基于現(xiàn)金流視角的海南航空財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)研究

趙宇維

[摘 ? ?要] 進(jìn)入21世紀(jì)以來，我國經(jīng)濟(jì)迅猛發(fā)展，企業(yè)的經(jīng)營環(huán)境變得更加復(fù)雜多變，產(chǎn)生財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的概率也顯著提高，研究企業(yè)的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)管理意義深遠(yuǎn)。本研究選取現(xiàn)金流視角來對(duì)海南航空的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行研究。經(jīng)過研究，發(fā)現(xiàn)海南航空負(fù)債經(jīng)營規(guī)模較大，公司面臨嚴(yán)重流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)，短期債務(wù)壓力巨大。針對(duì)研究結(jié)論，從投資、融資等方面，指出海南航空在未來要加強(qiáng)現(xiàn)金流管理、加強(qiáng)成本控制等建議。

[關(guān)鍵詞] 財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn);海南航空;現(xiàn)金流

doi ： 10 . 3969 / j . issn . 1673 - 0194 . 2020. 13. 022

[中圖分類號(hào)] F275 ? ?[文獻(xiàn)標(biāo)識(shí)碼] ?A ? ? ?[文章編號(hào)] ?1673 - 0194（2020）13- 0048- 03

0 ? ? ?引 ? ?言

企業(yè)內(nèi)外部越發(fā)復(fù)雜的經(jīng)營環(huán)境使得財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)產(chǎn)生的可能性不斷加大。作為和國家經(jīng)濟(jì)發(fā)展緊密關(guān)聯(lián)的基礎(chǔ)性產(chǎn)業(yè)，民航業(yè)見證了國家經(jīng)濟(jì)騰飛的歷史進(jìn)程。從20個(gè)世紀(jì)80年代開始，我國民航業(yè)實(shí)現(xiàn)了快速擴(kuò)張，在發(fā)展規(guī)模和發(fā)展水平上取得了巨大進(jìn)步。但由于民航業(yè)受宏觀經(jīng)濟(jì)環(huán)境和自身管理水平的影響較為明顯，一旦發(fā)生財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)將產(chǎn)生嚴(yán)重影響。持續(xù)偏高的航油價(jià)格、通貨膨脹加上不穩(wěn)定的匯率與利率變動(dòng)導(dǎo)致航空公司財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)顯著提高。

從資金來源上看，財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)可以分為投資風(fēng)險(xiǎn)、籌資風(fēng)險(xiǎn)和資金回籠風(fēng)險(xiǎn)三類。相較于其他類型的重資產(chǎn)行業(yè)，日常運(yùn)營在民航業(yè)占據(jù)核心地位，是企業(yè)資金流動(dòng)保持正常循環(huán)的前提。現(xiàn)金流管理的重要性不言而喻。

民航業(yè)作為重資產(chǎn)、高負(fù)債的典型行業(yè)，其高成本、高杠桿的特點(diǎn)決定了民航企業(yè)的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)相對(duì)較高，因此，財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)管理對(duì)于民航企業(yè)來說十分重要。現(xiàn)金流對(duì)于民航企業(yè)經(jīng)營來說如同血液，離開了不斷循環(huán)的血液，整個(gè)經(jīng)營將會(huì)立刻陷入困境中，科學(xué)有效的現(xiàn)金流管理為企業(yè)經(jīng)營管理提供動(dòng)力支持。2020年年初暴發(fā)新冠疫情之時(shí)正值航空業(yè)最有盈利空間的春節(jié)檔期，疫情導(dǎo)致航班大面積取消。因?yàn)橥ｏw的航班數(shù)量眾多，中等規(guī)模的航空公司日虧損金額在千萬元級(jí)別，大型航空公司日虧損金額達(dá)到億元級(jí)別。但海航的不同之處在于，它本來就背負(fù)著巨額債務(wù)，資金鏈岌岌可危，疫情沖擊下的海航將面臨更嚴(yán)峻的挑戰(zhàn)。

作為航空企業(yè)優(yōu)秀代表的海南航空，在2017年因?yàn)樨?cái)務(wù)危機(jī)引起了社會(huì)的廣泛關(guān)注，突如其來的疫情更使得海航雪上加霜。2020年2月29日，海航官網(wǎng)發(fā)布公告稱，為了幫助海航解決危機(jī)，海南省政府牽頭成立了“海南省海航集團(tuán)聯(lián)合工作組”入駐海航處置風(fēng)險(xiǎn)。海航終究還是被“接管”了。

