基于現金流視角的海南航空財務風險研究

趙宇維

[摘 ? ?要] 進入21世紀以來，我國經濟迅猛發展，企業的經營環境變得更加復雜多變，產生財務風險的概率也顯著提高，研究企業的財務風險管理意義深遠。本研究選取現金流視角來對海南航空的財務風險進行研究。經過研究，發現海南航空負債經營規模較大，公司面臨嚴重流動性風險，短期債務壓力巨大。針對研究結論，從投資、融資等方面，指出海南航空在未來要加強現金流管理、加強成本控制等建議。

[關鍵詞] 財務風險;海南航空;現金流

doi ： 10 . 3969 / j . issn . 1673 - 0194 . 2020. 13. 022

[中圖分類號] F275 ? ?[文獻標識碼] ?A ? ? ?[文章編號] ?1673 - 0194（2020）13- 0048- 03

0 ? ? ?引 ? ?言

企業內外部越發復雜的經營環境使得財務風險產生的可能性不斷加大。作為和國家經濟發展緊密關聯的基礎性產業，民航業見證了國家經濟騰飛的歷史進程。從20個世紀80年代開始，我國民航業實現了快速擴張，在發展規模和發展水平上取得了巨大進步。但由于民航業受宏觀經濟環境和自身管理水平的影響較為明顯，一旦發生財務風險將產生嚴重影響。持續偏高的航油價格、通貨膨脹加上不穩定的匯率與利率變動導致航空公司財務風險顯著提高。

從資金來源上看，財務風險可以分為投資風險、籌資風險和資金回籠風險三類。相較于其他類型的重資產行業，日常運營在民航業占據核心地位，是企業資金流動保持正常循環的前提。現金流管理的重要性不言而喻。

民航業作為重資產、高負債的典型行業，其高成本、高杠桿的特點決定了民航企業的財務風險相對較高，因此，財務風險管理對于民航企業來說十分重要。現金流對于民航企業經營來說如同血液，離開了不斷循環的血液，整個經營將會立刻陷入困境中，科學有效的現金流管理為企業經營管理提供動力支持。2020年年初暴發新冠疫情之時正值航空業最有盈利空間的春節檔期，疫情導致航班大面積取消。因為停飛的航班數量眾多，中等規模的航空公司日虧損金額在千萬元級別，大型航空公司日虧損金額達到億元級別。但海航的不同之處在于，它本來就背負著巨額債務，資金鏈岌岌可危，疫情沖擊下的海航將面臨更嚴峻的挑戰。

作為航空企業優秀代表的海南航空，在2017年因為財務危機引起了社會的廣泛關注，突如其來的疫情更使得海航雪上加霜。2020年2月29日，海航官網發布公告稱，為了幫助海航解決危機，海南省政府牽頭成立了“海南省海航集團聯合工作組”入駐海航處置風險。海航終究還是被“接管”了。

1 ? ? 海南航空概況

1.1 ? 海南航空基本情況

海南航空成立于1993年，是我國四大航空公司之一，同時也是中國首家A股和B股上市民航企業。公司經營范圍涵蓋了航空運輸、機場管理、酒店、地產、航材進出口貿易等領域。二十幾年的時間，海航從單一的地方航空運輸企業發展成為多領域協同發展的大型跨國集團。

1.2 ? 海南航空財務狀況

從資產規模上看，海航資產超過萬億元，號稱全年營收超900億美元，雇傭員工數量超過40萬。從經營范圍來看，海航涉足多個行業，從資產管理、金融服務，到酒店、物流，甚至是地產，完成了海、陸、空的全產業鏈布局，一躍成為中國四大航空集團之一。在2019年中國民營企業500強排名中，海航以6 183億元營收超過蘇寧位居第二（第一名是華為）。

20年時間，海航資產完成了從千萬元到萬億元的增長。自2017年下半年流動性風險爆發以來，海航已嘗試各種方法來挽救趙發失控的局勢，本已取得階段性成果，但一場突如其來的疫情，讓其賴以生存的航空主業遭遇重創，流動性風險加劇。

2 ? ? ?海南航空財務風險分析

2.1 ? 行業性質使得資產負債率偏高

負債占據總資產的比率稱為資產負債率，在一定程度上反映了負債和總資產的關系，是評估企業償債能力的常用指標。企業的資產負債率需要保持在一個合理的區間內，過高說明企業過度運用財務杠桿，增加了財務風險發生的可能性，并且資產負債率過高還會增加融資難度。在考量企業的貸款申請時，資產負債率作為重點考察對象受到銀行的高度關注。

公司經營需要遵從適度負債的原則。對比其他大多數行業，民航業較為特殊。就整個民航業來說，因為飛機單體價值過高，航空公司不得不加大杠桿經營，因此資產負債率普遍偏高。通常認為企業的資產負債率維持在40%～60%最為合適，但從海南航空的財務數據來看，其資產負債率在75%左右，數值明顯高于正常值。眾所周知，高負債率是把雙刃劍，雖然為企業的擴張提供了資金支持，但一旦資金鏈斷裂，就容易產生財務風險。

2.2 ? 盲目多元化投資造成到期債務堆集

航空業管理風險大，負債率高，成本居高不下，利潤空間，業務單一的航空公司經營困難較多，因此需要拉長產業鏈，擴大利潤空間。2015-2017年是海航激進多元化投資的集中時段。早期海航的金融意識只是展現在收購地方航空公司和美蘭機場等與航空運輸關聯度較高的大型實業項目上。不過受到航權、航油費用、人工成本等眾多因素的影響，從2015年起，海航的海外布局思路，就從航空運輸延伸到了空港、航空服務等領域，同時涉足了物流、酒店、房地產等行業，完善了海航全產業鏈的布局體系。

