不同回報機制下的公路項目投資風險識別

袁家鳳 李海博

摘要：本文針對公路項目投資的關鍵問題—風險展開分析，按照目前公路投資項目的回報機制將其分為政府付費類、使用者付費類、可行性缺口補助三類，對三類公路投資項目全生命周期所面臨的風險開展系統性識別，構建了三層風險指標體系。利用問卷調查將風險指標量化并對構建的指標體系進行信度和效度檢驗，結果顯示指標體系架構合理穩定可靠，可為投資項目的風險監督與管理提供依據。

關鍵詞：公路項目;投資風險;回報機制;信度和效度檢驗

中圖分類號：F270? ? 文獻標識碼：A

文章編號：1005-913X（2020）07-0137-04

一、引言

隨著PPP政策的實施，社會資本進入公路行業，按照投資體制改革提出的“誰投資、誰決策、誰受益、誰承擔風險”原則，社會資本在遴選公路項目進行投資時應自主決策、自擔風險。公路項目投資額度大、施工營運時間長、市場環境和社會環境變化多端，從項目開始到結束的全過程中存在大量的不可預見的風險因素。

現行社會資本投資公路項目的回報機制主要分為政府付費、使用者付費及可行性缺口補助三種。政府付費類項目一般指非經營性公路，不具有收費基礎，在項目運營期間政府承擔全部付費責任，其投資效益與政府信用、財政實力及績效考核等因素關聯度較大。使用者付費類項目一般指經營性公路，具有穩定的現金流基礎，其投資效益與交通量、收費標準、稅收政策等因素關聯度較大。可行性缺口補助項目一般指準經營性項目，具有一定的收費基礎，但其收費收入不足以回收項目成本和獲得合理收益，其投資效益與政府信用、財政實力、績效考核、交通量、路網完善程度、收費標準等因素均相關。由此可見，不同回報機制下的公路項目面臨的風險差異較大，有必要對不同回報機制下的公路項目全生命周期所面臨的風險因素開展系統性有效識別與合理驗證，為投資項目前期、建設、運營等全過程的風險監督與管理提供依據。

二、公路項目投資風險因素識別

（一）公路項目投資風險因素

本文采用文獻研究法和專家調查法對公路項目投資風險進行初步識別并形成了一套具有三個層次的風險指標體系。第一層按風險來源將項目可能存在的風險分為外部、內部風險;第二層按照風險的性質分為政策風險、金融風險、市場風險、不可抗力風險、建設風險、技術風險、管理風險;第三層根據風險具體形式識別出29個風險因子。

1.外部風險

（1）政策風險。一是收費政策風險因子：在運營期收費標準下調、收費方式變化、經營期限縮短、對某類通行車輛收費的減免收費等政策的實施對投資收益帶來的風險。在使用者付費和可行性缺口補助類公路項目投資中，收費政策的調整與收費收入直接有關。二是稅收政策風險因子：由于稅收制度不健全、稅收優惠政策調整或取消等給項目收益帶來的風險。三是環保政策風險因子：國家調整環境治理和環保標準等，導致項目建設或運營成本增加的風險。四是行政審批風險因子：在項目的立項、特許經營權取得、施工建造、運營等各個環節取得各項政審批許可時，出現的審批延誤等風險。五是優惠政策風險因子：指政府為鼓勵投資者對公路項目投資而承諾給予的優惠政策未能及時、完全兌現的風險。六是地方財政承受能力風險因子：指由于地方財政收支變化或支付能力不足給項目帶來的收益損失風險。對于政府付費和可行性缺口補助類項目，地方財政收支直接影響項目收益情況。

（2）金融風險。一是社會投資人信用風險因子：指因項目參與方自身信用降低，影響項目融資或未能履行投資協議中的義務而導致投資損失的風險。二是融資風險因子：指因融資模式、融資結構以及風險分擔方式不合理等原因引發的融資成本上浮、融資困難的風險。三是利率風險因子：指因項目融資利率變化所導致的項目融資成本增加、收益降低的風險。四是通貨膨脹風險因子：考慮到公路項目運營期一般較長，全生命周期內存在通貨膨脹的風險。