1 ? ? 海南航空概況

1.1 ? 海南航空基本情況

海南航空成立于1993年，是我國四大航空公司之一，同時(shí)也是中國首家A股和B股上市民航企業(yè)。公司經(jīng)營范圍涵蓋了航空運(yùn)輸、機(jī)場管理、酒店、地產(chǎn)、航材進(jìn)出口貿(mào)易等領(lǐng)域。二十幾年的時(shí)間，海航從單一的地方航空運(yùn)輸企業(yè)發(fā)展成為多領(lǐng)域協(xié)同發(fā)展的大型跨國集團(tuán)。

1.2 ? 海南航空財(cái)務(wù)狀況

從資產(chǎn)規(guī)模上看，海航資產(chǎn)超過萬億元，號(hào)稱全年?duì)I收超900億美元，雇傭員工數(shù)量超過40萬。從經(jīng)營范圍來看，海航涉足多個(gè)行業(yè)，從資產(chǎn)管理、金融服務(wù)，到酒店、物流，甚至是地產(chǎn)，完成了海、陸、空的全產(chǎn)業(yè)鏈布局，一躍成為中國四大航空集團(tuán)之一。在2019年中國民營企業(yè)500強(qiáng)排名中，海航以6 183億元營收超過蘇寧位居第二（第一名是華為）。

20年時(shí)間，海航資產(chǎn)完成了從千萬元到萬億元的增長。自2017年下半年流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)爆發(fā)以來，海航已嘗試各種方法來挽救趙發(fā)失控的局勢，本已取得階段性成果，但一場突如其來的疫情，讓其賴以生存的航空主業(yè)遭遇重創(chuàng)，流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)加劇。

2 ? ? ?海南航空財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)分析

2.1 ? 行業(yè)性質(zhì)使得資產(chǎn)負(fù)債率偏高

負(fù)債占據(jù)總資產(chǎn)的比率稱為資產(chǎn)負(fù)債率，在一定程度上反映了負(fù)債和總資產(chǎn)的關(guān)系，是評(píng)估企業(yè)償債能力的常用指標(biāo)。企業(yè)的資產(chǎn)負(fù)債率需要保持在一個(gè)合理的區(qū)間內(nèi)，過高說明企業(yè)過度運(yùn)用財(cái)務(wù)杠桿，增加了財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)發(fā)生的可能性，并且資產(chǎn)負(fù)債率過高還會(huì)增加融資難度。在考量企業(yè)的貸款申請(qǐng)時(shí)，資產(chǎn)負(fù)債率作為重點(diǎn)考察對(duì)象受到銀行的高度關(guān)注。

公司經(jīng)營需要遵從適度負(fù)債的原則。對(duì)比其他大多數(shù)行業(yè)，民航業(yè)較為特殊。就整個(gè)民航業(yè)來說，因?yàn)轱w機(jī)單體價(jià)值過高，航空公司不得不加大杠桿經(jīng)營，因此資產(chǎn)負(fù)債率普遍偏高。通常認(rèn)為企業(yè)的資產(chǎn)負(fù)債率維持在40%～60%最為合適，但從海南航空的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)來看，其資產(chǎn)負(fù)債率在75%左右，數(shù)值明顯高于正常值。眾所周知，高負(fù)債率是把雙刃劍，雖然為企業(yè)的擴(kuò)張?zhí)峁┝速Y金支持，但一旦資金鏈斷裂，就容易產(chǎn)生財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。

2.2 ? 盲目多元化投資造成到期債務(wù)堆集

航空業(yè)管理風(fēng)險(xiǎn)大，負(fù)債率高，成本居高不下，利潤空間，業(yè)務(wù)單一的航空公司經(jīng)營困難較多，因此需要拉長產(chǎn)業(yè)鏈，擴(kuò)大利潤空間。2015-2017年是海航激進(jìn)多元化投資的集中時(shí)段。早期海航的金融意識(shí)只是展現(xiàn)在收購地方航空公司和美蘭機(jī)場等與航空運(yùn)輸關(guān)聯(lián)度較高的大型實(shí)業(yè)項(xiàng)目上。不過受到航權(quán)、航油費(fèi)用、人工成本等眾多因素的影響，從2015年起，海航的海外布局思路，就從航空運(yùn)輸延伸到了空港、航空服務(wù)等領(lǐng)域，同時(shí)涉足了物流、酒店、房地產(chǎn)等行業(yè)，完善了海航全產(chǎn)業(yè)鏈的布局體系。

