蔣璐梅 張永忠
摘要:近幾年來,知識、科技、創(chuàng)新已經(jīng)成為熱門詞匯,社會的進步需要新生力量的崛起,高新技術企業(yè)的誕生和發(fā)展正在悄然改變著社會的產(chǎn)業(yè)結構。高新技術企業(yè)以其獨創(chuàng)性、低能耗、高附加等特點成為大家競相發(fā)展的產(chǎn)業(yè),為了能在競爭中立于不敗之地,高新技術企業(yè)要做到準確定位、合理擴張、謹慎融資,這就需要它對自身的企業(yè)價值有一個全面的了解。文章介紹了幾種評估方法,力求找到最適合高新技術企業(yè)價值的評估方法。
關鍵詞:高新技術企業(yè);傳統(tǒng)評估方法;實物期權法
一、引言
時代在進步,經(jīng)濟在轉型,市場的多元化發(fā)展催生了許多新的經(jīng)濟實體。我國傳統(tǒng)的制造業(yè)已經(jīng)步入了一個青黃不接的尷尬路口,而隨著社會需要應運而生的高科技產(chǎn)業(yè)正在迎接朝陽的洗禮。高新技術企業(yè)以其技術含量高、經(jīng)濟附加值高、創(chuàng)新能力強、資源浪費少等優(yōu)點迅速占領市場,成為大家競相發(fā)展的產(chǎn)業(yè)。我國一直提倡科技強國,早在1986年就推出了“國家高技術研究發(fā)展計劃”,隨后為了貫徹這一方針,國家又推出了火炬計劃等推動科技在生產(chǎn)領域的發(fā)展,并且出臺了相關的稅收優(yōu)惠政策(如:企業(yè)所得稅按15%征收,高新技術企業(yè)技術轉讓所得減征、免征所得稅等),2009年創(chuàng)業(yè)板的設立,又為高新技術企業(yè)拓寬了融資途徑。
高新技術企業(yè)對于社會經(jīng)濟的貢獻正在逐步加大, 因此對于其企業(yè)價值的評估也顯得尤為重要,正確評估高新技術企業(yè)價值不僅有助于企業(yè)自身管理,也有利于企業(yè)的產(chǎn)權交易、兼并收購及IPO。
二、高新技術企業(yè)的定義及特征
(一)高新技術企業(yè)的定義
高新技術企業(yè)是指在特定領域內(nèi)的企業(yè)能夠通過科學發(fā)明、受讓、并購等方式取得核心技術的知識產(chǎn)權,并圍繞著自主知識產(chǎn)權展開一系列的經(jīng)營活動。它是個集知識與技術于一體的經(jīng)濟實體,國家重點支持的高新技術領域有:電子信息、生物醫(yī)藥、航空航天、新材料、新能源、環(huán)境、先進制造與自動化等行業(yè)。對于高新技術企業(yè)的認定主要是衡量企業(yè)的核心自主知識產(chǎn)權、科技成果轉化能力、研發(fā)組的管理水平、資產(chǎn)增長率和銷售增長率等成長性指標。同時對于企業(yè)研發(fā)人員的人數(shù)、研發(fā)費用占銷售收入的比重等做出了相應規(guī)定。
(二)高新技術企業(yè)的特征
1. 無形資產(chǎn)的比重大
高新技術企業(yè)主要依靠無形資產(chǎn)創(chuàng)造企業(yè)財富,無形資產(chǎn)包括專利、專有技術等知識產(chǎn)權,還有人力資源、企業(yè)文化等,這些無形資產(chǎn)的價值在研究開發(fā)期間并不會展現(xiàn)在財務報告上,因此造就了企業(yè)價值的不確定性。相較于無形資產(chǎn)而言,高新技術企業(yè)的有形資產(chǎn)所占比重就小的多,對于企業(yè)價值的影響有限。所以,對于無形資產(chǎn)的估算就成為了評估高新技術企業(yè)價值的重要環(huán)節(jié)。
2. 高投入
高新技術企業(yè)的核心在于“新”,它所涉及的領域或者使用的技術都是前人所不曾涉獵的。與國外完善的創(chuàng)新體制和環(huán)境相比,我國仍存在很多差距,這將會導致高新技術企業(yè)在研發(fā)過程中需要進行更多的嘗試、投入更高的資金,同時還需要引進配套的創(chuàng)新型人才,專門訂購或進口一些先進設備,這都將大大提升前期成本。待產(chǎn)品面市后,為了維持技術的壟斷性,又需要不斷提供后期維護和技術更新,因此后期的費用支出也是一筆不小的數(shù)目。
3. 高風險性
