論高額商譽的風險及其治理對策

詹有鑫

【摘要】 ? 文章以海航科技為例，對其形成的商譽及商譽減值問題進行深入剖析，發現高額商譽有可能會透支企業的資產價值，加大財務風險，而且商譽減值可能會引發嚴重的利潤虧損。為了更好地防范商譽泡沫和商譽減值風險，合理準確地評估企業價值或改變商譽的計量方式、規定商譽的攤銷方式是關鍵所在。文章對商譽的會計確認及初始計量進行了闡述，并結合海航科技的高額商譽問題進行論述。最后對如何科學合理地開展并購重組業務活動、準確評估被并購企業的價值進行了相應的探討，并對提升并購效益、減少商譽堆積、防范并購風險提出若干治理對策。

【關鍵詞】 ? 高額商譽;商譽暴雷;風險;企業價值;海航科技

【中圖分類號】 ? F275 ? 【文獻標識碼】 ? A ? 【文章編號】 ? 1002-5812（2020）09-0076-03

“無并購不商譽”，商譽一般體現在企業間的并購重組過程中。企業間的良性并購活動，不僅能夠較好地促進企業的發展，還可以助力企業提升核心競爭力。更為關鍵的是，良性并購可以在一定程度上合理配置社會資源，使有限的資源發揮最大的作用。然而，在企業溢價并購過程中所形成的商譽，如果出現估值不合理、商譽價值偏高等問題，將給企業埋下巨大的商譽減值隱患，不僅不利于企業的健康發展，還有可能增加投資者的投資風險及債權人的財務風險。

一、案例背景

2010—2018年，我國上市公司披露的商譽和商譽減值逐年攀升，其中商譽年復合增長率為33.22%，商譽減值年復合增長率為72.07%;商譽總額2018年較2010年增長了13.22倍，商譽減值總額2018年較2010年增長了132.21倍，商譽占凈資產的比例由2010年的0.76%增長至2018年的3.20%，占凈利潤的比例由5.18%增長至34.09%，如果剔除沒有商譽的上市公司和金融業上市公司，商譽占凈資產和凈利潤的比例約為上述同期數據的3倍。2018年上市公司頻頻暴雷的響聲還沒有結束，2019年底的商譽“掃雷”又拉開了序幕。自從商譽這個名詞進入投資者的視野，因商譽高估而傳出的暴雷在市場上“回聲不斷”。自2013年A股市場出現并購重組浪潮，過高的資產評估價值和盲目的業績對賭推動了高溢價與高業績補償承諾，導致上市公司商譽總額不斷積累攀升;并購重組業績不及預期，商譽減值或潛在商譽減值亦水漲船高，市場風險不斷加大。

目前A股市場上已知的存在商譽的2 136家上市公司中，商譽總額已高達1.38萬億元，其中中石油的商譽金額最大，達到422.73億元。很多并購企業都存在高估商譽的問題，巨額的商譽猶如高懸在并購企業頭上的一把達摩克利斯之劍，使得并購企業不得不面臨計提商譽減值準備的風險，從而直接影響其當期的盈利水平。如果商譽進一步減值，將會影響并購企業未來的利潤水平。海航科技在2018年年報中披露的商譽高達153.49億元，潛在的高額商譽減值準備必定會對其利潤造成沖擊。據媒體報道，2019年該公司已有3名董事、4名高管離職，主要原因是上交所于5月末向其下發了問詢函，其中就涉及到利潤大幅下降、商譽減值準備等問題，高額的商譽風險是該公司董事及高管離職的關鍵。

二、商譽的會計初始確認和后續計量

對于商譽，目前還沒有一個確切的定義，理論界將其定義為能夠給企業帶來額外利潤的那部分資產——這是會計初始確認的過程。然而，既然是資產就需要進行確認和計量，商譽也一樣。商譽的會計初始計量一般是指企業的價值大于其賬面凈資產公允價值的部分。商譽在企業正常的生產經營過程中一般難以確認及計量，其產生主要是在企業合并的過程中。我國《企業會計準則第20號——企業合并》規定，并購方合并成本大于合并過程中取得的被并購企業可辨認凈資產的公允價值的差異，認定為商譽。商譽由于其具有看不見、摸不著的虛擬性，所以被視為無形資產來核算。

商譽是通過公式計算出來的一種無形資產，具有經濟意義上的議價能力，財務意義上的控制權溢價，是對未來價值的預期。總結來說，商譽是不完全純凈的，有一定的虛估成分。商譽的后續計量主要是通過直接沖銷法、永久保留法、系統沖銷法及減值測試法來進行。我國企業對商譽的后續計量采用的是趨同于國際會計準則的做法，即每年年底進行減值測試，以確認相應的資產減值損失并計入當期損益。

