改進的杜邦分析體系下X制藥企業股權激勵對財務績效的影響研究

［摘 要］文章根據改進后的杜邦分析體系分析X制藥企業股權激勵對財務績效的影響，發現X制藥企業實施股權激勵能在一定程度上穩定企業的財務杠桿，降低企業的財務風險，但是未顯著提升企業的盈利能力，而后總結X制藥企業股權激勵存在的問題，并提出改進對策，以期為其他企業進行股權激勵提供

參考。

［關鍵詞］股權激勵；杜邦分析；財務績效；制藥企業

doi：10.3969/j.issn.1673 - 0194.2024.20.008

［中圖分類號］F275；F272 ［文獻標識碼］A ［文章編號］1673-0194（2024）20-00-03

0" " "引 言

股權激勵自20世紀50年代出現以來，國內外學者對其進行了大量的研究。筆者對現有文獻進行梳理后發現，大多數學者研究了股權激勵優化公司治理、提升企業業績、保留人才的作用。例如，陳文強等針對股權激勵對企業業績的影響進行了研究，發現股權激勵能顯著提升企業業績，而且對第一類代理問題有抑制作用［1］。陳勝軍等發現股權激勵能提升企業業績，并且績效條件越嚴格，企業業績越好［2］。高奕航對江蘇省、浙江省、上海市的高新企業進行了研究，發現股權激勵能有效提升企業的創新績效［3］。肖淑芳和付威研究發現，股權激勵能有效降低員工離職率，達到留住人才的目的［4］。但是，也有學者發現我國企業實施股權激勵存在管理層操作行權條件，降低行權要求，指標單一，從而削弱股權激勵的作用，以及股權激勵成為變相的利益輸送渠道等問題［5］。基于此，本文以X制藥企業為研究對象，對其2018年、2021年兩次股權激勵計劃進行分析，并針對其中存在的問題提出相應的建議。

1" " "X制藥企業股權激勵實施情況

截至目前，X制藥企業分別于2018年和2021年實施了兩次股權激勵，兩次股權激勵方案的具體情況見表1和表2。

2" " "改進后的杜邦分析體系下X制藥企業股權激勵對財務績效的影響

傳統的杜邦分析體系利用指標間的鉤稽關系，綜合反映企業的財務狀況和經營成果。但傳統的杜邦分析體系存在許多缺陷：一是忽視了現金流量的分析，二是忽視了企業可持續發展能力的分析，三是不能反映上市公司重要財務指標間的關系。因此，李建平［6］基于上述缺陷對杜邦分析體系進行了改進，形成了改進后的杜邦分析體系。

改進后的杜邦分析體系以每股經營現金凈流量為一級指標，具體可分為現金指數、每股收益、經營現金流量、凈資產收益率、每股凈資產、總資產利潤率、權益乘數、每股留存收益、權益增長倍數、可持續增長率等多個指標，能更加全面地反映企業財務狀況和經營成果。

以下將根據改進后的杜邦分析體系，從多個指標層面分析X制藥企業實施股權激勵對財務績效的影響。

2.1" "現金指數層面

根據改進后的杜邦分析體系，一級指標為每股經營現金凈流量。將每股經營現金凈流量分解為現金指數和每股收益，而現金指數等于經營現金凈流量與凈利潤的比值。表3為現金指數分解情況，可以用于分析股權激勵對財務績效的影響。

根據表3可知，X制藥企業凈利潤呈逐年上升的趨勢，2018年和2021年的上漲幅度分別為26.75%和4.31%，而X制藥企業在2018年和2021年實施股權激勵計劃后現金指數都出現了下降趨勢，分別下降了34.37%和40.88%，均是由于經營現金凈流量相比上一年總量下降導致的。其中，2021年的經營現金凈流量下降趨勢明顯，達到了38.33%，由此導致現金指數下降趨勢明顯。

2.2" "每股收益層面

根據改進后的杜邦分析體系，本文將每股經營現金凈流量分解為現金指數和每股收益，又將每股收益繼續分解為凈資產收益率和每股凈資產。表4是每股收益分解后各項指標的具體情況。

根據表4可知，X制藥企業的每股收益呈逐年上升的趨勢，但是在實施股權激勵的2018年和2021年均出現了下降。根據改進后的杜邦分析體系可知，每股收益可分解為凈資產收益率×每股凈資產。由表4可知，2018年和2021年每股收益下降分別是由每股凈資產和凈資產收益率下降導致的。其中，2018年每股凈資產下降是由于當年股本總數大幅度上漲，股本總額由2017年的478 353 421份上漲到2018年的621 859 447份，而并非由于凈資產減少導致每股凈資產下降。除2018年之外，X制藥企業的每股凈資產均呈逐年上升的趨勢。由此可知，X制藥企業實施股權激勵并未對其每股凈資產造成顯著的不利影響。

X制藥企業的凈資產收益率在2020年之前均呈上升的趨勢，尤其是在實施股權激勵的2018年，由2017年的10.97%上升到了12.52%，上升幅度高于2019年，但2020年之后出現了逐年下降的趨勢。由此可見，X制藥企業的兩次股權激勵計劃均未有效促進企業的盈利能力提升。