與傳統(tǒng)企業(yè)相比,高新技術企業(yè)在研發(fā)過程中沒有太多的經(jīng)驗可以借鑒,這就意味著他們所面臨的未知風險就越大。高新技術企業(yè)的研發(fā)生產(chǎn)具有較長的周期,在此期間需要承受來自外部市場的壓力以及競爭對手的技術挑戰(zhàn),任何一個環(huán)節(jié)的風險都可能使研發(fā)進入瓶頸期。研發(fā)的產(chǎn)品后續(xù)還要面臨市場風險,是否能被消費者所接受,在多大程度上接受,以及產(chǎn)品的壽命多長,是不是很快會被替代。此外,企業(yè)還面臨著經(jīng)營風險,因為產(chǎn)品的回報不是立竿見影的,當企業(yè)無法及時收回資金時,很可能會引發(fā)資金鏈斷鏈,阻礙企業(yè)的正常營運。
4. 高回報率
高新技術企業(yè)推出的產(chǎn)品一旦能適應市場,獲得良好的反應,就能在短期內(nèi)形成壟斷,創(chuàng)造巨大的利潤,擴大市場份額,帶來傳統(tǒng)企業(yè)所無法比擬的的高回報。由此可見,高新技術企業(yè)的潛在價值是巨大的。
5. 決策的靈活性
高新技術企業(yè)的投資決策是伴隨著市場前景而變動的,并非是一個靜態(tài)的過程,企業(yè)可以依據(jù)當前的形勢決定是否要對研發(fā)的產(chǎn)品進行追加投資,這就給予了企業(yè)一定的思考空間和選擇空間,當產(chǎn)品適應市場需要時就應該乘勝追擊,而當技術產(chǎn)品相較于市場落后時,就應該放棄投資進行有效的止損。這樣靈活的決策方式恰恰體現(xiàn)了高新技術企業(yè)在管理上的柔性,能夠在一定程度上管控風險。
三、傳統(tǒng)的企業(yè)價值評估方法
(一)成本法
成本法是我國使用較為普遍的一種方法,它是利用重置成本扣除各項損耗,這種方法適用于有形資產(chǎn)為主的傳統(tǒng)制造業(yè),它原理簡單,操作性強。高新技術企業(yè)有形資產(chǎn)較少,主要依靠無形資產(chǎn),然而無形資產(chǎn)在研發(fā)過程中并不會完全呈現(xiàn)在財務報表上,這就容易導致數(shù)據(jù)的不真實。此外,成本法注重對過去的評價,而高新技術企業(yè)成立時間一般較短,缺少足夠的歷史數(shù)據(jù),成本法無法將企業(yè)潛在的經(jīng)濟價值包含在內(nèi),對企業(yè)價值的評價就會有偏差。總而言之,成本法不適用于高新技術企業(yè)價值的評估。
(二)市場法
市場法是指在市場中選取盡可能相同或類似的資產(chǎn)作為參照物,通過比較參數(shù)、修正因子來確定被評估資產(chǎn)的價值。該方法是基于替代原則,采用類比的思想進行評估。市場法所需要的數(shù)據(jù)都源自于交易市場,評估結果較為的客觀。但是市場法的應用需要具備一個公開、成熟并且活躍的交易市場,同時市場中要存在可比性較強的企業(yè)。目前高新技術企業(yè)雖然在蓬勃發(fā)展,但還未形成一定的產(chǎn)業(yè)規(guī)模,可以選擇的范圍比較小。高新技術企業(yè)因其獨有的創(chuàng)新性在所屬行業(yè)內(nèi)獨樹一幟,形成壟斷,很難找到技術、規(guī)模、地位、結構相對等的可比企業(yè)。高新技術企業(yè)在初期階段的利潤比較微薄,后期一旦適應市場可能會帶來爆發(fā)性的增長,所以它是有階段區(qū)分的,如果只是籠統(tǒng)的進行數(shù)據(jù)比較,則選取的市盈率、市凈率等經(jīng)濟性指標就沒有參考價值。所以,對于利用市場法來評估高新技術企業(yè)價值,應該謹慎考慮。
(三)收益法
收益法是通過折現(xiàn)率將預期的未來現(xiàn)金流量折算成現(xiàn)值來評估資產(chǎn)價值。基本公式:
P=
P:標的資產(chǎn)的價格
Ri:第i年的可獲得的預期收益
r:折現(xiàn)率
i:標的資產(chǎn)的收益年限
收益法是在持續(xù)經(jīng)營的基礎上,通過以往年度收益的變化趨勢對未來現(xiàn)金流量進行的預測,它不局限于眼前的利益,考慮了不確定因素,當不確定性越大,所選取的折現(xiàn)率就會越高,這樣容易低估資產(chǎn)的價值。
收益法適用于現(xiàn)金流量為正且波動幅度小的企業(yè),而高新技術企業(yè)在創(chuàng)業(yè)初期的現(xiàn)金流量基本為負數(shù),后期成長性高,不確定性大、存在潛在的獲利機會,往往是處于一種先抑后揚的態(tài)勢。收益法中的折現(xiàn)率是根據(jù)資本資產(chǎn)定價模型計算出來的,一旦確定,在項目周期內(nèi)是保持不變的,而高新技術企業(yè)在管理上存在柔性,其資本結構和融資比例都會隨著市場的變化而變化,因此折現(xiàn)率不可能是一成不變的。