（3）市場風險。一是交通量波動風險因子：指在區域路網中出現競爭性項目以及各種市場供求關系變化導致項目交通量達不到預期，項目競爭力下降的風險。二是路網及配套工程進展風險因子：指與項目銜接路網及配套工程的建設進展緩慢，影響項目預期收益的風險。三是績效考核風險因子：對于政府付費和可行性缺口補助類項目，政府方常依據投資人所提供的公共產品或服務的績效考核結果付費。項目運營績效評價結果、及績效考核標準的變動會給項目帶來風險。四是區域經濟社會發展水平風險因子：指項目影響范圍內區域經濟社會發展水平的強弱是經濟社會發展派生物——交通需求的直接影響風險因子，從而會對項目的投資效益產生影響。五是區域規劃戰略風險因子：指在項目全生命周期內，項目影響范圍內區域的城鎮結構、產業發展、交通基礎設施布局等規劃戰略發生變化的不確定性對項目投資收益帶來的風險。

（4）不可抗力風險。一是自然災害、病疫等風險因子：指因自然災害（如地震、洪水、臺風等）、傳染性病疫等不可控制的事件給公路投資項目收益帶來不利影響。二是戰爭、暴亂、罷工等事件風險因子：戰爭、暴亂、罷工等事件的發生，將直接促使公路投資項目失敗或帶來重大不利影響。

2.內部風險

（1）建設風險。一是項目拆遷安置風險因子：項目征拆過程中，存在補償標準提高、拆遷量增多、當地居民不配合導致征拆時間延長等風險。二是工程/設計變更風險因子：指因路線方案、地質水文條件與項目前期勘察設計預期相比發生重大變化，使得項目建設成本增加、工期延長等多種不利影響的風險。三是工期延遲風險因子：指在項目的工程建設過程中由于工程管理、施工組織等多種因素致使工序中的任何一項或多項工作的實際完成日期比預先制定的施工計劃延遲，累計起來最終誘使整個建設工期延長的風險。四是主要材料價格波動風險因子：指原材料、勞動力價格超常規上漲等情況導致項目成本增加的風險。五是安全和質量風險因子：指因施工技術或不良地質引發的安全風險，以及項目施工質量不合格所帶來的未通過質量檢查部門質量鑒定和主管部門驗收的風險。

（2）技術風險。一是勘察設計技術風險因子：在項目勘察設計階段，由于勘察設計質量影響后續設計、施工等的風險。二是施工建造技術風險因子：在項目施工階段，由于施工建造技術、施工管理等不足給項目投資收益帶來不利影響的風險。三是運營維護技術風險因子：在項目運營階段，由于管理養護質量不合格、技術不全面等給項目投資收益帶來不利影響的風險。

（3）管理風險。一是項目前期階段管理風險因子：指項目投資可行性研究、商業模式談判、投資招投標等工作機制缺陷或管理不善的風險。二是項目準備階段管理風險因子：指落實項目建設條件環節中管理效率低的風險。三是項目施工階段管理風險因子：指項目施工建造階段施工工序安排不科學、管理不善、管理制度不健全等原因給項目帶來損失的風險。四是項目運營階段管理風險因子：指在公路運營中階段，由于運營管理不善，導致通行能力下降、車流量減少、維護費用增加、預期收入下降的風險。

（二）不同回報機制下的公路項目投資風險因素系統性識別

本文以公路項目投資者為視角，投資者在確保項目滿足社會效益的基礎上更加關心項目帶來的經濟效益。根據公路投資項目自身是否具有經營性和經營收益水平，可將公路投資項目劃分為非經營性項目、經營性項目和準經營性項目，與其對應的回報機制分別為政府付費、使用者付費及可行性缺口補助。

政府付費是指公路項目不具備收費條件（例如二級公路），政府在一定的績效考核機制下進行付費，投資者根據政府付費的資金來回收投入的項目成本并獲得合理收益。使用者付費是指通行車輛依據相關部門制定的收費標準繳納通行費，投資者以此收回在項目的建設、運營和維護中投入的所有成本并獲得合理收益的模式，該回報機制為目前大部分已建成高速公路所采納。可行性缺口補助指公路項目本身具備使用者付費條件且有明確的收費基礎，但項目收益不能滿足投資者回收項目成本和獲得合理收益的需求，需要政府對缺口部分進行補助。以上三種不同回報機制下的公路項目投資風險因素分別識別匯總于表1。

