經濟疲軟時，企業戰略影響金融投資嗎？

李春苗

【摘 ?要】論文聚焦上市公司經濟疲軟時進行金融投資的數量，考察企業戰略實施的經濟后果。以房價下跌代表經濟疲軟，研究發現，企業戰略選擇會影響其金融投資。在資本市場高速發展的今天，企業投資活動日益頻繁，戰略越激進的公司，投資數量越多。那么，房價下跌時，企業投資行為會如何隨戰略選擇而變化呢。本文基于這樣的假定，對公司戰略影響企業行為展開研究。進行此研究，將會對監管者如何抑制企業“脫實向虛”具有一定指導意義。

【關鍵詞】房價下跌；企業戰略；金融投資；脫實向虛

【中圖分類號】F275 ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? 【文獻標志碼】A ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? 【文章編號】1673-1069（2023）04-0053-03

1 引言

20世紀70年代，中國迎來了改革開放。實業致富在很長一段時間內成為國家發展源動力。鋼鐵、石油、化工成為改革過程中的主流行業，帶動了一國經濟，鼓舞了發展勢頭。與此同時，我國大力倡導“中國制造”，李克強總理在2020年6月15日的廣交會開幕式上連線格力董事長董明珠，勉勵企業繼續發揮領軍作用展現更強競爭力，爭取更好業績，擦亮“中國制造”的名片。但是近年來，隨著資本市場的不斷發展，證券市場漸漸被人們所熟知，多數以實體經濟為主營業務的企業拋棄原有業務[1]，將手中的營運資金投資到金融領域，試圖賺取新生行業豐厚利潤。與此同時，金融資產占企業總資產的比例不斷上升，企業金融化逐漸走進人們的視野[2]。實體企業脫實向虛、金融化加劇的現象一是會對企業以研發為主的創新投資帶來“擠出”效應[3]，企業長期穩定發展目標受到威脅；二是將實際利潤虛擬化，企業投資風險加大，實體經濟和虛擬經濟之間的風險聯動性隨之上升，資本市場動蕩不安。

戰略作為引導、規劃企業長期發展的指引，決定著企業的組織形式和經營方式。而金融投資關系著企業未來投資走向，與企業戰略密不可分[4]。有文獻指出，企業存續期間有進攻型企業，也有防御型企業和保守型企業。企業戰略究竟會不會影響金融投資呢？企業戰略具體通過哪些渠道，影響了金融投資？本文試圖以房價下跌作為經濟疲軟的度量，探討企業戰略在房價下跌情況下對金融投資的影響及作用路徑。

本文的貢獻主要體現在以下3點：

第一，本文豐富了企業戰略領域的相關研究。針對企業戰略與財務行為之間的關系，學者們已經作出了一定研究，但是較少有文獻關注企業戰略對企業金融投資的影響。本文關注了企業戰略與金融投資的關系，發現不同戰略類型的企業會表現出投資態度差異，豐富了企業戰略的經濟后果研究。

第二，本文豐富了金融投資影響因素的相關研究，現有關于企業金融投資影響因素的研究主要基于證券投資視角，本文則基于企業戰略視角，探究了企業戰略對金融投資的影響。

第三，本文假設房價下跌環境下對金融投資展開相關研究，是因為投資者常有兩大投資渠道：股市和樓市，樓市熄火了，資金必然去股市。所以將房價下跌作為調節變量。本文發現，房價下跌環境下，企業失去了對樓市的投資，將促進對金融資產的投資。進一步驗證了公司激進戰略機制對于企業金融投資的正向作用。

2 假設提出與研究設計

根據以往文獻，我們分析進攻型企業的管理者更有可能采取擴張型投資策略。首先，不同類型企業的策略往往具有較大差異。與防御型企業相比，進攻型企業冒險精神強，會選擇投入大量資金開發新市場，產出新產品的不確定性也大[5，6]。此類企業管理者有動機通過不同渠道提高企業收益，進行金融投資在當下環境明顯是一種較為合適的選擇，尤其是在房價下跌的情況下，它在給企業帶來直接收益的同時，又能避免投資于房地產的損失。綜上所述，進攻型企業有更強的動機，將企業的大量資源用于金融投資。企業戰略對企業金融投資的影響存在顯著性差異。因此，本文基于以上動機分析企業不同戰略對企業金融投資究竟是表現為“促進效應”還是“抑制效應”，并進行實證檢驗，這對于我們深刻認識企業采取不同戰略投資配置金融資產的動機及其經濟后果具有重要意義。據此，本文提出假設1：

