供了極大的便利，也為他們在與傳統物理網點競爭中獲得了極大的優勢，但是照以往經驗來看，這種變化注定是一個漸進的過程，因為監管方和客戶都需要一定時間來適應這一創新，因此可以斷定網絡經紀業務在便捷性方面戰勝傳統證券營業部并非一朝一夕。

過去，決定中小散戶是否開戶的主要影響因素主要有兩個：一是營業網點的距離;二是手續費價格。網絡經紀時代來臨后，業務辦理網點的距離這一概念會逐漸消弭，而客戶的關注重點也自然而然就全部轉移到了傭金價格上，因此，互聯網給證券經紀業務帶來的不僅僅是營銷模式的創新，也將會是行業競爭機制的變革，關于傭金費率的價格競爭將會愈演愈烈。

2. 轉型過程中可以借鑒的模式。20世紀80年代，國內外已經有不少學者開始研究業務差異化對證券公司的影響，時至今日，互聯網金融對證券業經紀業務形成了巨大的沖擊。面對這一挑戰，證券行業如何轉變運營模式、尋找新的利潤增長點、實現差異化發展便顯得尤為重要。針對目前國內不同證券公司在客戶構成、研究實力，營銷渠道和資產規模等方面存在差異，本文結合了美國證券行業在經紀傭金改革的經驗，認為中國證券公司經紀業務模式轉型主要可以借鑒以下四種模式：

美林模式：美林證券成立于1885年，是目前世界范圍內規模最大、服務水平最高的全球綜合性投資銀行之一。美林聚焦于高凈值客戶與團體，通過其強大的投研和產品開發能力并結合市場需求為客戶提供多項高收益服務，利用自身完善的營銷渠道、強大的產品服務平臺和資源持續投入來保持差異化競爭優勢，并最終實現利潤創造。統計數據顯示，美林證券在全球擁有一支超過20 000人的高素質投研團隊，因此其無論在經紀業務、承銷業務和資產管理業務方面都傲視群雄。

從目前我國證券公司的投研實力和投研人員的數量規模來看，中信證券、銀河證券、國泰君安證券、華泰證券和海通證券等擁有較為強大的投研能力的券商更有可能模仿美林證券的經紀業務轉型模式。同時，我們也應該清楚地認識到，無論從資產規模、受眾程度、投研能力和分析師規模水平哪方面來看，國內證券公司于國際頂尖投資銀行仍舊存在不小的差距，鑒于券商成本率的壓力，如何在現有狀況下實現券商投研團隊規模成長和提升科研人員能力將決定是否能夠業務轉型成功。

嘉信模式：嘉信證券成立于20世紀70年代，其原本僅是一家不起眼的小券商，然而其創立以來孜孜以求的創新精神一直傳承到了現在，提出的“讓所有投資者收益”的口號現今仍舊是該公司開展業務的基本指導思路。也正是嘉信的不斷求新求變讓其抓住了美國80年代末互聯網與證券交易結合的巨大機遇，在10年之內一躍成為全美最大的線上經紀業務券商。截止2012年末，嘉信受托管理的客戶總資產為1.89萬億美元，并在全球各地擁有800余萬活躍證券賬戶。與美林模式不同，嘉信的目標客戶群主要集中于中小客戶，尤其是有成為高凈值潛力的中小客戶，針對這一類客戶的價格敏感度和風險偏好，嘉信推出傭金費率更低、用戶體驗和品質較好的投資者咨詢服務。嘉信模式的典型特點是“中等服務+中端收費”。嘉信模式較之美林模式更適合國內的中小券商，中小券商雖然在資源投入、投研能力等方面遜色于大型券商，但其相對靈活的組織結構以及多變的業務模式，能夠與互聯網金融形成更為良好的契合。目前國內券商中，宏源證券、國金證券、東北證券以及興業證券等中型券商應該能更為適應嘉信的業務轉型模式。

E-Trade模式：20世紀90年代以來，以互聯網技術為主要標志的信息技術取得了翻天覆地的變化，催生出了比嘉信公司價格更為低廉的線上經紀商，1982年成立的E-Trade公司便是其中的佼佼者。E-Trade的服務基本通過互聯網平臺實現，客戶可以在線上提供需求和訂單，由E-Trade根據訂單提供服務。與嘉信相比，這種網絡快餐似的模式能夠提供更為低廉的傭金費率并完全按照客戶意愿和需求提供服務，但其由于自身能力有限，所提供的投資咨詢服務也較為簡單，適用于目標客戶群為高度價格敏感的投資者。因此，小券商的業務轉型邏輯可以借鑒E-Trade的經驗。目前國內存在一些規模小、資源少、投研能力薄弱的小券商，由于無法效仿美林的差異化競爭模式，也無力效仿嘉信的中端服務模式，只能在成本競爭中開拓陣地，打開思路。

愛德華瓊斯模式：與上述三種模式均不相同，成立于1950年代的愛德華瓊斯公司，將自身目標客戶定位于“知道自己不懂得投資的明智的投資人”。愛德華瓊斯堅守其傳統的實體營業點渠道，不斷適應客戶需求，為其提供“定制化服務”。該公司將經營網點開設遍至各個社區，通過深入了解社區人們的投資偏好和特點，為客戶提供長期優質服務。截止目前，愛德華瓊斯公司有超過17 000名投資分析師和理財顧問為近700萬中高端投資者們提供面對面服務。該模式為中國證券經紀業務轉型提供了另一種思路：“你永遠無法滿足所有人”。傳統依托實體網點開展的證券經紀業務當前雖然受到網絡經紀革新的巨大沖擊而日漸萎靡，但鑒于證券行業擁有龐大的投資者規模，利用面對面方式更容易了解客戶所思所想，更容易用心和客戶進行交流，易為客戶提供他們需要的產品，從而能依舊得到客戶的青睞和業界的擁躉。因此，當中國券商轉型遇到瓶頸時，不妨跳出平臺和渠道的邏輯思路，根據自身特征，為客戶提供差異化服務。

當然無論何種模式，都應當緊緊圍繞服務差異化的思路進行展開，未來中國證券業的經紀業務模式變革并非具有標準化模板可以照搬，或是僅僅將其原封不動置于互聯網等線上渠道之中，而是應以自身實際情況為出發點和落腳點，以利潤創造為轉型思路，選擇一種適合本公司發展的差異化服務途徑。各家券商應利用好自身競爭優勢，努力練好“內功”，最大限度地發揮為客戶服務的潛力。

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作者簡介：劉珍秀（1989-），女，漢族，甘肅省慶陽市人，中國人民大學商學院2012級財務學博士生，研究方向為投資銀行業務轉型與發展。

收稿日期：2014-12-18。