三、海航科技高額商譽問題及風險分析

（一）海航科技高額商譽的形成

從海航科技2018年度披露的財報可知，其商譽已高達153.49億元，而其同期的股票市值僅有78.57億元，商譽金額已接近其市值的2倍，境況不容樂觀。近年來，上市公司的商譽是一個較為敏感的話題，許多公司為了達到一定的目的會采取相應的方法來做大商譽的價值。從海航科技商譽的來源看，主要來自于英邁國際。2016年海航科技旗下子公司天海投資以60.09億美元的價格收購了英邁科技，英邁國際是美股500強企業，也是國際上最大的IT產品分銷商之一。IT產品分銷商是連接IT產品生產企業和IT產品零售企業的橋梁。有了IT產品分銷商，生產企業可以更專注于對IT產品的質量、性能、科技水平等方面進行研發，零售終端則可以專注于產品的銷售，各自從事自己最擅長的領域，從而大幅提高效率。而且IT產品分銷商可以借助強大的資金實力和資金匹配能力向零售商賒款，一方面緩解了下游企業的資金壓力，另一方面可以形成穩定的類固定收益回報。英邁國際2014年的財報顯示其收入為465億美元，超過第二名Tech Data當年收入的68%。客觀地說，收購英邁國際，海航科技可以憑借其引入英邁云服務，幫助我國企業實現走出去的美好愿景。2018年英邁國際實現收入504.37億美元，同比增長8.06%，凈利潤3.52億美元，同比增長77.02%。

（二）海航科技高額商譽風險

最近兩年海航科技的整體利潤水平出現大幅下降。2018年度財報顯示，公司當年合并利潤表實現的凈利潤只有6 024.30萬元。而2018年上半年英邁國際雖然實現收入504.37億美元，但利潤只有區區的3.52億美元。鑒于此，海航科技走上了出售資產的道路。2018年海航系已出售了約3 000億元的資產。2019年2月，公司對于各類資產包括核心層資產進一步打包出售，對于原本作為非賣品的英邁國際，也不得不迫于債務壓力按下了出售的按鈕。然而，英邁國際的高額商譽如何處理成了一個難題。這是因為2019年初海航科技公布了利潤預減說明，但是并沒有計提商譽減值準備。這意味著，即使海航科技準備出售英邁國際，高額的商譽也會使購買者望而卻步。另外，海航科技2016年購入英邁國際時采取的是國際銀團貸款的方式，貸款金額達40億美元。這筆貸款使得海航科技的資產負債率高達85%以上。

2018年9月19日，海航科技發布公告決定終止收購當當網，主要是因為未與交易對方達成一致意見以及歷時較長導致外部環境發生變化等。海航科技自1月啟動重組，3月公布收購標的當當網，4月11日，海航系旗下的天海投資披露重組預案，擬作價75億元，配套募資不超40.6億元。但是最終海航系和當當網的“聯姻”告吹，給海航科技的股價造成了不小的沖擊，與復牌前相比，A股市值縮水55.58億元。同時，海航科技在停牌8個月復牌后，公司股價創四年以來新低。海航科技與當當網最終沒有實現“聯姻”，焦點在于75億元的估值是否合理，是否要重走收購英邁國際的老路。從上述一系列交易事項來看，雖說海航科技的高額商譽目前還沒有出現實質性風險，但是從其重組失敗到股價連續四個交易日跌停已可見一斑。海航科技雖未“跟風”對其高達153.49億元的商譽計提減值準備，但暴雷風險已是千鈞一發，這也意味著，若出售英邁國際或者尋求合作失敗，海航科技的業績將因商譽減值而面臨巨額虧損，即使未來成功出售英邁國際，海航科技也將成為沒有業績支撐的空殼。

海航科技2019年度的業績預增公告仍未對商譽計提減值，預計歸屬于公司股東的扣非凈利潤為-7 500萬元至-4 500萬元，與上期歸母扣非凈利潤2 071.90萬元相比，減少了461.99%至319.19%。海航科技經營業績不斷下滑，負債水平居高不下，如此商譽高企、債務壓頂、融資成本居高不下難說不會成為壓倒駱駝的最后一根稻草。

本文根據WIND資訊數據庫數據進行統計分析，截至2018年度，有13家A股上市公司的商譽規模超過100億元，海航科技位于第6位，在信息技術行業中高居第1位;商譽占凈資產的比例超過80%的有34家，其中海航科技153.49億元的商譽規模相當于凈資產的85.74%，排在第29位，在信息技術行業中排在第13位;其商譽規模是凈利潤的254.79倍，在A股上市公司中排在第2位，在信息技術行業中高居第1位。截至2019年三季度，海航科技累計商譽已達157.92億元，占凈資產的比例為85.27%，高額的商譽風險將為其未來業績埋下一顆不定時炸彈。

四、對策與啟示

（一）注重并購重組研究分析，杜絕無效并購

近年來，上市公司在并購重組后陸續暴露出各種各樣的問題，值得警醒。并購重組標的頻現“黑天鵝”，上市公司并購重組屢次出現“后遺癥”，不僅使得上市公司寄希望于通過開展并購重組快速提升經營業績的夢想化為泡影，而且使得上市公司陷入并購風險，拖累了原有的主業。海航科技并購重組后業績不斷下滑，債務壓頂，商譽高企，與并購的美好愿景背道而馳。