假設1：房價下跌環境下，企業戰略越激進，金融投資越多。

本文參照以往王化成等[7]對公司戰略的研究，從以下4個方面構建離散型被解釋變量：①對于開發新產品的重視程度。相比防御型企業，進攻型企業更加重視創新[8]，投入的相關支出也高。在此，用研發支出與營業收入之比衡量。②重視運營效率的程度。進攻型企業因為具有冒險精神，往往不拘小節。對企業運營效率缺乏關注度，企業員工創收能力也就相對較弱[9]。此處使用員工人數除以營業收入的比例度量。③是否重視市場開發。與防御型企業相比，產品市場擴張作為進攻型企業的終極目標，重視程度也相對較高，因此，企業銷售和管理費用高。我們使用銷售費用與管理費用之和除以銷售收入來度量這一指標。④重視技術效率程度。人力資本投入高的企業往往為進攻型企業，而防御型企業通常更注重固定資產投入[10]。因此使用企業總資產中固定資產的占比度量此指標。

本文按照過去5年移動平均對上述變量進行度量，在每一個年度行業樣本中從小到大平均分為5組，其中，對上述前3個變量，按照最小組賦值為1，次小組賦值為2，以此類推，最大組賦值為5的方式賦值；對第4個變量，則按照最小組賦值為5，次小組賦值為4，以此類推，最大組賦值為1的方式賦值。對于每一個“公司－年度”觀測值，將4個變量的分組得分加總，最終得到取值范圍在3～18的度量變量戰略。防御型企業戰略（r6）取值在3～7，觀望型企業戰略（r6）取值在7～13，進攻型企業戰略（r6）取值在14～18。其余變量如何定義具體見表1。

為檢驗假設1，本文參考以往研究建立模型（1）（2），檢驗企業戰略對金融投資水平是否產生影響。模型（1）（2）中各變量定義如表1所示。如果假設1成立，則房價下跌時企業戰略和金融投資顯著正相關，β3應當顯著為正。進一步的，我們探討房價波動劇烈時企業戰略和金融投資的關系，我們預測模型（2）中的β3系數也應顯著為正，結果與我們的預期保持一致。

jr=β0+β1r6+β2dum1+β3dumta+β4hb+β5ROE+β6ddbz+pname+year+ε ? ? ? ? ? （1）

jr=β0+β1r6+β2dum2+β3dumtt+β4hb+β5ROE+β6ddbz+pname+year+ε ? ? ?（2）

3 實證分析

在問題分析過程中，我們使用了Stata軟件進行回歸分析。首先將得到的2009-2018年上市公司（剔除金融、ST公司后）資產負債表與利潤表進行數據一對一匹配。然后分析目標變量，對其進行構造，得到相應的解釋變量、被解釋變量和控制變量。除此之外，我們還引入了調節變量即房價變化，在國家統計局網站上獲取了目標年度各省的房價變化，求出了省份增速均值與波動情況，并將其與全國增速均值和波動情況進行比較，構造兩個虛擬變量，便于進行后續分析。表2報告了樣本主要變量描述統計情況。金融投資的均值（中位數）為0.225，標準差為0.149，說明不同企業間金融投資水平存在明顯差異。企業戰略（r6）標準差為9.345，說明樣本企業的戰略類型具有一定差異。

房價下跌作為調節變量分兩種情況出現：第一種是個別省份的增速低于全國增速時，說明省份房價下跌；第二種是房價的波動變化比全國水平高時，說明房價波動劇烈。如表3所示，第二列的結果表示企業戰略在1%水平上顯著，交乘項的顯著性也逐漸增強。說明在房價下跌省份中，企業戰略與金融投資水平呈正相關關系，企業戰略越激進，金融投資越多，支持了本文的假設1的模型（1）。第四列企業戰略的系數也在1%水平上正顯著，且交乘項的顯著性也是逐漸增強的。進一步的，我們可以得出結論：房價波動劇烈時，企業戰略與金融投資水平呈正相關關系，表明房價下跌且波動劇烈時，企業戰略越激進，金融投資越多，進一步支持了本文的假設1的模型（2）。