2.3" "每股經營現金凈流量層面

改進后的杜邦分析體系將每股經營現金凈流量分解為每股收益和現金指數。2017—2022年，X制藥企業的每股經營現金凈流量有漲有跌，但在實施股權激勵的2018年和2021年均較上年大幅下降，分別下降37.21%和41.85%，下降幅度是2017—2022年中最高的。股權激勵的實施對每股經營現金凈流量有負面影響。從長期來看，2018年實施股權激勵及其后三年，該項指標均低于2017年，直到2022年才高于2017年，可見股權激勵的效果并非短期能顯現，同時還不能忽視2021年股權激勵的作用。由此可知，兩次股權激勵計劃均未有效增加X制藥企業每股經營現金凈流量，企業的銷售回款能力并未得到提升，與上述盈利能力等未得到提升的結論基本一致。

根據上述分析可知，X制藥企業實施股權激勵在一定程度上穩定了企業的財務杠桿，降低了企業的財務績效，但是未顯著提升企業的銷售回款能力、盈利能力等。

3" " "X制藥企業股權激勵存在的問題

3.1" "股權激勵有效期較短

X制藥企業2018年和2021年兩次股權激勵計劃的等待期均為4年（48個月），而有效期均為5年（60個月），與大多數企業相似，但是相較于國外平均8年的股權激勵有效期，X制藥企業兩次股權激勵計劃的有效期均較短。X制藥企業的股權激勵方案具有短期性質，這樣的短期性質很可能會導致管理層的自利行為和短視行為，從而造成股權激勵的長期激勵效果被弱化。另外，股權激勵的行權期越長，管理層就越難進行盈余管理。這是因為長期的盈余管理痕跡太明顯，容易被發現，很容易將盈余管理的后果暴露出來，而短期的行權指標容易被人為操縱，更容易進行盈余管理，被發現的風險也較小。

3.2" "行權條件較簡單

X制藥企業2018年股權激勵計劃的行權條件是營業收入和凈資產收益率兩個指標，2021年股權激勵計劃的行權條件是凈利潤和每股分紅均值兩個指標。上述行權條件較為單一，不能全面反映企業的運營情況，并且易受管理層操縱，可能會導致管理層的自利行為。同時，X制藥企業設計股權激勵方案時，設置的行權條件缺少非財務方面的條件，不能全面反映企業的具體情況。

3.3" "核心骨干員工激勵人數較少

X制藥企業作為制藥企業，新藥的研發、生產、銷售是企業產生經濟效益的主要環節。從X制藥企業股權激勵的方案中可知，其兩次股權激勵的激勵人數分別為185人和196人，其中核心骨干人員的人數分別為37人和36人，占總人數的20%和18.4%，占比相對較低，難以發揮股權激勵對核心骨干員工的激勵作用。

4" " "X制藥企業股權激勵的改進對策

根據上述分析可知，X制藥企業的股權激勵計劃存在有效期短、行權條件單一、不能全面反映企業運營情況、條件設置不合理的問題。針對上述問題，本文提出以下對策建議。

4.1" "設置更長的禁售期或等待期

X制藥企業兩次股權激勵的等待期均為4年，相較于大多數企業設置的5年以上等待期時間較短，難以發揮股權激勵長期激勵的效果。因此，企業在未來設計股權激勵計劃時應加長解鎖期限，設置5年甚至更長的等待期，充分發揮股權激勵的長期激勵作用。

4.2" "設置多層次、多維度的行權條件

X制藥企業在日后設計股權激勵方案時應設置多層次、多維度的行權條件，避免管理層的短視行為，還可以加入非財務指標，以此豐富股權激勵計劃的行權條件。同時，應合理預測市場和企業發展情況，以設計基準指標和增長指標，使企業的股權激勵更能合理反映企業的真實經營情況，以此保障股權激勵能發揮應有的效果。

4.3" "增加核心骨干人員的激勵人數

利用股權激勵方式激勵核心員工，能提高企業業績。對技術類員工實施股權激勵能增加企業創新性產出，進而提高企業經濟增加值，并且激勵的技術類員工越多，越能提高企業經濟增加值［7］。因此，X制藥企業日后在設計股權激勵方案時，可以增加核心骨干員工的激勵數量，尤其是技術類員工的數量，以此提高股權激勵的效果。

主要參考文獻

［1］陳文強，賈生華.股權激勵、代理成本與企業績效：基于雙重委托代理問題的分析框架［J］.當代經濟科學，2015（2）：106-113，128.

［2］陳勝軍，呂思瑩，白鴿.A股上市公司股權激勵方案實施效果影響因素研究［J］.中央財經大學學報，2016（12）：121-128.

［3］高奕航.核心員工股權激勵對企業創新績效的影響研究：以蘇浙滬高新技術企業為例［J］.上海管理科學，2023（1）：71-78.

［4］肖淑芳，付威.股權激勵能保留人才嗎？——基于再公告視角［J］.北京理工大學學報（社會科學版），2016（1）：73-81.

［5］陳艷艷.管理層對股權激勵行權條件的操縱行為及經濟后果［J］.現代財經（天津財經大學學報），2012（9）：95-105.

［6］李建平.基于上市公司杜邦財務分析體系的研究［J］.會計之友，2008（20）：98-101.

［7］劉張發.技術類員工股權激勵、創新與公司業績：基于經濟增加值的重點分析［J］.經濟體制改革，2023（6）：117-123.