我國制造業OFDI的動因與績效分析

龐博

【摘要】近年我國制造業的OFDI金額日益增加，然而制造業程度仍與發達國家差距較大，急需完成科技創新的轉型，從而提高自身實力。筆者選取制造業的代表三一重工企業，研究其并購普茨邁斯特主要動因。就整個并購過程的績效來看：采用主成分分析方法說明并購前后財務維度經歷了一個先升后降的過程;同時，此次跨國并購也存在文化融合風險和德國貿易保護主義的法律風險，但是經過公司不斷地整合與努力，三一重工成功的擴大了品牌知名度、提高了技術創新能力。

【關鍵詞】并購? 動因? 績效

一、研究背景與意義

（一）研究背景

1978年以來，中國經濟正逐步走向世界。中國作為OFDI的大國，流量從2003年不足1%升至2016年的13.5%，在相關領域中的影響力不斷擴展。

近年中國制造業OFDI也日益增長，2017年升至2950737萬美元。此外，國家“制造2025”也提出了要向制造強國的轉型的指南。因而，探討我國制造業OFDI的路徑具有現實意義，其對我國制造業OFDI具有指導價值，有助于提高企業國際競爭實力、推動企業長足有序的發展。

（二）研究意義

制造業是經濟的支柱產業，但是我國的制造業水平落后于先進國家，急需完成科技創新的轉型，從而提高自身實力。我國制造業OFDI采取的方式有綠地投資和兼并收購，基于以上原因本文選取制造業的代表三一重工企業，研究其并購普茨邁斯特公司的路徑，對其動因、區位、融資方式、財務績效、風險進行分析，旨在吸取企業的并購經驗，為制造業OFDI提供指導。

二、我國制造業現狀與OFDI特點

（一）我國制造業現狀

中國自加入WTO以來， 制造業迅猛開展，制造業所占GDP的比重一直保持在非常可觀的水平。我國制造業也逐步由勞動主導型向技術主導型轉化。

不可忽視的是，國內制造業的核心技術仍有外資控制，因此企業所獲得利潤較少。其使用的技術與先進生產力、資金與品牌，大多由外商提供。這也說明，國內制造業對于外商的生產技術較為依賴。目前我國先進技術主要來源于國外，很多產品沒有自主創新，仍處于仿制的階段。

（二）我國制造業OFDI特點

市場進入模式逐步多元化，制造類企業最開始進行國際直接投資多采用在海外建廠的方式。制造業通過建廠，可規避部分貿易壁壘、減少生產成本，從而獲得額外收益。隨著生產力的提高，我國制造業企業進入國際市場的方式也逐步變為綠地投資與兼并收購，從而整合東道國的優勢資源，運用發達國家技術、市場，不斷提高世界競爭力。

三、三一重工并購普茨邁斯特路徑研究

（一）并購動因

（1）同行業競爭作用。伴隨著金融危機的爆發，工程機械行業的跨國并購步伐逐步邁開：2008年，中聯重科收購意大利機械制造商CIFA耗資2.71億歐元（占股60%）;2012年初，柳工收購HSW的民用工程機械事業部項目，徐工機械也在為收購德國施魏因公司做準備。

2010年，世界混凝土機械銷售額排名中三一重工為位列NO.1，但是同行業競爭明顯，三一重工收購普茨邁斯特將進一步擴大市場、穩固現有的地位。

（2）獲取資源。企業進行海外并購，目的是獲得各種無形資產，包括技術、人力資源等，從而實現技術轉移，促進并購企業的創新績效。三一重工將普茨邁斯特的無形資產同與自身的資源進行協同，可以取得日臻完善的技術體系，這也減少了企業需要投入研發費用和研發精力。

普茨邁斯特主要定位在高端成品的生產，且在世界范圍內有多處銷售網點，三一重工可以延長自身供應鏈，降低制造所需的費用，取得成本上的協同。

（3）順應政策。根據2010年國務院發布的《關于促進企業兼并重組的意見》，證監也會加大對并購的力度，這些都為我國OFDI提供了良好的契機。基于此，國家的政策能夠為三一重工跨國并購提供堅實的基礎與國內環境。

（二）融資方式

從整個過程來看，不到一個月時間就完成了并購，其采用的主要方式是自有資金融資以及特殊融資，并未展開具體的項目談判，強大的內源現金在并購中發揮了明顯的作用，極大的縮短了并購時間。現金流方面，三一重工當時的情況能夠合乎資金需要。同時，三一重工與中信合作，中信也因此獲得了10%投資回報率，三一重工作為民營企業采用私募股權與境內企業合作并購，PM的介入同時減少了一部分財務方面的風險。