企業間的并購整合雖然具有化腐朽為神奇的魔力，但是盲目跟風式的并購重組以及缺乏合理審慎的投資研究分析，亦會成為上市公司的“催命符”，尤其是在跨行業、跨境并購重組中，更增加了許多的不確定風險，必須做好慎重評估，警惕陷入危機，從本質上杜絕無效并購。上市公司在開展并購重組前務必要有清醒的認知，需要不斷警醒與反問：（1）管理層對公司所處的經營行業、上下游情況、未來發展前景是否有足夠的清醒認知？（2）上市公司是否審慎評估了自身能力，包括管理能力、人才儲備、資金實力，基礎設施水平能否跟得上公司發展？（3）并購重組不是為了炒作、跟風，而是經過深思熟慮做出的決策。并購重組重“量”，更要重“質”，要使主業更出彩，使上市公司從并購重組中獲得整合協同能力、使組織更有效率。上市公司需要深刻思考擬開展并購重組的原因與目的是什么。（4）上市公司對擬開展并購重組的標的企業所處的經營環境、未來發展方向、經營能力等各方面是否調研清楚？標的企業能否與自身業務產生很好的協同作用，是否會出現并購重組后遺癥與陷阱？上市公司是否已對未來的潛在風險做好了應對措施？（5）上市公司開展并購重組活動如火如荼，并購方歷經數月調研與交易談判，簽署了投資協議，正式完成對標的企業的并購，然而艱難的挑戰才剛剛拉開序幕，管理層應如何完成并購整合才能獲取產業協同效應？

（二）合理評估資產價值，多種評估方式相結合，減少高額商譽的影響

企業間的并購重組，不可避免地會涉及到交易對價的問題，關鍵在于對被并購企業進行科學合理的估值，減少并購時產生的商譽，從而避免商譽高估帶來的商譽減值問題。估值的方法包括非上市公司估值方法（如收益法、成本法以及市場法）和上市公司估值方法（如相對估值法和絕對估值法）。從發達國家的經驗來看，收益法和絕對估值法雖然對數據信息的要求較多、對數據質量的要求較高，但提高了估值的科學性和準確率，適用于對被并購企業的價值進行評估。

目前，我國市場上一般采用的是現金流量折現法（DCF），即考慮被并購企業未來的現金流量，采取適當的折現率，折現到當期金額作為企業價值。DCF的簡化公式為：企業價值=明確的預測期現金流量現值+明確的預測期之后的現金流量現值，主要步驟如下：第一步，預測該項資產未來若干年（一般為5至10年）的自由現金流量。第二步，計算該項資產確定的預測期之后的自由現金流量。第三步，選取適當的折現率，將上述現金流量折現到當期，即可確定該項資產的評估值。

DCF的兩個決定性因素分別為現金流量和折現率，對于這兩個因素，在實務中難以準確取得且帶有一定的主觀性，使得DCF難以得到很好的應用。因此，企業在開展并購重組的過程中，可以結合被并購企業的行業地位、生產經營規模、近幾年的盈利情況來合理地對相關數據進行評估，切不可主觀臆斷，影響對被并購企業的估值。

此外，在現實中很難找到完美無缺的單一估值方法，上市公司可以采取以DCF為主、多種評估方式相結合的方法，多方印證參考，避免單一估值方法產生的偏差。同時，在實務中還可以通過高超的交易談判能力降低交易對價，或者通過交易結構設計實現分次并購以減少商譽的賬面價值，即一步控股后再購買少數股東權益。

（三）探索改變商譽的計量模式

商譽的存在不是錯誤，關鍵在于如何合理地估計其真實的價值，從而為企業未來的經營減少不必要的風險。同時，我國證券監管部門對于商譽有著較為嚴格的規定，要求企業定期測試商譽的賬面價值，一旦出現減值風險，需計提減值準備。即針對商譽的后續處理，目前會計準則采取的是“商譽減值測試”的方式，企業變相擁有了較大的“自由裁量權”，商譽減值淪為利潤調節的工具，影響了信息披露質量，甚至為財務造假提供了土壤。建議會計準則將商譽后續計量改為商譽攤銷與減值測試并行的模式，即商譽在一定年限內全部攤銷，若出現減值跡象則需考慮減值風險，進行縮表處理，預防商譽風險一直埋伏在報表中而產生的巨大暴雷風險。

目前我國會計準則規定并購方合并成本大于應享有被并購方可辨認凈資產公允價值份額的差額計入商譽，而并購方合并成本小于應享有被并購方可辨認凈資產公允價值份額的差額計入當期損益，在這種初始計量模式下，對合并產生的盈虧的計算口徑不太一致，倘若將合并盈虧全部計入當期損益，那么商譽壓頂的現象也就失去了先決條件。

（四）投資者價值觀決定企業的未來

投資者應警惕商譽規模較大的企業無法完成業績承諾以及業績對賭結束后業績大變臉的投資風險，警惕上市公司肆意跨境或跨行業、超出經營能力開展并購重組業務產生的后遺癥，透支股東價值。投資者在必要時可以選擇“用腳投票”，督促上市公司聚焦主業，防范風險。市場與投資者的價值導向對建立健全上市公司治理結構將產生重大影響。外部的監管與制約機制可以引導上市公司真正聚焦到如何實現公司價值最大化上來。

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