但是進(jìn)入2017年，海航從風(fēng)頭正勁的海外擴(kuò)張變成債務(wù)負(fù)面消息纏身。曾經(jīng)利用資本杠桿躋身世界500強(qiáng)地位的海航，也被資本拖進(jìn)泥潭之中難以脫身。海航的短期債務(wù)高達(dá)1 852億元，超過了現(xiàn)金儲(chǔ)備量。長期債務(wù)更是達(dá)到3 828億元。僅2017年上半年，海航需要支付的利息就高達(dá)156億元，同比增長率超過100%。華爾街日?qǐng)?bào)2017年11月的報(bào)道稱，海航集團(tuán)債務(wù)總量高達(dá)1 000億美元，而其中25%短期內(nèi)即將到期。也就是說海航超萬億元的資產(chǎn)中負(fù)債達(dá)到了一半，并且25%的債務(wù)是在1年內(nèi)到期，海航面臨巨大的還本付息壓力。巨額的短期債務(wù)為海航的債務(wù)問題爆發(fā)埋下了地雷，海航債務(wù)問題集中爆發(fā)，負(fù)債最高時(shí)曾達(dá)7 179億元。

與很多大集團(tuán)類似，海航將負(fù)債經(jīng)營作為一種信仰，投資版圖擴(kuò)展至全球，分布于眾多產(chǎn)業(yè)。海航旗下眾多的子公司均存在不同程度的債務(wù)問題，這也反映出整個(gè)海航集團(tuán)“造血”能力不足，集團(tuán)債務(wù)壓頂?shù)膯栴}。

從2017年下半年起，海航流動(dòng)性危機(jī)突顯，債務(wù)壓力劇增，迅速從“買買買”切換至“賣賣賣”模式，“去杠桿”成為主要基調(diào)，力求迅速解決現(xiàn)金流危機(jī)。2018年一年時(shí)間里海航就處置了約3 000億元資產(chǎn)。

面對(duì)捉摸不定的投資風(fēng)險(xiǎn)，雖然海航有自身的風(fēng)控體系進(jìn)行評(píng)估，投資項(xiàng)目也會(huì)經(jīng)過知名投行、資產(chǎn)評(píng)估機(jī)構(gòu)、律師事務(wù)所等多方論證，但仍不能完全規(guī)避投資風(fēng)險(xiǎn)。依靠高杠桿的投資模式很可能會(huì)因?yàn)楝F(xiàn)金流短缺遭遇重大變故。

2.3 ? 現(xiàn)金流不足

現(xiàn)金流是維持企業(yè)正常運(yùn)轉(zhuǎn)的“循環(huán)血液”。缺少了現(xiàn)金流，企業(yè)經(jīng)營舉步維艱。 在2018年6月12日由央行主持的專題會(huì)議上，陷入流動(dòng)性危機(jī)的海航被定性為流動(dòng)性問題。會(huì)議提出要給企業(yè)機(jī)會(huì)，企業(yè)也要全力自救，并接受嚴(yán)格監(jiān)管。

海航的擴(kuò)張模式是以多種方式融資擴(kuò)大資產(chǎn)，再憑借資產(chǎn)不斷融資，做大負(fù)債端。但在資金價(jià)格不斷高企的背景下，遇到信用緊縮，這種擴(kuò)張模式就會(huì)出現(xiàn)問題。投資對(duì)應(yīng)著負(fù)債，而負(fù)債是有成本的，信用擴(kuò)張時(shí)期資產(chǎn)會(huì)每年重新估值，這樣就有了財(cái)務(wù)盈利。以此重新滾動(dòng)起來，就能夠不斷放大資產(chǎn)，從而掩飾掉另一端的債務(wù)和財(cái)務(wù)成本。但是如果資產(chǎn)縮水或者現(xiàn)金流緊張，這種高杠桿擴(kuò)張模式就會(huì)出現(xiàn)劇烈震動(dòng)。