三一重工公司內源資金充足，因而面對著相對較低的償債財務危機。但是速動比率較低，由此可見存在短期財務風險，這主要是因為三一重工并購以大量現金支付，并沒有形成混合式融資結構。

四、三一重工并購德國普茨邁斯特公司結果分析

（一）績效分析

（1）財務維度。筆者嘗試構建同類制造業的主成分分析模型，具體得出財務維度得分，從而進行評判。根據全球工程機械制造商50強選出三家中國代表企業——三一重工、徐工集團、中聯重科，比較同類企業從2010年-2014年的財務指標，構造主成分分析模型。

首先檢驗符合要求，故對7個指標（營業利潤率、股本報酬率、流動比率、速動比率、凈資產增長率、應收賬款周轉率、總資產周轉率）提取相應主成分。結果顯示：所有指標均>0.3，適宜作主成分分析。

對解釋的總方差、碎石圖中初始特征根大于1的進行提取，將小于1的指標剔除，選取第一個指標即能體現綜合評價。

從成分矩陣得到特征向量：因子載荷值/SQR （特征值）可以發現只有流動比率、速動比率其成負相關。同時，應收賬款周轉率、總資產周轉率越大，企業的財務績效越好， 營運能力越強;流動比率、速動比率這些短期償債能力指標越大， 企業績效較弱，短期償債能力較弱。

Z=0.33X1+0.32X2-0.41X3-0.42X4+0.27X5+0.43X6+0.43X7

計算并購前2010年的財務得分、并購中2012年的財務得分、并購后2014年的財務得分。Z值作為綜合評價指標，其值越大，財務情況越好。可以看出， 三一重工并購前后， 企業的效績出現了先升后降的趨勢。由此可見，企業短期償債能力有所提升，但是并購后期企業花費大量的成本進行整合，債務負擔加重;受國外金融危機的影響，企業收益不太理想，市場低迷，造成營運能力減弱。

（2）非財務維度。三一重工收購普茨邁斯特后，在2014年的《財富》雜志中作為收到贊譽最多的中國企業第12名。三一重工在世界市場的知名度都得到了長足升高，國際化持有率由2012年以前的1百分之十五上升至2017年的百分之三十三以上。

并購后，兩方多次合作、投資設廠，并派遣工程師互相交流。2011年后專利申請量尤為可觀，三一重工跨國并購普茨邁斯特后專利申請量有了進一步提高，這說明其能夠融合德國的機械制造技術，加強了企業的科技創新力。

（二）風險分析

（1）財務風險。三一重工初次參加境外并購，被并購方又是非上市企業，這就增加獲取信息的難度，所以存在的棘手問題是信息不對稱，因而所面臨的定價風險很高。為了在眾多競爭對手中占得先機，三一重工以3.6億歐元完成了并購，其收購成本較高，存在一定的定價風險。

單一的融資方式會給企業帶來了極大的營運風險和財務風險，現金支付的方式導致其營運資金短缺，影響了企業的正常運作。三一重工此舉并購主要采取的方式為現金并購，這與2004年TCL的幾起現金并購對比來看，由于三一重工強大的現金流支撐，資產負債率相較TCL較好，但是銷售毛利率和凈資產收益率也有了一定幅度的下降。

（2）文化風險。兩公司處于不同的國家，企業文化相差甚遠，并購消息一出普茨邁斯特的許多員工因為擔心失業而抗議，整合迫在眉睫。

三一重工在以后的整合中尊重各方差異，保留普茨邁斯特的品牌，細分市場，經常舉辦交流活動，不解聘員工，尊重個人利益，挑選被并購方的專業人員擔任三一重工的高級管理人員，逐步促進文化融合。

（3）法律風險。在德國資產交易中，根據《德國民法典》第613條，雇傭關系包括既存雇傭期限在內的每一項和附屬的任何權利與義務都同時轉讓給買方，無論買方是否愿意。根據法律可知，此次并購風險很大，貿易保護主義傾向甚是明了。三一重工從并購至今，在德國雇傭的人數始終保持在3300人左右，并承諾會持續到至少2020年，這無疑增加了員工信任，降低了法律風險。

五、結論

本文分析了制造類代表企業三一重工并購動因：競爭作用、資源獲取和遵從政策。就整個并購過程來看，并購前后財務維度呈現先其后落的波動，這很大程度上與企業主要采用內源融資方式（現金融資）、并購定價較高、后期整合花費了較大的成本整合有關，可以看出存在一定的財務風險;同時，此次跨國并購也存在文化融合風險和德國貿易保護主義的法律風險，但是經過公司不斷地整合與努力，三一重工成功的擴大了企業知名度、提高了技術水平。

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