但是進入2017年，海航從風頭正勁的海外擴張變成債務負面消息纏身。曾經利用資本杠桿躋身世界500強地位的海航，也被資本拖進泥潭之中難以脫身。海航的短期債務高達1 852億元，超過了現金儲備量。長期債務更是達到3 828億元。僅2017年上半年，海航需要支付的利息就高達156億元，同比增長率超過100%。華爾街日報2017年11月的報道稱，海航集團債務總量高達1 000億美元，而其中25%短期內即將到期。也就是說海航超萬億元的資產中負債達到了一半，并且25%的債務是在1年內到期，海航面臨巨大的還本付息壓力。巨額的短期債務為海航的債務問題爆發埋下了地雷，海航債務問題集中爆發，負債最高時曾達7 179億元。

與很多大集團類似，海航將負債經營作為一種信仰，投資版圖擴展至全球，分布于眾多產業。海航旗下眾多的子公司均存在不同程度的債務問題，這也反映出整個海航集團“造血”能力不足，集團債務壓頂的問題。

從2017年下半年起，海航流動性危機突顯，債務壓力劇增，迅速從“買買買”切換至“賣賣賣”模式，“去杠桿”成為主要基調，力求迅速解決現金流危機。2018年一年時間里海航就處置了約3 000億元資產。

面對捉摸不定的投資風險，雖然海航有自身的風控體系進行評估，投資項目也會經過知名投行、資產評估機構、律師事務所等多方論證，但仍不能完全規避投資風險。依靠高杠桿的投資模式很可能會因為現金流短缺遭遇重大變故。

2.3 ? 現金流不足

現金流是維持企業正常運轉的“循環血液”。缺少了現金流，企業經營舉步維艱。 在2018年6月12日由央行主持的專題會議上，陷入流動性危機的海航被定性為流動性問題。會議提出要給企業機會，企業也要全力自救，并接受嚴格監管。

海航的擴張模式是以多種方式融資擴大資產，再憑借資產不斷融資，做大負債端。但在資金價格不斷高企的背景下，遇到信用緊縮，這種擴張模式就會出現問題。投資對應著負債，而負債是有成本的，信用擴張時期資產會每年重新估值，這樣就有了財務盈利。以此重新滾動起來，就能夠不斷放大資產，從而掩飾掉另一端的債務和財務成本。但是如果資產縮水或者現金流緊張，這種高杠桿擴張模式就會出現劇烈震動。

2.4 ? 籌資方式單一，過度依賴銀行借款

海航融資方式包括：銀行借款、發行債券和配套融資。其中又以銀行借款和發行債券使用程度最高。在過去幾年，海航將通過P2P等金融產品籌集的資金繼續用于集團擴張，直到泡沫越來越大，大到無法掌控。如果無法控制籌資風險，就會產生巨大的籌資壓力。

2017年底，中信銀行聲稱海航并未償還其在中信銀行的借款，并且在國有四大銀行的借款本金和利息都沒有償還。銀行因此會收緊貸款，尋求資金安全。對海航而言，借款難度將會加大，借款成本將會進一步上升。海航通過借款來還債的可能性降低。現金流的不足制約了海航的投資擴張計劃。

綜上可知，海南航空財務風險管理既存在國際油價波動、匯率波動等外部原因，也存在盲目投資、風險控制體系有漏洞等內部原因。這些問題會制約海航的健康發展。

3 ? ? ?海南航空應對財務風險的建議

3.1 ? 加強現金流管理

投資方面，應該瞄準市場適時投資，不盲目投資與公司關聯度并不高的產業，不盲目投資資金回收期過長的產業，避免因為回收期過長而使資金正常運動受到阻礙，造成現金流緊張。公司需要有效地控制現金流，就要在“開源節流”上達到動態的平衡。既要有效投資創造更多的現金流，又要衡量債務支出，量入為出，控制成本，在籌資、投資、經營和收益分配這幾個方面做好現金流管理。

回顧過去不難發現，因為流動性危機被海航剝離掉的資產，絕大多數與海航航空主業關聯度不高。在處置資產的同時海航做了多次組織架構調整，依然保持了核心的股權架構，形成3個各自獨立的、互相關聯度高的主要行業板塊：航空、物流和金融。

3.2 ? 加強成本控制

對于海航來說，成本資金中占據最大比重的就是航油成本。國際燃油價格的波動起伏和國家發改委對國內航空煤油價格的調整是成本控制的風險點所在。未來海南航空可以考慮調整飛機使用方式結構，提高經營租賃和融資租賃的占比，減小飛機初始投資壓力。同時在日常運營中做到“節流”，進一步細化成本項目，減少浪費。

3.3 ? 改進融資方式

海航應該優化融資結構，結合債權和股權進行融資，力求最大限度地減少融資成本。在融資租賃方面海航落后于其他三大航，因此海航可以提高融資租賃的占比，為經營管理提供更多可用資金。在融資租賃的時候需要綜合評估租賃方案后合理選擇，科學安排融資結構，減少公司的資金壓力。

4 ? ? ?結論與展望

盡管過去的幾年中，海航一直處于財務爭議的漩渦中，但作為一家服務質量被普遍認可的優秀航空公司，海航被資本市場和社會大眾寄予厚望。海航的財務風險受多個方面的因素影響，本文針對海航財務管理中存在的盲目多元化投資、融資方式單一、負債規模過大等問題提出建議：加強現金流管理、加強成本控制和優化融資方式。

主要參考文獻

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