2.4 ? 籌資方式單一，過度依賴銀行借款

海航融資方式包括：銀行借款、發(fā)行債券和配套融資。其中又以銀行借款和發(fā)行債券使用程度最高。在過去幾年，海航將通過P2P等金融產(chǎn)品籌集的資金繼續(xù)用于集團(tuán)擴(kuò)張，直到泡沫越來越大，大到無法掌控。如果無法控制籌資風(fēng)險(xiǎn)，就會(huì)產(chǎn)生巨大的籌資壓力。

2017年底，中信銀行聲稱海航并未償還其在中信銀行的借款，并且在國有四大銀行的借款本金和利息都沒有償還。銀行因此會(huì)收緊貸款，尋求資金安全。對(duì)海航而言，借款難度將會(huì)加大，借款成本將會(huì)進(jìn)一步上升。海航通過借款來還債的可能性降低。現(xiàn)金流的不足制約了海航的投資擴(kuò)張計(jì)劃。

綜上可知，海南航空財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)管理既存在國際油價(jià)波動(dòng)、匯率波動(dòng)等外部原因，也存在盲目投資、風(fēng)險(xiǎn)控制體系有漏洞等內(nèi)部原因。這些問題會(huì)制約海航的健康發(fā)展。

3 ? ? ?海南航空應(yīng)對(duì)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的建議

3.1 ? 加強(qiáng)現(xiàn)金流管理

投資方面，應(yīng)該瞄準(zhǔn)市場適時(shí)投資，不盲目投資與公司關(guān)聯(lián)度并不高的產(chǎn)業(yè)，不盲目投資資金回收期過長的產(chǎn)業(yè)，避免因?yàn)榛厥掌谶^長而使資金正常運(yùn)動(dòng)受到阻礙，造成現(xiàn)金流緊張。公司需要有效地控制現(xiàn)金流，就要在“開源節(jié)流”上達(dá)到動(dòng)態(tài)的平衡。既要有效投資創(chuàng)造更多的現(xiàn)金流，又要衡量債務(wù)支出，量入為出，控制成本，在籌資、投資、經(jīng)營和收益分配這幾個(gè)方面做好現(xiàn)金流管理。

回顧過去不難發(fā)現(xiàn)，因?yàn)榱鲃?dòng)性危機(jī)被海航剝離掉的資產(chǎn)，絕大多數(shù)與海航航空主業(yè)關(guān)聯(lián)度不高。在處置資產(chǎn)的同時(shí)海航做了多次組織架構(gòu)調(diào)整，依然保持了核心的股權(quán)架構(gòu)，形成3個(gè)各自獨(dú)立的、互相關(guān)聯(lián)度高的主要行業(yè)板塊：航空、物流和金融。

3.2 ? 加強(qiáng)成本控制

對(duì)于海航來說，成本資金中占據(jù)最大比重的就是航油成本。國際燃油價(jià)格的波動(dòng)起伏和國家發(fā)改委對(duì)國內(nèi)航空煤油價(jià)格的調(diào)整是成本控制的風(fēng)險(xiǎn)點(diǎn)所在。未來海南航空可以考慮調(diào)整飛機(jī)使用方式結(jié)構(gòu)，提高經(jīng)營租賃和融資租賃的占比，減小飛機(jī)初始投資壓力。同時(shí)在日常運(yùn)營中做到“節(jié)流”，進(jìn)一步細(xì)化成本項(xiàng)目，減少浪費(fèi)。

3.3 ? 改進(jìn)融資方式

海航應(yīng)該優(yōu)化融資結(jié)構(gòu)，結(jié)合債權(quán)和股權(quán)進(jìn)行融資，力求最大限度地減少融資成本。在融資租賃方面海航落后于其他三大航，因此海航可以提高融資租賃的占比，為經(jīng)營管理提供更多可用資金。在融資租賃的時(shí)候需要綜合評(píng)估租賃方案后合理選擇，科學(xué)安排融資結(jié)構(gòu)，減少公司的資金壓力。

4 ? ? ?結(jié)論與展望

盡管過去的幾年中，海航一直處于財(cái)務(wù)爭議的漩渦中，但作為一家服務(wù)質(zhì)量被普遍認(rèn)可的優(yōu)秀航空公司，海航被資本市場和社會(huì)大眾寄予厚望。海航的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)受多個(gè)方面的因素影響，本文針對(duì)海航財(cái)務(wù)管理中存在的盲目多元化投資、融資方式單一、負(fù)債規(guī)模過大等問題提出建議：加強(qiáng)現(xiàn)金流管理、加強(qiáng)成本控制和優(yōu)化融資方式。

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