三、風險因子檢驗

本次研究采用問卷調查法將風險因子量化，問卷按照李克特五級量表編排。按回報機制分別展開調研，共發放問卷二百余份，收回有效問卷151份，有效回收率達75.5%。

科學合理的指標體系是進行風險分析、風險評價、風險控制的基礎。為檢驗已識別風險因子的科學性和有效性以及指標體系架構是否清晰、合理，本文對風險因子進行了信度和效度檢驗。信度檢驗是利用風險因子的方差與方差總和之間的關系來衡量指標體系的穩定性與一致性，信度值越高說明整個指標體系風險因子量化值越穩定。效度檢驗旨在精減指標數量，使識別出的風險因子成為一組或多組數量較少而彼此相關較大的變量，達到檢驗指標體系結構是否合理的目的。

（一）信度檢驗

在態度量表中常用的信度檢驗方法為α系數法，其判斷原則如表2所示，以0.7≤α為判斷標準。信度檢驗旨在檢視指標刪除后，整體指標體系的信度系數變化情形，如果該指標刪除后的整體指標體系α系數比原先的α系數高，即αif Item Deleted>α，說明該指標與其他指標同質性不高，考慮到整個指標體系的穩定性可將該指標刪除。以政府付費類項目為例，將外部風險和內部風險分開檢驗。

1.外部風險指標體系信度檢驗

外部風險指標體系的Cronbachα值0.711>0.7，說明外部風險指標體系一致性較好。外部風險各因子的αif Item Deleted值均小于Cronbach α值，不需要修正外部風險指標體系。

2.內部風險指標體系信度檢驗

內部風險指標體系的Cronbach α值為0.875>0.7，表示內部風險指標體系一致性較為理想。內部風險各因子的αif Item Deleted值均小于Cronbach α值，不需要修正該指標體系。

（二）效度檢驗

采用主成分分析法提取共同因子，采用正交旋轉方法對指標做KMO（Kaiser-Meyer-olkin Measure of Sampling Adequacy）和Barlett球體檢驗，以KMO大于0.7判斷是否適合因素分析，以特征根大于1提取共同因子，以因素負荷量大于0.5確定因子數據。

1.外部風險指標體系效度檢驗

在政府付費類公路項目投資中，市場風險僅識別出績效考核風險因子，變量數目較少，將外部風險提煉出3個因子較為合理。由表5可知，此次因素分析共提取出3共同因子，累積方差貢獻率達到71.98%，大于60%;各個風險因子的負荷量均在0.5以上，不存在交叉負荷現象，說明構建的外部風險指標體系結構清晰，架構合理。

2.內部風險指標體系效度檢驗

因素分析共提取出3共同因子，累積方差貢獻率為75.801%、大于60%;內部風險各因子的負荷量均在0.5以上，不存在交叉負荷現象，說明構建的內部風險指標體系結構清晰，架構合理。

采用同樣的方法對使用者付費類和可行性缺口補助類公路項目的問卷數據進行信度和效度檢驗。結果顯示三類公路項目均通過了信度和效度檢驗，說明構建的風險指標體系穩定、可靠、架構合理。

四、結語

本文采用定性方法對公路投資項目全生命周期內可能存在的風險開展系統性識別，從風險來源、風險性質、風險具體形式著手，針對不同回報機制下的公路項目投資項目分別構建指標體系。借助問卷調查法將風險因子量化，通過信度和效度檢驗證明了指標體系的合理性。研究成果完善了公路項目投資風險管理理論體系，可為投資者進行公路項目全生命周期風險識別與控制提供參考，有利于降低公路項目投資風險，正確引導公路投資行業健康發展！

參考文獻：

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[3] 吳明隆.問卷統計分析事務-SPSS操作與應用[M].重慶：重慶大學出版社，2010.

[責任編輯：紀姿含]

收稿日期： 2020-03-12

作者簡介： 袁家鳳（1989- ），男，武漢人，工程師，碩士，研究方向：基礎設施工程咨詢、投資咨詢;李海博（1990- ），男，河北河間人，工程師，碩士，研究方向：基礎設施工程咨詢、投資咨詢。