科技發(fā)展日新月異,現(xiàn)在社會的技術更迭很快,對于標的資產(chǎn)的受益年限也存在很大不確定性,若技術難以被模仿和超越,則未來的受益年限就長;若技術易被山寨和同化,則預期的收益年限就比較短。
四、創(chuàng)新的企業(yè)價值評估方法—實物期權法
(一)實物期權法的適用性
高新技術企業(yè)是確定因素和不確定因素的集合體,傳統(tǒng)的評估方法只能衡量確定因素帶來的價值,實物期權法則是將不確定性看作是一種選擇權,賦予它期權的性質(zhì),通過對期權的定價來衡量不確定性創(chuàng)造的價值,這是在原有評估方法上的創(chuàng)新和延伸。
期權是指持有人在限定的時間內(nèi)有權利按照事先約定的價格買進或賣出某項實物資產(chǎn),若達不到事先約定的條件時,權利人可以選擇放棄行使權利,但是這個期權也是有價值的。實物期權的特點是給了權利人等待和觀望的時間,它從動態(tài)的視角看待問題,認為投資是可以延緩的,有助于決策者更好的把握機會。
高新技術企業(yè)的價值是現(xiàn)有基礎上獲利能力的價值加上潛在獲利機會產(chǎn)生的價值,管理者根據(jù)環(huán)境信息的改變,能及時做出不同的決策,是選擇繼續(xù)還是放棄亦或是進行修正,這樣能夠有效規(guī)避不利的不確定性,爭取最大的利潤。這充分說明管理柔性帶來的不確定性能創(chuàng)造價值,實物期權認為這種不確定性是積極的。
(二)高新技術企業(yè)包含的實物期權類型
1. 延遲期權。投資者做出某項決策前,要了解相關的政策、環(huán)境、市場需求等情況,如果市場信息不充分或者風險較大,投資者可以選擇等待,等時機好轉時再做投資。
2. 成長期權。在先期已經(jīng)投資的情況下,不斷積累經(jīng)驗,為以后的項目建設夯實基礎,若項目持續(xù)經(jīng)營下去,預先投資就創(chuàng)造了未來的成長機會。高新技術企業(yè)通過預先投資獲取一項專有技術或申請一項專利,不僅能提高工作效率還能搶占市場份額,在未來擴大生產(chǎn)時就比競爭對手更有優(yōu)勢。
3. 轉換期權。隨著市場需求和環(huán)境的改變,可能在高新技術企業(yè)產(chǎn)品發(fā)表前,有更為先進的技術誕生,則企業(yè)應該選擇另外尋找創(chuàng)新點,及時調(diào)整決定,對于調(diào)整后的再投入即為期權成本。
4. 擴張期權。高新技術企業(yè)為了測試所發(fā)明的技術產(chǎn)品是否能被市場接受,會進行小規(guī)模的推廣和試驗,若市場反響熱烈,則可以選擇擴大投資規(guī)模。
5. 放棄期權。當市場條件惡化,高新技術企業(yè)預計繼續(xù)投資只會帶來更大的損失,這時就需要管理者選擇放棄,及時止損。
(三)實物期權法的模型
實物期權法對高新技術企業(yè)價值評估的思路:對于現(xiàn)有獲利能力產(chǎn)生的價值采用貼現(xiàn)現(xiàn)金流法,對于無形資產(chǎn)創(chuàng)造的價值則采用B-S模型,最后將兩部分價值加總就得到了完整的企業(yè)價值。
B-S模型基于風險中性定價原理,較少的利用主觀性參數(shù)進行計量。B-S模型為:
V=SN(d1)—Xe-rt N(d2)
d1=
d2=d1-σ
S是標的資產(chǎn)價格。是在不考慮管理靈活性的情況下,投資項目未來收益的折現(xiàn)值。
X是執(zhí)行價格。是高新技術企業(yè)管理者做決策所付出的代價,如選擇繼續(xù)投資后花費的成本或選擇放棄投資后收回的價值。
σ是標的資產(chǎn)的波動率。該參數(shù)是衡量潛在價值的重要指標,對于波動率的選取可以用產(chǎn)品銷售波動率來代替,也可以選取與被評估公司具有相似經(jīng)營規(guī)模或產(chǎn)出產(chǎn)品的上市公司的股票,將其股票波動率的加權平均數(shù)來代替。
r是無風險率。一般根據(jù)預計的高新技術企業(yè)的受益年限,選取適當?shù)膰鴤找媛省?/p>
N(d)是標準正態(tài)分布中離差小于d的概率。
五、總結
通過對高新技術企業(yè)的了解,3種傳統(tǒng)的評估方法均有不同程度的缺陷,不能將高新技術企業(yè)的潛在價值很好的包含在內(nèi),實物期權法的引入,解決了這一問題,能夠體現(xiàn)企業(yè)價值的完整性,使評估變得更為合理。
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(作者單位:江蘇大學財經(jīng)學院)