為增強本文結論的穩健性，我們分別進行了穩健性測試：①改變企業戰略的度量方式；②僅保留制造業樣本進行檢驗。本文的主要結論保持穩健。

4 結論與建議

從戰略和財務理論角度出發，本文論證了企業戰略與金融投資之間的關系，并進一步結合房價下跌環境探討了其對二者之間的調節效應。參考孫健[11]、王化成如何度量企業戰略指標，本文選取2009-2018年中國A股上市公司為研究樣本得出以下結論：首先，進攻型企業對金融投資的傾向性更強，金融投資水平相應較高；其次，房價下跌顯著正向調節了企業戰略與金融投資之間的正相關關系，即房價下跌越劇烈，進攻型企業戰略下的金融投資水平越高。

本研究促進了相關領域研究，具有以下理論意義：第一，改變了以往聚焦外部環境和運營狀況分析企業內外部環境影響金融投資的現狀，引入公司宏觀層面因素——企業總體戰略。以不同企業的戰略選擇為切入點，得出企業總體戰略如何影響金融投資的結論，豐富了現有金融投資影響因素方面的文獻。第二，本文以房價下跌作調節變量，探究金融投資在不同戰略選擇的企業中存在何種差異，豐富了房價波動方面的文獻。

實踐層面，本文得出的結論可以指導投資行為和監管活動。一方面，股權投資者和債權投資者認識到金融投資和企業戰略之間可能存在的關系，可以切實采取針對性措施，改善公司治理。如果企業高層是一個冒險精神強烈的人，為了維護委托人的利益，股東和債權人可以限制高管的投資行為，從而保持良好的投資狀態。另一方面，潛在投資者了解到企業戰略規劃后可以更好地發揮協同效用，順應被投資企業發展規劃選擇合適的投資標的。而監管者了解到企業戰略和金融投資之間的聯系后，能更加有的放矢地進行管理，提高資本市場監管效率。最后，本文從微觀層面為當前實體企業過度金融化這一普遍經濟現象作出了解釋。對于今后如何抑制企業“脫實向虛”、發揮金融和實體經濟之間的協同作用、保障現行金融體系更好地服務實體制造業具有一定啟示。

【參考文獻】

【1】楊箏，劉放，王紅建.企業交易性金融資產配置：資金儲備還是投機行為？[J].管理評論，2017，29（02）：13-25+34.

【2】李馨子，牛煜皓，張廣玉.客戶集中度影響企業的金融投資嗎？[J].會計研究，2019（09）：65-70.

【3】王芳.經濟金融化與經濟結構調整[J].金融研究，2004（08）：120-128.

【4】葉康濤，張姍姍，張藝馨.企業戰略差異與會計信息的價值相關性[J].會計研究，2014（05）：44-51+94.

【5】Miles R E，Snow C C，Meyer A D，Coleman H J. Organizational strategy， structure， and process[J].Academy of management review，1978，3（3）.

【6】David J. Ketchen. Introduction： Raymond E. Miles and Charles C. Snow's "Organizational Strategy， Structure， and Process"[J].The Academy of Management Executive （1993-2005），2003，17（4）.

【7】王化成，高鵬，張修平.企業戰略影響超額在職消費嗎？[J].會計研究，2019（03）：40-46.

【8】Bentley.Business strateg，financial reporting irregularities，and audit Effort[J].Contemporary Accounting Research，2013，30（2）：780-817.

【9】楚有為.公司戰略與金融資產配置——基于經濟政策不確定性的證據[J].會計與經濟研究，2019，33（03）：108-126.

【10】Goold M， Campbell A， Alexander M. Corporate-level strategy： Creating value in the multibusiness company[M].New York：John Wiley，1994.

【11】孫健，王百強，曹豐，等.公司戰略影響盈余管理嗎？[J].管理世界，2016（03）：160-169.